【直播文字回顾】周桓:FOF基金经理是怎么选基金的?

 #2022年度基金策略会#  

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主持人:在过去几年的时间当中,大家都发现基金是一种非常不错的投资工具。然而在现在的市场上有近万只的基金,我们该如何挑选适合自己的基金产品呢?我们的基金或许是一个既省心又省力的选择,下面我们即将请上的是中融基金策略投资部总经理,中融添益进取三个月持有期基金经理周桓先生,以及中融量化精选FOF基金经理赵楠先生,为我们讲讲关于FOF与基金投资方面的经验分享。

    接下来我们把时间交给两位嘉宾,有请。

    赵  楠:投资者朋友们大家下午好,我是中融基金的基金经理赵楠,非常荣幸能够周桓总一起来给大家带来2022年我们的FOF投资,和资产配置的一些观点。首先给大家介绍一下周桓总。相信很多投资者朋友已经不陌生了,周桓总目前担任中融添益进取三个月持有期FOF的基金经理,同时也是我们公司FOF业务部门的负责人,周桓总跟投资者朋友们打声招呼吧。

    周  桓:线上的投资者朋友,大家好,我是周桓。非常高兴能够在2022年的第一周,在我们的策略会上和大家见面。也希望我们今天和大家交流的内容,能够在新的一年里为大家的投资带来一些帮助。

    赵  楠:好的,那我们就开始今天的内容。在过去的2021年,周总您也知道,基金投资这个事情已经逐渐地深入到广大的投资者朋友的心中了。我发现身边很多的同学朋友,都已经开始在买基金了。但是通过我的了解,我经常在年末的时候问很多人今年你赚了多少钱,你基金投资收益是多少,结果发现一个很有趣的事情,2021年全年来看,确实是有很多涨幅非常高的股票型基金,我们知道整个行业第一名可能有翻倍的收益,像我们公司的柯总、甘总(音),他们基金的收益也是很高的,也是超过了30%。

    但是我问过很多身边朋友的一些手里的基金组合,我问他们手里基金整体的投资收益是多少,不少人就皱起了眉头。为什么?他们会告诉我今年可能还不错,只有百分之十几,但是更多的人是个位数收益,甚至有不少人过去2021年的投资收益,可能都是亏损的是负收益。这说明什么?这就说明我们看到市场上这么几千上万支的基金,虽然有的收益非常高,但我们真的要想把基金组合做好,能够挣到这钱,其实是挺难的,这其中可能就需要构建一个非常科学的体系。

    这其中的一些关键的因素是什么?真的是试图选出这种涨幅最高的基金投资收益这么简单吗?周桓总给大家讲讲您的看法。

    周  桓:好的,大家在谈论这个问题的时候,往往会讲收益率。但我个人觉得对于所有的投资者来说,收益可能更重要。因为我们去投资,实际上是为了赚钱,这个赚钱讲的是你赚了多少收益,是你实实在在拿到的钱。因为我们经常看到一些投资者,可能投资的收益率还挺高的,但是投的金额比较少,可能投了100块钱,每天可能赚钱和亏钱的金额实在是比较小,所以我们脑海当中会形成这样的一个公式,我们赚的钱或者叫基金的收益,应该等于你投资的金额乘以基金的收益率。所以这里边我们经常讲的是收益率。

    比如刚刚赵老师讲,我们今年的基金分化严重,最好的基金可能会是翻倍的收益,差的基金是负收益。这里边最重要的一个点是你能够在其中获得多少收益。尽管我们看到那个基金的收益率翻倍了,但是客户在上面能赚到多少钱?这是一个问号。事实证明了一句话,基金赚钱但基民不赚钱,所以这是现在所有人面临的最大的问题之一。

    大家想象一下,是什么东西会影响我们的收益呢?比如两个人,一个人买了1万块钱的基金,他赚了100%,那他的收益是多少?1万块。另外一个人投了100万,他的收益率可能只有10%。两个小伙伴见面以后说,你看我今年买的基金收益率100%,厉不厉害?太厉害了,你拿到了全市场第一的基金。另外一个人的收益率只有10%,但是他的本金很高,他投了100万。他从里面赚了多少钱呢?赚了10万块。

