安全边际的本质

作者:张东伟

        “安全边际”可谓是投资的核心原则。但很多人想到“安全边际”,就是想着市盈率、市净率要如何的低。但市场早已证明,低市盈率并不代表投资必定“安全”。
         对这个问题,不妨换个角度看问题。芒格说过一句看似简单很富哲理的话:我知道可能在死在哪里,那我尽量少去那些地方。想知道如何找到安全边际,只要搞清楚一个股票何时最容易高估就好办了。
        一家公司的经营,大都要经历两个阶段:一个是价值扩张阶段——在这个阶段中,要么公司的权益收益率不但具有超额收益且持续上升,要么公司的超额权益收益率可以在更大的资本上实现。但是,无论是哪种情况,都有个限度。这是市场有限及竞争的必然结局。于是,公司迟早要进入另一个经营阶段——价值保持阶段。在这个阶段中,之前公司通过以往的经营积累已经保持了一定的业务优势,绩效显著,企业当然试图保持这种优势,但是不同的公司结局是不同的:少数具有竞争优势的企业,将继续保持超额收益,但却难以将收益继续扩大,留存的收益要么变成现金变为低效资产,要么分红派息。而大多数的企业,缺乏稳固竞争优势(即所谓护城河),平均而言,长期看顶多能获得与资本成本一致的收益率,而很多这类企业必然步入衰退。
         由此可见,对投资人而言,如果清楚一家企业上述的经营过程,恐怕没有人愿意在其“价值维持阶段”去投资,或者如果愿意,那么其期望值最多也就是“债券型”的——至少不要指望这类投资能获得两位数字的年均回报率。于是,证券市场必然对之作出“高效“或提前的反映:给与这类公司非常低的市盈率或市净率,使之仅具有债券的收益率。
        因此,那些已步入价值扩张中、末段的公司,这时其经营业务看起来很繁荣,都具有很好的收益率,最易为广大投资人接受,但是,真正懂价值的精明投资人却已意识到公司经营的辉煌阶段已步入中、末期因而不会接受其正常的溢价,因而这类股票往往具有远低于市场平均水平的市盈率。详细的计算可表明,即使这类公司未来收益率能维持,其公允的溢价也应比市场平均水平低。但看似很低的市盈率,却容易吸引了很多很“价值”的投资人,其实,这正是典型的价值“陷阱”——高估最容易发生的时候!
        当然,市场上出现低市盈率并非都是如此而来。但在一个经济经过繁荣后步入调整后的时期,可以说低市盈率主要就是这么来的。2007年后,中国经济结束了自2003年开始的多年来以重资本投资而来的经济繁荣期,以此背景而取得超额收益的公司从2009年开始,实际上已经在不可避免地走向“价值保持阶段”,即使很多这类公司帐面利润还在增长,但一点也不改这种经济的必然趋势,这是不以投资人的意志为转移的价值规律的必然结果。还停留在2003-2007年投资盛宴思维(所谓的“大蓝筹”)的投资人,不得不面对这几年市场的残酷现实。
         相反,这个时期的中国经济,正处于转型之中,经济结构调整使得很多之前从未繁荣过的细分的子行业出现了新的景气,研究表明,这类行业的公司很多集中在中小企业之中——它们就像2003年时的“五朵金花”,市场赋予这类股看起来较高的溢价,其实并不为过。如果愿意可以计算一下,按照正常收益率折现,03年时的那些景气行业的股票,那时即使40、50倍PE也算公允(但是,那时这类股票哪有这么高的PE呢?因此才有了后面06-07年的大牛市)。
        所以,安全边际问题,很多时候并非在于计算所谓的市盈率的高低等,首要的,是识别公司经营处于什么阶段。不同经营阶段的公司,其公允的溢价应有极大的不同。重要的是要记住,市场在任何时候都没有能力去高估一个深具内在竞争优势,但价值扩张仅处初期的公司——即使在大牛市的顶端,比如97年牛市顶峰时期的云白药、万科,或者07年牛市顶峰时的天士力。但最容易高估的就是看起来市盈率很低,但其经营本质不过是借行业景气而辉煌,且已持续了多年的公司——就是我们一直强调的经营已处于价值扩张中末段的公司。明白了这点,可以说才真正明白“安全边际”的本质。
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高兴的加菲2014-02-11 13:07

“越跌越买”不是价值投资
作者:一念间

       “越跌越买”是人们对安全边际的最大误解,是披着价值投资外衣的狼。
       巴菲特说这么多年来从未见过价值投资蔚然成风,但股市中的大多数人都认为自己是在做价值投资。这是很有意思的一件事。很明显,要么有一方错了,要么大家说的价值投资根本不是同一回事。
       安全边际是价值和价格的差,是一个当下的概念,它和前一年、前一天的价格毫无关系——无论涨跌。而“越跌越买”的说法显然隐含了价格趋势,潜意识里把价格的变化当成了买入的充要条件。这和技术分析毫无分别,甚至更糟,以至于很多“价值投资者”被越套越深。说到这,大家一定会反驳:如果价值是100,我50买进是打5折,跌到40不是更应该买吗?未必!这貌似常识的说法里其实有致命的陷阱。
       世界是不断变化的,不可知的,股市更是如此。第一点“不断变化”是指诸形无常,当下的你已不再是过去的你,今天的公司已不再是昨天的公司。因此按理说我们每次买卖时都应该重新分析公司的价值。重新是指像你第一次分析公司时的那种心态,那种初心,那种尼采的骆驼、狮子、婴儿精神三变中婴儿的状态。你会虚心地听取正反的观点并认真权衡,不带任何成见。但很明显,几乎没有人能不受过去观点和看法的干扰,甚至常常会自我强化,爱上股票,偏执地在错误中越陷越深。我们50时买进了股票,当股票到40时,并不意味着就一定应该买。我们应该先问问自己,其价值仍然是100吗?有人会说了,我今天50买了,明天跌停了应该继续买啊,毕竟价值不会在一天之内变太多。对我来说,每次判断后,是一次买入还是分几天买入,应看作一次操作。这和整体的资金管理是密切相关的。如果目标仓位已经配好,哪怕买入完成后继续跌一般也不会买(当然,根据具体情况会有机动的仓位,但绝对不会孤注一掷甚至融资借贷)。而下一次加仓一定是基本面出现变化时,也就是价值变化时,比如价值从100到110了,或者跌到90了。自然而然,时间上也会间隔一段时间。
       第二点“不可知”是指:历史是或然的,现在是不可知的,将来是不可预测的(总之,我是彻底的不可知论者)。大家写文章最喜欢说“大概率”怎么样怎么样,历史是或然的就是说历史上实际发生的事并不一定是“大概率”的那个事,因此千万别把“大概率”这个词等同于必然发生,然后不顾一切冲进去抄底。现在不可知是很显然的,以人类目前的认知水平,总有不知道的东西。你即使判断价值是100,那也仅仅是一种假设,一种“大概率”的可能性,总有你不知道的东西,因此还是应该对市场保持敬畏之心。“越跌越买”的前提是确信自己是正确的,市场是错误的,这其实不会经常发生,即使巴菲特等一个机会也常常等很多年。将来不可预测相信没太多争议,不再多说。
       巴菲特说过应该在别人恐惧时贪婪,别人贪婪时恐惧,但他没说应该越跌越贪婪。涨的时候也可能恐惧(恐高),孤注一掷的抄底又何尝不是一种贪呢。如果“越跌越买”不可靠,难道还能“越涨越买”不成?没错,价值投资既可能是越跌越买,也可能是越涨越买,或者越跌越卖,越涨越卖。这里不是玩文字游戏,只是想打破“越跌越买”这种害人不浅的说法——这也是曾经让我最受伤的错误观念。我们对一个公司的估值,必然是以很多假设、很多对未来的判断为前提的,而仓位也必然是根据这些假设和判断向着好的方向发展而逐渐增加的。当这些利好逐渐明朗时,可能更多的人会关注到,表现在股价也止跌回升。只要变化继续向好而安全边际仍然存在,我们为什么不能继续买入,越涨越买呢?我们的判断和买入是基于基本面的,如果表现在股价上就可能是左侧买一部分,右侧买一部分(左侧稍多于右侧)。
       “当知春鸟开始鸣叫的时候,春天已经过去了一半。”不过那有什么关系呢?如果你真的看好企业未来五年十年的发展,春天之后还有火热的夏天和收获的秋天。

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附注(2013-10-13):
       本来文章写完就不再属于作者,而我也从来最头痛修改自己之前写的东西,不过限于本人表达能力,此文引起争论较大,容我补充几句。
       1、写的时候想象的阅读对象是自己和好友,因此用了这个标题来警醒自己。如果想到这么多人看,我确实应该严谨一些,把标题改为“价值投资可能越跌越买,也可能越涨越买”,或“价格下跌未必意味着安全边际增加”。毕竟网络时代,很多人只看标题,没时间看我的绕口令。
       2、对知道自己在做什么的投资人,自然可以越跌越买。但我想用这种矫枉过正的方式给自己和对公司了解不深的人提个醒:股价跌了,并不意味着一定应该越买,我们应该首先看看上次判断之后企业变化了没有。
       3、文章想说的是尽量不看或少看股价图,忽略左侧还是右侧(这本就是技术分析的术语),而根据基本面来决定加仓与否。举个例子,假设我们去年的时候仍看好茅台,并且越跌越买,这没什么。但我们应该清醒知道,自己对塑化剂、反三公以及行业趋势的判断是基于很多主观假设的(很多因素不可知),而这些都会影响估值,这时候我们可以买但肯定不能全仓。当塑化剂事件明朗,发现没有大家想的严重,这时或许可以加一次;当反三公逐渐明朗,发现比大家想的严重得多,这时加仓就得谨慎;如果有一天茅台逐渐证明自己毫发无损度过危机,那视情况也许可以继续买入(最后一次操作反映到股价图上可能已经是右侧了)。这个过程中,价格的重要性是次要的(模糊的正确就行,上下差50%可能都无所谓),最重要的还是对企业的判断。
       4、我持股的时间比较长,可能平均下来都在三年以上,因此我说“越跌”的时候和很多人脑海里的“跌”可能是不同的。短期内跌肯定内在价值变化是很小的,长期内跌就需要特别警惕被“温水煮青蛙”。
       5、我不是反对“越跌越买”,我反对的是把“越跌越买”当成迷信和教条,觉得只要跌了就应该加仓。
       再次感谢大家的指点和拍砖!

