向天音控股的股东们致敬！
天音控股业务范围包括：通信；白酒；彩票设备；虚拟运营商等。但其2017年总营业收入396.28亿元的97.39%都来源于旗下天音通讯的智能手机代理业务。天音通信是中国大陆4大手机全国代理商之一，是苹果公司和华为公司的最主要渠道分销商。所以，我们很自然地把天音控股的聚焦点集中在其手机代理业务。
搬运工一样的手机代理商
手机代理商是一个什么生意呢？
这是一个没有什么技术含量的生意。成千上万部智能手机需要从苹果公司和华为公司的工厂发货到北上广大型零售店的一节节柜台上，发货到四五线城市的数万家夫妻店里。通过无数的店员将一部部手机卖到最终消费者手中。手机代理商的角色就是其中物流/资金流/信息流的工作。天音通信需要为智能手机厂商承担大型零售客户的回款压力，需要承担从厂商库房到四五线城市店面的物流和信息流工作。这是一个堪比搬运工一样的苦活儿；累活儿；脏活儿。这是苹果公司和华为公司不愿意干的活儿，这是一个赚钱蛮艰难的工作，这就是天音通信的生意。
2008年-2017年，天音通信十年总共卖掉了2.59亿部手机，总营业收入2923.32亿元。这是一个很巨大的工作量。天音通信几乎承担了中国大陆手机出货总量1/10的渠道销售。这么高的营业总额带来了盈利却非常之微薄，2008年-2017年，天音控股归属于上市公司股东净利润只有10.37亿元，税后净利润率仅0.35%。
手机渠道商赚钱艰难是有其行业本质特征决定的，
1：占用资金巨大
2018年9月末，天音控股的总资产高达147.62亿元。这其中绝大部分资金都被其手机生意占用。智能手机销量惊人，需要渠道承担的资金压力也巨大。天音需要以现金甚至预付款的形式去获取苹果公司的产品代理权。而下游北上广的大型零售商却需要天音控股发放信用额度提供销售支持。2018年9月末，天音控股现金余额42.27亿，但银行借款就高达37.48亿。巨额的银行借款带来了常年的财务费用负担。2008年-2017年，天音控股支付财务费用共计23.62亿元，比其十年税前营业利润总计13.36亿还高了10.26亿。我想，如果手机渠道商不受到上挤下压的资金压力，天音控股就可以把这23.62亿（折合每股税前2.28元）交给股东。这必将大大提升这家企业的商业价值。
2：存货减值巨大
智能手机做为高科技快速消费品，不同于空调和电冰箱洗衣机，智能手机更新换代速度更快，这意味着手机厂商和大型渠道商的存货减值风险更大。我们无法想象曾经风靡全球的iPhone4s现在还能卖多少钱？仅仅是2018年新上市的华为Mate10或者小米8降价幅度都是惊人的。天音通信需要一次性从厂家买进几十万甚至上百万部手机以换取竞争激烈的某手机型号代理权资格，压力不可谓不大。天音通信依靠销售这些手机的进销差价获取利润存活。但只要某个型号滞销，公司必将面临巨额的手机减值压力。我们经常听到某某手机厂商失败退出市场后给大型渠道商带来的伤害。因为那些失败者往往一走了之，把成千上万部手机存货丢给了渠道，甚至把所有的售后服务压力也推脱给了代理商。乐视超级手机退出市场曾给其全国代理商普天太力和爱施德带来了合计1.2亿以上的存货减值损失。近期美图手机放弃市场角逐，可能给代理商带来的存货减值亏损超过3亿元。2008年-2017年，天音控股合计资产减值损失高达20.29亿（折合每股1.96元）。这其中绝大部分是存货跌价损失。手机渠道商的生意简直就是刀口上舔血的危险活儿。
3：惊人的运营费用
手机大型渠道商承担着从苹果和华为到四五线城市上万家夫妻店柜台的物流/资金流/信息流工作。这不光需要天音控股有巨额的资金支持，更需要其有足够的人员配备。天音通讯在几乎所有省会城市设有分公司。各分公司包括销售部/销售管理部/产品部/运营商部/市场部/财务部/售后部......等诸多部门。所以，这门生意所需要的运营费用也是相当惊人的。2008年-2017年，天音控股销售费用和管理费用十年共计134.36亿元，占十年毛利润总和181.09亿的74.2%。如果再加上23.62亿的财务费用，天音控股87.24%的毛利润都被各项费用消耗掉了。
股东的价值
有些人总是指责股票市场的投资者是食利者。他们会不屑地挖苦到：“看看，你们为这个国家做了什么？你们什么也没做。你们就是一群炒股的。”
