在时代景气的沃土中,灌溉独树一帜的「有机」成长

—— 基金经理访谈——博时基金·郭康斌

无论是近几年还是中长期,行业景气度的投资方法都是A股最有效的投资方法之一,回看近3、5、7年,表现最好的基金经理,基本上都是用的这一套框架。

但任何方法,用的人太多都会有失效的风险。最近,跟踪新能源、光伏等板块的研究员,甚至已经开始追逐周度甚至日度数据了,大家普遍感叹“太卷了!”。

在这种情况下,想要通过获取信息差,在高景气的行业获取超额收益越来越难;反而在拥挤的交易下,容易出现踩踏风险。踩踏已经在2022年初已经出现过一次了,景气度框架的基金经理普遍回撤更大。

想要继续使用景气度方法生存,无法继续靠数据追踪博信息差,必须对行业和公司有更深入的思考、更独特的理解。

郭康斌是博时基金今年推出的一位“新锐”公募基金经理,他是浙江大学工学硕士,曾在华泰证券、兴业基金工作。2017年开始管理专户,累计已经有5年多的投资经验了,历经一轮牛熊,早已形成了较为完善的投资框架。

虽然此前投资生涯多数在专户投资中度过,但郭康斌经历过完整的数轮牛熊循环,在市场的大起大落中斩获不菲绝对收益,对投资的理解格外深刻。

郭康斌管理多只专户产品排名同类前列,其中所管理的中国人寿委外组合连续三年业绩同组第一,曾获杰出组合奖。纵观市场上从专户投资经理转为公募基金经理的“跨界派”选手们,不难发现他们一般具有更强的风控意识,更加注重绝对收益,能够更好地控制回撤,有望给投资者带来更好的持有体验。

他的框架主要围绕行业中观展开,在景气行业中寻找目前共识暂不充分的投资机会,自下而上寻找有能力和意愿创造超额收益的优质个股,重视风险收益比。让组合既能获取高景气带来的beta收益,又有逆向投资和选股带来的alpha收益。

比如在高景气的新能源板块中,他会选择配置关注度没那么高的风电和电力运营商,通过深度思考产业趋势和商业模式,寻找共识从不充分到充分共识的投资机会。并且敢于左侧配置一些逆势的板块,“先为不可胜,以待敌之可胜”。

本人近期有幸与郭康斌进行了一次对话,详细了解了他的投资框架。

先来看看一些金句:

·我对能力圈的定义不是指行业角度的擅长,而是性格角度的适配。

·做投资其实是一个相对弱势的状态,是无法全然认知宏观和市场的,在宏观研究上花费过多的精力反而更容易做出错误的选择。

·我不惧怕股价创历史新高的股票,这背后是公司源源不断的价值创造。

·我对估值的理解是偏动态的,动态的标准是衡量这个公司的核心竞争力能否持续或扩大

·正念练习让我的身心回到当下,还能帮助我增强自己的感知力和觉察力。

·当前在很多出现交易拥挤的行业中,普遍可以观察到大家对数据的索取和跟踪频率越来越高,并且很多三流的公司开始出现补涨行情,这就构成了阶段性过热。

下面是访谈全文:

投资框架篇:在能力圈内的寻找「三好」学生

零城逆影:经过5年+投资生涯洗礼后,您现在的投资框架是什么?

郭康斌:我的投资框架就是在能力圈内寻找「三好」学生:好行业、好公司、好价格。

首先我对能力圈的定义不是行业角度的擅长,而是性格角度的适配。能力圈外的我会有所舍弃,比如宏观因素的驱动。我曾经尝试过几次,结果不尽如人意。我们做投资其实是一个相对弱势的状态,对宏观及市场是不能全然认知的,容易做出错误的选择。

好行业方面我偏好的要么是需求侧增长很快、空间很大的行业;要么是稳定后供给侧能形成壁垒、把价值截留下来的行业。

好公司方面,公司质地为先,同时我会寻求能力与意愿共振的公司。首先,能力的研究包括报表上的数据、调研了解到的竞争优势等,以此来判断这家公司有没有超额收益的能力。其次,意愿的研究常常会被忽视,我会拆解成两层:第一层是公司有没有把营收做大、规模做大、生意做大的意愿;第二层是公司愿不愿意跟股东分享,比如有没有股价上的诉求、是不是优先股东利益等等。