    所以对于我们所有的投资者来说,我们是要赚这10万,还是要赚那1万?这就是所有人要面临的第一个问题。

    是什么东西影响的这个结果呢?最重要的一个点就是信心。你去买一个东西,只放了1万和另外一个人放了100万,这个差别其中最大的点就是信心。如果你面对一个投资机会,愿意all in的这个人,我们可以说他可能是有一种赌博的心态,另外一个角度来讲,他愿意去做这样的一个决策,如果他是个理性的人,那他可能是对自己的投资十分有信心。另外一个人可能赌性更强一点,为什么?因为他只拿了他所有资产中的很小一部分,比如我刚才举的例子,无论是1万还是100块,他在每天的净值波动下,赚钱和亏钱,起起伏伏就是几块几十块,上百块的波动,这种波动对他来讲,其实没有太大的意义。

    它体现的是信心背后的东西,什么东西能让你有信心?是你的投资方法或者投资观。什么是投资观?我们在跟大家讨论之前要明确一下这个定义,不同的人对同一个东西可能有不同的看法或者是定义,我们这里说的所谓的投资观,讲的是我们在投资实践过程中形成的,对于投资的目的与意义,以及对投资哲学、投资方法还有投资实践当中的一个总体看法观点。它决定了我们在投资实践当中的投资目标和方法的选择,也会决定我们的投资行为,以及面对风险或者波动时的投资态度。

    所以这个投资观是兼具了个性化和普适性的东西。什么叫个性化?其实就是我们每一个人,可能会由于自己的一些性格,还有知识结构以及思维逻辑等等,产生不同的投资观。比较合理的,我们不是说对与错,而是说比较合理,合理的投资观是要有一个清晰的投资意义,它要和你自身相契合,对我们的投资行为形成约束,这样你在面对市场波动的时候,就会更加的从容。

    赵  楠:周总,我是不是可以这样理解,因为我知道一句话是说,一千个读者有一千个哈姆雷特,这句话放在投资上面也是相符的,每个人应该找到特定的属于自己的投资体系,才能够在投资市场里挣到属于自己的那一份收益。

    周  桓:没错,就像我刚才说的投资观这件事情是仁者见仁智者见智的,每一个人会有自己的性格,这是天生带来的,一个东西好还是坏,符合自己的才是好,不可能别人说好就一定适合你。比如市场认知这件事情,有的人认为市场认知,或者我们要市场是有效的还是无效的,或者有些人从市场叫零和博弈或者正和博弈的角度来看,什么是正和博弈呢?就是我们在投资股票的时候,赚取的是企业成长的钱,所以大家不是互相赚对方的钱,而是去赚一个企业盈利增长的钱。秉持这样态度的人,可能会对基本面的研究非常的在意。

    另外一类人认为市场是零和博弈的,什么是零和博弈?就是你看我买一只股票,就一定是有人在卖一只股票,两个人之所以能够形成交易,我在买你在卖或者我在卖你在买,就是因为我们两个的看法不一样,这种收益来源于我们之间的这种交易,其实这是一种零和博弈。

    所以对市场不同的认知,其实是投资观体现的一部分。我们如果是在意零和博弈多一点的人,每一只股票的代码对于我们来讲是没有差别的,它就是一个符号,这个时候我们看到的股票价格还有它的交易量,这些东西往往是我们具有零和博弈市场看法的这种投资者所在意的这些东西。这个时候他会比较倾向于或者喜欢什么样的投资方法呢?就是技术分析。所以投资观是决定了你在投资选择上的投资方法的一个部分。

    这里给大家举个有意思的例子,是我以前同事的例子。他在北邮念的大学,读的是通信专业,出国去纽约大学读了金融工程,所以他是具有一定的编程能力。加入这个行业之后,他也很勤奋,做了一些模型来去做基本面的量化,里面很多的参数都是根据市场的基本面的一些数据,最重要的还有一些量价指标来刻画的这样的一个模型。

    我们偶尔也会做一些交流,在交流过程中大家会谈论一些标的基本面的状况,你会发现他虽然频频点头,但是他内心其实是不认可这些东西的。因为在他的心中,上市公司其实只是代码,交易信号才是获利的来源。这其实就反映了他认为市场是一种零和博弈的态度。所以要建立一个合理的投资观的话,除了性格以外,它也是一个日积月累的思考和实践。当然还有一种捷径,这个捷径就是我们说,投资观里面有一块内容,实际上是普适性的,或者叫做具有普适性的投资观和角度。

    这种东西如果投资者能够认知的话有一个好处,就是你能够少犯错误少走弯路。有很多这种我们叫普适价值观的耳熟能详的段子,例如有一个老奶奶,她在股市里面经常抄底成功逃顶成功,有人问她,阿姨您也不怎么去现场炒股票,为什么您还能赚钱?这是一个老段子,阿姨说很简单,你看我每天买菜的路上会路过证券交易大厅。我就看外面自行车的多少,如果自行车特别多,说明大家热情很高,这个时候我就要回避,如果哪天我一看这门口连个自行车都没了,大家都垂头丧气的,说明市场在下跌,大家已经受不了了,已经不看了,那这个时候就是我去买的好时点。

