南太平洋之旅4--看海聊金融股

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看海聊金融股

引言

本人不是投资大咖,只能算勤奋,也乐于分享,加上雪球送我邮轮游,接下来看5天海才登陆,刚好适合总结,每天打算在雪球写篇文章,有时发照片,有时聊投资,写得不好请指出,能纠正更好。


前天我聊了地产行业,有球友总结为地产股投资2.0,挺好的,地产股投资1.0可称作头部集中选股,指从1998年开始地产黄金十几年,赛马一样,从招保万金到万恒碧融为主线,大草原里面赛出大白马;

地产股投资2.0是综合选股,我是从2017年底与人在北京调研呷哺呷哺交流时提出来的,思想就是地产行业没那么复杂,不是赢者通吃,调研还算方便,土地是根本,性价比是关键,硬伤不能有,要有成长性,否则就捡烟蒂,那总结为:有成长、无硬伤、要便宜、地多好。就是挑了大白马后发现地产行业几万家公司里面的top50大部分都是好马良驹,一些还活得挺滋润,可以买。

2.0比1.0更复杂,可能下次再聊地产股就叫3.0,得看下一阶段情况。

金融股概述

总结几句后,今天聊聊金融股,金融行业我也是业余的,如果有讲错的,尤其有从业人员请多指正。

金融行业我没从业过,对内部运作只知晓一点点,我觉得像一个黑匣子,觉得自己能把握,我先体验产品,地产、互联网也是要体验产品,感受服务,接触工作人员,这是我们的切入点,而且要看久来,感受变化。第二个找些内部员工交朋友,闲聊了解,我也请老婆去中国平安卖保险一年,去了解销售难度和动向,了解平安的管理,当然我们一家也都买了平安的保险产品。

通过这样管中窥豹、盲人摸象、从外到内的调研方法,通过体验调研时间久了以看到变化,我觉得金融企业高杠杆、黑匣子、难算账、问题滞后暴露,最重要的是优秀,就是要挑大白马,而不是挑性价比或综合指标平衡。

要优秀

优秀金融企业包括看风险控制好不好,看过去的积累是不是优秀,现在是不是持续进化,对未来是不是提前布局?如果过去搞得一堆烂账、一堆亏损保单,那你现在再优秀,即使换了优秀的管理层,你都会惨几年,都要修理很久。

高杠杆

为什么要优秀?炒股用一倍杠杆都很危险,但是金融企业用十几倍杠杆,例如招商银行,净资产6000亿,总资产7万多亿,放贷4万多亿,只需15%的坏账侵蚀完净资产,让自己归零,一些经济不好的地方性银行就是这个结果,1998年、1999年全国很多银行出现过两位数坏账率,后来国有银行坏账剥离到坏账处理公司,由国家买单,这种处理方式很难有第二次,银行变大了更难承受,幸好当时很多银行没上市,不然就像2008年美国金融危机时候金融企业破产几家大的,其他多家跌去90%,这种结果投资人是承受不了的。

保险企业里面财产险一般是一年一签,风险好度量好控制。但寿险是长期累积的,如果保单销售很便宜,费用和赔偿很高,前期多年不会暴露问题,因为前期经营现金流大幅为正,以收保费为主,但是二十年以后当客户老了或发病率上升,要大量赔付了,那保险公司就承受不住了;或者一些保险公司在经济增长快时候销售大量分红险、万能险,许诺4~6%的年收益,但经济减速、长期国债收益率和企业债券收益率下滑几个点以后,这种保险公司就难受了。

证券公司也举例,证券公司除了收取交易佣金,还具有很多自营资金,即自己投资,这部分资金可能相对净资产放大了10倍杠杆,一轮熊市可能让公司归零。

因此金融企业高杠杆,你得选最优秀的,最优秀的团队,最优秀的积累,最可靠的财务报表,最诚实的管理层,不能做假账,也不能掩盖问题,金融企业本来问题滞后,掩盖问题太容易了。

