腾讯:传统业务业绩承压,国际游戏和企业服务发力(21年报解读)


腾讯控股业绩公告显示:2021年度收入5601亿,同比增长16%,国际标准归属利润2248亿,同比增长41%,这里面是考虑了投资收益账面价值波动,我们看非国际标准经调整后归属利润1238亿,同比增长1%。

首先要明白国际标准利润和调整后利润的区别,腾讯财报按照国际会计准则做账,和国内会计准则有差异,简单的说,在国际准则项下利润基础上剔除一些非现金的干扰项,还原真实的业务经营,就是调整后的利润,我们一般看重这个利润。

国际归属利润2248亿,调整后1238亿,相差1010亿,主要是投资收益和摊销减值影响。

调整后归属利润1238亿=国际归属利润2248亿+股份酬金(股权激励成本)301亿-投资公司纸面收益1667亿+无形资产摊销108亿+减值准备255亿+其他22亿-上述因素造成的所得税影响31亿。

上面投资公司收益1667亿影响比较大,主要是腾讯所投资公司的公允价值变动影响,这些并没有实际的现金流,所以剔除掉。

调整后利润增速只有1%,而2017-2020年的增速分别为43.4%、19%、22%、30%。

2021年业绩分拆单季度来看,从三季度开始调整后归属利润不论是环比还是同比都是负增长,三季度同比下滑1.7%,四季度同比下滑25.1%,把上半年的增长基本吃掉了。

其中第四季度收入1442亿,非国际调整后归属净利润950亿,同比下滑25%,环比下滑22%。

腾讯业务收入来源四个板块:增值服务(社交网络+游戏)、广告、金融科技及企业服务和其他。其中增值服务是其主要收入和利润来源,其次是金融科技及企业服务。


增值服务

2021年收入2916亿,同比增长10%,增速有所降低,毛利率在第四季度低于50%至48.7%。

社交网络收入增长8%至1173亿元。

游戏收入增长12%至1743亿,其中本土市场游戏收入增长6%至1288亿元,国际市场游戏收入增长31%至455亿元。

第四季度国内游戏监管压力有增无减,腾讯公告未成年人总时长同比减少88%,占本土市场游戏总时长的0.9%。未成年人总流水同比减少73%,占本土市场游戏总流水的1.5%。第四季度本土游戏同比仅增长1%,环比下降12%。

本土游戏市场受政策监管影响比较大,根据游戏工委和中国游戏产业研究院于2021年底发布的《2021中国游戏产业报告》,2021年中国游戏市场销售收入为2965.13亿元,同比增长6.4%,增幅下滑,中国游戏用户规模在2021年仅较2020年同比增长0.22%,达6.66亿人。腾讯本土游戏6%的增幅与国内游戏市场接近。

同期网易游戏对比,2021年游戏收入628亿,同比增长15%,第四季度收入174亿,同比增长30%。网易的游戏增长态势远好于腾讯。

客观方面,政策监管和国内游戏版号暂停发放等因素影响游戏业务增速,主观方面肯定还有自身的问题。

好消息是腾讯在国际优秀市场发力效果明显,海外游戏市场收入贡献不断提升,2018年第四季度腾讯海外游戏收入在游戏总收入中占比为14%,到2021年第四季度已上升至31%,腾讯游戏的最终目标是海内外五五开。

为此,腾讯加大海外工作室布局,包括LightSpeedLA工作室、TiMiSeattle工作室、UncappedGames工作室、TiMiMontréal工作室、天美F1工作室、TeamKaiju等,从美国的洛杉矶、西雅图到加拿大的蒙特利尔,已经遍布全球。

目前本土游戏市场中,流水前十的游戏中,腾讯占五位,但在国际市场中,2021年重要海外市场国产移动游戏流水前十位,只有《PUBGMOBILE》和《使命召唤手游》隶属腾讯系。

未来游戏增量还要靠国际市场发力。


网络广告

广告需要流量支撑,接着2021年底微信及WeChat月活到达12.682亿,环比增长0.4%。

2021年广告收入887亿,同比增长8%。毛利率由2020年的51.4%降低至2021年的45.8%。

广告业务下半年大幅放缓,之后减少。全年主要增量部分包括必需消费品行业的稳健需求,以及合并易车搜狗的广告收入,缩量主要包括教育、房产及保险等广告主所在行业监管趋严,以及网络广告行业自身的监管措施(如开屏广告限制)带来的影响。

