直播嘉宾：悟空投资 投研副总裁 @江敬文
时间：2020年7月4日晚8：00-9:00
主题：全球新常态下的A股方案：金三角策略
#财富滚雪球直播节# 江敬文核心观点：
1、全球这个市场来观察，现在强者恒强、龙头集中以及大部分资金投票都偏向于科技创新和医药消费这几条大赛道里的特征。
2、我们从中长期以及短期的角度能看到低利率环境可能在未来比较长的时间都能保持。
3、中国花了三四十年甚至更长时间制造了一张非常庞大的基建网络，这张基建网络可以从能源、客流、物流、信息流、资金流以及人才的网络共同组织构建，这是现在我们在全球比较中非常重要的制度红利优势。
4、中美问题要面临长期化的过程，不是两三年能解决的，可能是二三十年，甚至一代人、两代人慢慢解决的问题。
5、权益类资产的比较优势变得越来越突出，国内的机构化以及外资的持续流入使得权益市场的稳定度比原来还进一步提升，都有利于权益类这一类资产相比固收和房地产有了比较优势的背后的原因。
6、我们已经走在了新一轮十年的黄金牛市周期中，过往来看每一轮黄金牛市都是一个比较长的周期，这一轮中国金价已经到了400块人民币，创下了之前的高点，美元黄金还没有，但我们相信很快也会创出高点，金价还有比较大的空间和时间走出来。
7、对于保险中长期的成长逻辑其实是非常看好的，未来可以看到中产阶级崛起，他们在保险保障需求上提升的趋势是确定性存在的，也意味着未来整个市场还要进一步扩大。
以下为直播实录：
很高兴这次受到雪球的邀请，这也是我们公司以及我本人首次在雪球这个平台上跟大家分享我们对于市场的一些观点和看法，在现在市场比较热的氛围之下跟大家讨论一下未来投资上应该怎么做相应的安排。
本次直播开始之前先给大家宣读一段合规要求：本资料中的所有信息均来源于市场公开信息或认为可信赖的来源，但并不能保证该等信息的准确性、完整性、及时性。本资料的内容和观点仅供投资人参考了解，不构成投资建议或承诺，不作为买卖金融产品的邀请或保证。
好，以下正式开始交流今天的内容：
悟空投资简介。
大家对悟空投资比较熟悉的品牌是悟空理财，借此机会跟大家做一个澄清：悟空理财、悟空投资是完全独立的两个不同主体，悟空投资是2009年5月成立于深圳的一家主要在二级市场投资的私募基金，成立至今已超过十年，坚持“攻守平衡，长期复利”的投资之道，2016年我们组建了市场营销部，开始对外推广宣传，组织产品销售，从2016年开始参加行业内比较多的一些奖项评比，多次获得了金牛奖、银华奖以及中国私募十强等业内重要奖项，可以看到我们从2016年以来到2019年每年都能获得金牛奖的长期奖项，这也是对我们投资业绩非常重要的肯定。
我们公司所有产品都采用复制策略，所有主要基金经理都是鲍际刚先生，鲍先生有22年证券从业经历，经历了超过三轮牛熊，本身毕业于南开大学数学系，基于这样的学习经历和背景，我们公司投研框架和策略非常重视量化研究和技术，也在我们实际投资中引入到了比较多的量化方式和手段来辅助。
除此之外，鲍际刚先生的从业经历还包括建设银行以及南方证券投行部、资产管理部，长征证券资产管理部，2009年至今一直担任我们公司的董事长和基金经理，我们公司也在持续做一些比较深度的框架性研究，每次都会把相应的研究成果以著书的方式呈现给大家，呈现给市场，呈现给我们的客户。
目前我们整个团队都是通过自主培养的方式搭建，目前我们整个公司团队稳定度非常高，整个公司内部不同的组织架构及投研部门各条线路形成了非常专业默契的配合，也是对我们公司业绩能够取得这个结果非常关键的因素。
刚才讲到我们做了比较多研究，从公司2009年成立以来就做了一些行业分析研究，形成了行业量化投资分析业绩的体系，也作为我们公司内部的培训教材，现在我们也跟南开大学、清华大学、华东理工大学有一些相应的合作项目，相应的，我们的研究成果也会作为他们内部的教材，现在我们也在南开大学以及清华大学成立了研究院，在人工智能领域跟全球顶尖的研发团队有比较紧密的合作，还包括人才培养方面的一些合作。