问题滞后

问题滞后是什么呢?比如银行,银行主要经营揽存并放贷这个业务,举例某银行放贷不挑行业,这十来年电商把批发和零售行业干得很惨,7%-10%左右的平均坏账率。采矿业多年来坏账率有5%。制造业的坏账率也跟批发零售差不多,制造业从2013年左右开始比较艰难,因为出口放缓,劳动力和环保等成本上升,也因为制造业强者恒强属性很强,规模效应非常明显。除了头部的美的、格力、海尔还有细分领域的头部制造企业日子过的好,大量中小企业艰难和倒退,如果银行往这些坏账率高的行业投放贷款,可能跟某个业务员关系好,可能考核不太捆绑风险,如果你投放很多,那对不起,你逃不过经济周期,逃不掉产业结构的转型,那银行坏账率,即使现在这些年都掩盖住了,因为目前各个银行的坏账率相差很小,基本在1%~2%之间,你相信吗?反正我不相信差异这么小,这里面会有雷的。

怎么掩盖?例如借新还旧,还不起了给你一笔新的贷款,把老的还了,这个坏账率不会上升,但是总有一年暴露出来,例如直到这家客户公司破产肯定坏账得暴露。大家只要把各个银行以上3个行业投放贷款比率加总对比,超过20%的未来可能给你一点小惊吓,建设银行招商银行只有10%出头,工商银行农业银行超过20%,但中国银行2018上半年有约30%投放在以上三个高坏账率的行业,民生银行也有30%左右,要小心这几家银行,未来会不会出问题?我也不知道,要看运气,保佑这些客户能扛得住。我不知道每家银行在这些“高危”行业里面如何挑选企业,会有超5%的命中率哦,直接吞噬掉这些行业投放贷款的所有利息。这是一个黑匣子,银行不披露每一笔较大贷款投放的企业,不然我可以跟踪这些客户企业的经营状况,就像投地产股一样,把每一块较大的地都盘点一遍就敢按性价比挑股票了,但是银行不会,金融企业都不会披露这些重要但太长的清单。

这是有关投放贷款的行业结构举例,第二个举例是有关投放贷款的地域分布,如果因为种种原因,某些银行过去投放大量贷款到东北、到经济衰退区域,你猜猜在健康的财务报表之下隐藏了什么?可能很多年以后才会暴露出来,但是你查查招商银行各个区域投放贷款比例就会放心了,这些不用看坏账率,这比坏账率更有前置性。

所以我不在金融企业里面搬砖,也不按表面的性价比选股,同时我也很关注一些前置指标,以上只是举例说明,但还有很多我未能把握的。

要成长

前面说了很多,选金融股要优秀,这里简单说要成长。

我们现在银行放出去的贷款,一般贷款收益率是4%~5%,但是整个社会拿到贷款的成本是多少?可能在10%左右,虽然大企业和央企5%左右,但是中小企业15-20%都拿,还有个人消费贷15%,招行消费贷、平安消费贷、腾讯微粒贷、阿里支付宝都是15%的左右年化利率,因为贷款方便,还款也方便,用个短期周转也没关系,但银行整体放贷4~5%的收益跟社会10%贷款成本之间有非常大的空间,如果银行做好了零售业务,服务好了中小企业和个人客户,能提高效率,控制风险的话,那银行的收益率,或者净息差、净利差、净利润的空间其实都蛮大的,这就是未来银行成长性重要的一个来源。

这块在平安银行上体现明显,平安银行以前向民生银行学习,不少民生银行的高管来到平安银行,他们就面向小微企业大量放贷,也做消费贷甚至找第三方做高利贷,于是踩坑了,坏账率高企,资本金不够,这几年换了新管理层,处理坏账很多年了,也融资了多次,把过去很差的积累修复了多年,尤其这几年通过交叉金融,通过保险带动个人消费贷等,息差较很高,风险也控制的比较好了,于是平安银行的财报开始转好,具有了15%的增速,大大超过国有银行5%左右的增长。