草薙素子:
       和现金流有关,如果仓位很重,现金流很少,当然不能越跌越买,如果仓位不重,现金流稳定,越跌越买是好选择。

一念间 回复 草薙素子:
       以前也这么认为,后来看法稍有改变,思考中。

草薙素子 回复 一念间:
       如果右侧买进,我觉得是应证了老巴的一句话。
       “等到你看到知更鸟的时候,春天都结束了。”
        投资必须冒险,只要明白自己在冒险,冒多大的风险就行

一念间 回复 草薙素子:
       如果右侧买进,我觉得是应证了老巴的一句话。
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       也不是右侧,我想说的是尽量不看或少看股价图,忽略左侧还是右侧(这本就是技术分析的术语),而根据基本面来决定加仓与否。举个例子,假设我们去年的时候仍看好茅台,并且越跌越买,这没什么。但我们应该清醒知道,自己对塑化剂、反三公以及行业趋势的判断是基于很多主观假设的,这些都会影响估值,这时候我们可以买但肯定不能全仓。当塑化剂明朗,发现没有大家想的严重,这时或许可以加一次;当反三公逐渐明朗,发现比大家想的严重得多,这时加仓就得谨慎;如果有一天茅台逐渐证明自己毫发无损度过危机,那视情况也许可以继续买入(最后一次从图上看可能已经是右侧了)。

草薙素子 回复 一念间:
       我个人觉得,塑化剂也好,三公也罢,都影响不了茅台的护城河。当年疯牛病让麦当劳欧洲业务下滑,三聚氰胺让伊利直接戴帽,都不能影响2个公司后来数倍的成长。茅台遇到的问题远不如这2次危机严重

北子岛资本:
       1)安全边际是价值和价格的差,是一个当下的概念,它和前一年、前一天的价格毫无关系——无论涨跌。【很深刻的理解,不过也要知道,价值很难精确,也只是算个大概。】
       2)当下的你已不再是过去的你,今天的公司已不再是昨天的公司。【一念间兄,万物的变化是绝对的,但是不能否定,当下的你是由过去的你来的,在一定程度上是可以过去的你来辨识的,因此分清质变和量变。当然我非常佩服一念间兄重新审视一切,评估一切的态度,这是很多人都缺乏的。缺少这种思维能力, 往往会在股市里惨遭失败。】
       3)第二点“不可知”是指:历史是或然的,现在是不可知的,将来是不可预测的(总之,我是彻底的不可知论者)。【巴菲特比较看重企业内在的稳健性,用护城河来穿越历史。不可知论用索罗斯,或者看克劳塞维茨的《战争论》一种动态的,不确定的,有物质因素和人的精神世界参与其中的社会科学巨著,能更好的理解这个。】
       4)越跌越买,也可能是越涨越买。【这一点,我很认同一念间兄的见解,巴菲特也是有个这样的操作,在《致股东的信》中关于套利的那一小节,好像开始是他是35刀买入的,后来升到38刀还继续买入,因为他认为那就将要被收购的公司,它拥有的红树的价值并没有被充分反映,这间公司值更多钱。】
       5)【个人好奇,一念间兄认为时间历史是或然的,现在是不可知的,那么你就要不断地关注企业、市场动态的变化,那么会不会被热点信息困扰啊,来关注这个,关注那个,卷入市场的情绪当中呢?】

unite_zhao:
        一念兄的文章,要认真看。
       1)严重同意:“越跌越买”是人们对安全边际的最大误解,是披着价值投资外衣的狼。
       2)严重同意:我是彻底的不可知论者。(通俗点,我哪里知道?)
       3)左侧稍多于右侧?赶脚,这是可知论者的做法。
       4)愈发理解安全边际,其实是价格相对与基本面和价值的极限区间,而并非是价值上打个折扣或俗称“低估”。
       以上供参考。

一念间 回复 unite_zhao:
       谢谢老朋友,我想说的是尽量不看或少看股价图,忽略左侧还是右侧(这本就是技术分析的术语),而根据基本面来决定加仓与否。从我自己操作的结果看,如果反映到股价图上,就是有部分买在左侧,有部分买在右侧。
        非常认同兄关于安全边际并非是价值上打个折扣或俗称“低估”。

正义的大公 回复 unite_zhao:
       不可知论+10086
       刘总说过:“弱小和无知不是生存的障碍,傲慢才是!”

unite_zhao 回复 正义的大公:
       啥意思?不明。

正义的大公 回复 unite_zhao:
       市场就是不可测,测不准,观察不能……薛定谔,任何认为掌握了所谓规律的人,都是傲慢的!最终会被市场所淘汰掉!对市场要怀着一颗谦卑的心!最后那句话,是刘慈欣在《三体》中的明句……

学习看财报:
       变化应该是连续的,虽然昨天的东东已经不是今天的东东,但是突变的还是偏少的。

一念间 回复 学习看财报:
       只是提醒自己防止温水煮青蛙。

学习看财报 回复 一念间:
       嗯,持有标的物估计也得天天看东西。

林本木:
       希望通过分析股价变化趋势而得到买卖信号的,都叫技术派,认为涨了还会再涨,技术上叫追涨;认为跌到拐点后必然形成上涨趋势,技术上叫左右侧买点。
       价值投资全盘否定了趋势说,只认内在价值(未来自由现金流的折现值),付出多少买到多少价值是唯一思考点,但内在价值需要对未来的估计,变量很大,就算行业高手也只能在能力圈里“毛估估”,更别说金融市场上多数外行,所以价值投资不适合多数人。
       但便宜货肯定出现于市场先生的恐惧(不然谁会做卖便宜货的傻事?),高估必然出现在极度乐观时贪婪,巴菲特从《聪明投资者》中引用了“恐惧贪婪说”。但恐惧后面还有更恐惧,连“毛估估“也难判断市场整体是处于恐惧还是贪婪状态,这是艺术,只有少数人在偶然灵感下,才判断好。也不适用多数人,就象芒格说”金融市场赚钱容易是错觉“。
       就象”南海泡沫“,初期牛顿是清醒的,对泡沫是恐惧的,但他无法忍受低智商的邻居竟能轻易从泡沫发大财,理性的恐惧只适用于小泡沫(这是人性),从泡沫初期恐惧到末期贪婪,所以破产了,还不如初期就贪婪的邻居。
       市场上投资者众多Y,人心是变化(就象你内观说,个体的内心从早晨到夜晚,会变化几个周期2^n),所以算清天体运动的牛顿也无法算清人心,就算世界上最好的计算机,对X=Y*2^n,也只能说“测不准”。
       最后还是芒格总结的对,“如果投资很容易,满大街都是巴菲特了”,段永平认为“投资比实业还要难一点”,这世界根本不存在一个保证持续赚大钱的公式或方法。

Y-Buffett 回复 林本木:
       芒格说”金融市场赚钱容易是错觉“。

雁翼:
       如果你在股价下跌的过程中不能确定自己对基本面的判断,那你在股价上涨的过程中又如何确定此时你对基本面的判断是正确的呢?当然投资是一门艺术,而不是一门科学,在尺度上要自己去判断,而不会有一个成型的方程式。但是基本的方向不应该是错误的。任何一个投资者都不可能妄想预判底部和顶部,甚至对于企业的内含价值我们只能艺术性的判断一下。然后给自己留下继续下跌然后买入的空间。而且对于长期价值投资者来说市场先生很多时候的恐惧是缺乏理性的。比如近期,IPO重启会恐惧,地方债务审计会恐惧,甚至一个加息减息都会恐惧。

达也2233 回复 雁翼:
        应该越涨越买,而不是相反。

雁翼 回复 达也2233:
       理由是什么?因为别人看好而强化了你的预期?

每天发现一个更好:
       不敢苟同。
       (1)如果跌的更低你不敢买,说明你对内在价值不确定,说明你先前就不应该买。
       (2)所谓对市场敬畏,就是对自己没有信心,说明自己没有理解透。
       (3)比如你认为值100元的东西白送你要不要?
       (4)任何可持续经营的资产都有价值,由价格来决定是否值得投资,价格越低就应该更加值得持有。
       别把价值投资搞得太玄妙。

rewolfnus1991 回复 每天发现一个更好:
       值100的东西白送要不要

一念间 回复 每天发现一个更好:
       正所谓天下没有免费的午餐。如果街上有陌生人突然要白送你个东西,我想大多数人不敢要。他为什么要白送呢?

每天发现一个更好 回复 一念间:
        这句话证明你本来就不相信价值投资。
        (1)市场的非完全有效才造成有时非常便宜的股票价格出现,相当于白送的免费午餐。关于如何理解市场。
       (2)敢不敢要,在于你对内在价值估计的确定性。关于如何理解价值。

unite_zhao 回复 每天发现一个更好:
       这样的说法或认识,并不妥当。
       这个市场中,诱惑很多,包括免费的午餐,这个午餐可能是极其廉价的,但糟糕的企业。
       而我却要买的是金子,狗头的,极限便宜的。

大道至简tommy 回复 每天发现一个更好:
       第一条非常认同,如果价格下跌,不敢继续加仓的投资标,一开始就不应该买,但对公司价值的判断,是没办法做到100%有把握的,对公司未来经营业绩的预期,还是会有看走眼的时候,有些风险因素未考虑到,业绩较大幅度的地于预期。

东方木1818 回复 每天发现一个更好:
       即使不考虑市场波动风险,但未来难道就没有风险吗,企业价值即使今天可以算出,但是明天,明年就没有变化?
       越跌越买在一定范围内是可以的,但是不能因为这样做暴露过多自己不能承担的风险。
       未知的未知!
       即使未来是可以确定的,保守投资肯定不能带来最大的收益,达不到“理想”的要求。但是每个人能力圈不一样,对未来的确定性把握不一样,每个人只能在自己的能力范围内做出自己的最佳决策。
       更何况未来并不是可以完全确定的。
       对于不确定的事物,理性是第一位的。但是理性并没有要求我们在任何情况下把不确定的事情认为是确定。
       其实,简而言之,价值投资让我们认识到企业价值分析可以提高盈利概率,而稳定的经济环境、自然环境,人文环境,法律环境提高了企业价值持续的可能。但对于未来,我们仍然没有十足把握。我们决定不了自己的最终盈利,我们能决定的,只有自己的投入仓位。
       只拿属于自己那部分!

galen_gu 回复 每天发现一个更好:
       你可能没仔细看懂作者的想法,一次成功的建仓并不是一次性买卖就可以的,建仓完毕的时候 肯定是要经过长期的,这个长期的过程也包含了你所说的跌的过程。而所说的追加投入就是说当价值发生改变的时候追加,如果到了建仓完成 股价还没拉升的话,就应该想想是不是自己选股思路及判断出现问题了

TrustValue:
       越跌越买的前提是你能估出股票的价值,而不是什么价位都可以越跌越买。有些股票可是要跌去90%以上的。

喜欢老虎的兔子 回复 TrustValue:
       所谓“越买”,意思是你以前已经买过,那么经过“越跌”以后价格更便宜了,你为什么反而不买了呢?

laok:
       “越跌越买”的关键是要搞清楚市场错在哪里?
       你比市场更了解公司吗?就标的而言,你在哪方面比市场更聪明?

