$碧水源(SZ300070)$ 的大部分业务是通过工程项目的形式体现的，本文将简单介绍其业务模式和融资的相关情况。@今日话题
一、业务模式
公司的主营业务为环保整体解决方案及市政工程，公司会承接污水处理、再生水厂建设、水厂改造等水务工程，通过工程建设、设备销售以及后期运营获取收入。根据公司年报信息显示，公司的业务模式主要有EPC、BT、BOT、TOT等。EPC即设计（Engineering）采购（Procurement）建造（Construction）模式，EPC项目承包商根据固定总价完成项目的设计、采购和建造，业主验收通过后项目完成；BT即建设（Build）移交（Transfer）模式，BT项目承包商需要承担投资、融资和建造工作，政府或授权单位在工程竣工后会按照协议赎回，赎回过程可能分为数次；BOT即建设（Build）运营（Operate）移交（Transfer）模式，BOT项目承包商需要承担投资、融资和建设工作，同时也将拥有项目竣工后一段时期内项目的特许经营权，特许经营期满后项目移交政府或授权单位；TOT即移交（Transfer）运营（Operate）移交（Transfer）模式，TOT项目承包商将从政府通过购买等方式获得某项资产的特许经营权，通过建设、改造并运营获取投资回报，特许经营期满后项目重新移交政府。（参见表九）
表九：BOT、BT、EPC模式区别
从年报中的订单信息可知，公司两大类项目模式为EPC和BOT。公司的PPP项目一般都涉及投融资和特许经营，所以归类至BOT模式。由于通过BOT总包后会有部分项目将以EPC的形式分包给公司，因此订单数据有重复部分。通过和公司沟通得知，BOT向EPC的转换率约为50%至60%。由于国家鼓励推动PPP模式，公司BOT订单增长较快。同时，从确认收入的订单来看，利润转化更快的EPC项目也有较快速的增长。此外2017年公司已有26个BOT项目进入运营阶段，考虑到BOT项目1至2年的建设周期，预计2018年开始运营收入将进入爆发阶段。（参见表十、表十一）
表十：EPC、BT订单情况
表十一：BOT、TOT订单情况
对于EPC项目来说，公司在不涉及融资的情况下回款较容易，对资金的占用主要体现在“应收账款”。对于BOT项目来说，公司需要进行融资和投资，回款一方面来自建设过程中的设备采购和工程款，另一方面来自运营过程中的运营收入。在公司股权占比不足50%的项目中，公司资本投入体现在“长期股权投资”中，其中运营收入将在“对联营和合营企业的投资收益”中体现。在公司股权占比超过50%的项目中，资产负债情况会通过并表体现在公司的资产负债表中，其中公司的资本投入体现在“无形资产”中。部分BT项目投资款被计入了“长期应收款”中，由于没有新增订单，经过陆续回款后该资产项正在逐步下降。表十、表十一中的订单信息都是公司投资额的概念，结合来看公司仍处于通过大量资本投入带动业绩增长的过程中。公司在4月的调研会议中提到2018年订单增速将会放缓，公司将更注重回款速度。（参见表十二、表十三）
表十二：部分报表项目
表十三：长期应收款情况
前段时间，财政部对PPP项目的规范和清库动作引起市场对通过PPP项目推动业绩增长的相关企业的担忧。东方园林计划发债10亿元只募集到5000万的事件就是这一背景下市场情绪的反映。对于碧水源来说，PPP项目监管趋严对公司的影响有限。首先，碧水源是国内比较早尝试PPP模式的公司，2007年公司便开始寻求与地方国企的合作；其次，通过向公司咨询得知，公司目前的PPP项目基本入库，只有两个涉及5亿元的项目目前处于停止施工状态，原因是地方政府正在接受督导；最后，公司PPP项目的质量较高，大部分为公共事业项目且能够带来稳定收益，今年2月碧水源总投资金额113亿元的16个项目进入国家第四批PPP示范项目。（相关现金流分析部分将在下一篇文章给出）
二、融资情况
由于承接PPP项目需要大量的资金投入，公司主要通过对外借款和股权融资的方式实现。公司的短期借款主要是信用借款，2017年长期借款中新增部分为质押借款。其中信用借款的融资利率约4.66%至5.39%，质押借款的融资利率约为2.32%至5.24%。2017年公司分三次发行了47亿的中期票据，融资利率分别为4.83%、4.98%、5.28%。国金证券最新的研报显示公司目前的流动资金成本在5.2%至5.3%左右，随着定向降准的实施，未来还有下降空间。据中国水网报道，截至2017年底公司共获得5家银行近千亿元的授信额度，因此公司在短期内不存在流动性压力。（参见表十四、表十五）
表十四：对外借款情况
表十五：2017年长期借款情况
股权融资方面，公司通过上市和增发新股的方式共计募集资金近百亿。其中2016年发行的新股是作为交易对价用于收购久安建设剩余股份。2015年公司为了拓展PPP业务通过非公开发行股票的方式募集了约62亿资金，其中国开行认购了约54亿元的股份，同时也成为了公司的第三大股东。（参见表十六）
表十六：股权融资情况
（第二部分结束）