    这个话投资大师也讲过,只是投资大师讲的比阿姨讲的更加抽象一点,他说在别人贪婪的时候我们恐惧,在别人恐惧的时候我们贪婪。这是谁说的?这是巴菲特讲的。所以你看这些具有普适性道理的一些投资观的角度,可以帮助我们去建立一个相对少走弯路、少犯错误的一些正确的认知。

    可惜的是,去协助大家构建这样普适的投资观,并不是基金公司所擅长的,尽管我们会花费大量的时间资源精力来做这件事情,比如我们今天在这里组织这样的一个策略会,里面也有这样一份初心。因为我没有办法去一个一个的见到我们的客户,把我们对这一块内容的信息告诉大家。我们说有一个东西叫财富管理,财富管理很重要的一个角度就是帮助大家建立正确的投资观。

    基金公司擅长的是什么?基金公司擅长的是和财富管理对应的资产管理,我们去对资产进行研究。所以基金是否赚钱,当然是取决于基金经理,但是在座的各位投资者或者叫基民是否赚钱,还有一部分很重要的原因是取决于大家的投资观。

    赵  楠:刚才周总讲的非常多,非常全面系统。我总结下来就是,现在我们这几年大家经常讲,基金这种产品是赚钱的是挣钱的,但是基民不太容易赚到钱,因为基金本身是资产管理机构,资产端它输出的一种能够适合不同的投资者的大宗目标的产品,在这个基础之上,我们依然还是需要像财富管理端的一个比较给力的,比较合适的长期的一个陪伴。当然更重要的也是需要每位投资者,每一位基民朋友自身要给力,你至少要认识自身,要找到适合自己的一种投资方法论、投资观念,才是能够完成这种长期基金投资挣钱的一个目的。

    周  桓:是这样的,我们叫认识自我,这里面除了投资观的认知以外,投资观就包括我刚才说的,你对这个市场的看法,市场到底是什么样子的。基于这个角度我们会形成所谓的投资方法,与之相适应的就会对这个市场的波动有一定的理解和认知,并且有相应的应对方式。我们把这一套东西叫做投资体系或者投资框架。

    和投资观相适应的,是不是我们有了正确的投资观你就一定能赚钱呢?不一定,因为还要有与这个投资观相匹配的投资方法,或者叫投资框架。为什么?我们刚才说了,假如你认为市场是一个正和博弈的市场,换句话说你认为赚钱来自于企业的成长,那么你在投资股票的时候就要去寻找能够中长期不断成长的这样一些投资标的。

    在这里对于绝大多数的投资者来说,这需要你去耗费很多很多的时间和精力。大家要想一件事情,这个也是我受益于以前一个朋友跟我讲,他说你努力工作的目的是什么?这是一个特别糟心的问题。但是大家想象一下,所有的人工作也好,赚钱也罢,他的目的是什么?目的是你要更好地生活。如果在座的各位因为去做投资,耗费了大量的时间和精力,还缺少了团队的支撑,你可能会花费更多的时间与精力,一定会影响你的生活。如果影响了生活,我们投资的初心就可能会有问题了。

    在形成这样的投资方法论的时候,对于所有人来说,你要知道你的竞争优势是什么,你要知道你能够从哪里赚到钱,哪些钱是适合我们去赚的。最差的一种情况就是什么钱都想赚,最终的结果可能忙忙碌碌,却没有怎么赚到钱。比如我们这个团队,现在就在各个平台上面做一件事情,我们在写很多招教文章也好,或者叫投资者陪伴的文章也好,就是想把我们的一些想法,在投资上大家遇到的一些困惑,把它写出来。这些东西虽然是一家之谈,但也是我们自己在投资基金,在做投资的时候的一些想法和感悟。

    在这个目标下如果我们能做到,买基金这件事情没什么门槛,能够稍微改善大家的这样的一个投资结果,这个就已经是非常好的了。

    从投资结果返回来出发,大家可以想象一下,你随便找一个朋友,或者我们在座的,你去问他为什么要投资,我估计大家实诚一点讲,肯定是为了赚钱。为了赚钱这件事情就很难去刻画。为什么?因为赚钱这件事情只有更好,没有满意的地方,你可以赚10%,赚100%。100%上面可能还有200%,所以在赚钱这件事情上面,我们是没有办法帮助大家刻画一个投资目标的。