疯狂_de_石头:
       越跌越买的前提是这个公司的永续价值是增加的,如果是持续减少或者不变的,你买它作甚?现在来一家生产煤油灯的公司,你越跌越买就是死。
        这就是当今中国很多号称价值投资者没有搞懂的一个事情。

hebei1385 回复 疯狂_de_石头:
       判断价值投资是否成功,怎么说呢,这要看成功怎么定义,也就是怎么衡量盈利是首先要弄清楚的概念。
       有人说这还不简单吗,赚的钱多或者盈利率高就算盈利水平高。比如赚了1个亿或者收益10倍都算水平高。但仔细细想其实没那么简单。以赚的绝对水平衡量,不少人都会说投100个亿赚了1亿算水平高吗?所以以绝对水平衡量收益不靠谱。
       但以相对水平的收益率指标算靠谱吗?我们所说的尤其是散户在实践中所运用的收益率指标是要大打折扣的,因为一没考虑仓位的多少,二没有考虑时间和复利。我们常听说或者某人吹嘘说一只股票赚了好几倍,但从来不问你拿着多少资产买的,你有100万,拿10万买了一只股票翻了3倍,你的收益是300%吗,其实只有30%,但人们只记住你的3倍股了,忘了你的整体收益了。这种模式稍加变化也能迷惑很多专业人士,尤其是做资产组合的,有人在期货用了1成仓,在股票用了三成仓,剩下的全是现金,假定期货股票都赚钱假设都翻了一倍,他会说我今年收益是100%或者300%,剩下的钱我就没打算投股市,但理论上银行存款,甚至手里拿着现金也是一种投资方式,而人们尤其是我国人们都不拿银行存款或者手里现金当作投资,所以考虑到这部分资产的低收益性,这个人的总资产的真实收益率是要大打折扣的。还有一种更隐蔽的方式,即某天往股票账户转过去了100万,说要全部用来炒股,结果买了50万的股票后,见到股市上涨或者下跌,不敢追高或者补仓了,反正是不买了,把剩下的50万又从股票账户转出去了,结果股票涨了1倍,所以遇到人就吹嘘自己收益为100%,而实际上收益只有50%,你虽然转出去了钱,但钱还是你的,本质上还是你用来投资股票的,转出去只是你不敢追高不敢满仓的借口罢了,因此,实际收益率的分母应该是100万,而不是只有在你股票账户买了股票的50万。这种方式最隐蔽,也是赚了钱自欺欺人的一种心理表现。
       当然,这种业绩衡量方式还有各种形式的变种,就不一一列举了二,考虑时间和复利,1年赚了100%,能一直赚下去吗?10年的平均收益是多少。这和其它行业的周期是一个道理。一个行业赚大钱的时候没人会认为会一直持续下去,同样那些号称年年大赚的人的收益会持续下去吗?西方国家的价值投资先驱们有一个极为不可理解的规律,即一般相当长的时间跑不赢市场和一般投资者,凯恩斯几乎1/3的时间被市场拉下很远,即5年中有2年是跑不赢市场的。芒格在1970-1975年长达五年的时间内被市场远远抛在后面。所以评价投资者是否也该像投资股票一样,今年赚了不说他是英雄,赔了不说他是狗熊,能否长时期观察一个人。那种一直每年都战胜市场比如彼得林奇那样的是凤毛麟角,全世界恐怕也只有他一人而已,而且他只做了13年,如果做更长时间,每年都战胜市场恐怕连上帝也做不到吧。所以我觉得我们投资者尤其是散户衡量业绩是极不科学的,不考虑仓位,不考虑包括现金在内的资产组合的整体收益,又不考虑时间因素,随便拿一个没有还原的数据来比较,是要被带入火坑的。
       因此,我认为衡量业绩的方法就是拿出100万来,既不增加,也不减少,就在股票账户上放着,经过10年看看你能不能赚得比银行利息高的收益,才能算基本上衡量一个人是不是有投资水平。以一两年业绩看,甚至更短时间,不提仓位和整体资产情况,来说业绩多少就是耍流氓,毫无意义。
       另一方面,我认为价值投资没有取得收益并不是价值投资的错,而是我们对企业、对产业,对投资还没理解的那么深刻,是道行不够的表现,而不是价值投资理论有什么错。拿汽车马车公司来说,有一些人,死守马车,死看财务数据,说你看汽车公司根本没有什么盈利,马车公司盈利巨大,而且汽车缺点很多,怎么会取代马车呢。所以一直抱着马车公司,号称价值投资。事实上,你要真的研究出马车和汽车的发展趋势,或者起码意识到汽车对马车的巨大风险,按照价值投资理论,买入价格的安全边际更大才对,不跌到一定价格不买。所以我认为根本原因还是对企业或者行业分析的不清楚,而不是价值投资有错。但这部分人或者别人不认为是自己的错,而反过来骂价值投资有错,是十分荒唐的,而在投资界正如彼得林奇所说,要想生存必须会为自己的失误找到借口,于是人们纷纷指责别人而不是自己。
       第三,价值投资尤其是摸清公司的价值不容易,需要不断努力不断探索。还拿汽车马车行业来说,总有一部分所谓聪明人在事后我当时就预见到马车公司注定要衰退了,汽车要增长了。可是如果我们设想当时情景看来,未必看的那么清楚。飞机速度快不快,飞机诞生时肯定相当一部分人认为是取代马车的,但投资航空公司或者飞机制造公司基本和马车一个下场,发明飞机莱特兄弟的公司都破了产。而且汽车刚出来的时候是被嘲笑的,首先速度比马车还慢,造假昂贵的要死,即使人们判断出来这种东西要取代马车,但投资汽车公司的人一般也很惨,美国三大汽车公司是建立在无数汽车公司尸体上才走过来的。这正如现在我们所争论的蓝筹股和创业板的价值,发生的问题一样。一些人说蓝筹股由于技术进步或者市场空间的问题,恐怕要和马车一样要永远消失了。另一些人反唇相讥说创业板和航空公司或者汽车公司一样,注定资本会像潮水般投资新技术,从而使得竞争激烈,毫无利润可言。公说公有理,婆说婆有理,都看似有道理。怎么办,我认为应该发扬“格物致知”的精神,应该做下来仔细一个一个的研究公司,而不是朝对方吐唾沫,而这正是我们整个国家或者民族一直所缺少的精神。因为每个人都把自己看做天然的圣人,天然的真理掌握者,都认为自己掌握的是真理,所以在无休止的口水战和无休止的战争中消灭对方。而做下来研究的精神实在是太少太少了。

白云之乡:
       谈点认识,供参考:
       1)最好理解不要把“投资”与“炒股”放在一起讨论道理。来股市的人99%,都有一颗“炒股”的心,也都在寻求“炒股的安全边际”或“炒股的秘诀”。追求的都是“高收益”,比的是“翻多少倍”。
       2)投资的收益,就是企业的增长,加上从市场上买到的利润。所以巴菲特这么多年从来没有年收益超过1倍的。几十年下来,年均收益大约20%多。这就是投资的最优秀者能够做到的。这就是概率和科学。
       3)所以有一颗“炒股”的心,一定不要以老巴为理论基础。如果把老巴的“安全边际”,用于“炒股”,那就是悲剧了。同时也不要把“买股票就是买企业”,当作座右铭。因为“炒股”,一定要理解市场,而不是企业。“买股票,就是买市场”,这才是“炒股”的境界。
        4)一颗“炒股”的心,融入“市场的脉搏”。做到“心与市场同呼吸“,这才是”炒股“的秘诀。所以应该做”趋势“,而不是判断趋势。顺应市场,而不是逆着市场。只有这样,才会有几倍甚至更高的收益。
        5)”投资“一定要采取”高人之法“。”炒股“一定要采取”高手之法“。所谓”越低越买“,或”越高越买“都是表面现象。都是没有理解”高人之法“或”高手之法“的精髓。
        6)”高人之法“和”高手之法“都各有各的原则,也各有各的规则。也适合不同的人,最后成就不同的事业。

kenny小子 回复 白云之乡:
       经常和新入市的小朋友们说,投资和炒股要分开,天天嘴上说着炒股,自然会把股票翻来覆去的买入和卖出,也自然无法体会投资企业带来的复利增长的魅力!

鹏程国际 回复 白云之乡:
       投资更适合机构,炒股也许更适合个人,个人不具备信息优势,判断市场和顺应趋势也许相对去全面把握一个公司基本面来说更有可能性,再说我们也耗不起啊!

波涛 回复 鹏程国际:
       往往越想快越快不起来

波涛 回复 白云之乡:
       请问白云大师:高人原则就是买的时候买出利润来,但卖的时候怎么判断?发现更好的、基本面变化了?还有能说说高手的原则吗

东博老股民 回复 白云之乡:
       嗯,赞一个先,白云兄的归纳总是那么清晰,分享。
       炒股管炒股,投资管投资,我们这些市场人需要做的就是尽可能的把炒股与投资揉合在一起,根据自身的能力偏好选择侧重点,没必要非此即彼的。但是,假如你想投资的收益想要,市场波动的钱也要,那就不是一般人可以做到的。我曾经说过那么一句话:假如我想把这两者的收益全部拿到,那么我首先需要得精神分裂症,假如没有精神分裂,那么很难做到这个程度的。
       比如我自己,炒股不行,投资还可以,所以我给自己的定位就是投资方向的投入精力多一点,作为投资收益的主要方向,炒股方向的投入精力少一点,以锦上添花的态度去对待。毕竟市场的大幅波动也是诱人的蛋糕,尽可能的利用多少就算多少吧。

rewolfnus1991 回复 东博老股民:
       投资面对公司,炒股面对市场

喜欢老虎的兔子 回复 东博老股民:
       我以为,投资赚的是公司成长的钱,是正和的;炒股则是交易者之间相互赚钱,考虑到交易成本,是负和的。显然投资的胜算要远大于炒股,所谓条条大路通罗马的说法我是不太赞成的。

我家的黑皮皮 回复 东博老股民:
       我也有自身体会,买股票就比如练武功,走惯了纯正的路子,又想剑走偏锋,自己会觉得别扭,且可能有害无益。前段时间买了些杭钢,完全赌概念,预期到六快,三块多入的,可是上涨动力不强,没有无量连续涨停,小赢失望出局。因此赌还错过了买入八折的浦发的机会,因为资金投入有控制。事后反省,坚决摒弃投机。正如 白云之乡 所言,做高人,胜于易胜。

沈阳城 回复 东博老股民:
       归结老股民同志做股票的方法,本质也是一个“炒”字,与流行的炒股,只是略有不同的地方,就是变快炒为慢炒。
       老股民同学七月份用民生换兴业,把握时点精准,就是这种慢炒艺术的极致!
       大多数人,只要把炒作频度减下来,给券商打工出力少点再少点,收益就会慢慢走上升曲线了。
        至于老股民同学自评不懂炒,实在是谦虚到了极致,把尔等收益远甩在后边的粉丝算是**地开涮了一把。哈哈。

明亮365 回复 白云之乡:
       以彼得林奇手法看,买卖股票初始估计还是抱着炒股的手法操作的。否则也不会天天批量的买卖。尽管他也提到为了应付赎回的压力,但我估计也只是个说辞。由于买卖中会发现石头下的小虫子,这正是他希望找到的。那么他就会持有一段时间,甚至很长一段时间,这时候,是不是就转为买企业,或者叫做投资了呢?所以炒股炒成股东,也许不完全是一件坏事。当然,千万别把石子收藏起来,当宝一样持有到虚无。

永远都是正能量 回复 白云之乡:
       炒股如炒货讲究的是低买高卖,多少是低多少是高,这就需要估值了。你认为是低其实是高,你又认为是高其实是低估。投资就是做实业,我想开银行,但是资金不够实力也不够,那么就只有一个机会,就是买银行股了,通过持有银行股而实现投资。

鹰岩:
       明摆着价格和销量双降,短期内也不乐观,不减仓应对风险,反倒费劲心思证明坚守所谓价值投资多么的英明伟大,这不典型的傻逼么

格林是潘:
       喜欢便宜砍货的价值投机者就越跌越买吧,反正有的是时间!当巴菲特哪天也来买科技股的时候,价值观就要乱套了 !老巴毒害了太多中国式价值投机者!

东方的黑马王子:
       为何要买下跌趋势的股票?又不是买来作庄。价值投资是以合理价格买入合适公司(的盈利能力),是投资手段;同时,采取适当的策略使得账户资产稳步增值回撤有限,是投资目的。做不到稳步增值回撤有限,片面追求理想中的价值投资有个鸟用?手段和目的得分清白。

股市冷暖:
       怎么说呢,对于行业趋势下行的股票,肯定不能越跌越买。对于长城汽车这类高速成长股,每一次的回调都是加仓几乎

英科睿资鹰:
       越跌越买是有前提的,是在行业和公司基面趋势向好的情况下,而股价还处于低迷状态,当然是越趺越买。基本面分析是基础。
       而对于那种行业和公司处于高潮期,面临退潮的可能,股价从高点开始回落,越跌越买就是在找死。
       以我目前密切跟踪的 安琪酵母(SH600298) 和$ 好当家(SH600467) 为例,行业和公司基本面开始好转,公司前景广阔,目前的价格当然越跌越买。

彼岸兰香:
       我喜欢越跌越买的方式,东西总是越便宜了越好,尤其是当一只股票不是因为质地、而是因为不是市场热点被抛弃的时候,是捡便宜的最好时机。乐普医疗就是我今年采取越跌越买的成功案例,贡献了35%的年度总盈利。

关山:
       我举得好的做法是先买一部分, 比如20%, 然后要是又大跌的话,那我得琢磨琢磨自己做的对不对,如果琢磨透了, 那就继续买, 越跌越买。

buta4140:
       我觉得这个方法适合钱多,时间充裕的人 。有足够的钱地买,有足够的时间等待回升,但终究是逆势操作,万一企业倒闭,那可就悲剧了。

儿子他爹 回复 buta4140:
       看不准不要买,所以在股票上很少人能有大收获。其实大家的智商都差不多,只有很少的人经受住了考验,投资的敌人是自己!