好价格方面,我以DCF模型作为思考的底层框架,思考未来经营的现金流是什么样的、在哪个阶段产生。但在落地的时候,我并不畏惧高估值,而是更关注可及的市值。好公司的股价必然是不停的创出历史新高,背后是公司源源不断的价值创造。所以我对估值的理解偏向动态,动态的标准则是衡量这个公司的核心竞争力能否持续与扩大


零城逆影:您心目中的好行业一般指的是哪些?

郭康斌:一些高景气的行业,比如新能源车、锂电等。这些行业增速较快,一是渗透率低,二是政策驱动,三是需求和供给的共同驱动。

但我更希望找到一些共识不太充分的景气行业,可以先人一步、争取更多的超额收益。一个行业的共识不充分往往是因为两方面有分歧:一是对这个行业增长速度的持续性有分歧;二是对这个行业的经营质量有分歧。

比如两个月之前大家对风电行业的认知是有分歧的,碳中和政策中其实也规划了风电装机量,但是在股价表现上一直弱于光伏,这就属于共识不充分。最近大家已经形成了共识,股价也追上来了。我希望先人一步挖掘的就是这样的投资机会。


零城逆影:您不会在宏观研究上花费太多精力,但是新能源、双碳、稳增长这些热门板块受宏观因素影响较多,您如何应对呢?

郭康斌:我不是宏观出身,宏观我不主动做判断,但我会去了解宏观的基本情况和基本共识,掌握最主流的看法。我不是为了从这些观点中寻找投资方向,而是利用宏观尽量排除一些风险。


零城逆影:您会重点关注公司的意愿,这个维度我在其他基金经理的投资框架中听的不多,具体是怎么做的?

郭康斌:公司的能力就像是一个切面,我们拿起一家公司做研究的时候很容易看到。但公司的意愿就不那么直观,需要不断的、长期的跟踪。比如公司当前做了战略调整,半年之后看看落地的成效怎么样等等。

零城逆影:您是如何控制风险的?

郭康斌:我会通过行业均衡来平衡波动和回撤。另外,我会从质量因子去控制,精选优质公司,尽量控制潜在风险的发生。

零城逆影:您交易换手的逻辑是什么?

郭康斌:经常有人因为交易性逻辑买入一些质地较为一般的公司,结果被套住了,就变成价值投资长期持有,导致不必要的亏损。我要求我的交易是对称的,即买入的理由和卖出的理由尽量一致,比如交易性的买入对应交易性的卖出,战略配置性买入对应战略性的卖出。

零城逆影:交易的时候是偏左侧还是右侧?

郭康斌:大多数是做右侧交易,除非出现了可以被清晰定价的事件。

经理个性篇:用正念调整心态

零城逆影:您比较认同哪位投资人的理念?

郭康斌:受查理芒格的影响比较大,他把整个市场的投资风格从深度价值带向了成长价值。他说:“我们从来不是生活的受害者。”,我非常认同。

零城逆影:您平时喜欢看哪些类型的书?

郭康斌:最近在看一行禅师的书,还有东方哲学下的正念思考相关的书籍,历史书也看的比较多。

零城逆影:基金经理工作压力比较大,您是如何应对的?

郭康斌:我参加了“正念”培训,每天会进行线上课程,每次45分钟到1小时。正念练习让我的身心回到当下,感觉非常棒,我不仅心态回正了,自己的感知力和觉察力也增强了。

零城逆影:平时每天的时间是如何分配的?

郭康斌:早上起来会浏览当天的消息新闻,8点上班开晨会,晨会结束后会处理在前一天晚上做好的交易决定,然后参加各种电话会议。下班后会利用坐车的时间进行30分钟左右的正念冥想,晚上会做一些投研相关的思考和决策,21-23点浏览公司公告。此外,一周还会抽空打2-3次网球,缓解工作上的压力。

市场观点篇:看好碳中和板块的长期投资机会(访谈时间:2022-7-26)

零城逆影:最近反弹了这么多,您如何看待后市?

