基金经理画像——中欧·周应波

基金经理画像——中欧·周应波,持续进化的新锐先锋

★周应波简介

北京大学控制理论与控制工程专业硕士,曾在平安证券和华夏基金担任行业研究员,2014年加入中欧基金,2015年11月开始任职基金经理,代表作中欧时代先锋,任职以来取得了142.57%的业绩,年化回报24.17%。

★目前管理5只基金

中欧时代智慧和$中欧远见(SZ166025)$是和成雨轩共同管理的,且都可以投资港股。

中欧远见和科创主题是定开基金,目前中欧远见场内有3.2%折价,科创中欧场内有9.2%折价,科创主题可能主要是挂名。

$中欧时代先锋(F001938)$是他的首发作,我个人认为目前$中欧明睿新常态混合(F001811)$是最适合买的,因为机构资金最多。

★持续进化的投资体系

介绍周应波的投资体系和投资历程,始终离不开“进化”二字:

·从行业集中到行业分散;

·从局限少数行业,进化到全行业选股;

·从行业轮动到精选个股;

·从中小盘进化到大中盘

·从成长风格进化到价值、成长平衡;

·从A股拓展到港股;

·从主板拓展到科创板;

·从高换手率变为低换手率

·从做波段变为长持有;

·从管理1只变5只;

·从2000万规模扩张到200亿........

短短4年,周应波为何进化如此之快?究其原因,周应波一直处于:业绩好→吸引资金申购→继续业绩好→继续吸引资金申购的良好循环,规模扩张迫使他进化。这其中也离不开中欧基金的强大投研平台、营销实力和激励机制。

新锐基金经理挺不好画的,因为他们的投资系统处于持续的进化中,我很担心写的东西已经变了。接下来,我就尽量把进化后的周应波画出来,顺带介绍他的进化历程,可以说,咱们今天画的是个动态图GIF了。


★投资逻辑

1、不跟风市场热点,逆向投资

做成长股投资,肯定需要找黑马,周应波在这几年的白马行情中脱颖而出,说明他确实是找到了不少的黑马股,也把自己变成了一批黑马。

翻看他的历史持仓,周应波在2016年挖掘出了立讯精密,2017年挖掘出普洛药业,2018年挖掘出芒果超媒,2019年挖掘出金域医学,基本上都实现了翻倍。

周应波:被大家称为“白马”,说明市场对企业非常认可,对企业发展历史的认知比较充分,但这里面存在宏观周期性因素、市场“集体疯狂”两种问题。大家所说的“黑马”,说明市场现阶段给予的估值是打折扣的,也说明企业目前还处于规模较小的发展阶段。总体来说,我希望尽可能客观地看待公司的投资价值,不跟风市场热点,且从安全边际角度出发,多从逆向的角度寻找投资机会。

事实上,并不是所有行业都有黑马,在已经成熟的行业,黑马的故事很难上演,从周应波在医药、消费、金融、地产、汽车这几个大盘行业的持仓来看,拿的都是中规中矩的龙头白马股,谈不上逆向投资。

2、中观的投资思路,先看行业景气度,再选股。

周应波认为不能因为alpha错过beta,重视自上而下的beta机会。喜欢在景气度上升的行业中选股,这样的行业比较容易享受戴维斯双击。

如何寻找景气度上升的行业?专业机构一般都有很多各行各业的监控数据,可以对比出各行各业的景气度情况,然后再把这些数据提供给基金经理。所以说机构投资确实是有优势,彼得林奇老说我们散户更优势,我真没觉得。

近年来,周应波也在进化,更加关注那些赛道长、空间大的行业。如医药、汽车等。

周应波:对于成长股投资,通常从三个维度去考察公司的价值,第一,根据行业的景气度,或者说行业未来发展的天花板,进行总体空间的估值区间分析;第二,从行业的商业模式角度,来看企业的长期回报曲线,再考虑用怎样的估值标准衡量合适;第三,也是越来越看重的,就是从定性的角度评估企业管理层的可靠性。企业拥有可靠的管理层,长期来说值得给予更高的估值溢价。

比较有趣的是,周应波在每季度定期报告的运作分析中,都会介绍自己本季度的投资思路和下季度的投资思路,方便大家了解↓


3、根据景气度变化做行业轮动

周应波喜欢做行业轮动,比如2016年上半年配置过煤炭、钢铁行业,下半年配置了化工、有色、煤炭等,2017年配置了消费等等。

这种方法是比较依赖平台支撑的,需要密切关注宏观数据、行业数据和政策变化。

周应波:我的投资风格是按照行业景气度做行业轮动,每年和每个季度都会关注景气度向上的行业,并以此选取本季度或本年度重点关注的行业作为重点配置。

实际上,据他介绍,他的超额收益主要还是来自于选股。

周应波:我们每年都会做一个收益率的归因分析。我第一次做这个分析的时候,惊讶的发现我收益率中只有30%来自行业选择,而个股选择贡献了70%。

随着规模变大,轮动调仓会变得更难,周应波也转变为用部分仓位,在更长的尺度上轮动。

周应波:投资方法上,我的迭代是把行业轮动的时间要素,从原来的一个季度拉长到了一年,甚至两到三年维度去看景气周期。时间更长,带来的行业轮动胜率更高。当然,我会根据不同行业的自身属性,搭配相匹配的时间尺度。