无名小菜:
       价值投资和伪价值投资的争论!!巴菲特都是进入了决策层了他知道那些是可以投资那些不可以投资。我们是跟风者所以学习他这么宏大的目标好像很不现实。

捡垃圾的熊猫:
       可惜投资本来就是一个通过投资者的各种常识去做的一个博取概率的事实。
       既然楼主是未知论者,那么你否定概率论,说明你是自相矛盾的。
       并且概率论,不是像你说的那样是靠历史去判断的,而是靠常识,生活常识、经济常识、生产常识等等。

world100:
        “越跌越买”可以是检验一个人是否价值投资的分水岭。对技术派来说,止损是关键,所谓“斩断亏损,让利润奔跑”。但对价值派而言,如果开始以8毛买了价值1元的股票,当价格跌到6毛、5毛时,他应该买入更多,因为更物有所值了,而这种越跌越买与某些没有止损概念的技术派摊低成本完全不是一回事,价值派的再次买入是基于价值判断,而不是冀望将来股价上升时比其他人早点解套。
       但对价值派而言,越跌越买的前提是要有准确判断价值的能力,不是自己说自己是价值投资就一定是,然后也有这个能力了,老巴都有看走眼的时候,何况你我。当然如果经过再次验证发现自己错了,也要勇于纠正自己的错误,而不是在错误的道路上越走越远,但这跟技术派的止损完全不是一回事。
       再者,对价值派的越跌越买,还有重要的资金管理的问题,如果在操作上太过激进,比如大量借债或掏出所有资金抢便宜货,让自己的财务状况处于比较脆弱的境地,当情势发展到必须在地板价被迫斩仓时,那也是很悲哀的。

宋成军:
       耐心等到好股票跌到价格很低的时候才买,我觉得就是价值投资。
       一是买入后有增长的价值,二是当前价格低于实际价值。

捡垃圾的熊猫 回复 每天发现一个更好:
       越跌越买可以是价值投资,也可以不是。

熙子的天空:
       越跌越买当然不是价值投资,但如果在知道价值的情况下越跌越买就是典型的价值投资。

看好股市的新人 回复 波涛:
       买点判断属于市场层面的东西,当然不懂得聆听市场声音的价值投资者也属于太教条。过于关注买点,很多时候反而不敢下手了,价值投资者一般都是左侧交易,进入射程,比如内在价值打六折,就可以逐步进场了,倒金字塔建仓,越跌越买。

波涛 回复 看好股市的新人:
       过于关注买点,很多时候反而不敢下手了,这句话讲的好

LeoZhang999:
       国人果断山寨巴菲特,但是要有标志性的动作,于是有了越跌越买的说法,其实也就是东施效颦

Y-Buffett:
        楼主说出了“伪”价值投资者(自己认为是价值投资者)和价值投资进化者(学习实践中)的普遍心态。

yanghua996:
       巴菲特说这么多年来从未见过价值投资蔚然成风,但股市中的大多数人都认为自己是在做价值投资。-----这句话显然是错的,我周围的人十个有8个说价值投资是骗人的,还有一个基本面投资的(注意是基本面投资,不是价值投资)经过08年的大跌也说价值投资是垃圾,股市里一切都是资金说了算

欢喜心1:
       人家说的越跌越买也是建立在对价值的错杀的基础上,所以操作正确,你的不认同是建立在越跌的事实可能是因为基本面变坏引起的。无所谓对错,用对了就好!

artist_Su:
       如果看好的股票买入后继续下跌,确实需要重新审视一下当时的买入依据是否正确,公司基本面有没有变化……

Y-Buffett 回复 高兴的加菲:
       芒格:“如果投资很容易,满大街都是巴菲特了”
       段永平:“投资比实业还要难一点”
       这世界根本不存在一个保证持续赚大钱的公式或方法。

米-估值五刀:
       关于公司的业务和估值,巴菲特已经阐述地很清楚了:
       1、假设一亿投资者中有100个最高业绩的,可能有40个是价值投资的,其他投资方法会占据60人。巴菲特的方法不是唯一的正确方法,但是成功概率更高。
       2、90%的公司是不可以在能力范围内估值的。因为业务的难以预计性。因此只评估10%具有能看清楚的公司,进行估值。
       3、越跌越买的基础:是安全边际越大才越买。而不是在合理估值、高估或者一般性地低估。应该理解为严重低估(2-4折的内在价值)
       尽管如此,巴菲特仍然谦虚地认为,自己的评估有可能出错。事实上也的确出错过。因此适当分散投资标的。

一念间 回复 米-估值五刀:
       同意是安全边际越大才越买

喜欢老虎的兔子 回复 一念间:
       越跌,安全边际不是就越大了吗?

看好股市的新人:
       此文应该是“越跌越买”不是趋势投资。价值投资的核心是内在价值判断,买点判断不是核心。

喜欢老虎的兔子:
       价值投资肯定是越跌越买的,因为越跌,安全边际就越大,当然要越买,只是可能没钱买了。相反,趋势投资才是不会越跌越买的,因为越跌,就说明跌的趋势已经形成,按照趋势就不应该买了。对于银行股,我就是越跌越买的,买到没钱了,就融资买。
       当然“越跌越买”是有前提的,那就是标的公司的基本面没有发生变化。如果标的公司的基本面恶化了,那么不但不能“越跌越买”,反而应该卖出,但这与涨跌无关。

林无树:
       是不是价值投资再说吧。
       不过当股票下跌了之后是应该重估一下该股,是不是有隐含的不明确的因素,还是资金出逃,还是纯粹的技术性调整..

陌雨帆CJ:
       巴菲特的确说过越跌越买的:(大意如下)如果我们对一家公司保持信心,那么下跌就是给了我们一个用更便宜的价格买入的机会。

潘潘_坚持价值投资:
       越跌越买的前提是基本面没有发生变化。

彼岸兰香 回复 潘潘_坚持价值投资:
       赞同!很多时候股票的下跌是某个板块的被暂时抛弃,行业出现负面信息,大势的快速下跌等等,这时候就是捡便宜的好时候。
       与其去赌企业未来的高成长,真不如趁下跌买入这些基本面无变化甚至还偏乐观的股票,比如平安半年报增长近40%市场都不买账,这时候买入平安岂不比买创业板确定的多。。。。

elgae:
        对!要区分是市场给的机会还是行业公司真的出问题导致的下跌。

探员Rui:
       越跌越买应该只发生在企业的基本面没有恶化,所代表的价值没有减少甚至会增加,那更低的价格是具有吸引力的。

renjunjie:
       “越跌越买”的说法显然隐含了价格趋势,潜意识里把价格的变化当成了买入的充要条件。这和技术分析毫无分别,甚至更糟,以至于很多“价值投资者”被越套越深。
        =============
       所谓“越低越买”,其基本前提是:公司的基本故事没有发生改变。这个前提如果不存在,这个操作策略也就无从谈起。我想,一个真正的“价值投资者”不会在这里犯基本常识性的错误。当然,楼主做出善意的提醒,无可厚非,但还是要把事情讲清楚为好。
       我们还是看看巴菲特是如何说的吧(仅摘录一段):“事实上,真正的投资人喜欢波动都还来不及,本杰明.格兰厄姆在《智能型投资人》一书的第八章便有所解释,他引用了市场先生理论。市场先生每天都会出现在你面前,只要你愿意,都可以从他那里买进或卖出你的投资,只要他老兄越沮丧,投资人拥有的机会也就越多,这是由于只要市场波动的幅度越大,一些超低的价格就更有机会会出现在一些好公司身上,很难想象这种低价的优惠会被投资人视为对其有害,对于投资人来说,你完全可以无视于他的存在,你要做的就是要好好地利用他的愚蠢的行为。”(1993年信)

kezhantong 回复 renjunjie:
       跌不等于低价,没有最低,只有更低。跌也不等于便宜,跌也不代表就有价值。

鹰岩 回复 renjunjie:
       风险在于很多人在价格下跌过程中对公司基本故事发生的变化视而不见

renjunjie:
      集体向左转,你向右转,凭什么?集体无比坚定、持续地向左转,你自己也同样无比坚定、持续地向右转,凭的又是什么?认为自己比大家聪明吗?这会非常危险。那,凭什么呢?

斗城一人 回复 renjunjie:
       所以必须对各种行业的历史有一个清楚的了解,然后按历史规律行事。

朱奇才 回复 renjunjie:
       如果有持续分红的话,公司只是暂时的低迷,未来十分有前景的话,就当个鸵鸟算了

一只熊 回复 renjunjie:
       格雷厄姆所说越跌越买应该是第一次买就已经有了足够的安全边际,股价再跌只是说明市场悲观程度,但投资者这时应该感到高兴。

临江之麋 回复 一只熊:
       问题是市场永远悲观下去怎么办?譬如你买一只股票看好他未来3年的发展,结果市场杀估值一直杀5年,倘若到第4年第5年公司基本面真转坏了,你不就只能以失败收场了么?

一只熊 回复 临江之麋:
       那就根本没有安全边际吧,例如48买中石油。当然巴菲特貌似不是越跌越买的。

临江之麋 回复 一只熊:
       啥叫安全边际?我觉得“安全边际”这东西压根不存在。你觉得0.5倍PB、4倍PE,过去10年稳定盈利,年均股息率3%的企业有安全边际么?

一只熊 回复 临江之麋:
       非常有啊,看看东博老股民赚的钱就知道。你不过是太贪了而已。

临江之麋 回复 一只熊:
       问题是,HK02698在这之后很快跌了80%,持有5年依旧浮亏在此期间公司一直保持盈利,现在都杀到0.35倍PB了

一只熊 回复 临江之麋:
       说不不是银行啊!那你研究过基本面吗?都说没有安全边际罗!

临江之麋 回复 一只熊:
       一家稳定盈利,10多年来从没亏损过(事前事后都算!)的公司,你觉得跌到0.1倍PB,正常么?市场就是这么疯狂。

一只熊 回复 临江之麋:
       没有啊,香港有很多这样的股票啊。从来不分红。钱全被大股东关联交易掉了。很正常啊。给0.1倍pb。

临江之麋 回复 一只熊:
        都说了,0.5PB下对应10年来平均股息率3%,0.1PB下就是15%了

一只熊 回复 临江之麋:
       你什么时候说分红的,没有啊。反正香港这样的千股很多啦!不然不可能这么低的。市场不可能瞎10年。

临江之麋 回复 一只熊:
       第一条回复不就说了平均股息率3%么

一只熊 回复 临江之麋:
       还有这好事,应该收购它。当然还是有可能是千股。港股不如A股安全啊!