以上是对我们公司背景的介绍，接下来是今天的主要内容，过去一周市场涨幅比较大，关键是这个市场对大家来说可能会有比较多的问题，现在大家想到更多的是一些短期的问题，包括市场的结构能否延续、牛市是否已来临，但今天想跟大家讨论的问题是从更长期的角度评估，未来更长时间我们怎样看这个市场，未来有什么根本因素来主导我们投资上做怎样的安排，这是我们今天讨论的主要内容，相信通过今天这个分享大家会有所收获，对于未来自己的整个资产配置以及对股票市场的投资安排都会得到相应的结论，而不仅仅是短期市场变化的问题。
接下来讲一讲我们怎么看这个市场，也借着这个判断引出未来怎样安排我们的资产配置方案。
一、目前的市场有哪些本质特征
第一个内容是我们对整个资本市场（中国、香港、美国），对国内外市场做了比较长时间的观察，发现有一些本质特征需要先在这里跟大家做一个讨论和沟通。
1、首先是整个市场出现了强者恒强的特征，这里我们展示的是美股的数据，从金融危机以来整个美股高估值的个股持续跑赢低估值的个股，会发现长期有效价值投资的因子在市场中出现了失效的状况，即使对同一个行业内的个股分化也是比较严重的，行业内个股也出现了强者恒强的特征。
不仅仅在美股能观察到这样的特征，在A股、港股也都能观察到这样的市场特征，这是比较长时间以来得到的市场特征观察。
2、另外，我们看到这个市场强者恒强，但资金分配也确实是从一些微观结构投向了龙头，美股这个市场是非常典型的，对比美股科技龙头和指数里其它成分股的表现可以看到，对指数的贡献中FAAMG的贡献非常突出，而其他股票的贡献相对来说反而跑不赢指数的状况，加总起来是这样的特征。反映了整个资金分配都选择了这样科技方向的龙头。如果我们从底层不同行业来看，你会发现很多资金都选择了细分行业的龙头来进行配置，这是美股看到的一个状态。
包括A股2016年以来行情也呈现出了非常强烈的龙头特征，2016年可以看到大市值公司大市值因子的有效性不断提升，在2016年之前A股有一个很显著的特征，喜欢炒一些小股票，搏弹性，但实际上这个因子从2016年之后就失效了，本质上跟从2016年之后国内/全球面临的宏观背景、市场背景的变化密切相关。
3、另外一个市场特征从美股这一侧来观察，我们会看到80%美股的牛股到底是来自于什么方向？我们最后总结出一个结果：大部分分布在科技创新+医药消费这两个领域。我们把年化超过30%的一些牛股拿出来看会看到信息技术、可选消费合医疗保健这三个行业占比超过77%，如果考察年化15%、20%以上的牛股行业分布，依然能得到这样的结论，这三个行业加总基本能占到70%-80%的水平，也就是说你在做底层行业选择和股票投资时，如果你在科技创新、医药消费这两个大方向选择，其实就保证了你有80%的胜率，而在另一些行业里选择，成功概率相对更低。
我们也看到近几年从A股的一些市场特征来说也得到同样的体现，这两年我们看到A股科技板块弹性非常好，除了科技周期以外还有自主替代这个非常强的特征，主导国内科技创新的公司有非常好的表现。2016年以来我们看到茅台的股价涨得非常多，其实也代表了很多医药消费行业在A股这一侧表现非常突出。
从全球这个市场来观察，现在强者恒强、龙头集中以及大部分资金投票都偏向于科技创新和医药消费这几条大赛道里的特征，为什么会出现这个现状是我们接下来要探讨的问题。
二、为什么会出现这种现状
我们自己总结，可能（这种状况）与全球新常态的变化密切相关，我们总结了三个方面的新常态：