    所以我们是怎么来做这件事情呢?我们把这个东西反过来想,赚钱是为了什么?赚钱不是为了生活嘛,刚才已经说了,你要把钱花了满足需求,才能去满足我们生活的需求。从这个角度来讲,我们就把整个的需求分为三类,这三类需求叫做增值需求、保值需求还有零钱需求。零钱需求顾名思义,就是我们每天需要花的钱。我们可能每天要吃饭喝水,可能都要花钱,这种行为基本上每天都会发生,它的特点是金额非常小,频率非常高。你基本上也没有办法把它拖出去。

    另外一种与之对应的,我们叫增值需求。比如你想换一个大房子,你想买一个房子,你要换一个车,这个钱你可能要攒半天然后才能满足一次这样消费的需求,这种我们就定义为增值需求,投资期限比较长,投资收益的预期也比较高。介于两者中间的就是保值的需求。

    不同的需求我们可以从三个维度来刻画,第一个维度叫做收益目标,第二个维度叫风险目标,第三个维度是大家经常容易忘记的,叫做时间的维度。要实现不同的目标,你愿意去花费的时间长度,或者在不同时间长度内的时间,收益率要求和风险要求是不一样的。所以我们会把投资分为这样三个的需求,我们管它叫三个钱包,不同的需求可能对应的投资目标不一样。有的是短期的,一年类似增值目标,我们每一年在全部的主动基金里面排名前二分之一,这就是一个短期的增值需求。

    拉长看是什么结果?从2006年到去年年底,主动权益基金的中位数的复合回报率是17%,17%是什么概念?基本上不到5年你就可以翻倍。这个收益率满足我们很多增值需求目标基本上是够用的。

    赵  楠:刚才周总讲得非常系统,就是告诉我们好多的基民朋友,买基金不能把它想得这么简单,它是比较复杂的一个科学的系统性的工程。我了解到身边很多的基民朋友养成一种不好的习惯,那就是往往喜欢看收益率,看一些明星基金经理,找一些他认为比较专业的人士去推荐,推荐了之后就盲目地买进了,这种方法的效果是不好的。

    周总您在基金行业已经从业超过15年的时间了,也有过多年FOF产品的管理经验,作为一位资深的FOF基金经理,能跟咱们广大的基民朋友们讲讲FOF基金经理工作的一些感受,和你对这个工作的理解吗?

    周  桓:在说理解和感受之前,我想说一下怎么看FOF这个产品。大家经常会讲FOF产品有三个功能和优势,第一个叫优选第二个叫分散最后一个叫资产配置。大家想一下,在有FOF之前我们就已经有了基金,而FOF全称叫基金中的基金,所以它也是一个基金。

    在传统的原来的这些基金,和我们通过买基金而构建成的基金也就是FOF,它们两个之间到底是什么样的关系?大家想象一下,这里边有一个杯子,这个杯子有两层筛子或者叫漏斗,最上面的漏斗站着一个传统的基金经理,就是管股票基金或者债券基金的基金经理。我们设想一下从上面往下倒水,水里边可能有一些东西,这些东西就是股票。由于基金经理的差异,他站在这个地方,他所形成的筛子筛出来的不同的股票,可能都是他偏好的。这个组合就是基金组合,或者叫股票基金组合。

    他选出来的这些股票,是因为他自己的知识结构,比如我以前是一个医药基金经理出身,那我对这个行业肯定比较熟悉,这里面我对医药个股价值的判断、成长的趋势就会更加了解,所以我在选它们的时候会更有信心,那我可能会选出来一些医药的机会。

    第二个是思维逻辑,有的人愿意选择的是成长型的标的,有的人可能愿意选的是偏价值的标的,不同的人选择的东西也是有差别的。

    第三个就是性格,这个大家可能会无法理解。其实大家如果去看不同的投资书籍,你会发现有的人就是喜欢彼得林奇写的书,有的人就喜欢看巴菲特讲的东西。这其实是跟你内在的性格相关的,这时候你会构造一个股票的组合。随着股票价格的波动,这个组合的净值也在变化,这是我们说的基金。

    这里面有两个筛子,站在第二个筛子这儿的就是FOF基金经理。FOF基金经理在做什么?FOF基金经理把前面的这些基金再看一遍。他是怎么选的呢?他其实是看重这些基金经理怎么形成的第一个筛子,他把这些筛子进行一个分类和定义,形成这样的组合。这个就是我们所谓的FOF基金经理在做的事情。

    刚刚赵老师问我们作为FOF基金经理,做的事情是不是跟大家一样,或者有什么感受。其实我的感受是,我在做的时候,和大家面对的信息是相似的,详细的点在于,我们也不可能每天跟基金经理都在一起,所以我们也是看到基金经理的业绩表现,我们选择基金的第一重方向,就是通过业绩来看。