临江之麋 回复 一只熊:
       10年来0融资,累计分红39亿。现市值55亿,最低点只有10亿。

红日红红 回复 临江之麋:
       标准的烟蒂啊!股价起不来,莫非其资产很难变现?

zzzzv:
       在不可知论者眼中,可知论者总是认为地球绕着自己转,再怎么教育也没用

孤独散步者:
       理解你的意思,价值投资者的仓位和股票价格中短期下跌、上涨无关。越跌越买的“结果正确率”很高,许多人会上瘾,等到哪一回满仓没钱可买了再去做鸵鸟,大家应该都见过很多这样的人。

曹开智:
       就是不要孤注一掷,什么东西都有个度,如何把握就看自己了,过犹不及吧!

雨枫:
        很多人的越跌越买其实和投资方法无关,纯粹是通过这种方式来对冲自己此前操作造成亏损的内心痛苦,或者说是一种自我壮胆行为。
       投资人要学习的第一课,就是永远不要自己骗自己。

无量神掌:
       股市无定论,每个人都应该总结适合自己的经验!无论黑猫白猫抓到老鼠就是好猫!市场会给每一种投资者机会赚钱,也会找机会绞杀每一种投资者!

hongwei20122012:
       投资,投机在我看来就是练气,练剑的区别,下得苦工夫加上天赋和运气都一样成高手。学个半吊子就是赔钱货。
       什么是价值?什么是预期?概念、题材就不是价值?估值、市赢率就一定是价值?长线就是投资?短线就是投机?我看都是一个赌!判断、勇气和决心。看k线就不如看年报?绝大部分还不都是从看k线起步的。
       个人以为没有千万级别的资金就别扯什么长线、价值之类的虎皮。在你有限的生命里,你的投资生涯有多久,投资、投机、长线、短线都不反对,也没必要把它们对立起来,其实只有时间、时间才是最奇妙的东西。

我御八风:
       炒股和投股,都可以。
       假如你不是大资金,既赚企业增长的钱,又赚市场的钱,有何不可?大资金不赚市场波动的钱不是不想,实不能也。其实问题的焦点是在于能不能,巴菲特超级大资金实在是难以主动努力赚市场波动的钱,顺其自然时候他也赚。
       另外一项能不能除资金大小外,还和自己的能力项目范围有关,我假设一个人实在是有能力项目覆盖到他能赚市场波动的钱,他不赚?还有一项因素是,他的哲学取舍,有能力也懒得去搞波动,把精力花费在其他他认为更有人生价值的地方。

做个好爸爸:
       我理解的“炒”,是指的股票被冷落、被低估的时候买进,等它热了、熟了、高估了后卖出。如炒菜般,生的要炒,熟了 ,味道出来了,就要出锅。不然就糊了。
       这个与巴菲特所说的:“别人恐惧我贪婪,别人贪婪我恐惧”有异曲同工之妙。
       炒菜需要境界,炒股同样也需要境界。
       看来天下大同,许多的真理在巴菲特还没领悟到的时候,中国人早就说出来了
       只是我们没有真正的去思考。这个“炒”字好生了得!

tyman 回复 weike369:
        我认同。其实何必纠结价不价值?大部分人都是半懂不懂,或是纸上谈兵。真价值,假价值,全是扯蛋。股市里绝大部分人都是要做炮灰的。贴不贴价值标签其实一点都不重要。搞不清股市是干啥的,一部分人暂时在创业板上春风得意,或偶尔来得狗屎运,然后得出什么狗屁结论。根本不值得讨论。
        台风来了,猪都会飞。就是赌鬼也有走运的时候。呵呵。投资是个马拉松,是英雄总是寂寞的。

高兴的加菲2014-01-27 10:13

投资思考:再悟“安全边际”
作者:闲来一坐s话投资

      就安全边际这个话题自己先前的博文曾经谈过,本来这个话题其实并没有什么可谈的,因为格雷厄姆、巴菲特等投资大师们对此作过充分的论述。然而,现实的尴尬是,我们有些投资者(包括本人也是常常如此)在具体的实践中却常常把握不好这一重要投资问题。甚至在意识和行动上,有意或者无意地总是将市盈率标准作为安全边际的衡量标准,这样做的结果,要么是因为自己感觉着“估值”很低而掉入估值陷阱,要么是因为自己常常面临着“估值”较高的困惑而错失一些长期大牛。
      说到估值高低问题,我想起《向格雷厄姆学思考 向巴菲特学投资》的作者劳伦斯A坎安宁在书说过的一段话,不妨妙录如下:
      常识是投资和企业管理的核心环节。然而,吊诡的是,“常识”又是那么难得。举例来说,人们常说某只股票或市场总体水平被“价值低估”了或被“价值高估”了。但这其实是一句空话。不管单只股票,还是以市场指数形式表现的所有股票的总和,本身都是有内在价值的。这个内在价值,是指该个股或指数未来能产生的所有现金流折成的现值。
      估计现金流的大小和现值是非常困难的,但这才是价值的定义所在,不管人们的希望和猜测是多少,它都是一样的。希望和猜测的结果——有时候是分析的产物,但大多数都不是——是股票的价格或市场的水平。故此,在涉及个股或市场指数的时候,更准确的说话应该是“定价过高”或“定价过低”,而不是“价值高估”或“价值低估”。
      我认为,面对不断波动的股票价格,用“定价过高”或“定价过低”确实是一个十分准确的概念,理解了作者这一段话,对于我们理解什么才是真正的安全边际也十分有帮助。不过,鉴于市场上的约定俗成,我们还是习惯地称之为“估值高低”吧。
      回到开头说的话题:为什么我们常常面临着这种投资的尴尬呢?特别是几年之后,当我们看着自己曾经认为“高估”的股票却是“一骑绝尘”而去时,除了“悔不该”之外,我们是不是还应该省悟点什么呢?
      如本人不才,但是早在08年、09年之时,与友人谈起股票投资,便“好心”地为其介绍几支优秀的医药股票,但是朋友以为是“高估”、“高估”,结果几年下来,这些优秀的医药股却是“心潮逐浪高”,而他持有的几支票票却仍在漫漫熊途之中。为什么出现这种局面呢?
      其实说白了,造成这种投资尴尬的原因在于,我们并未真正理解安全边际的真正含义。何为安全边际?按照格雷厄姆和巴菲特等投资大师的理解,就是股票当前价格与内在价值相比较而打折(所谓用4角钱买一元的东西),而内在价值就是企业未来现金流的折现值。如此而已。甚至我想,是不是可以这样极端地理解:一支股票的当前市盈率高低其实并不能直接地反映其内在价值,例如单纯看,某企业当前的市盈率是十倍、二十倍,或者是三十倍、四十倍,但它们能够直接地反映出其内在价值究竟是多少吗?回答应该是不能。
      当然,我们这样理解,并不是完全否定以市盈率标准来衡量当前的安全边际,恰恰相反,因为未来现金流的折现值十分难以计算(可谓世界性难题),而市盈率指标容易简单,还常常是我们投资时一个十分重要的参考指标,其中关键是要学会分析其中的估值陷阱与估值困惑。
      所谓估值陷阱,最典型的就是强周期行业的股票。中信证券2007年时每股收益4.01元,当时最高股价曾达117.89元,然而以此计算市盈率29.4倍,按照一般成长股的投资逻缉并不是高得离谱,结果是众所周知,它自2007年创下这一高点之后,几年下来一直是熊途漫漫。何也?我们看一看其净利润增长率的曲线便知:2007年增长率408.84%,2008年增长率-41.04%,2009年增长率22.98%,2010年增长率25.91%,2011年增长率11.18%。对于这种与牛熊关联度很强的股票,我们如何用市盈率计算其安全边际呢?当然牛市来了,这种股票或许弹性更大,上涨个多少倍有时也并不是什么新鲜事。
      另据报载,有一老股民近五年年投资中国远洋亏损52万元,并将自己的养老金全搭进去了还不敢让家里人知道。我想,或许只是从年龄上看他是“老”股民吧,因为若是作为有经验的老股民,他不能不知道周期性股票是不能作为长持标的的,更是不能用市盈率来衡量其安全边际的。中国远洋07年每股收益2.05元,08年1.06元,09年-0.74元,10年0.66元,11年-1.02元;其利润增长率,07年152.01%,08年-43.45%,09年-169.63%,10年189.65%,11年-254.55%。近期,中国远洋又公告,其2012年净利润又将实现大幅亏损,这也是继去年以净亏104.48亿元成为“A股亏损王”后,第二次录得亏损业绩。按照去年7月最新修订的《上海证券交易所股票上市规则》第13.2.1条规定,上市公司最近两个会计年度经审计的净利润连续为负值,上证所将对该公司股票实施退市风险警示(*ST)。我们打开股市K线图,中国远洋的股价2007年创下67.84元(前复权)的高点之后,就一路下滑,几年下来已跌至现在4元多钱,多么令人恐怖!固然,中国远洋的经营业绩出现大幅亏损可能与管理层的经营举措失当有关,但是说到底这种与经济周期密切相关的企业股票根本就不值得长期持有。或许,远洋运输行业最悲观之后,一旦出现经营向上的拐点,便是这种股票的介入时机,然而对于一般的投资者来讲,我以为还是少碰为上。
      当前,中国股市大多数上市公司是周期性股票,所以作为投资者,必须时时提防这种估值陷阱,若是持有,也应该进行牛熊周期的大波段操作,切不可盲目长期持有。此外,基本面不佳、业绩不稳定的企业(如前几年赚钱,突然几年又赔钱),处于充分竞争行业的企业,进入成熟期的企业,处于夕阳行业的企业,资本性开支巨大的企业(一年辛苦赚来的钱不得不又重新投入进去以维护其竞争地位)等等,均可能掉入这种估值陷阱,显然,作为有经验的投资者绝不应该单纯以市盈率为标准衡量其安全边际,而应该结合其基本面进行综合评估。
      与“估值陷阱”相对应的便是“估值困惑”。仍以优质的医药股为例,如我一向看好的中药五夺金花:云南白药、天士力、片仔癀、东阿阿胶、同仁堂,和化学药的老大恒瑞医药,它们便是在2008年在熊底之时,其市盈率也多在20-30倍之间,有的甚至还在30倍之上,然而几年下来,它们的股价却是新高不断。如果你按照一般市盈率的标准去衡量它们的安全边际,我想其结果一定是错失。
      为什么我们又常常出现这种“估值困惑”呢?其实还是回归到本文主题,即安全边际的真正含义是股票当前的价格与其内在价值的折扣值,而内在价值又是企业未来现金流的折现值。明白了这两句话,或许便能够明白其中“真滋味”。就此,我曾写过一篇博文《投资思考:用五性标准选择和检验长持标的》,哪“五性”标准呢?就是长寿性、稳定性、盈利性(巴菲特说的受限制盈余少)、成长性、有德性(就管理层而言),自己认为,用这“五把尺子”去选择和长期持有投资标的,或许就是胜算的大概率事件,或许我们就更接近于“模糊的正确”。
      最后顺带说一句,本文之目的在于探讨安全边际的真正含义,并且说明我们切不可走入单纯地以市盈率为标准衡量安全边际的误区,但并不是说一支股票高的离谱的市盈率也值得买入和持有。恰恰相反,任何优秀的企业也可能因为市场的狂热而接近一定时期估值的上限。虽然,成长性高的企业会随着时间的推移而将这种较为疯狂的估值拉平,就如上面提到的几支医药股已创出历史新高一样,或者较高估值的优秀企业股票也不会以大幅下跌的方式进行估值修正,其股票走势波动幅度较小,是以时间换空间的形式来展开,但是对于我们投资者来讲,还是要尽量结合企业基本面和当前的市场形势而定夺。在持有策略上,也可以以超长期的眼光,如十年以上进行坚定持有,也可以在一定时期之内因为达到估值的上限(如60倍以上)而进行一定程度的减持或者套现。坚定持有,穿越牛熊,需要承受更大的心理波动与压力,但是收获或许是丰厚的。达到一定时期内的估值上限而进行减持或者套现,或许一时感觉决策正确,甚至还自鸣得意,但是随着时间的推移,或许会造成再一次错失和踏空的风险,突然发现原来自己只是玩的一个小计谋,而不是大智慧。至于如何选择,这当然是个十分个性化的事情,一切均需要自己根据企业的基本面和市场情况而做出决策。