1、全球宏观新常态：低利率。在市场中有比较好的行情，这些细分行业，包括科技创新、医药消费有牛股表现，也和总市场的低利率环境密切相关。美国是比较典型的特征，美国经历了经济增长非常快的阶段，但股票指数原地踏步，60年代到80年代这个阶段，其实美国的经济增长基本在6到10的中枢水平波动，这么高的经济增长，但他们的股票指数年化收益率非常低，可以看到左侧这一段，美股经历了20年的平台期。一个典型特征是：这20年间美国利率在持续走高，利率上行时对股市的压制是比较强的。
等到80年代后，我们看到美国整体经济增长的情况不如80年代前，经济增长中枢下了台阶，但80年代以后，美国经历了好几轮牛市行情，另外一个从80年代后得到的比较典型的特征变化是，我们看到利率持续下行。利率下行有利于整个股市经历长牛。我们对这样一个股市背景做了研究，看到美股很典型，在80年代到2000年之间经历了第一波科技牛市周期，在这一轮周期里，传统制造业在衰退，也面临着经济增长下台阶以及会有一些新竞争对手崛起（的状况），包括日本，70年代之后，日本在全球的贸易领域都对美国挤压，包括在美国本土市场对美国制造业的挤压其实也挺厉害的，还经历了两次石油危机，使得经济陷入了比较严重的滞涨。在这样的经济背景之下，美国当时非常迫切需要做它的经济结构改革。
它采取了一些措施，其实跟当下中国采取的措施非常类似，包括它去做一些战略性产业规划，立法保护科技创新的方向，以及大家比较熟悉的纳斯达克市场，其实它是70年代才建立起来。美国建立这个资本市场的方式实际上是鼓励直接融资和股权融资。对于科技创新方向的公司来说，在初创周期风险其实是非常高的，如果按照原来的间接融资，通过银行信贷的方式发展这些行业，其实很难给到相应的支持，需要通过直接融资的方式培育起风险投资/直接融资的氛围，才能使得这些科技企业在初创期有充足的资金支持，不断地做研发投入，不断实践它的创新发展。同时对资本市场也要引入一些长期资金（譬如养老金），来保证从市值的角度得到非常好的回报，一级市场投资能够通过二级市场变现退出，这是当时做的一个非常关键的制度改革。
还有一些相应的改革，做了利率市场化变革，主要是为了降低企业的融资成本。我们看到80年代除了无风险利率往下走之外，实际上企业的融资成本也在不断走低。这是80年代这一轮科技牛市的背景。
2000年到2007年这一轮房地产的牛市周期更加不用说，也是因为低利率和宽松的金融放松使得经济量走得相对比较高，刺激起了一轮房地产泡沫的牛市。回到2008年以后又经历了一轮比较长的牛市，政策背景跟2008年次贷危机后采取的货币政策非常相关：三到四轮量化宽松政策使得美股不断创出新高。这是利率环境的政策背景，当然还有相应几轮科技创新周期叠加的成果，包括智能手机和移动互联网的崛起，包括Facebook、苹果、亚马逊、奈飞、谷歌、微软这些科技巨头，能够在这一轮科技周期中崛起。
我们去回顾低利率的环境跟美国不同的牛市环境，其实都跟低利率的宏观背景非常相关。
接下来的问题是我们看到了利率下行总体对股市长牛非常有利，未来这个低利率环境能否继续保持，可能这是大家非常关心的问题。我们考量未来对于利率的约束，除了中长期因素以外还有一些短期因素，我们从中长期以及短期的角度能看到低利率环境可能在未来比较长的时间都能保持。至于中长期的约束将在后面两方面给大家做具体阐述：首先是中美的问题；另一个是经济新常态的问题，尤其中国经济新常态的问题，都支持未来利率保持比较低的水平。
从短期角度来看，比较明显的一个原因大家都能感受到，一个是新冠疫情的不确定性，应该说也是今年对整个利率环境约束的关键因素，最近北京疫情又起，但我们的控制力非常强，很快疫情就基本得到了控制，但我们看到海外疫情还在加速恶化的过程中，这里有两方面，一是美国市场，我们看到这周新增确诊上到了5万的水平，其实疫情问题是非常严重的，包括还有新兴市场，巴西、南非、南美，这些国家基本也没有得到很好的控制，这也是疫情不确定性下使得今年我们整个利率环境能够约束在比较低的水平。