零售是银行的未来,这是富国银行在前面走过的路,平安银行基本上算成功了,招商银行也做零售成功,但零售不是每家银行都能做,这个差距很大,第一个看你有没有大量优质的客户,例如工资比较高,工资流水一看就知道大概,第二个看消费记录,包括买房买车的记录,这些都能看出来,招商银行这块是最厉害的,平安银行上升挺快。

关于银行我就重点说放贷这块,它的风险和操作空间。

也就是国内银行未来的成长性,不是行业成长性,是差异化、零售、科技结合而产生的成长性,有了确定的成长性就不用完全指望不确定的估值修复。

然后第二个说存款吧,那银行的话比存款端,成本越低越好,存款端的成本,四大行有这么多网点,就可以拿到很多很多零散的资金,所以成本低,招商银行的网点不多,但是他有很多白领用户,他十多年前就很重视为优质公司发工资卡,也注重IT和服务,所以积累了大量白领客户,所以活期存款占比很高,其他银行基本上这块儿都不如招商银行,这个看活期存款占比和存款成本就好,用数字说话,后面我给个表。

因为银行监管严,在此阶段小结:

银行股依次选:要优秀、有成长、估值不高;

地产股依次选:有成长、无硬伤、要便宜、地多好。

对金融股我后面还会补充:要进化。

说句个股吧,银行我这几年只选招商银行,这是公认最优秀,去年看到平安银行在修复,开始关注平安银行但还不会买,我等平安银行修复得更好,风控做得更有成效,要更优秀了再买,大湾汇朋友说宁波银行也优秀但是我在珠三角,没体验过产品和服务,本人不做跟踪。挑出这三家银行说,是符合或听说符合以上优秀+成长的特征,还需每人去求证。下面给出我跟踪招行的一个简表,举例说明跟踪哪些指标。


风险说明:个股举例不代表推荐买入,因为还需看动态变化和估值,选股思路分享是本文目的。

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保险行业特征


对比银行这个万业之母,我补充保险行业的不同。

银行已经是传统产业,2007年是中国银行业的顶峰,估值高,增长速度也高,但是现在增长与GDP同步了,赶得上经济平均增速就不错。

保险行业不一样,保险行业过去有黄金十年,未来可能还有白银十年,我套用任泽平砍地产,对保险行业总结为:

长期看需求,中期看政策,短期看高管。

就是虽然保费增长速度这两年因为监管放缓了,它的空间、渗透率,相比全球,相比发达国家,尤其相比亚太地区,还有几倍的空间,需求还有几倍的空间,这是保险长期大逻辑。

投资保险股,你这个要理解,这是一个大草原,空间很大,它跟银行不一样,银行就是存量,一个非常成熟的产业,保险是一个不够成熟的行业,空间还比较大,这第一个,长期看需求。

中期看政策,因为保险的监管3、4年一个周期,太松了收紧,太紧了放松,所以保费曲线上升。

短期看高管,这是看各个企业的高管,有的高管追求规模,有的高管追求价值,结合当前政策,大家出招不同,产品策略不同,渠道不同。

要进化

讲到保险行业,再讲第三个方面,除了要优秀、要成长,第三要进化。

为什么要进化?

我们如果去看美国的银行,你会发现进化没那么重要的。但是出过国的很多朋友说中国人现在金融已经全球领先,领先在什么地方,其实就是我们的进化能力,我们跟互联网、跟科技的结合,你如果不结合科技,如果放开一些竞争,就可能会被革命掉,在中国做金融,除非监管非常严格,而且不放松。

但是我们也看到咱们金融被美国要求更开放,正在开放中,所以你必须进化。例如四大行中的建设银行财务稳健,贷款投放质量好,但是你如果投资它,一个是无成长,第二个是进化慢,金融更开放以后四大行可能会被蚕食市场份额。