雪球壹号:
         您所谈论的安全边际,其实仍是在探讨周期股与非周期股的问题,但这与您说的“安全边际”没有任何关联。不要用已知的经验判断未知的问题。

闲来一坐s话投资 回复 雪球壹号:
         我所说的安全边际,是指当前的股票价格与内在价值的折扣价,而内在价值是未来现金流的折现值。我认为,懂得了这两句话,才会真正懂得什么叫安全边际。

雪球壹号 回复 闲来一坐s话投资:
         概念都懂。但不能就此判断医药股票因为几年的炒作而认为当时就具有安全边际了。什么是优秀公司?真正优秀公司是没有人愿意投资的,人们喜欢寻找“潜在的优秀公司。”这是投资之所以失败最大原因。

闲来一坐s话投资 回复 雪球壹号:
        优质医药股近几年的上涨不能排除有市场炒作的原因,但是五年下来,它们不断创新高,完全是因为市场炒作吗?我倒更倾向于当时以为20-30倍的医药股“高估”的投资者,还是没有明白安全边际的真正含义。

雪球壹号 回复 闲来一坐s话投资:
        不能一概而论。医药有好公司,但凤毛麟角。投资最关键是寻找好生意、好管理人和好价格。我倒认为市盈率没有太多的意义。内在价值是一个模糊的东西,从来没有人准确过。但投资股票又要对公司进行估价,绕不过去。就我投资这么多年来来看,我实则奉行的是懒人主义。与多数人是相悖而行的。

闲来一坐s话投资 回复 雪球壹号:
        为什么我提出“五性”标准呢?就是因为内在价值不好计算(其实也用不着计算),但它却为我们提供了一种思维方式,即具备长寿性、稳定性、盈利性、成长性、有德性的公司价值高,以此五性标准为尽子去衡量,在医药股中,找不到“星星”,总是能够找到几支“月亮”的。我的投资也是“懒人主义”,就是自己没有能力数“星星”,那就专摘几个“月亮”吧,呵呵,我认为,这并不是很难。当然,每个人都有每个人的办法,关键是长期稳定赚钱才是硬道理。

我爱276:
        安全边际本身就是一个很模糊的概念,连第二天发生的事都不知道,何谈未来几年现金流的折现?!
        窃以为,追求模糊的正确,选股就不选时了,当然前提条件是估值不能高的太离谱。

关山:
         我个人认为简单的市盈率低肯定不是安全边际。
         高于市场预期的成长才是最大的安全边际。

unite_zhao:
        这都什么逻辑?市场无效常持续几年,医药股,凭什么三十倍pe?我等。

snow_ball 回复 unite_zhao:
        就算是医药股,也有跌的时候

流水白菜:
        任何企业都是在计算未来,而未来,和周期股或者医药股没有关系。周期强的公司,可以反复向上;医药公司,也会出现一些企业在激烈的竞争中盈利下降甚至消失。

流水白菜:
        10元的东西5元买,这是价值投资。但10元的东西20元买,市场给40元的价格,有些人也认为这是价值投资。因此,价值投资的难点,不在于过去市场的判断,而在于企业内在价值的判断。

lty369963 回复 流水白菜:
        关键你知道它的客观价值究竟是多少吗?如果不知道,说了一堆,就是废话

掘金王 回复 流水白菜:
        问题是谁能敢肯定这东西就是值10元,而不是40元。企业内在价值的判断不容易也没标准

断风-淡菊轩:
        对于中药五夺金花:云南白药、天士力、片仔癀、东阿阿胶、同仁堂来讲以年平均PE做为参照,低于就买入。不过这也会面临一个问题,拿着大把资金等1年2年甚至3年5年?只怕又是绝大多数人做不到。

月无愁:
        既然安全边际是买入价格相对于价值的折扣,那关键还是怎么认定价值, 静态PE(或其倒数)只能表示静态、过去的价值,公司的内在价值是企业未来现金流的折现值, 未来是不确定的,价值一定是不确定的,安全边际也只可能是相对的。只能模糊的正确。 如果价值是可以精确计算出来的,安全边际是可以精确计算出来的,那数学家就是最好的投资者,或者说计算机就是最伟大的投资者了。

skcshen:
        不可单纯地以市盈率为标准衡量安全边际.

流水白菜:
         当一个人试图用简单的方式,去理解一个行业,一家企业的时候,这个人肯定不是在做价值投资。价值投资没有捷径可言,除非一些极端的情况,比如基金5折卖。

unite_zhao 回复 流水白菜:
        白菜兄,恐不妥,用简单常识无法理解的企业就不能投。现在体会价值投资是个体力活,总得研究与比较。价值投资是个等待的功夫,安全边际是等来的。

流水白菜 回复 unite_zhao:
        价值投资就两点:一点要等,另外一个方面,要能够看懂一家企业的过去现在未来。

闲来一坐s话投资 回复 流水白菜:
        但是,企业内在价值又有多少人能够算清楚呢?不过,它确给我们提供了一思维方式,那就是长寿性、稳定性、盈利性、成长性、有德性的企业价值高。

unite_zhao 回复 闲来一坐s话投资:
        我的理解,内在价值是一个区间,可以是一个很宽泛的区间。我们估算不准这个值,没关系,降落在这个区间是大概率事件就可以了。

关山 回复 流水白菜:
        是的,我认为还要考虑每个人的具体情况。
        譬如说巴迷们津津乐道的喜诗糖果,这个东西在巴菲特手里是好东西,但是如果是二级市场上对散户很有可能就不是好东西。巴菲特把他收购了,基本就不准他扩张了,现金留为己用,可是我们散户去买,人家现金根本就不会给你了,或者去搞一些烂投资,到最后可能就是个平庸选择。
        而同时期的玛氏则不同,就是扩张,就是做大,最后反应到了股价上,这种股票可能就是更适合散户的。

闲来一坐s话投资 回复 关山:
        同意,喜诗糖果式的公司未必是我们A股的上佳的投资对象。收购它可以。

掘金王:
        不同行业和公司运用安全边际理论应该有所不同,强大品牌力的弱周期的现金流稳定增长的消费\医药不能和强周期性的\无品牌的\无差异化产品的公司用同一尺度去衡量

标签透明茶Klaus:
        情绪灰会影响判断安全边际 更能影响市场定价 所以情绪安全才重要
        这个说法有些投机了

屡镂:
        现金流估值这个问题,首先要明确,什么样的公司可以估值,什么样的不可以。
        债券和存款是可以大致折现估值的。是因为他们确定性高。
        因此一项资产要想估值,首先未来10-20年要有高确定性。没有了这一点,估值必然成水中月。
        实际上大部分公司是不能估值的,因为你不知道10-20年他们会变成什么样子。

lynng:
         知不易,行更难,如果不从做企业角度看,是无法理解价值投资的。如果你敢出个价收购企业,算不算价值投资呢?

unite_zhao:
        这篇文章太害人,云白股价只是在内在价值区间内,不算低估,更不是严重低估。要知道,大多数情况下,这样的买入根本不挣钱。

unite_zhao 回复 闲来一坐s话投资:
        我看到了。但全文的思路与表述是鼓励投资者买入38倍市盈率的云白。在我看来,是巨大的误区。

长极资本 回复 闲来一坐s话投资:
        是的,医药股确实是不错的。。我敢说雪球里有很大一部分人喜欢双击,因此去寻找低PE的股票,包括我也是。。而医药股,虽然不能双击,但是单单吃业绩也足已了。。用一句话来形容就是:人在岸上走,筏在水中游。虽然人和筏有一定距离,但行速却基本保持一致的。

不离不弃:
        好股票,好价格。好股票大家其实都知道,好价格就见仁见智了。
        如果能确定市场至少未来三年还会给医药股三四十倍的估值那就可以买入。。其实还是企业的业绩增长能不能支持医药股的估值。如果不能那就面临单杀甚至双杀。

天涯行旅:
        楼主说的有道理,但忽视了投资者的风险偏好。06-07年大牛市医药股基本没涨。这几年熊市医药股才大涨。同为非周期的成长股,白酒股最近走势就很差。也是因为风险偏好。20倍PE的医药股有投资价值,去年这个时候是最佳买点。现在医药股普遍30-40倍PE,每年增长20-30%。明显高估,股价透支未来的成长。

等价交换 回复 屡镂:
        确实,我看现金流折现的增长率和折现率都是自己做一个预测,这样出来的结果本身不具备参考性,对于投资,科学性,艺术性都得兼备

守时乘势:
        白酒的今天就是医药的明天,安全边际和周期性毫无相关性的两个概念都能整一块去。至于所谓的一家公司10年,20年后的事,只有上帝知道。1997年时候的茅台,能知道2011年这么火?打死我也不信。同样,今天的东阿阿胶能知道10年后的东阿阿胶会是啥样?保守的说能准确预测三年的情况已经很了不起了。

天涯行旅:
        其实,我觉得最好的安全边际是黑天鹅。08年底,所有股票都有安全边际。911事件后,航空股和保险股有安全边际。三聚氰胺出事后,牛奶股有安全边际。反腐加塑化剂后,白酒股有安全边际。医药股的安全边际,或许要等待黑天鹅的出现。

踏雪而来8:
        我的安全边际--就是利润计算用5年平均!!然后真正理解这个公司这个行业为什么赚钱!!真正理解!!然后再打个对折!

石头1961 回复 关山:
        标的的可控性也很重要

静下心来做投资 回复 流水白菜:
        没有捷径可走,也就是散户基本上没有能力去做股票投资,除非简单的坚持定投指数基金或者类似的操作(选择大蓝筹定投),还得接受长期价值投资这个理论基础。
        其实,我自己也是在琢磨如何更主动一些做股票,如果真是定投指数基金还是不甘心哪。现在正努力构筑自己的组合:股息率超过银行定存利率的白马股。

不可能的猪:
        估值的上限楼主定位60倍以上,估计还是记着07年疯狂大牛市的场景吧?我认为一个真正的价值投资者不会在市场整体估值60倍时才“进行一定程度的减持或者套现”那个时候我最认可的是赵丹阳在3000点的清仓。虽然做为个人,也许我还是会在那个时候留一部分,但要清楚,过了那个点位,已经是在赌了。

不可能的猪 回复 屡镂:
        同意,这也是为什么巴菲特喜欢传统一点的消费行业的原因。因为相对来说,估值要容易些(其实也比较难)。

闲来一坐s话投资 回复 不可能的猪:
        60倍是指个股而言的,但也要视公司基本面情况而定。对于特别优秀的企业,我认为就是市盈率高了,如果是抱着长期持股、当股东的的心态,也可以不做减持。如云南白药、东阿阿胶,天士力等,有的我坚守五年了,虽然它们感觉估值不低了,但是仍不想卖,就是调整吧,也就算是将不应该有的浮盈临时让市场先生收回去了。我的经验与体会,不这样,没有办法拿住这些长期大牛啊。当然,这种非卖品式的股票是极其少的。

羔米公木 回复 闲来一坐s话投资:
        无论什么股票,过了40倍市盈率就应该考虑减持了,超过40倍市盈率就算好公司也不算好的投资对象了

闲来一坐s话投资 回复 羔米公木:
        如果这样,那么云南白药、东阿阿胶、天士力之类的长期牛股如何拿住呢?