另外我们看到中国从3月开始推动复工复产，但实际上我们看到整个经济恢复在有序的过程中，但不能说经济是非常强劲的，这跟现在我们的经济新常态有关，也跟我们的政策取向有关。相应来说，政策在应对这样的问题时更加游刃有余，不会出现2009年这样大规模的刺激措施。另外，海外疫情没办法控制住的情况下，欧洲相对好一点，复工复产在有序推进，但美国和一些新兴市场，线下接触式产业受到了比较大的压制，可以看到这一周美国疫情起来以后，比较多的州又开始停止重启经济一些本要开放的措施也放缓了节奏，这是对于经济的约束、对于利率（收紧）的约束。这是我们看到的问题。
2、接下来的两个问题也是沿着利率中长期的约束进一步讨论。
第一个要讨论的问题是中美关系进入了新常态，2018年这个问题就开始受到市场关注了，总体我们对中美问题的定调是长期化的问题，这里其实有比较多的背景水具，如果你从购买力平价的角度考虑中国，经济总量其实已经超过美国了。另外麦肯锡做了一个数据分析，计量一个系数，中国和全球的相互依赖度。可以看到的一个结果是，全球对于中国的依赖不断增大，因为中国内需市场崛起对全球经济的贡献和推动是非常显著的；另一个是中国对于全球经济的依赖度在不断向下，这里面有比较多的原因，包括我们面临中美的问题，包括经济转型的问题，整个经济需要转向内向化的结果。
在这样的背景之下，我们会看到美国总体的心态是，它不愿意看到中国的强大，不愿意接受被中国超越，也就意味着中美问题要面临长期化的过程，不是两三年能解决的，可能是二三十年，甚至一代人、两代人慢慢解决的问题。我们看了日本这个样本，（日本与美国的）整个贸易战也经历了二三十年的过程。市场比较担心的一个问题是美国在对中国采取一些产业制约措施，鼓励在中国的一些外资机构撤出中国，引导国内一些产业主动外迁。
我们怎么看待这些问题，主导中国产业外迁实际上是非常困难的，我们会用网络理论做一些经济问题的分析探讨，我们也会看到中国形成了一个非常庞大的产业链网络基础，目前我们的工业体系是全球最完整的，从这次疫情中也体现得淋漓尽致，只有我们的产业链能够快速响应，应对这次疫情，能够很快造出口罩、医疗设备，以应对疫情面临的各种问题，这说明我们产业工业的完整性以及在全球的竞争力是非常突出的，中国制造业产能不仅仅是给中国提供，而是给全球提供的。
除此以外，完整的产业链基础为什么能够完成，因为中国花了三四十年甚至更长时间制造了一张非常庞大的基建网络，这张基建网络可以从能源、客流、物流、信息流、资金流以及人才的网络共同组织构建，这是现在我们在全球比较中非常重要的制度红利优势。
相应的，我们这个制度红利要让美国产业回迁，这就变成了美国或其它区域的成本投入，这个基建网络不是一时半会能建成的，这是一方面。另一方面是我们的消费市场，现在我们13亿人口，未来在全球的消费潜力举足轻重，现在我们的中产阶级是全球崛起速度最快的群体，这样一个群体消费力极强，所有企业（包括外资企业、内资企业）不可能忽略这样一个消费市场，你的产业可以迁走，但市场是迁不走的。这是我们看到的问题，产业外迁难度非常大，一个企业可以搬走，但要一整条产业链迁走是非常困难的。
我们以特斯拉的例子来看，为什么特斯拉在海外建厂非常困难，屡屡因为它的产能不达预期，每次财报低于预期就导致股价大跌，而这轮特斯拉的股价出现了非常大的上升，主要的触发因素是他在中国建的产能快速实现了达产供货，导致市场对它的预期发生了非常大的变化。
只有在中国这么庞大和完整、高效的产业链基础之下才能帮特斯拉在10个月内完成产线建设，现在我们不仅仅观察到特斯拉这样的公司要在中国建厂，还有一些高科技产业，你看表面上美国对中国有比较多的制约操作，但政治是政治，商业是商业，企业是企业，生意是生意，他们还是会主动在中国建设产能，中国市场他们是不愿意丢掉的。