比如周期品基于涨价的景气周期,可能比较短。电子的行业周期会稍微长一些,在一到两年左右。而食品饮料、家电的周期会更长一些。

★选股逻辑

1、偏好景气度上升的行业,选取能将行业景气度红利体现在盈利上的股票

周应波:首先,我要看其所处行业的景气度,必须是景气度向上的行业;其次,该股的盈利增长必须能够体现行业景气度变化,能够将行业景气度红利体现在公司盈利上,盈利竞争力比较强;再次,买入并持有的时点必须有很大的安全边际;最后,这些个股在公司治理上不能有大瑕疵。

2、重视对管理层的评估

这条是周应波近几年进化出的一条选股逻辑,也是他越来越重视的一条。因为持有期变长,公司质地就显得更加重要,而判断成长型股票的质地的重要因素之一,就是管理层。

重视挑选管理层的投资人很多,如此重视管理层的还就是周应波。周应波在多个场合反复强调管理层很重要,甚至建立了一个量化观测模型来评估管理层。

周应波:过去我会觉得行业和行业之间景气度的波动创造了主要价值。现在我发现,企业家的精神,包括管理层的水平,是贡献价值的最重要因素。

自从2018年管理规模增加到50亿以上后,我就把对于企业家的理解,赋予更高的权重。再往后面走,我希望能够选出一批公司作为持仓核心,然后根据行业景气度,做一些简单的调整,来增厚一些超额收益。

支撑一个企业持续高增长的是管理层。我们看一个公司产品的可靠性和财务指标的可靠性,背后源自管理层的可靠性。这个和持有人把钱交给基金经理是一样的道理,我们买股票说到底是把钱交给了管理层,让他来运营公司。我理解真正的安全边际,是这家企业管理层的价值观。

3、偏好中盘股

周应波刚出道的时候,持仓基本上都是中小盘,但随着规模扩张,不得不在持仓中增加了不少大盘股,来容纳更多资金。目前持仓还是包含了一些中盘股。

周应波:我更多地偏向于中盘股领域。因为长期来看,行业、公司的发展大都是不断地从小公司开始成长、到大公司变成伟大的公司、再最终逐步消亡的循环往复过程。我希望自己能把握住这些能创造成长价值的企业。

4、不喜欢高估值

周应波:我其实是风险厌恶型的,不是那种高风险偏好的成长股选手。我比较看重性价比,我买的成长股,平均的PB只比传统价值股稍微高一点点。而且一旦估值到了某个位置,我还是会选择卖出的。

★卖出理由

周应波以前主要是做行业轮动的,所以行业景气度是重要的卖出理由之一,现在轮动减少了,估值和基本面也是卖出的重要理由。

周应波:我会结合市场总体情况,客观的给予定价,不会根据已经过去的涨幅、跌幅来判断见顶或见底。核心卖出的指标,首先要看估值是否超出目标区间过多,第二要看基本面是否发生重大变化。

★交易择时

周应波一般是不做择时的,长期保持高仓位,但也始终会留有部分现金等待机会,极少配置债券。

中欧明睿新常态资产配置情况↓

★组合构建和风险控制

周应波之前做行业轮动,所以持仓行业会比较集中,波动也会比较大,所以周应波会在组合中配置一些稳定型的企业来平滑业绩波动。

比如,周应波管理的每只基金都包含了国电南瑞,而且都是重仓。这是一个公共基础设施企业(电网),与各个行业相关性低,就是起了平滑组合波动的作用。

周应波:我会通过“对冲式”配置来平滑业绩波动。配置一些估值合理、业绩增长稳定且与重点配置行业相关度较小的行业来平滑业绩波动,同时再配置一些重点看好、成长性和弹性都较大的行业来力争提高收益率。这种“对冲式”配置方法是为了在基金回撤时可以起到保护器作用。

近年来,规模扩张,行业也更加的分散了,其中医药、消费、金融、地产都是固定配置了,持有了不少龙头白马,组合的波动也更小了,中欧明睿新常态2018年回撤仅为-12.14%

周应波:规模的持续增长,也让我将单一行业投资比例从原来的40%,逐渐降低到20%。行业持仓的限制,会约束你的收益率。但是限制行业持仓上限,会让我的心态更好,持有我基金的客户心态也可能更好。持有人赚到钱的概率反而增大了。(说白了收益率虽然降低,但是就是波动率也更小了,更容易拿的住)