掘金王 回复 羔米公木:
        40倍是动态还是静态?云南白药、东阿阿胶、天士力按今年动态来看,25-30倍之间

羔米公木 回复 掘金王:
        中国老龄化是必然趋势,随着经济转型和城镇化进程的推进,医药行业长期来看有相当的溢价空间,是不错的投资标的,但我不轻易去抢40倍PE的筹码,特别是当前整体A股低迷的情况下。耐心等待医药板块黑天鹅的出现。

底裤穿在里面的超人:
        重温了一个简单而重要观点:周期性股票是不能用PE高低来估值的。行业景气时卖出(低PE);行业低谷时(高PE)买入。
        由于能力圈问题,我尽量不碰周期性股票,好公司应该有能力穿越牛熊。
        ————————
        同意下楼,寻找“潜在的优秀公司”实在是太难了。
        寻找好公司,却很很容易。看看那些高价的明星股。
        ————————
        安全边际就是以便宜的价格买入好的公司。便宜的价格是一方面,公司好是另一方面。
        目前来说,医药公司里面很多好公司,但估值太贵,因此不安全。09年大暴跌的时候才是真心便宜。
        —————————
        如果对目标公司足够了解、跟踪时间足够长,有足够的耐心,那便宜也是可以实现的。
        投资纪律比估值方法更重要。

罗杰巴菲特:
        楼主似乎没有经历过完整的周期,07年之前的医药股可是严重跑输周期股的。说实话,现在的医药股不止毫无安全边际可言,甚至存在整体高估的风险(不排除会有个股行情),最近已经有投资者喊出“医药股50倍都不算高估”这种疯狂的言论了,结果就让市场来告诉大家吧。我去年3月份曾信心满满的推荐医药股,但至少现在我已经避而远之了。

闲来一坐s话投资 回复 罗杰巴菲特:
        1、我是自2001年投资股市的,想来已12年矣。时间不长,但已两个牛熊周期了。
        2、此文仅是说明自己的观点,并以医药股为例。但并不等于我现在推荐买入医药股。而且我是从来不荐股的。
        3、我文章的最后之所以补充强调那一段,就是怕有你这样的误解。共勉!

不可能的猪 回复 屡镂:
        说得好,大部分人是没能力来估计后几年的情况的,还是严格遵守低市盈率的投资比较好

闲来一坐s话投资 回复 秋波尔多夫斯基:
        对头。在股市赚钱,长期稳定赚钱是硬道理。关键是问自己:投资这么多年,如果不是赚钱还玩这劳什子干什么!

闲来一坐s话投资 回复 天涯行旅:
        “王子”式企业一时遇难式的黑天鹅,才会构成很大的安全边际,才是真正的投资良机。但真正是这样的黑天鹅来了,又有多少人有这种见识和勇气呢?

闲来一坐s话投资 回复 守时乘势:
        既然说,“预测三年的情况已经很了不起了”,可是咋知道“白酒的今天就是医药的明天”呢?有时我认为,不要总是拿未来的不确定性说事,未来是不可预测的,但是有时我们是可以判断的,判断那些大概率事件,然后加上跟踪观察。如此而已。

闲来一坐s话投资 回复 天涯行旅:
        事实证明,白酒股未必没有周期性。

闲来一坐s话投资 回复 lynng:
        凡事别绝对,不做实业,有时也可以做做价值投资的,而且有不少这样成功的案例。恰恰相反,有一些实业做得好的人,反而进了股市却连腚都赔掉了。

青蛙壶子:
        通过A股的历史pe,不难看出医药的平均底部是20pe
        但这是有中国特色的,例如缺乏做空机制、货币不流通、估值没有国际化
        否则,单看看港股就知道,AH里几个医药股都是折价较大的
        在香港上市的中资医药股,小盘子高增长高科技的,估值也就10pe多些
        这几年,医药股的估值底部也在往下走,2012年好几个都贴到了10pe了

虫子也寂寞:
        企业能长期持续成长,再加一个不是贵得离谱的买入价格,就已经有安全边际了。所以关键在于判断企业能否持续多年地成长。

雪球壹号:
        很好!就是以股民心态探讨如何炒股,有意义吗?不要借用巴菲特、格雷厄姆,十足就是一介股民。啥是安全边际?凡是以波动投资赚取差价的人都是投机者。不管你如何洋洋洋洒洒,但不要贴金。

高兴的加菲2014-01-20 15:31

雨枫:安全边际能保护你的投资吗?

       安全边际要起作用,除非:
       1、公司清算,或者大规模分红、回购、重组
       2、你持有股票时间足够长,长到累计分红覆盖成本
       除此之外的情况下,安全边际本身无法保证一支被低估的股票在现在价格上再跌个50%,如果以当期市值衡量投资胜负的话,安全边际其实没什么用。
       《安全边际》作者卡拉曼比较喜欢投资出问题的公司,除了这些公司的价格足够便宜之外,很重要的一条,我想是因为出问题的公司,一旦重组,内在价值很容易被得到充分的释放,就是说,不太会存在长期被低估的情况。而那些很“稳定”的长期被低估的公司就不行,你无法预测什么时候估值才会被修正,所占用资金的时间成本无法计算,所以反而不见得是一个好的投资标的。

草薙素子:
       被低估的公司是直接控股清算,A股市场请慎用格雷厄姆式投资法

手机核:
       安全边际不是估值简单的折扣30%或50%,而是企业维持企业质地的能力,或者能使企业增值的能力。

雨枫 回复 手机核:
       你那个概念应该是指所谓护城河。

假装有文化:
       安全边际最大的作用就是:如果大家都相信它有作用,就都会倾向于买安全边际高的股票,结果它就会更安全

大洋一生:
       如果用股价是否继续下跌作为有用没用的标准,那安全边际确实没用。但没有一位大师说过安全边际是用来保证价格不继续下跌的吧?安全边际是用来保证你不产生永久性损失的。只要你价值判断正确,并且相对价值买的足够低,你总是不至于亏钱的。但不能保证你短期内就能赚到钱。这就是安全边际的作用。
       对于随着时间推移会贬值的公司,本来就应该给与更低的估值,时间成本也应该有安全边际。如果这些都计算在内,还是低估,那就是好标的(雪茄烟蒂)。
       极端情况,一家既贬值,分红是0,还乱投资的公司,你还拿不到控制权,大股东也不愿清算,那这家公司价值就是0咯,不投资它就完了。

雨枫 回复 大洋一生:
       永久性损失看你如何定义了,譬如说,一个股票现在买了,套牢,30年之后,解套产生利润了……问题是,你怎么知道自己30年之后是死是活呢?按我的理解,如果到你死,一个投资都没赚到钱的话,你不能说这不是“永久性损失吧”?起码那收益你自己是花不到了,哈哈。
       亏钱不亏钱,除非你清算公司,否则到最后,也只能以市场价格为判断依据,这件事无论对于你我还是对于巴菲特,都一样的。

大洋一生 回复 雨枫:
       关于套牢,如果套牢30年,分红还不能cover你的成本的话,只能说你没留足安全边际或者当初对公司判断失误。价值投资没有所谓“套牢”的问题。比如你拥有一家非上市公司的股权,在你生命周期内它都不上市,那你就相当于套牢一辈子了。喜斯糖果“套牢”巴菲特几十年,但这有什么关系呢?
       关于寿命,我不知道我30年后是死是活,但你也不知道你明天是死是活。即使你今天买了,明天涨停担人一不小心挂了也花不着了。所以只能按“预期寿命”进行配比。这个话题和安全边际就没太大关系了。经典的方法是,100-年龄作为股票仓位,但也因人而异。比如巴菲特和李嘉诚,就没有必要预期自己要死了就抛售股票,因为他们不依赖股票的本金生活。留给子女的财产股票要优于现金。

雨枫 回复 大洋一生:
       两回事。巴菲特是可以控制喜施糖果的,如果他需要,可以制订分红政策或者把公司清算,但你我不可以。除了分红之外,我们唯一的套现机会是在市场上出售股票,在这种情况下,安全边际概念对我们的含义和对巴菲特的含义完全不同,因为没有纠正价值低估的手段。也就是说,本质上,我们的安全边际是以交易价格衡量的,而能够控制公司清算的人,他的安全边际是以内在价值衡量的。

大洋一生 回复 雨枫:
       我觉得交易价格衡量的安全边际也是基于内在价值的。内在价值不一定是清算价值,也可以是未来现金流贴现。
       比如一只预期每股收益8元,分红3元的股票,内在价值大约是100元。打个安全边际4~6折,40~60元买入。如果预期没有错太远,是不会损失本金的。
       如果不依据这个,那么怎么衡量交易价格?

雨枫 回复 大洋一生:
       你的说法也是现在一般价值投资者主流的看法,这个不能说错。但你也发现了,内在价值很大一部分是基于未来的现金流贴现的,而这个东西,其实存在非常大的不确定性的。起码在格雷厄姆那个时代,包括卡拉曼的书里,他们其实是不太讲未来现金流贴现的,因为不可测,怎么说都有理。
       我那个帖子强调的问题是,即使股价低于当期净资产甚至净现金,你也无法预测什么时候价格会回升,因为散户无法控制公司。这是比较关键的问题。

大洋一生 回复 雨枫:
       清算价值这个,我倒是同意你的观点,我自己也是这么做的(我的系统里面完全没有清算价值一项)。
       比较典型的例子是李驰对  华侨城A(SZ000069)  的土地价值的分析,以及但斌对  贵州茅台(SH600519)  老酒价值的分析。这些东西虽然有意义,但远不如销售额、净利润、经营现金流、分红率重要。

Yujia:
       投资人需要清楚安全边际内在的含义:
       1 投资标的的未来是朝着自己的预期方向发展的。(不论向好还是向坏)
       2 投资标的内在价值明显或大幅度高于投入价格。
       3 足够的资金策略防备错误和未知风险。
       安全边际不是说说,不是夸夸其谈,而是实际去做;
       不同类型的投资人会将安全边际能力发挥到不同领域,但其核心本质是一致的。
       安全边际本质上是投资人的保护神,没有这种能力的投资人,很快就会被市场消灭,即使是牛市中,也一样会被消灭。

自来也:
       安全边际,第一要义是确定性,没有了确定性,PB和PE或者清算价值都毫无意义。银行和地产的PB和PE都很低,但其未来的不确定性让绝大多数投资者望而却步。
       第二要义是弹性,弹性的高低决定了投资回报的高低。

山风:
       安全边际能保护你的投资吗?答案不仅是否定的,而且是绝对否定的!能保护你投资的只有你自己。让你亏钱的也永远是你自己。

虎鼎:
       安全边际的本义,是“假设我做错了怎么办'的处理,买股票,肯定是看涨,但看错了怎么办?然后才有安全边际。确实保证不了不再下跌,但这种保证本身就是错误理解了安全边际。衣服不是拿来吃的,安全边际不是用来保证赢利的。

东湖花园 回复 虎鼎:
       颠覆价值投资了。这么说来,花钱买股票就是买张废纸?

