21年后，又到波澜壮阔的5.19，恰逢新城控股2019年股东大会。
现场问答实录可以参阅@季鹤俊 的专栏，本文主要分享个人的现场收获。
投资$新城控股(SH601155)$，已经坐了2次过山车。
今年医药、科技都猛涨，唯有新城还在跌。
过去1年，持仓的其他所有股票涨幅都远超新城。
继续持有新城吗？还是把握趋势，切换到无限想象空间的医药科技股？
逗你玩的，作为价值投资者，以上这些都不是我关心的，我真正关心的是十年后新城的样子。
包括：1、新管理层是否优秀；2、吾悦广场双轮驱动是否可持续，天花板多高；3、面对不可避免的竞争，新城的护城河还有效吗？
带着这三个疑问，我来到现场闻闻“味道”。
花絮：群友大海从广东提前一天赶到，21：30拍摄的新城总部大厦，灯火通明，保安说这是常态，还有通宵加班的。地下车库BBA占比很高。
从到达新城总部大楼门口开始，每时每刻都有彬彬有礼的管家关注并引导，现场管理非常有序，电梯里遇到的员工也都很愉悦很热情。
与会股东很多老面孔，都是个人投资者，新城前十大股东都是牛散，机构只有前海人寿一家，也是这个月刚刚进入的。（想象一下，待老王尘埃落定，机构开始进入，会是什么局面。![[大笑]](http://assets.imedao.com/ugc/images/face/emoji_02_laughing.png?v=1 "[大笑]"){kind=small}
）
第一个提问者：“我是巴菲特——江西的。”。全场哄笑，晓松总笑得最开心。
一、新管理层是否优秀？
晓松总：“接任董事长以来，我的工作重心变了，从原来90%管理，10%对外到50%对外，50%管理。更重要的是，以前都是做‘事’，现在都是做‘人’的工作。我发现人用好了，事自然会超预期完成。”。
“我是因为热爱才进入新城的，如果没有热爱，我不如去找点投资做做，多轻松多自在啊。我会努力把新城做成百年老店。”
“2008年我们退了南京一块2000元的地，没想到2年后我们以7000元的价格拍回来了。这件事让新城反思，存住宅开发受政策影响太大，太不可控。等房子造得够多了，以后就没有业务了。而商业广场运营会是非常长期的，一旦做好，很稳定。吾悦模式、双轮驱动在那件事后就萌芽了。”
“我们发现所有的项目如果都到总部走流程，老总们每天过流程就会占用一整天，太没效率了，因此管理简化是必须的，放权给各个区域会更高效。”
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晓松总接任董事长以来，从发布通告到迅速卖项目、全力销售，所有的应招都是非常稳健智慧、值得赞叹的。此次通过现场交流，能感受到晓松总稳重、不死板，坦诚直接并能很好聆听到对方的心声。他崇尚务实高效，不太拘泥形式，并有创新思维。在管理风格上，倾向于赋能型而非独裁型。新城管理架构调整的方向也是减少层级，区域赋能，通过授权和收益捆绑激发团队的主动性，更多是共创共享文化。曲总介绍，新城商管也实施了跟投激励政策，这在同行是唯一的，难怪越来越多的人才从万达流入新城。
在管理层眼里，87年的晓松总还是个年轻人，但好在沟通很轻松，懂行又能听意见，放手授权，如果我是管理层，在这样的董事长手下，应该会尽情去拼吧。
之前对董事长太年轻、陈德利总离任的顾虑全消除了，现任管理层磨合默契，非常优秀，相信年轻又老道的董事长更能带领新城跨入新时代。
会后，非常感谢陈鹏董秘特意留下来，非常耐心回答股东的提问，他特别指出新城是很诚恳务实的，以往的记录都证明了言出必行，今年4、5月份大幅拿地，都是为了确保今年2500亿目标完成。(公司今年目标是考虑疫情影响后，慎重调低的，也是少数几家务实调低经营目标的头部房企。）
二、吾悦模式、双轮驱动是否可持续，天花板在哪里？
晓松总：“到2025年全国8万方以上的综合体，可以开1400家，新城今年计划吾悦新拿地40座，新开业30座吾悦广场。至于5年内一共计划开多少家，出于监管规范我不能说。”