不过,腾讯的广告业务在2019年出现增幅下降,当年广告收入683亿,同比增长18%,而2018年是45%的增幅。2019年广告业务中的媒体广告出现15%的下滑。

广告业务增长疲软,应该是蛋糕瓜分竞争激烈造成的,近几年抖音、快手崛起,不断分食广告市场。数据显示截至2021三季度快手月活人数5.72亿,抖音大约有8亿。

快手数据显示,2021年前三季度广告收入295亿,而同期腾讯的媒体广告收入只有101亿。

字节跳动的一次访谈中透露:字节跳动2020年广告收入1830亿,2021年目标为2600亿,增幅高达42%。

微博2021年广告收入19.8亿美元,同比增长33%,第四季度收入5.5亿美元,同比增长21%。

横向同业对比,不论广告业务的基数大小,其他公司广告业务增速都还不错。腾讯为不影响网民的体验感,广告比较谨慎,但外面有不少传言,腾讯广告服务平台不完善,用户吐槽比较多,缺少变通和创新。有业内人士称(未验证):“腾讯广告审核严格、繁琐、难沟通。与之对比,字节跳动的广告平台更人性化,同样一套素材在腾讯存在迟迟不过审却沟通无果的现象,在字节平台,与运营人员沟通、调整后,第二天便能实现上线。字节会推荐人群分类包、优质人群包等等,更能够促进客户消费。”

财报显示:腾讯广告业务可于2022年后期恢复增长。


金融科技及企业服务

2021年度收入1722亿,同比增长34%,主要是支付和云贡献,这也是国家数字化战略重点,未来还有很大的发展空间,也将是未来数年内持续贡献收入增长的关键。

毛利率由2020年的28.3%提升至2021年的29.8%。与增值和广告业务相比,毛利率偏低,因为云业务一直是亏损状态。

先谈金融业务,2021年6月,人民银行、银保监会、发改委、市场监管总局联合推出降费措施,此后中国支付清算协会联合中国银行业协会发出倡议书,呼吁商业银行、支付机构适当降费。

2021年9月,财付通对符合标准的小微商户实行支付手续费优惠,在微信支付平台上所有支付方式和场景的支付手续费在官网公示标准基础上打9折。2022年3月,腾讯又发布进一步降低小微商户支付手续费的通知。

近期新闻报道:“中国监管部门考虑要求腾讯将微信支付纳入新成立的金融控股公司,并可能需为微信支付申请单独的支付牌照。知情人士表示,与蚂蚁集团类似,腾讯需要将包括银行、小贷、保险和征信等在内的金融业务纳入金融控股公司,和传统银行一样接受监管。”

3月19日电话会上,刘炽平回应:腾讯在与监管方探讨成立金融控股公司的可能性,不会对业务产生实质的影响。

个人判断,成立金融控股公司对腾讯影响不大,只是更规范一些,有规则就好办事,否则摸石头过河,容易踩空。

云业务方面,腾讯财报未披露具体数据,根据调研公司Canalys最新发布的数据,2021年中国云基础设施服务市场规模达到274亿美元,腾讯第一,市占率37%,华为18%,腾讯从14.9%提升至16%,百度9%。

国内云市场2021年增速为45%。阿里2021年云业务增速30%,份额有所下降,不过第一的位置短期内不会被撼动。华为云业务增速67%,腾讯云业务增长55%,百度同样增长了55%。

云服务竞争激烈,阿里云布局较早,但到2020年第四季度调整后EBITA(息税前利润)才实现盈利。刘炽平在电话会上介绍腾讯的LaaS和PaaS还处于净亏损的状态,SaaS也并没有产生可观的收入。

腾讯从2018年的“930”变革开始,成立CSIG,将各事业群toB的团队、业务和能力都整合到一起,为toB战略开了新窗口。公司开启从消费互联网向产业互联网的战略转型,开源协同和自研上云成为腾讯技术演进的战略调整。

腾讯2021年研发投入518.8亿,同比增长33%,占收入比例高达9.3%。2018-2021年研发投入共计1442亿,年均增速31.3%。研发投入主要集中在服务器、操作系统、芯片和SaaS等领域。从研发支出的分布来看,B端业务占了大头。