    第二重我们和大家不一样的地方就是我们会做调研。调研的点是什么?我们调研的点就是去判断这些基金经理做出股票选择的行为因素是什么,这些因素是慢变量,一个人偏好某一类投资的机会,可能是建立在他对这些行业比较熟悉,这是一个慢变量。这些慢变量会导致这些基金经理的行为具有一定的稳定性,这种稳定性就会导致基金的表现具有一定的特征,这个我们要去做的。我们要做的就是优选这样的特征,先把特征分类,再从中优选投资框架相对比较完备的基金经理。

    第二个我们在做的一个东西叫做分散,很多人说你看,我买了一个基金,把它和另外一个基金放到一起,这是一种分散。我个人觉得也不一定,比如你买了一个医药基金,你又买的第二个医药基金,这显然不是分散。不是说你把两种不同的基金放在一起就是分散,你要分散的东西是,把两个选股逻辑不一样的人放在一起,他们可能是一种分散。这种分散是建立在你对投资框架的认知上的。

    第三个叫资产配置,资产配置有两重含义,一重含义是把不同资产放在一起的所谓的选择与配置,比如我们把股票和债券放在一起,当你控制住股票的占比的时候,这显然就是一个我们叫固收+,但如果把底层资产再看下去的话,你会发现还可以进行第二次的资产优化,这种优化就是我们刚才讲的,股票当中也会有不同的基金经理人。不同的基金经理你可以把他的行为也定义为资产,这也是一种资产配置或者优化。

    所以我们经历了第一重优化和第二重优化,FOF本质上在做的就是这样的一个循环往复的工作。对于我们来说,FOF基金经理的工作,很重要的是要做两件事情,第一件事情是理解市场的状态,第二件事情是知道自己的基金,这个基金背后括号一个基金经理,就是理解基金经理特是如何来构建自己的投资框架,形成了他的筛子,选出来了不同的股票,然后如何对股票进行交易,如何把股票形成一个组合。

    我们有了这两个东西是不是就可以了呢?也不是,你脑子里边一定要记住,我们刚才说的,你的目标是什么,如果我们的目标是在一个中期,比如一年,在权益的基金里面排名在前二分之一,这就是我们的目标。所以FOF基金经理,或者所有买基金的人,你的脑子里面要想着你的目标,看着市场去理解市场的状态,同时再把你所具备所筛选出来的基金,形成这样的一个构建。这样就形成了我们说的这样一个所谓的FOF组合也好,或者是基金组合也好,他最终是实现了这样的一个构建和投资。

    赵  楠:周总刚才讲的非常详细,这里顺便说一下,周总管理的FOF基金的业绩是非常突出的,之前曾经管过一个一年时间的公募FOF,它的收益在这期间超过了40%,是那个阶段公募FOF基金业绩里的佼佼者。当然这里大家肯定会有这样的疑问,在周中的眼中,什么样的基金单拿出来,是一只您定义的好基金,在管理FOF产品中投资基金的诀窍,您能给大家传授一下吗?

    周  桓:好基金的定义是千差万别的,我们刚才说一千个读者心中有一千个哈姆雷特。对我们来说,我们也可以从三个维度或者三个层次来定义好基金。

    第一个叫过去的好,大家买基金的时候,我们要看的是基金的历史业绩,所以过去的好,就是讲的他历史业绩好,这是一个从投资结果出发,来进行基金研究与选择的一个方法。但是这有个矛盾点,过去的已经发生了,是不是意味着未来必然会发生?我们认为未必。为什么?我给你举一些例子,你就会发现确实有可能。

    第一个是基金经理变更了,大家知道基金经理一旦变更,基金就有变化了,这里面可能有一些刚刚去投资基金的小伙伴,这里我要提示大家,一个主动管理基金最重要的因素是基金经理本人,一旦基金经理发生了变化,意味着这个基金就发生了变化。你要评估的是新上来的接任基金经理,你是不是很了解很熟悉,你买主动管理的基金,你买的就是这个基金经理。所以当基金经理变化的时候,显然过去的好在底层逻辑上可能就发生了很大的变化。

    第二个是我们的投资策略可能发生变化了。什么叫投资策略发生变化?比如一个基金经理,原来可能是喜欢买价值投资的那些标的,突然间你发现他的投资风格发生了巨大的变化,这个就叫基金的风格漂移,我们管它叫投资策略发生了变化。换句话说,大家想想我刚才举的例子,就是那个筛子的例子,你可以理解他的筛子已经换了,他也不是他了。这个时候他的投资就发生了巨大的变化。