金融企业里面进化的典型是中国平安,这个要看历史,中国平安很早,九四年开始国际化,还很早重视科技,科技研发团队超过三万人了,语音识别、图像识别、风险控制、快速理赔里面都用到很多科技,而且不断迭代前进。交叉营销其实不容易做的,靠的是数据的打通,团队的协同。这些配合起来难度大,做好银行很难,做好保险也很难,做好银行+保险更难,再做好陆金所加上那些汽车生态,房子生态,那更难了,但是平安玩得转,而且一直在进化,这是认为中国平安是一匹千里马的主要原因,团队强悍、进化明显,最后这个进化,最推崇的是中国平安,招商银行进化方面差了一大截,评价进化能力,要通过从业人员、上下游、还有你多年的用户体验来。

最后讲讲估值吧,我觉得仅仅定性分析,不讲估值,分析就不到位。

银行估值,一是看PB,二是看PE,对于银行的PE,你得调整口径,例如把坏账拨备中隐藏的利润调整回来,前提是你确定他的坏账控制得好,目前招商银行,把隐藏的利润调整回来后,把400%的坏账拨备率对标工商银行建设银行这两个国有大银行的200%左右的拨备率调整回来,调整后2018年招商银行净利润接近1200亿,2019年将超过1300亿,因为招行投放的贷款,比工商银行明显更优秀,与建设银行相比稍好或差不多,目前招行9000亿市值,实际PE 10倍不到,未来几年业绩增长速度10~15%。给10PE的话,应该接近13000亿市值,我觉得是比较合理的,目前银保监会要求不许多余拨备,可能招行等高拨备、高质量银行未来几年慢慢释放利润。

第二个中国平安的话,因为看进化,看行业都比较好,目前对保险估值,用PEV+PE去估值,有很多量化的表格,已经发表在我雪球专栏了,今天网速慢就少发图表了,可能2019年将会1500亿人民币左右的归母净利润,12000亿的内涵价值,如果2pev是2.4万亿市值,1.8pev大概2万亿人民币市值,中国平安现在1.6万亿市值,合理范围内偏低。

证券行业特征

金融行业讲了银行保险,在再聊一句证券。其他的如信托、投资控股行业那些我就不聊了。像复星国际这种投资公司挺复杂,要以后单独聊。

那证券,去看历史业绩是没有什么成长性的,就是一个牛熊市的放大器,牛市做一波,熊市快走,所以难度很大,你怎么把握牛熊呢?

所以一般的证券公司没有太大的长期投资价值,没有成长性,你看利润,中信证券,龙头第一名,跟十年之前相比差不多。

证券公司我们综合评定,中信证券华泰证券是最优秀的,海通证券也是前五名的。你如果要投机的话,把握周期投资的话,选相对优秀的公司投机,因为开始我们说了金融企业都是高杠杆、黑匣子的,要选优秀的,当然纯粹投机另当别论。

其次关注一些富途证券、雪球这种新型的跟证券相关的公司。

证券公司估值不讲了,根据历史估值,大概按1PB看吧,主要看牛熊,我做不好就不献丑。

总结

银行股依次选:优秀、成长、不贵;

保险股依次选:优秀、进化、不贵;

证券股依次选:优秀、牛市、不贵;

地产股依次选:有成长、无硬伤、要便宜、地多好。

$中国平安(SH601318)$,$招商银行(SH600036)$,$建设银行(SH601939)$平安银行工商银行中国银行民生银行宁波银行中信证券华泰证券海通证券

精彩讨论

和平62019-11-29 08:35

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全部讨论

杰哥投资2019-11-29 09:48

涛哥,这个系列写得不错,估计后面还有消费白酒板块,这个一圈下来,投资逻辑全部梳理了一遍

jake56502019-11-29 09:42

总结的很好,大部分观点认可。谢谢分享。

抱了个假团2019-11-29 09:30

冉有19952019-11-29 09:15

Ricky2019-11-29 09:07

在游轮上有更多思考时间呐,哈哈

陈海涛周游世界2019-11-29 08:45

这个角度

navy2019-11-29 08:42

和平62019-11-29 08:35

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wxh16820202019-11-29 08:24

因为股市是用于圈钱扶贫的,保险公司财务上都很健壮,不需要

旭川雪山2019-11-29 08:07

泰康呢?能上么?