3、另一个问题也是主导着未来低利率长期被中长期约束的因素，我们看第三个非常重要的经济新常态的问题是：我们的整个经济从过去的重化工业时代进入到信息经济时代。
在这个经济信息时代，我们除了从大的宏观数据里看到的GDP结构里消费占比明显提高，投资占比下降，在一些细分领域，包括国内的研发支出，从上市公司的数据也逐年看到研发费用不断提升。我们拿中国最具代表性的一些创新公司为例，看他们的研发费用，整个规模体量，年化增速，我们拿百度、阿里、腾讯、京东、网易、美团、小米，还不包括我们现在非常关注的硬科技领域以及医药创新产业链领域研发投入的规模来判断这个问题，光这几家大的科网公司，他们每年的研发投入复合增长率都有40%几，这是非常快的增长。
我们看华为的研发费用，2018年的数据是148亿美元（1015亿元人民币），研发费率达到14.1%，也成为了中国唯一一家研发支出超过百亿美元的科技公司。
从这些宏观加总数据和微观案例可以看到，每年中国这些企业在研发上的投入其实是不遗余力的。
2009年时我们遇到了全球性的经济危机，我们采取了4万亿重基建重资产投资，重视基建网络，但现在我们更侧重新基建的建设，包括今年首次提出“新基建”概念，各个方向的投资领域都跟原来有比较明显的区别。一个典型例子是我们在4G、5G上的基建投资支出，说明了我们在一些基建领域的投资相对来说是比较积极和主动的，因为对于整个科技产业，你必须要有非常坚实的基建基础，在这样的基建基础之上才能不断衍生出一些应用并发展起来。尽管我们的4G网络相比海外这些国家有非常突出的优势，但对于未来，我们在5G投资上还会采取非常积极的态度。
除了我们在整个经济结构、在科技创新领域上的投入以外，还要看到我们非常巨大的消费市场，麦肯锡的一个研究数据，相对于2012年，我们整个中产阶级占比的规模有了比较明显的抬升，从占比变化可以推导出整个总量的变化其实是非常大的，年化增速非常高，背后意味着这部分人群购买力的提升会带来整个消费总量的飞速发展。
今年还有一个重要的变化，就是新冠疫情带来的一些产业催化。每个人都会有切身感受，这次疫情之后在家办公、电商网购、虚拟消费等占比明显得到提升，而线下接触式服务和消费受到了约束，这次新冠疫情催化了网络化、信息化、云化的过程，也推动我们在科技领域投入的更大侧重。另一块对消费结构的变迁是很显著的，对未来的投资也要关注相关催化之后的变化，找到相应的投资机会。
三、资产如何配置
前面跟大家讨论了未来可能我们面临的三个新常态宏观背景，低利率常态的变化，其实是非常有利于权益资产的。另外低利率的中长期约束，包括另外两个新常态的问题（中美的问题，中国经济结构变迁的问题），接下来我们要讨论的问题是未来跟大家息息相关的问题：资产如何配置。
现在很明确的一个结论是我们从前年就提出来的，优质资产趋势延续。国内资金在不断从房地产转向权益类资产的配置。
对大家来说，尤其是对居民来说有几个最基本的配置方向：
1、房地产。中国人都非常熟悉，中国会把70%-80%的财富配置到房地产上来，这是过去居民一侧非常重要的配置方向。
2、固收和权益类配置。
现在我们面临什么样的变化？
1、首先我们看地产投资，未来更多资金可能会慢慢转向做权益类投资，原因在于过去用房地产跟股市相比，股市总是急涨慢跌，快牛慢熊，涨涨跌跌，赚钱效应积聚在非常短的时间内，很多人都抱怨股票市场不赚钱。但房地产市场呢，买得越早，按揭买房加了杠杆，无论是在一线城市还是二三线城市，基本都是年化20%以上的收益，房产价值在过去十几年以来翻十倍是非常正常的，也就意味着房地产这样一个资产类别在过去收益高且非常稳定，没有一类资产配置能够媲美房地产这么好的方向。