    后面还有一些东西,比如产品的定位发生了变化。我们经常看到有的时候一些基金本来波动巨大,突然有一天变得非常的平稳,可能是公司对这个产品的定位和投资目标发生了变化。当这些东西都变化的时候,过去的好,可能就不一定一定行,所以过去的好,或者历史的投资业绩是不是可以持续,这是一个问号,这是第一层好。

    第一层好的好处是什么?一目了然,你一看历史业绩就知道这个基金过去是好还是不好。因为过去的东西,就是把所有的东西放在这儿一比,比大小的事情大家都可以做。

    第二个好相对比较难一点,叫未来的好了。什么是未来的好?未来的好就是我们对他的投资方法、投资框架、投资策略评估之后,你会发现他的投资框架对历史业绩可以解释,这个时候对未来的投资是可复制的,你不能说他原来用的方法,只适用于那个特定的时间段,到后面就不好用了,那这个肯定不能叫做未来的好。所以未来的好是尽力在一个具有稳定的投资目标,这个目标不能朝令夕改,同时这个基金经理也要稳定,不能今天是这个明天是那个。

    最后一个,这个基金经理投资框架要稳定,就是我刚才说的,他可以对过去解释,在未来也可以适用这样的投资框架,我们叫它未来的好。未来的好其实就是稳定的经理、稳定的策略、稳定的目标。也就是我们说它有一个稳定的β,这个β就是投资目标,加上一个稳定的α,稳定的α来自投资策略和基金经理本人,这个叫未来的好。

    其实达到这一层未来的好,对投资者来讲就已经够了,你都已经找到未来好的基金了,还不重要吗?不,还有第三重好。第三重好叫做为我所用即为好。什么叫为我所用即为好?这个东西其实是跟我们的投资目标息息相关的。不是说好未来的好就一定好,因为那个好和你的目标可能不完全一致。

    如果投资目标不一致,就要额外地承担一些风险,比如我们的添益进取FOF,它定位的是一个增值目标,叫进取,你想它都进取了,肯定有一定的风险对不对。所以在这个角度上,如果你选择的是未来也能够稳健获得收益的固收+基金,好不好?它好,它具有我们刚才讲的一系列的东西,历史业绩好,未来的业绩也可以预期,因为它有一个稳定的投资目标、稳定的基金经理、稳定的投资框架体系,很有可能构建一个稳定的β加上稳定的α,这样一个投资结果它好不好?它当然好。

    但是它对于我们来说可能就不好。为什么?因为我们的投资期限是在一个短期,比如一年,一个长期可能三五年,我们要给客户实现的是一个增值目标。当市场剧烈波动的时候,比如今年第一周,我看到大家很沮丧,市场持续下跌,这个时候我们当然会很沮丧,我自己也会沮丧。但是理性会告诉你,这个时候往往是什么?刚才我们说了,别人恐惧的时候我贪婪,就是这句话。

    什么东西对我们现在是好的呢?大家要想象一下这个事情,长期的增值需求,不是来自于短期的稳健的资产,稳健的资产可以让你短期少受波动的风险的影响,但是它可能会让你冒第二重的风险,第二重风险是长期收益不达预期的风险。

    如果我们的增值目标是希望长期,比如中期吧,可能一年算一个中期,三年是一个长期,在中长期能够达成大家的投资目标,这个就符合我们所定义的基金要考虑的好。你会发现我们在选择标的的时候,不但要考虑投资观,有的时候有的基金经理也在讲,希望客户在选择投资的投资观,和我们在选择股票的投资观上要匹配,他讲的就是他可能看个股,一看可能看五年十年,他在这个角度上去思考问题,我们的资金也要在这个角度上思考问题。

    所以你会发现,我们其实在做这个东西叫为我所用即为好的时候,就要选择不仅仅是过去好,还要考虑未来好,还要考虑它是不是和我们的投资目标,和我们的方法论,和我们在进行投资的时候,在客户的久期和我们的久期之间进行一个匹配。

    这种东西就只能通过两种方式实现,一种是在投资的层面上,我们尽量地去平衡这样的矛盾,因为大家要的可能是立竿见影的好,我们尽可能地去平衡底层资产的中长期维度和客户短期的矛盾。第二个就是我们利用各种各样的机会来和大家讲,我们投资的标的,它的目标是什么,它在短期是冒了什么样的风险,比如净值波动的风险,那么你一定在中长期能够给客户带来一个达成他增值需求目标的这样一个回报,这就是我们觉得不仅仅是在资产端要努力,在财富端或者在跟客户交流的地方,我们也要努力做的事情。

    赵  楠:周总讲得非常好,相信很多朋友也是听明白了,什么是一支我们手里真正的好基金。但是我觉得只是选对基金可能还不够,这半年多我跟周总理学习了很多的基金研究的框架,我发现有一个研究框架是比较实用而且效果非常好的,就是周总讲的,投资结果、投资行为和投资原则三位一体的一个研究框架。今天时间宝贵,请周总给朋友们简单讲一讲您这个框架的体系怎么样?