《2021年腾讯研发大数据报告》显示:研发人员同比增长41%,新增研发项目超6000个,增量同比增长51%。新增代码32亿行,增量同比增长60%。

腾讯云不断完善全链路自研技术体系,包括底层芯片、服务器、PaaS层数据库、音视频,上层应用等。

芯片领域:2020年腾讯成立蓬莱实验室,覆盖芯片端到端设计与验证,加强芯片研发。还投资了云端AI芯片企业燧原科技。

服务器方面:2020年成立件实验室星星海,专注硬件系统架构设计和前瞻性基础技术研究

音视频方面:腾讯云覆盖了国内90%音视频客户。依托音视频技术,腾讯天籁行动面向公益开发者、设备厂商等开放腾讯天籁AI技术,帮助解决听障人群“听不清”问题。

刘炽平在电话会上表示:“当B端业务达到一定规模时,腾讯就可以将自己研发的产品重复提供给不同客户,以提高利润率,同时向既有客户推荐腾讯的平台服务(PaaS),其利润率高于基础设施服务(IaaS)。从C端业务向B端的转型过程,以及究竟何时toB业务才会成为集团利润的核心支柱,需要较长一段时间。C端与B端业务相辅相成,中国toC的互联网增值收费模式同样适用于B端,两者之间不存在博弈关系。”


投资业务

以前我写过《腾讯的投资帝国》,投资业务分布在①联营公司的投资;②合营公司的投资;③以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产;④以公允价值计量且其变动计入其他全面收益的金融资产。这里不再做详细介绍。

IT桔子显示:截至2021年12月24日,腾讯在2021年内共投资268起,同比增长53%。

腾讯的投资资产占据总资产的半壁江山,截至21年底总资产16124亿,账面上的投资组合(未考虑上市公司公允价值)近8000亿。

截至2021年末,腾讯于上市投资公司(不包括附属公司)的权益公允价值为9828亿元,外加非上市公司价值3016亿,共计12844亿。

京东的投资从联营企业划转为“以公允价值计量且其变动计入其他全面收益的金融资产”,产生收益780亿。4.57亿股京东股票,以特别红利的形式派发给股东。

2022年初公司又宣布减持“东南亚小腾讯”SeaLimited,预计套现200亿元人民币。

前期投资播种,开始收获果实,为腾讯源源不断提供现金流。


估值

截至2022年3月25日,腾讯控股市值3.43万亿港币,折合人民币2.79万亿(1港元=0.8129人民币)。

截至2021年底,腾讯的投资部分价值为1.28万亿,其中上市公司按照市价计算,非上市公司按照账面和公允价值计算。腾讯投资标的中互联网公司偏多,在这个时点,股市低迷,上市公司市值偏低,非上市部分,未来会有标的陆续上市,增值空间比较大。

腾讯现在市值2.79万亿减去投资部分1.28万亿,剩下的1.51万亿是市场给腾讯传统业务(非投资)的出价,2021年调整后归属净利润1238亿,对应1.51万亿的价格,市盈率为12.2倍,收益率8.2%。

注:国际标准的归属利润是2248亿,调整后归属利润是1238亿,调整后利润主要是剔除了投资公司的影响。所以在计算市盈率时,用1.51万市值计算,而非2.79万亿。

也可以直接用2.79万亿除以国际标准的归属利润2248亿,得出市盈率为12.4倍,与上面计算的12.2非常接近。

不论怎样,目前这个价格是足够便宜,市场先生情绪波动比较大,疯癫时候可以利用。段永平在2021年腾讯股价低迷时多次抄底,今年3月份表示要加仓腾讯。


综上

受政策监管和自身因素影响,腾讯总体业绩表现疲软。传统的游戏业务和同业相比,本土市场表现不如意,国际市场突飞猛进。广告业务偏谨慎,服务存在一些问题,不论是业务量还是增速,表现都一般,公司介绍说到2022年后会有所改善。金融科技未来大概率是成立金融控股公司,多了一层架构,规则更明确,对实质业务影响不是太大。云业务研发投入比较大,市场分额有所提升,排名第三,紧跟华为云后面。投资业务规模比较大,公允价值接近总市值的一半。

目前公司市值偏低,市盈率只有可怜的12倍。

本人持有腾讯,为利益相关者,仅代表个人观点。

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