事实显然不是这样。指责投资者的人们就像不明白“投资就是生意”的投机者们一样无知。每一只股票背后都有一家实实在在的公司。这些公司为国家缴纳税收，为社会解决就业。所有的一切税费都是从股东兜里掏出来的。这些钱既不是上市公司管理层缴纳的，也不是上市公司雇佣的员工缴纳的，更不是那些无知的指责者们缴纳的。那些勇敢的人们，拿出自己辛辛苦苦积攒的血汗钱，投入到一家家实体公司中去。他们承担了生意的全部风险。如果投资的公司失败，他们可能损失掉所有的金钱，甚至付出自己的生命。你们怎么能够指责他们是食利者呢？
应该说，天音控股并不是一盘很好的生意。这家公司的股东们挤出的是牛奶，吃下得可能只是泥土。他们为这个国家和社会做了很多很多。股东们是那么地不容易。我们真得不忍心听到别人对他们的无理指责。让我们为天音控股的股东们辩护！
1：为国家缴纳税收
2008年-2017年，天音控股共计为国家税务部门缴纳增值税和所得税总计15.03亿元（折合每股1.45元）。要知道这家公司总共才给股东剩下的净利润10.37亿元。正是因为类似天音控股这样千千万万企业股东缴纳的税收，政府才能得到运转，国民才能享受基础医疗/教育/养老保障，军人才能守卫边防,.......。不是这样吗？
2：为社会解决就业
截止至2017年末，天音控股共计雇佣3386名员工。人均工资福利17.91万元/年。这3386名员工背后是3386个家庭的稳定。正是公司股东们的付出，千千万万的年轻人才能够在城市里找到工作。而稳定的工作带给他们的，不光光是对未来的憧憬，更是养家糊口的现实。2008年-2017年，天音控股十年共计承担雇佣员工的工资奖金福利等费用合计45.98亿元（折合每股4.43元），是股东留给自己10.37亿的4.43倍。
3：资本市场的摩擦成本
就像那些人指责的一样，千千万万的股东们虽然承担这个世界最令人尊敬的角色，但他们的初衷确实不是高尚的。大多数人只是为了短期逐利的目的进入资本市场，他们被动式地成为一家家上市公司的股东。频繁的交易让股东们额外付出了本不应该的摩擦成本。
2008年-2017年，天音控股归属于上市公司股东净利润总计10.37亿元。但这家公司十年间股票买卖成交493.2亿股。我们按10元/股均价计算，总交易额4932亿元。这些愚蠢的股东需要为政府再缴纳0.1%印花税，为券商缴纳0.06%交易佣金。天音控股股东付出的这些税费可能高达5.43亿元。这家公司十年卖了2.59亿部手机，只给股东真正剩下4.94亿的可怜利润。
4：可怜的天音控股股东
在过去的十年里，天音控股销售额总计2923.32亿元。这家公司的股东们给国家缴纳了15.03亿元的增值税和所得税；为几千名雇员负担了45.98亿元的工资福利；另外还被资本市场的摩擦费用盘剥了5.43亿元。股东们自己干了十年，剩下4.94亿（折合每股0.48元）。
但就是本应装在兜里的0.48元，天音控股的股东也没有真正拿到。这是因为中国资本市场畸形定价造成。大多数股东并不清楚每一只股票的内在价值是多少钱。他们常常用10块钱买进只值1块钱的东西。每一张股票本质上虽是一家家实实在在的公司，在某些人眼里虽是一张张炒来炒去的纸片。但在我们眼里，确实吞噬股东财富的老虎机。
我们认为，一家公司的内在价值就是未来十年这家公司为股东创造净利润的总和。按照这个理解，2007年末天音控股的内在价值就是其2008年-2017年净利润总和10.37亿元。但2007年末，天音控股的收盘市值高达136.38亿。所以我们可以这样理解：虽然在随后的十年里，天音的股东虽然赚了4.87亿，但由于资本市场股票售价虚高了136.38亿-10.37亿=126.01亿。2007年天音控股的股东在这门生意中背负着121.14亿的潜在风险。那些风险是实实在在存在的，只不过它们还没有爆发而已。在艾萨克.牛顿爵士万有引力的作用下，虚高的股价必然回归其应有的内在价值。2018年末，天音控股收盘市值58.21亿。相对于2007年末的136.38亿，股东们在过去的十年共计亏损了78.17亿。当然，目前风险远没有释放结束。
向天音控股股东们致敬！
虽然，大多数天音控股的股东抱着逐利的目的进入资本市场，他们买进股票被动地成为这家公司的股东。但谁也无法否认他们在这个市场留下的血汗钱，谁也不能指责他们为这个国家和社会付出的贡献。他们两鬓的一丝白发记下了岁月的磨难，脸上没有擦干净的泪水让人心酸。天音控股的股东就像中国千千万万企业股东们一样，都是一群生活不容易的人们。他们承担了，他们付出了。他们不一定能得到什么。让我们向他们致敬！
马喆
2019年1月16日