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按照5年1400家的容量，竞争还没到白刃化阶段，新城更多挑战的是自我极限。保守计算每年50家，到2025年底也有250家，加上现有的63家，合计313家。成熟吾悦广场租金可逐年增长，平均可以达到每家租金收入1亿左右，按目前保守的40%净利润计算，2025年313家吾悦广场租金收入313亿，净利润125亿元。哪怕到时候房地产开发降为0，新城依然可以活得很滋润，很长久。这个天花板足够支撑新城长期增长，成功涅槃。
我近几年中西部三、四线走得多，实地考察过昆明、西安、蚌埠、汉中、龙泉、骆驼、泉州等10多家吾悦广场，除了轻资产的成都武侯有空铺，其他的新、老吾悦广场全都满铺经营，业态饱满，氛围融洽。实地考察验证了三四线城市综合体商业模式是成立的，并且很刚需。吾悦广场大大提升了当地都市化生活水平，成为城市地标，也是市民日常活动中心。
（同时会考察吾悦周边的万达，万达透露出浓浓的‘健林味’，氛围和人流普遍不如相邻的吾悦广场。）
投资新城，其实不是投资房地产开发业务，而是投资长期运营的城市综合体，房地产开发只是滚动获取综合体的手段。这才是双轮驱动的核心含义。
三、面对不可避免的竞争，新城的护城河还有效吗？
晓松总：“竞争主要是人才竞争和综合运营能力的比拼。正如你所言，越来越多公司来挖我们的人，所幸的是很难被挖走。每个人选择一家公司无非看重三点，工作氛围是否轻松，平台发展空间是否够大，待遇如何。这几点我们都做得很好。”
“商业综合体和住宅开发不一样，比拼的不是拿地和建设能力，关键看综合运营能力。比如一年半满铺开业和三年后再开业，从投资回报比算天差地别。（笔者注：全国只有万达和新城能做到一年半内满铺开业。其他品牌招商积累、营销能力、运营管理能力，这些都不是花钱能迅速建立的。新城当年也是花了三年时间潜心磨砺，才开始大力扩展。2年内，竞争对手不具备这个能力，扩张越快，失败得越快。2-3年后，该付的学费付了，该积累的经验和团队积累了，到时候对新城会有挑战。因此我们要抓紧布局，扎实基础，创新迭代。）”
陈鹏董秘：“我们刚开始建吾悦广场时，同行们都不理解，这么快速赚钱的年代，投资资金周转率这么低的商业广场，太不划算了。现在看来，我们也因此建立了很强的护城河，别人也很难一下子建很多广场来和我们竞争。”
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商业广场很多，但真正经营好的真的不多，有大量位置绝佳却经营惨败的案例。新城能做到快速扩张同时优秀运营，这种能力不是简单招个老总可以形成的，这对企业文化、团队协作、口碑积累都有很高要求，护城河依旧很深。并且一个区域，有了综合体后，如果运营良好，后来者是很难再来竞争的，除非准备鱼死网破，因此占据了优势位置，相当于建立了垄断优势。当然这条护城河需要随时清淤，不然如果管理混乱也容易淤积失效，庆幸的是，截止目前，新城干的很漂亮。
投资策略总结：
1、新城目前现金流充沛，负债率低，融资、拿地、销售已恢复到去年同期水平，商业广场销售也已恢复到90%，老王事件和疫情影响已基本克服。
2、新管理层优秀，经营良好；护城河依旧，具有竞争优势；双轮驱动逻辑未变，能摆脱房企活下去的魔咒；未来十年可持续发展，确定性高。
3、商业广场一旦建成可用很多年，后续资本投入极少；对租户有很高的议价权；没有应收款，现金流很健康；毛利率高，体量够大，新城的商业模式非常优秀。虽然不及茅台的无本生意优秀，但目前静态PE仅5倍，股息率5%+，未来三年业绩大概率翻倍，并可持续稳定，是绝好的投资标的。
我准备长期持有，持股收息。
会后，感谢@普熏一切 安排聚餐，我因赶飞机缺席，甚是遗憾。每年的股东大会也是股友难得一聚，把酒畅聊的欢庆佳节。
价投之路是孤独的，目前我长居成都、宁波两地，欢迎股友交流，小聚。
阿萌
2020年5月20日 小满