但未来房地产可能会出现一个变化，房住不炒的政策定力非常强，2018年我们面临比较大的经济问题以及今年疫情冲击，整个政策定力都是非常强的，要求“房住不炒”的政策要坚持。就拿一线城市的住宅均价来说，为什么拿一线城市住宅价格，的它相当于房地产里的核心资产，我们去跟股票市场比较，其实股票市场的回报率已经明显跑赢了房地产，也就是从收益的角度来看，权益类资产的投资优势已经越来越突出了。
2、另一个角度是固收。其实固收跟我们整个利率环境息息相关，前面我们讨论了低利率的因素，以及未来打破刚兑的资本新规的思路其实是没有变化的，今年我们看到有的理财产品还出现了亏损，大家觉得这些理财产品应该无风险，但其实在很短时间内它也会出现亏损的问题。另外，以前提供很高收益的一些信托、P2P类固收高收益资产实际上是会违约的。除了利率风险以外还会有本金风险，它又变成了一种风险投资的属性，在稳定性上有了比较明显的缺失，这也是固收和类固收资产优势削弱的一个关键因素。
综合比较三类资产（房地产、固收/类固收、权益类资产），权益类资产的比较优势不断地在突出。
另外，股票市场还有一个与原来不同的关键变化：市场的机构化和外资的持续流入。
1、市场机构化从这几年的数据中能明显观察到，很多人去参与权益市场的投资机会都会通过买基金、买金融产品的方式参与市场，更多资金掌握在机构手中。
2、另一个是外资的持续稳定流入，我们放开沪港通以后看到，整个外资流入是非常持续的，我们的指数（不管是股票指数还是债券指数）都纳入到了海外的被动指数，一些被动资金都会配置进来，一些主动资金还在不断加配中国市场，原来在它的配置体系里是低配的，但中国市场比较优势越来越突出的基础上，要获得超额收益，它就会转向超配的方式，也就意味着在未来这样一个流入趋势可能是比我们预期中要强以及要持续。外资进入这个市场，又会使得整个市场的价值发现能力，市值得到提升的水平有了比较强的支撑。
这也是我们看到优质资产荒趋势之下，一个结论就是：权益类资产的比较优势变得越来越突出，国内的机构化以及外资的持续流入使得权益市场的稳定度比原来还进一步提升，都有利于权益类这一类资产相比固收和房地产有了比较优势提升的背后的原因。这是我们讨论的几个重要点。
四、股票市场中怎样安排投资策略
前面我们讨论了新常态以及资产荒的问题，实际上是讨论了未来比较长期的一个阶段中我们在面临经济，分析经济，宏观也好、市场也好，都绕不开一个非常底层的关键因素，基于这个关键因素，我们怎样安排我们的资产配置，或者说在股票市场中我们怎样安排投资策略，这是非常关键的一个问题。
对于接下来未来比较长的一段时间里，我们从去年开始做了一个“金三角”策略，这个策略从过去一年到现在，以我们本身的投资实践来说印证了这个投资策略是非常有效的，另外也从大框架下展开跟大家分享一下，为什么我们这个策略面对未来的新常态以及优质资产荒背景是非常有效的股票投资策略。
首先我们看到全球低利率新常态，中美新常态，尤其是低利率新常态和中美新常态其实对黄金资产是有利的，我们看到2016年以来虽然指数涨了，但中间还是有波折，未来中国市场的波动率是有一个过程的，在波动过程中一些扰动因素往往来自于中美问题的扰动，这时候黄金会起到很好的对冲作用。
我们看到金价从2018年底部1200美元不到的水平，看到现在以美元计价的金价已经到1800美元了，确定黄金走在了一轮黄金牛市的过程中，我们预期未来黄金牛市会走更长的过程，本身就是低利率的环境，中美扰动的新常态下，对于黄金走高是能继续支撑的。
除了黄金在组合里做对冲之外，我们定位的金三角是核心的三个赛道，科技创新、医药消费和黄金。科技创新在A股的特征是进攻性特别强，医药消费具备一定的防御特征，加入了黄金组合，在一些宏观波动比较大的场景下它会起到很好的对冲作用，有攻有守有对冲，整个组合运作下来能够进一步稳定效率，三个赛道都有时间价值，面临一些突发和复杂局面时都能凸现稳定和收益的两个特征。
