最近就要戴牙套了，于是这家公司产生了浓厚的兴趣...虽然现在的估值实在买不下手，但是前景还是很看好的，希望以后有机会能从它身上把正畸的钱赚回来吧~
一、基本信息
艾利科技（Align Technology）成立于1997年，是一家从事隐形矫正牙套和口腔扫描仪生产、销售及配套服务的公司。
近三年主要会计和财务数据如下：
二、业务分析
公司目前89%的收入来源于隐形矫正牙套业务，11%来源于扫描仪业务。
1、隐形矫正牙套业务
“隐适美”是一种定制化隐形正畸方案。直接客户为口腔正畸医生。
公司销售和生产流程如下：1）通过隐适美认证的正畸医生将患者的牙模、X光片等数据包提交给公司；2）公司根据患者的数据包，通过3D建模的形式模拟出牙齿矫正不同阶段的位移变化，形成一套初步的矫正方案；3）初步矫正方案会给提交数据的医生进行复核，并考虑是否做出修正；4）经过医生许可后，公司开始根据方案使用3D打印技术生产隐适美牙套；5）公司将生产完的整套疗程的隐适美牙套邮寄给正畸医生。
在这样一个业务流程中，最终买单的消费者为正畸患者，牙科医生作为公司的直接客户，实际上起到一种渠道和中介的作用。公司依托牙科医生的优质资源和专业素质获取最终消费者，而牙科医生通过公司提供的技术支持设计正畸方案，并可以获得一定提成。
“隐适美”牙套使用一种高弹性塑料制作而成，作为该种材料和相应技术的发明者，公司享有这种塑料成分的专利，但专利技术中的核心部分于2017年到期。
一个正畸患者在全疗程内一般需要更换几十副隐适美牙套，每副牙套均是根据系统精准模拟出的患者各个阶段牙齿形态定制，频率大概为两周一换。2016年公司已推出一周一换的新一代隐适美，可以将治疗时间缩短50%，目前正积极向注册医师推广。
此外，该部分业务收入还包括向注册隐适美医生收取的培训费和其他配套产品。
2、扫描仪业务
iTero扫描仪是一种可以快速进行口腔扫描的扫描仪，可以结合隐适美模拟电脑模拟系统使用，也可以单独使用。相较于传统的物理取模，它具有快捷、方便、舒适的优势。
三、财务状况和盈利驱动
公司截止2017年6月30日最新一期的资产负债表结构如下图：
由于业务模式的特殊性（方案成型之前就提前收取材料费），公司的现金流非常充沛，截至2017年二季度账面现金有3.58亿美元，另有2.43亿美元的短期证券投资（主要是风险非常低的国库券、票据和大额存单），与此同时没有任何有息负债。整体资产负债率仅仅为30.49%，仅流动资产规模就是整体负债的2倍以上。
由于产品售价近几年来基本持平，公司销售收入和利润的直接驱动因素为隐适美牙套发货量，而最终驱动因素取决于两个指标：1）隐适美认证医师的数量，以及2）单个医师病例转化数。公司近几年来一直将持续开拓全球市场以及提高医师病例转化率视为发展的核心战略。
1、隐适美认证医师数量
隐适美认证医师指的是通过公司培训认证过后、有资格利用隐适美系统设计正畸方案的牙医。根据公司内部统计，目前存量的认证隐适美医师当中，只有约47%会发展为隐适美活跃医师（即每季度都向公司提交新订单的医生）。尽管如此，扩大隐适美认证医师网络仍然是公司扩大用户基数、从而提升销量最直观的途径，每一个加入隐适美认证网络的牙医都会给公司带来潜在的正畸患者。
近五年来隐适美认证医师数量增长变化如下表：
按季度来看，可以看到管理层近几年的扩张计划执行较为顺利，扩张速度越来越快，2017年第二季度单季新增认证医生数量接近5000人次。
得益于公司积极拓展海外市场的投入，截至2017年6月底，公司在全球范围内的隐适美认证医师数量已超过12.3万人。
2、单个医师病例转化率
公司将单个医生转化率定义为每个隐适美认证医生在报告期内的获客数量。跟直接拓展认证医生网络相比，影响单个医生转化率的外在因素比较复杂，包括该地区消费者对于隐形正畸的认知度和接受程度等，短期很难大幅度地提高。
近五年单个医师的病例转化率如下表：
分地区来看，北美市场的病例转化率高于国际市场，这与这些市场的国民消费水平基本一致。但是尽管如此，北美地区的病例转化率长期来看仍然有提升的空间。
四、行业地位和竞争优势
作为无托槽隐形矫正技术的开拓者，隐适美在全球无托槽隐形牙套市场中占据90%的市场份额，且在包括传统牙套的全部正畸市场中的市场占有率也超过30%。公司利用了专利到期前的独占期，以北美市场出发，在全球建立了庞大的营销网络，对超过12万名牙医进行了认证。由于熟悉一套无托槽技术方案的时间及学习成本，已加入隐适美认证牙医网络的正畸医师转换成本较高。此外，隐适美这项技术目前已经积累了超过400万例的成功案例，这使得它相对后加入的竞争者而言，对牙医在学术交流方面具有较大吸引力。
五、核心看多逻辑
1、良好的经营模式保证充裕和稳定的现金流
如前文所述，艾利公司通过“隐适美认证”的形式与正畸医生建立业务联系，而无需承担牙医这一高端人才资源的培养成本。而一旦通过认证的形式与这些牙医资源进行绑定，几乎无需过多的投入就可以维持住这些资源。
与此同时，虽然公司的直接“客户”为这些有资质的正畸医生，但真正买单的消费者——正畸患者却属于严重缺乏议价能力的消费者群体。这使得公司能够以预收款的形式快速现金回流，并且能够保持较高的产品价格。
2、管理层加大国际市场业务扩张+新兴市场巨大的增长潜力
毫无疑问，隐形正畸市场是一个快速发展中的朝阳行业。由于价格相对高昂（传统正畸的2-3倍），对于包括中国在内的众多新兴市场，无托槽隐形矫正技术的普及程度是在近几年居民消费能力大幅提高的情况下才开始迅速发展的。仅就国内市场举例，2015年全中国的隐形正畸案例只有不到6万例，而潜在的用户群体非常庞大（医学研究表明亚洲地人种存在牙齿畸形错位问题的超过半数，其中转化率只要达到1%就能达到百万级别）。目前艾利科技的收入构成中，北美市场仍占大头（2017年上半年：60%），而新兴市场仍然有较大的发展空间。随着海外市场认证医生的数量赶超北美市场，海外市场的份额有望进一步提升。