郭康斌:我觉得现在很多行业已经出现了交易拥挤,典型特征有两个:一是大家对数据的索取和跟踪频率越来越高,已经精细到每天了;二是在行业Beta催化下,很多三流的公司开始出现补涨,这就构成了阶段性过热。我觉得热度极高股票可能会出现调整。近期这两个月的反弹基本是估值驱动的,后续的业绩验证很重要。

零城逆影:未来是否会出现系统性风险?

郭康斌:在经历两个月的赚钱效应后,市场应该不会出现大的风险。但由于增量资金不多,市场存在翘翘板效应,后续可能会出现一些结构性变化,热度较低的行业里面可能会存在一些Alpha的机会,这可能是未来一两个季度的重点。

零城逆影:新能源这个板块您研究的也比较多,您认为哪个环节会有更大的价值量,从DCF的角度更容易兑现?

郭康斌:目前来看能做出差异化和规模效应比较明显的环节能够把价值量截流下来。新能源板块不能只关注需求侧,还要看供给侧,没有壁垒的环节就不能纳入投资范围。

零城逆影:医药行业过去为您的组合贡献了不少超额收益,但是目前您基本没有配置,并且这个板块已经回调了很多,当前您怎么看?

郭康斌:过去五年的医药投资比较简单,把医保损失的行业覆盖掉就会有超额收益。如果对消费性医疗服务和消费性医药的理解多一点,很容易买到优质公司。

而现在的医药行业缺乏主线的投资机会。同时医药是全市场主题基金及研究员最多的行业,要在这样一个多资金、多人员关注的行业中赚取超额收益,颇具挑战性。

零城逆影:消费行业的投资您也比较擅长,目前怎么看待?

郭康斌:一是消费场景已经在渐渐复苏;二是随着消费公司原材料价格上涨,虽然涨价的过程是慢慢实现的,但后续成本仍有可能下降,这个利润差的扩大会带来投资机会。

后续会重点观察高端白酒在中秋和国庆的价盘数据,可能会阶段性迎来一些投资机会。另外我看好一些新消费品,比如烘焙类和食品工业化。

零城逆影:您在二季度配置了不少军工行业,如何看待这个板块?

郭康斌:军工行业有宏观脱敏的属性。在2021年宏观趋于复杂后,适当可以进行配置。从中观的角度,军工也在发生积极的变化。2015年大牛市时,军工还是风险偏好因素居多,然而现在,无论是军工行业中的民企还是国企都在释放业绩。

一方面,以前我们与全球一流的武器装备差距过大,所以无需去大量生产自己的武器装备。但是现在,我们的差距缩小,这就滋生了大量生产的需求。 另一方面,现在工业化生产导致成本降低,毛利率和净利率也会有所改善。所以军工行业逐步变成了一个可投资的好行业。

零城逆影:未来您还看好哪些行业?

郭康斌:我看好碳中和板块。碳中和会带来很多改变,我在努力从中寻找共识不充分的机会。一是把视野放宽:碳中和的本质是控制温室气体排放,目前大家只关注二氧化碳,实际上还有很多其他温室气体,比如甲烷,这就可能衍生出甲烷回收和绿色利用行业。二是碳中和带来的成本差异化机会:可能有一些产品以后会面临绿色成本,绿色成本较低的产品可以获得一些竞争优势。三是区域阶段性的产业优势:不同地区步入碳中和的时间线不一样,区域的产业优势会形成阶段性的错配,这又会带来一些投资机会。

所以碳中和的机会是比较广阔的,因此我投入了很多精力去研究,虽然不一定即可就能形成当下可投资的机会,但对我来说,会是一个非常有意义、能够贯穿整个投资生涯的事情。

博时基金的其他基金经理:过钧肖瑞瑾

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全部评论

七七的红烧肉08-10 18:45

老师,我学习了你的,投资框架,那个文章。你说 :跟踪风格的强弱和切换,还有根据市场情况,选择最合适的基金构建组合,做风格轮动。这个“跟踪市场的情况,和风格的切换”具体怎么实施呢? 是要长期投资的经验吗 ?