对于A股过去备受诟病的一个地方就是波动性太大，对很多投资人来说，扪心自问，一个波动下是否能保持整个投资策略不变形，对很多投资人来说很难做到，解决方案无非是把资金交给专业机构，专业机构就比较严格的投资纪律，有比较有效的投资框架，能在市场波动中坚守原则和纪律，实现价值的收益。另外一侧，可以借助这样一个攻守平衡的兼顾来去做资产配置。
对于未来中美新常态最主要的变化是我们的经济逐步内向化，对于内向化的一个重要演变首先是我们参与全球竞争一定会继续大力发展科技创新，除了科技周期的推动之外，另外从我们实现自主替代的角度也会对科技创新这个方向提供非常强的助力。另一块是医药消费，依赖于我们这个大市场，有创新能力的话也有非常多的投资机会。以及中国经济的新常态，包括前面做特征分析，美国也好、中国也好，比较多牛股集中的方向都是在科技创新和医药消费，拉长时间来看就是这样的成果。
从我们自己去做市场自上而下的市郊研判新常态的变化，未来可能也是在这两个方向不断找相应的投资机会，获得胜率的概率更高。
这里再稍微展开讲一下黄金，因为在这个金三角策略里，前面对于金三角的论述相对少一点。
确确实实，我们已经走在了新一轮十年的黄金牛市周期中，过往来看每一轮黄金牛市都是一个比较长的周期，这一轮中国金价已经到了400块人民币，创下了之前的高点，美元黄金还没有，但我们相信很快也会创出高点，金价还有比较大的空间和时间走出来。
核心原因：
1、低利率。我们做了比较多的黄金分析，因为我们在黄金上投资的成功经验非常多，我们从2009、2016、2018、2019年以来在黄金上的成功基本都是抓住了黄金上涨的机会，我们做黄金投资评估最核心的一个变量就是实际利率，对于未来来说，低利率环境以及整个经济复苏的环境都使得实际利率会压在低位。
2、另一个最关键的因素是在现在面临的疫情之下，各国央行，尤其是美联储欧央行采取了非常猛烈的货币宽松政策，尤其是美国，现在是无限量化宽松，可以看到它的资产负债表从去年9月的3万多亿现在到了7万多亿，很短的时间实现了翻倍，这个过程比过去都要快，当然7万多亿还没有结束，另外在美国经济整体受压制的情况下，可能整个资产负债表还有进一步扩张（的可能）。
大家常常挂在嘴边的一句话是黄金有避险功能，但可能大家不太清楚它到底避的什么险，它核心避的险是纸币的信用风险，这么大规模的货币放松意味着美元的信用风险是比较大的，这是我们关注对黄金比较强的支撑因素。
我们这个策略最后会落地到底层医药消费和科技创新的赛道选择，我们也可以有一些相应的应对方案，着眼于中观出发，每个阶段我们都会动态评估未来一个阶段到底什么行业相应的景气度会更好，机会更突出，目前我们也会聚焦一些相应的板块，包括医药消费领域的创新药产业链，消费品里的品牌消费里，包括白酒家电，品牌建材，大宗消费品、免税、品牌轻工文具，金融服务里的保险，未来还有比较大的潜力、空间和方向。
科技创新我们可以去跟踪目前在半导体、消费电子、计算机、5G、物联网以及新能源，包括今年的新能源车，清洁能源（如光伏板块），其实投资机会还是比较突出的，这是我们聚焦底层会做的措施，从长期来看我们会继续坚守这样一个金三角平衡策略安排我们的配置，这也是我们做了未来整个宏观和市场研判之后看到的未来一些新常态的变化，也就是市场特征未来会朝着什么方向发展，也就是我们开篇讨论的，从过去美股特征研判未来A股可能呈现特征得到的结果，金三角策略应对新常态的变化以及宏观环境、优质资产荒的问题，我们认为对每个投资员都是非常有意义的投资策略安排。
以上就是我今天想跟大家分享的全部内容，接下来看一下大家对我们今天分享的内容有什么问题，根据大家的问题展开讨论。