    周  桓:好的,投资结果、投资行为和投资原则,它是基金研究的一个阶段性的投资框架。基金研究也和大家的知识结构、思维逻辑及性格相关。为什么这么说?因为有的人是不喜欢买主动基金经理管理的产品的,我们就喜欢自己下场干,我看好医药看好新能源,直接就买相关的行业基金。这叫什么?这叫选方向。

    我们干的叫选框架,这两个已经相对比较复杂一点了。最简单的叫选结果,最难的叫选标的。什么叫选结果、选框架和选标的呢?这是基金投资的四个阶段。第一个阶段就是大家一看净值表现好,我就买,这就叫选结果,很简单。大家想象一下什么是结果?结果就是净值,净值是什么?净值是基金经理过去选择股票的结果。他选择股票的这套体系我们叫选框架。所以我们刚才说投资结果、投资行为、投资原则,改变对这个框架的一个研究的模式。

    刚才说很多人愿意选方向,你喜欢医药,说医药是长牛行业,我们越来越老,大家会生病,这就叫选方向。其实选方向也很难,大家想象一下,你不但要选择方向,你还要论证这个方向比别的方向好,除了要论证它比别的方向好,你还要论证它在现阶段比别的方向好。同时你可能会找到好几个方向都很好,这里就涉及到你要配置多少比例在不同的方向上。

    除了配置以外,你还涉及到一个交易,你是在什么时候买在什么时候卖,当你把这套东西构建出来的时候,你发现你跟股票基金经理的差别只差一步了。因为你是选基金,他是选的股票。我们讲选方向背后就是选标的,这是第四阶段。什么叫第四阶段,就是你不但能够判断方向,还能在这个放养里面找到最好的投资标的,这个难度就更大了。

    所以我们现在是处于第二阶段向第三阶段过渡的阶段。我们已经相对在第二阶段积累了比较多的研究积累,在过去一段时间我加入到中融基金这半年,我们差不多调研了80多个基金经理,在这里我们把一对一的调研定义为我们说的调研,我们期望能够通过理解他的投资框架来做投资。

    第一步我们就先看投资结果,我们看到一些基金的表现非常好,这个时候我们就会很好奇,到底是什么原因导致的,我们认为这个就叫投资行为。评估投资行为,就需要你去构建一个叫投资原则的东西,这个投资原则大家可以想象为是一张卡片,或者一系列的镜子,我们把基金经理投资行为放到我们的镜子里边,就能把它的某一个维度进行区分。这个投资行为就是基于这个投资原则进行区分。投资原则最好是一个点,这个点是基于公式、定理推导形成的一种分类。如果你是基于这种分类,我们说你的稳定性会比较好,你基于一个公式推导出来的。

    在这里我给大家举个例子,早年间我们调研基金经理的时候,很多基金经理会讲自己是价值投资,因为那一年价值投资很火。但是我们发现一个问题,好几个基金经理都讲自己是价值投资,结果他们讲的东西都不一样。我们很费解。后来我们理解了一个东西,你要去定义价值,你把什么是价值这件事情定义出来之后,才能对不同的价值投资进行一个分类。

    这里边就需要进行在价值层面的公理定理上的一个区分。价值是什么?我们定义首先这个企业能够创造价值,这是一个价值投资的基石。什么叫企业创造价值呢?就是你去产生的投资回报率高于你的成本,这肯定是创造价值。在这个过程中你会发现,刻画前者就是投资回报率,叫ROIC,后面那个叫WACC,这个差大于零的时候这个企业就创造价值。

    我们单看ROIC和WACC还不够,还有一个东西就是创造价值之后,你要越创造越快,这个叫增速。当你把这些东西代入到一个公式,这个公式叫做自由现金流贴现公式,很多人管它叫DCF,这个时候你就能找到一个所谓价值的原点公式,或者刚才讲的投资原则。

    结果你会发现,一个企业的价值和它的ROIC的高低成正比。这个时候你就可以从ROIC的角度去切价值这件事情。拉一条线,左边是ROIC很高的股票,你会发现有一些基金经理就喜欢买这样的股票,股票的特征是什么?就是ROIC不但高,而且稳。另外一边就是一些基金经理会去选择景气的时候,底部买入这样的股票,然后它景气来的时候我收获回报,在高点的时候再把它卖了,我们讲这就是景气投资。

