今年萌爸的主要目标是加深对消费股的理解，尝试把消费股纳入能力圈。想了下，就从目前持仓消费股占比最高的家佳康开始吧，本文主要是把中粮家佳康的主要投资逻辑梳理出来。
中粮家佳康是21年开始关注的，处在消费细分赛道的养殖业，在鼎鼎大名的猪周期光环的影响下，股价也波动得很厉害，近2年在1块多和4块之间来回蹦跶，无论是股价还是净利润波动，都让人联想到“周期股”，令很多人避而远之。
然而，在跟踪了一段时间之后，萌爸发现忽略掉JJK的“周期性”之后，它更像是一只稳定增长的成长股，加上港股极低的估值，未来风险收益比非常可观。
一、竞争格局分析
1.1 买方要素
从过去9年的数据看，除去19~20年的非洲猪瘟影响，猪肉产量处在一个相对稳定的水平。结合我国的人口趋势，可以预计未来也是长期处于稳定的水平。
而22年下半年的产品售价看，各猪企之间的价格差异不明显，差异化较低。
1.2 替代品分析
中国人的饮食习惯还是以猪肉为主，从国家的统计数据看，常见的肉类替代品中，牛羊肉近几年是逐步增长的：
但由于牛羊肉的产能与猪肉不在一个数量级（猪肉是牛肉的7.5倍，是羊肉的10.3倍），对于猪肉总量的影响较小。
同期，肉类也是禽类的2.67倍：
人造肉的数据没去找，从萌爸自己吃过几次的体验看，这东西跟肉的口感还是挺大差距的，短期很难替代猪肉。
因此，从替代品的角度，目前猪肉的地位还是很稳固的。
1.3 供应商要素分析
牧原股份的财报里开头就提到：“过去几年小麦、玉米和豆粕等主要原材料成本合计占营业成本的比例约在 55%-60%。” ，JJK每年业绩说明会里也会把玉米和豆粕的波动放出来，玉米和豆粕都是有对应的期货价格可以查，查了下发现历史波动还不小。
所以，说某某猪企把成本控制在16、15元以下，我理解也是个短期的信息，长期来看猪企的成本其实应该是个浮动的区间。
而家佳康背靠中粮集团，各项养殖成本具有一定优势。这块基本不用分析，供应商的稳定性、议价能力都没问题，而且产业链齐全。
1.4 潜在进入者分析
A股+港股上市的猪企已经有10多家，最近的一家是21年4月上市的东瑞股份，从趋势上，后面进来的玩家应该没那么多了，不过有正大、德康这种大块头在排队。
从数据上看，规模养殖企业的产值、成本和头均净利润都有明显的优势，散养的进入壁垒很低，但是达到规模化养殖后，进入壁垒是有的，包含环保壁垒、资本要求壁垒、渠道销售壁垒等。
1.5 行业内竞争策略和竞争格局
从整个行业趋势上看，JJK所在的行业分散，近几年开始行业集中度缓慢提升：
另一个信息是，美国前十大养猪企业的市场占有率已经达到了50%，从集中度提升的角度看，上市猪企的空间还是不错的。
从产能来看，JJK目前处在第二梯队，22年销售量与行业老大牧原有15倍的差距。
在一个趋势稳健增长，竞争对手10+以上、第二梯队的竞争环境中，个人觉得JJK主要有两大特色：
a. 打造品牌差异化：前面提到，从买方议价看来，上市的猪企差异化并不明显，而萌爸看中JJK很重要的一点，就是JJK在尝试（仅仅是尝试，尚未成功）打造的品牌差异化，效果慢慢开始呈现，最近2次去大润发，盒装猪肉放了大块位置，铺货还不错。
从22年开始，公司每月销售数据都开始披露生鲜猪肉品牌占比，从数据上看得出来销售额和数量都是逐步提升的。
注：上图品牌生猪销售额是把当月品牌生猪销售量*生猪销售均价，会比实际销售额低，因为品牌销售单价肯定比均价高一些，但近似跟踪没问题。
b. 经营的风险相对较低：猪肉养殖是一个相对重资产的行业，很多公司为了占有率在拼命扩张，才有了最近正邦科技的财务雷爆问题。而JJK相比其他猪企上市公司来说，负债相对克制，另外国企的融资利率超级低，21年财报61.09亿的银行借款，融资成本仅1.23亿，营业的风险也没有那么大。
小结下，从竞争格局看，中粮在供给、产品替代性上有优势，而行业内部的竞争力还不明显，但是一旦品牌力开始形成，在买方的议价能力和行业内的竞争力上都会明显提升（品牌战略成功后可各加1星）。
二、 公司、行业未来变化
中粮家佳康未来是否能稳健增长，萌爸觉得可以从以下几方面思考：
1. 增长的变化：
· 结合我国的人口趋势，可以预计行业长期处于稳定的水平。
· 中粮家佳康自身的产能是逐年扩张的，21年出栏数343万头，22年410万头，最新的目标是每年100万头，未来几年达到1000万头。
2. 市场集中度的变化，主要来自两方面：
· 前面也提到，规模化是有成本优势的，散养会被持续挤出，加上头部玩家拼命扩大产能，集中度还会提升。
· 部分规模化企业步子太大倒闭了，类似正邦这种，剩余的玩家也会提升集中度。
3. 营销创新带来的变化：这块主要看JJK品牌猪肉销量是否能稳步增长，大方面目前看还不错。
4. 投入要素的变化：
· 在国家给农民增加收入的大背景下，工资成本潜在的上升还是对公司盈利有所影响。从2021年财报数据看，工资水平人均12.84万/年，再考虑养殖基地都在比较偏远的地方，这个工资水平还是不低的，上升的压力不会很大。
· 饲养成本这块不可控，看天吃饭吧。
5. 期货的变数：个人觉得还需要再观察下，公司说了成本以上套保，所以理论上除非调仓的成本超过了套保的差价，或者高位平仓了才会有亏损。两年平均下来其实还是赚钱的，只是对于投资者来说，短期的财务数据波动比较大，拿着没有安全感。
三、持仓策略和估值
综合前面的竞争格局分析，中粮家佳康在整体竞争格局上还没有形成明显的差异化优势（再次强调下品牌战略是进行时而不是完成时），在萌爸的跟踪池里算是中等档次的公司，不会持有超过10%的仓位。
再说估值，个人觉得非洲猪瘟并不是一个长期、持续的事件，因此，拿最近几年猪肉平均价格去预测猪企利润会有点太过乐观。我把时间拉长到10年的维度，猪肉价格基本在13元~20元之间波动，除去2020年的最高值，平均值在16.5元/斤左右。考虑到这点，算估值时我把家佳康2020年最高利润去掉再求平均值。
JJK的生猪均重在110公斤左右浮动，3年后预计每年出栏600~700万头，过去5年，除去2020年非洲猪瘟的特殊行情，头均利润在200元，再考虑港股的变态低估，算一个保守版本的估值，留下了足够的安全边际，3年后几种算法平均市值大概在241亿左右。
目前100亿港元左右的估值，已经在萌爸的理想买入价，期望能有不错的收获。当然，要是品牌真能打造成功，估值还能更上升一个台阶。
以上内容纯属投资整理笔记，不作为投资建议，再说还有一个保守的估值版本，3年后只剩下60亿，投资最终还是需要自己做决策。
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