下面开始互动答疑
问：对保险板块的看法
我看到大家问到了我们关注的一个细分行业保险板块，保险其实是我们跟踪时间比较长的行业，我们对于保险中长期的成长逻辑其实是非常看好的，未来可以看到中产阶级崛起，他们在保险保障需求上提升的趋势是确定性存在的，也意味着未来整个市场还要进一步扩大。
今年以来整个保险板块，相对来说医药消费科技创新在这轮风格切换的过程中表现比较突出，是一个估值修复的过程，从中长期的角度我们也认为保险板块是一个非常有价值的投资方向。
问：银行板块持续性的问题
有投资人问到银行板块持续性的问题，风格切换我们也做过一些历史回溯，以A股的投资特征来看，整个估值修复可能比较快，可以参考2014年的过程，2014年是比较典型的案例，中间银行也会出现某些阶段的估值修复，可能是比较快速的一个过程，持续时间可能要边走边看。
问：如何看待未来黄金的走势
有同仁关注如何看待未来黄金的走势，行情是否具有可持续性？刚才在最后一部分展开讨论了一下黄金的问题，我们对黄金未来的判断是非常乐观的，我们正走在一轮新的黄金牛市的过程中，这一轮的本质因素是全球货币宽松是非常强的，而且现在还没有到停下来的时候，美国又出现了疫情第二波，更加难以在短时间内退出它的货币宽松政策，所以可能接下来一段时间我们还是能看到它的资产负债表规模进一步上升，这是对金价短期非常关键的支撑因素。
问：机场行业看法
我看到有讨论机场板块的问题，对于机场行业，我们之前也把它定型为消费品里免税方向关注的细分行业，由于受疫情影响，短期来说整个业绩承压应该是面临一些相应的问题，对于新冠的不确定性，还会对短期有相应的影响。但我们相信未来如果新冠疫情得到有效控制，包括未来出现有效药以及疫苗上有关键进展，对于全球机场客流恢复是有非常关键的重要影响的。如果出现这样的情景，机场又会走到原来的投资逻辑上，有相应免税逻辑支持的细分公司也会受益。
市场还是比较关注短期的特征，包括这次券商行情的变化，对于券商行情来说，一是估值的修复，也是优质资产荒，增量资金持续入市积极参与的方向，今年早期我们看到整个资金入市是比较持续的，券商板块又是非常强的beta板块，如果增量资金持续入市，券商是有投资机会的，尤其在低位时，它的胜率是非常高的。
问：医药是不是高估
我看到市场关注医药的问题，医药现在这么高，是不是高估了？
前面我也跟大家讨论分析了，市场特征可能会在比较长的时间里出现强者恒强、龙头集中的特征，也就是说高估值背后的原因是高增长的持续性，对于医药板块，这里面其实需要仔细甄别，其实医药板块的分化现象比较严重，我们看到比较多的牛股涨得比较多、估值比较高，但也有比较多的股票相对来说没有怎么涨，一直在比较低的位置，为什么涨那么高，为什么会出现这样的分化，可能我们要讨论背后特征到底是什么原因，这是一个关键问题。我们看到医药公司之所以市场能给那么高的估值，股价涨得那么高，一方面是可以看到的市场空间比较大，首先是老龄化的背景，另一个是未来创新药在国内的市场空间进一步走阔。除了创新药以外还有比较多的细分领域，也能从海外案例中印证未来市场空间的问题。
另一侧，除了市场空间可以展望的量比较大以外，也能看到这些公司在参与竞争的过程中确实体现出了非常好、非常优秀的竞争力，业绩持续兑现。市场愿意给这些公司相应更高的估值水平。对于未来我们有没有机会，可能需要具体行业具体公司做仔细的甄别和研判。
好的，9点已到，我看问题也差不多了，今天的直播就到这里，欢迎大家关注我们公司的公众号，关注我们持续发布的最新观点，关注我们公司对外的一些动态，谢谢大家，也谢谢雪球这个平台给我们机会跟大家分享和沟通我们对于市场的判断。
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