★能力圈

周应波做研究员时主要是研究机械、电力设备、新能源等行业。

从整体持仓来看,比较偏好机械、电力设备、电子元器件、计算机等行业。

随着规模扩大,周应波的能力圈也在扩大,根据@猫头鹰组合投资 的分析,周应波在机械设备、电气设备、化工、汽车、通信、采掘、钢铁、食品饮料等行业具有战胜基准的超额收益。不过根据猫头鹰的评价,周应波的优势行业还是少了点。

但是,周应波对科技股的投资和研究理解深刻。感兴趣的可以去看看他的这篇演讲:《如何寻找高成长科技公司?中欧基金周应波:从这四个特征着手》

网页链接

根据周应波自己的表述,他反复强调自己看好新兴科技和消费升级。

周应波:最初做投资,先从自己熟悉的行业入手,在自己熟悉的行业里面做轮动,随着基金规模慢慢扩大,我也逐渐认识到一些新的问题。本质上,如何扩大自己管理的边界,给持有人带来长期可持续的超额收益。在2017年,我没有抓住白酒的机会,这促使我逐渐去补强对于消费和医药板块的认知。再后来,随着规模进一步扩大,我不得不去看金融地产领域,也发现里面有一批公司有明显的Alpha。

---------------------

OK,客观介绍结束,以下为个人点评,仅供参考:

★我的点评:

周应波应该是中观投资的典范了,将行业轮动、趋势跟踪做到了极致。可是目前已经管理了205亿了,我认为这是一个坎了。

如果在行业轮动、中观投资、科技板块、成长风格这些标签下,我相信周应波是一个不错的选择,他也证明过了自己的实力。

但是现在200亿规模,他已经很难做以前那些事了,业绩被规模钝化了很多。今年虽然周应波的业绩依然不错,其实是有科技板块beta的因素。

跟他曾经的投资方法相似、能力圈相似、任职时间差不多、规模更小的胡宜斌,今年取得了89.4%的业绩。真的是业绩一点点的被别人超过↓


如果剥离今年科技热的因素。在长期持有优质白马的领域,他未必能比林鹏、张坤、刘彦春、雷鸣做的更好。在行业和风格均衡配置的领域,未必能比王崇、董承非、周蔚文、杨明做的更好。

我不是说周应波不行,只是在一个新的规模下,在进化后的新领域,他尚未证明自己的实力,还需观察。

当然啦,现在周应波还是可以买的,他目前的持仓风格整体是一个均衡偏向成长和科技板块的样子,这几年科技板块机会很多,所以周应波还是有很多展现的机会。

文章完,如果你还想了解更多,我们整理了一个周应波的文章合辑。你可以关注我们的微信订阅号(lcnylc),回复“周应波”获取。

成文日期:2019.12.8

@今日话题 @雪球达人秀 @蛋卷基金 @基民柠檬 @晴空聊基 @好产品才有好公司 @阿里爸爸 @中欧基金 @书剑笑傲

雪球转发:12回复:24喜欢:38

精彩评论

全部评论

Xmk52020-06-24 16:10

楼主有没有兴趣为中欧的另外两位基金经理写画像? - 周蔚文 & 王培

Peace20212020-04-22 10:45

周应波 偏好景气度上升的行业 中盘  择时

韦驿2020-01-05 11:28

风险偏好低是有原因的。早年在港股和美股受过重创,曾经很激进,玩衍生品,牛熊窝轮美股期权都玩,正股也曾重仓踩过雷。风险偏好就是在资产的大起大落中一步步被按下去的。另外,我觉得相比而言大A还是被上面呵护得挺好,不管网络上大家怎么吐槽

lyx1682020-01-05 01:20

看来你是稳健投资者,写了这么多来回复我。非常感谢。以后会多多向你学习!其实我们能够稳稳的收益是最好不过了,一年有年化10%左右我就非常知足了。

韦驿2020-01-04 20:08

在楼主帖子下说我组合就是班门弄斧。我可没有花那么多精力去跟踪整理经理的访谈,很多时候我还要在楼主的帖子里吸收点养分。总体来讲我公募组合自我定位是绝对收益,未必符合别人胃口,重点会筛选强债、偏债混、灵配、对冲,比较重视持有体验。当然也不是完全不碰股票型,在去年某个时点根据一些指标筛选出来有那么点绝对收益意思的股票型就筛到了富国新动力和交银阿尔法,至今富国新动力尚有点小仓位。认可的经理管理的,当我发现风格保持一致的,会换到规模更小,机构占比高,合同限制更灵活的。比如海富通阿尔法对冲换成了欣享灵活,安信稳健增值换成了安信新趋势。像张清华的001182和坞传雁的004965也是我的菜。总之,整体保持绝对收益,也不等于完全拒绝相对收益产品。因为公布了组合就有了对别人负责的需要,所以还是算了