    所以左边是典型的价值投资,右边是典型的成长股投资。经过这样一个区分,你就找到了一个所谓的投资原则的基点,然后再把基金经理的某些行为放到里边,这个过程就叫投资原则对投资行为的区分。把这一系列内容叫做投资结果、投资行为和投资原则的研究框架。

    所以我们现在在做基金的时候,就在不断地丰富我们去分析基金经理的维度,大家可以想象一下,你去描述一个人的特征,如果你能把这个人的特征描述得越来越清晰,这个人就可能被画家画出来,我们干的就是这样的事情。

    赵  楠:半个多小时的时间,今天周总讲的内容干货满满。之后相信很多投资者会对周总管理的这支中融添益进取FOF比较感兴趣。周总刚才也说过,我们每一位基民朋友,最主要的是找到适合自己的产品。您简单说一下您的这支FOF产品,适合什么样的投资者。

    周  桓:好的。首先我们先说一下产品的名字,因为很多特点都已经在这个名字里体现了。产品的名字叫做中融添益进取三个月持有期,所以它的第一个特点叫进取。我们刚才说了,用风险角度来刻画的话,它是一个高风险的产品。按照我们对投资目标的刻画,它是满足投资者以增值需求为投资目标的这样一个产品,我们期望这个产品能够在自然年度,它的表现好于一半的主动管理的股票型基金。它的风险相对比较高,所以投资者在买入前一定要去评估自己的风险偏好。

    第二点它是一个三个月持有期的产品。什么叫三个月持有期?你在买入之后三个月是不能卖出的,所以大家在去考虑投资的时候,还要考虑流动性的问题。在投资的过程当中,我们也有另外一个产品,就是赵楠总管理的产品,它叫中融量化精选FOF,这个产品和我这个产品就形成了一个错位投资的产品定位,也请赵总可以介绍一下这个产品。

    赵  楠:我这支产品有30%的仓位上限可以配置权益类的基金,所以这支基金非常类似于固收+的基金,但是因为它是FOF,我希望它长期能够跑赢市场上的固收+产品的平均水平,也希望各位投资者关注。

    总结一下,因为周总今天讲了非常多的干货,从怎么选一支好基金,到一个基金的投资框架,相信咱们在座各位也是非常有收获,包括我自己今天又重新学习了一遍周总的投资框架。

    最后2022年也开始了,虽然新一年的前几个交易日,市场并不是那么乐观,但是我个人是相信,今年投资者只要找准适合自己定位的基金产品,尤其是多关注一下我们这种FOF类的产品,全年下来可能还是能够获得一个比较可观的收益率的。周总您对今年的投资有什么样的寄语,跟咱们的投资者讲一下。

    周  桓:每一年或者是任何一个时间点往后看,我都有一个感觉,就是难。投资者经常喜欢让基金经理分析市场,判断市场,但其实这个过程是很难的。大家在做投资的时候,首先要想一个简单的问题,就是投资目标。这个投资目标和大家自己是最相关的,比如我的投资目标如果是增值的需求,那我肯定会想这笔钱,而不是说这笔钱要避免亏损,我肯定是想能不能在中长期赚钱。

    这样的话大家就会有一个好处,或者一个收获,就是当市场出现下跌的时候,不用我来告诉大家怎么做,大家自己就知道该怎么做。所以往后看我只能说,投资这件事情是一个特别复杂而困难的事情,对于普通投资者,对于我们这些专业投资者来讲,都是极难的一件事情。所以我们要做的第一个东西就是,想清楚投资目标。然后你会很清楚地知道,在不同的市场状态下,你应该进行怎样的应对。

    赵  楠:好,我们今天的内容就到这里了,谢谢投资者朋友们,我们祝大家2022年新年投资有好的收益,买到适合自己的好基金,谢谢大家。

    周  桓:谢谢大家。 @中融基金   $中融新经济混合C(F001388)$   $煤炭LOF(SZ168204)$   $钢铁LOF(SZ168203)$  

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全部评论

乐乐a301-17 14:41

复利手续费

中融基金周桓01-14 16:37

感谢整理希望能给大家带来一些帮助

雪球路演01-14 15:18

感谢建议,加上了!(省流助手:第25min周桓总上线哦~)

凯恩兄弟01-14 11:47

请问这个产品跟踪的基准指数是?

飘向东南的尘埃01-14 11:33

能有个视频联接多好