虎鼎 回复 东湖花园:
       废纸不会让你赔钱,股票会。

不器不易:
       安全边际就是对于买入公司的全面判断。要剔除行业过热,景气因素,牛市泡沫等各类导致资产价格虚高的条件后,再称一下你的股权是多少钱。到了安全边际,你就是直接给了公司退市价。

NT_CLANNAD:
       安全边际不是格雷厄姆的理论么,什么时候换了个人?
       如果你认真读过格雷厄姆的书,你就不会这么来理解安全边际。你买完股票就要把它当自己的公司,而不是整天盯着市场价盘算自己浮亏多少。

临江之麋:
       封闭式基金/LOF的折价能保护你的投资吗?多大程度上可以?思考清楚这个问题就行了。

向往天山:
       安全边际能保证你在价值回归时不亏钱,但是你必须持有到价值回归时,不能提前卖掉,提前卖掉是可能亏钱的,而且价值回归的时间有不确定性。中短期来看趋势对投机者的保护更大,但是对趋势及其转折的判断很难。

Fischer:
       在巴菲特早期合伙人基金的年报中,他也说个人投资者投资被低估标的的问题在于,可能这个标的长期都不会恢复价值。但他可以通过不断的买进,把低估类投资转变为控制类投资,从而释放价值。这个也是我们个人投资者需要考虑的。

王三成:
       卡拉曼会去找存在价值实现催化剂的公司。。。单纯低估很熬人也很熬钱

胡八一王胖子:
       估值修复时间无法预计,只能换股,用更低估的股票换下低估的股票

雨枫 回复 胡八一王胖子:
       都一样啊,换了新的也仍然不知道估值修复时间要多久……

高兴的加菲2014-01-20 15:01

张志雄:《安全边际》读书笔记

       根据我近20年大量阅读投资书籍的经验,让读者感到投资是件不容易的事情的书和人,凤毛麟角。
      塞思·卡拉曼虽然没有超越巴菲特 ,却牢记了他最重要的法则——“不要亏钱”,在25年中有24年成功地做到这个法则。塞思·卡拉曼是如何做到这一点的呢?他坦承从不为回报设定具体的目标 ,他首先关注的是风险,只有那时他才会判断 ,是否所承受的每一种特殊的风险会带来回报。具体到今天的中国人,面对高通胀,如果你为了战胜通胀而急于出手买房或买股票 ,这就是为投资回报设定具体的目标。若具体到各种基金与理财产品 ,在你的印象中 ,又有几家不是暗示自己可能达到某某回报目标的 ?而结果又有几家能持续地在业绩不大幅波动的情况下获得如卡拉曼那般优异的回报的? 两年前,我曾写过一篇《投资不简单》的读书笔记,而《安全边际》还是告诉大家,投资真的不简单。
       价值投资被人概括成“买入(好公司)持有”,多么简单啊。要找好公司还不容易嘛,任何一家商业媒体上都会介绍一些好公司,它们往往是行业的龙头或老二、老三 ,认同度极高。持有,更是简单,那就是安心睡大觉不卖啦。问题是 ,买入后股价暴跌怎么办 ?尤其是买入的股票价格被过分高估,一路下跌个50%乃至70%怎么办?这些,“价值投资者”照样有办法,他们高喊考验自己信念的时候到了,现在如果谁动摇了,把股票卖了,就是“甫志高”(叛徒)或是“伪价值投资者”。一旦股市大跌,他们就会聚在论坛或某些著名“价值投资者 ”的博客里,相互鼓励呐喊,倒也热闹。这种对资本急剧损失毫不在意 ,反而做出快乐状的姿态,让人想起宗教中有关魔鬼试练的说法。不过,他们比宗教信徒更为狂妄 ,在股价暴跌时 ,有不少人就狂喊暴风雨来了也不怕 ,跌个50%也没问题。而宗教徒在祈祷时一定希望上帝“给予我们的试练不要多于我们所能承受的”。
      成功的关键是理解规则背后的基本原理,以便彻底理解为什么依计行事就能成功,不照章办理就会碰壁。(在实际工作中并不怕不懂的人,最怕的是不懂却总有主意的人。)
       有时候,投资者最大的敌人不是股票市场而是他们自己。
       股票投资者至少期望下面三个方式获利:企业营运所产生的自由现金流,这将反映在更高的股利和分配的股息上;其他投资者愿意以更高的比率(市净率或市盈率)来购买股票,这反映在更高的股价上;或通过缩小股票价格与企业价值之间的差距。
       价值投资没有什么神秘的。简而言之就是先确定某个证券内在价值,然后以这个价值的适当折扣买进。事情就是那么简单。而最大的挑战来自于始终保持不可缺少的耐心和纪律,只有当价格变得有吸引力时才买进,而情况相反时就卖出。
       大多数市场人士的关注点与价值投资者的关注点不同。它们首先关心回报——它们能赚多少,而甚少关心风险——它们会损失多少。相反的,价值投资者第一目标是保证资金安全。很自然地,为了避免未来较大的损失,价值投资者会寻找安全边际,以便为不准确、坏运气、逻辑上的错误留下缓冲地带。由于估值是一项非精确的艺术,未来是不可预测的,投资者也是人,难免会犯错,所以安全边际是万万不可少的。固守安全边际的理念是区分价值投资者和其他不关心损失的投资者的试金石。
      价值投资者的黄金时间是市场下跌的时候。这时候,下跌的风险已经释放,而其他投资人正在担忧,那些过度乐观的事物中哪些能够幸免。价值投资者则以安全边际作为护身符,勇敢地进入下跌的市场中大胆投资。
      一旦你采用了价值投资的策略,那么其他的投资行为确实变得如同赌博一样。
      投资品和投机品一样可以买卖,两者通常都有价格波动,因而似乎可以产生投资收益。但是,这里有一个重要的区别:投资品会为持有人带来现金流,投机品则不会。投机品持有人的回报完全取决于扑溯迷离的买卖市场。
      路易斯.鲁文斯坦已经警告过我们,不要混淆股市中真正的成功投资与它的表象。一只股票的价格上涨并不代表其企业运作良好,也不代表价格的上涨有相应的内在价值提升为理由。同样,价格下跌就其本身并不一定反映企业发展发生逆转或者其价值发生退化。
       区别股票价格的波动和相应的企业实体对投资者来说是非常重要的。如果大众的普遍倾向是追涨杀跌,投资者必须抵抗这种倾向。你不能忽略市场,忽略一个投资机会的来源显然是错误的,但是你必须自己独立思考,不能被市场左右。你的投资决定必须取决于价值与价格的对比,而不仅仅是价格。如果你以“市场先生”作为投资机会的创造者(当价格与内在价值背离时),你就具有了一个价值投资者的素质。然而,如果你坚持以“市场先生”作为投资指导,你大概最好聘用其他人来管理你的资金。(卡拉曼的警告有非常实际的意义:很多信奉价值投资的投资者实际上做的,却是投机行为,但自己却浑然不知。如果投资者始终以价值和价格作为判断的依据,而不是仅仅是价格,那么投资者就具备了价值投资的基本素质。如果你将市场先生作为指导或评价投资的重要标准,那实际做的,就是投机行为。)
      证券价格因为两个基本原因而上下波动:反映企业实体状况(或投资者对它的感觉),或者反映供求关系的短期变化。由于证券价格可能因为任何原因而波动,也由于不可能知道任何一个特定的价格到底反映了什么预期,投资者必须在证券价格之外看到相应企业的价值,并且总是把对两者的比较作为投资过程的一部分。
      失败的投资者被情绪所控制,他们对市场波动的反应不是冷静和理智,而是贪婪和恐惧。我们都认识这样的人,他们平时做事很负责任、很深思熟虑,但在投资时却变得疯狂。他们也许会在仅仅几分钟内便将很多个月,甚至很多年辛勤劳动和自制节俭积累的金钱投资出去。这些人在买一台立体音响或一架相机之前会阅读几份消费者杂志,并去几家商店进行比较;而当他们买入一只刚刚从朋友那儿听说的股票时,他们反而不会花时间去作一番研究。那种在购买电子产品或照相器材时所展示的理性在投资活动中荡然无存。
       许多失败的投资者将股市当做是可以不劳而获的挣钱机器,而不是投资本金以获得合理的回报。任何人都会喜欢快捷、容易的赢利,不劳而获的期望煽动了投资者贪婪的欲望,贪婪使得很多投资者通过寻找捷径来取得投资成功。他们不是让时间去发挥复利的作用,而是试图通过热门的内幕消息来获得快捷的赢利。他们不会停下来仔细想想那个提供内幕消息的人怎么可能拥有那些不是合法获得的、有价值的信息,也不去想想如果这个消息真的有价值,又怎么可能让他们来分享。贪婪也会以一种盲目乐观的形式表现出来,或者更加微妙地,表现为在面对坏消息时满不在乎。最后,贪婪会让投资者把焦点从取得长期投资目标转向短期投机。
      许多投资者贪婪地坚持寻找投资领域版本的圣杯:企图发现一个成功的投资规则。人们的本性总是想寻找解决问题的简单方法,而不论这个问题有多复杂。考虑到投资过程中的复杂性,人们很自然地就觉得必须有一个规则才能通向投资成功。
      某些投资者采用一个过分单纯的向后看的投资规则:买入低市盈率的股票。这个想法是支付一个盈利的较低倍数,投资者买入一个失宠的便宜货。在现实中,跟随这种规则的投资者其实是只看后视镜来驾车。低市盈率的股票被压低股价,通常是因为市场价格已经反映了盈利急剧下跌的前景。买入这种股票的投资者也许很快会发现市盈率上升了,因为盈利下降了。
       在投资时,许多时候最应该做的事情就是什么都不做。
      上市公司的投资者根据公布的盈利数据来评估这些公司。与此不同的是,买下整个企业的私人买家则根据自由现金流来评估企业的价值。
       有时候极度的贪婪会使得市场参与者提出新时代思维来证明买入或持有估值过高的证券是合理的,并总是寻找理由来证明“这一次与过往完全不同”。当现实被扭曲后,投资者的行为就会失控到极点,所有保守的假设都会被重新审视和修改,以便于证明越涨越高的股价是合理的,于是疯狂接踵而来。在短期内,投资者试图抵抗市场这种疯狂是非常困难的,因为参与者都能挣很多钱,至少账面上看是这样。等到市场最终认识到趋势的不可持续,疯狂的市场马上就会演变成恐慌性的灾难,贪婪开始让路给恐惧,投资者可能损失惨重。
       避免损失是确保能获利的最稳妥的方法。
       避免损失的策略与近期市场上的传统智慧格格不入,今天许多人相信风险不是来自于拥有股票,而是来自于没有购买股票。这种想法认为,从长期角度来看,股票将取得较债券或者现金等价物更高的回报,就像过去一样。指数也证明了这一点。多数机构投资者在任何时候一直满仓操作的倾向则从另外一个角度证实了这种观点。
      另外一种普遍的观点是,风险规避和投资成功风马牛不相及。这种观点认为,只有承担高风险才能取得高回报,且只有通过获得并承担风险才能取得长期的投资成功,而不是规避风险。我的观点正好相反,为何我认为风险规避是投资中唯一最重要的元素?如果你有1000美元,你会愿意在一场公平的掷硬币赌博中用它进行赌博,让它翻番或者变得一无所有吗?也许不会。你会用一生的财富进行这样的赌博吗?当然不会。如果在亏损30%和赢30%的概率均等的情况下,你会承担这种风险吗?许多人不会这么做,因为亏损30%会破坏他的生活质量,而赢30%却无法让自己的生活标准获得相应的提高。如果你是绝大多数有着风险规避意识的投资者中的一员,那么规避损失必须是你投资哲学中的基石。
      贪婪的短线投资者可能忽略了解释为何需要避免损失时的一个重要数学理由:即使回报率一般,但时间一长,复利效应所带来的回报即使不会让人惊呆,也会让人大吃一惊。例如,一名在10年内连续获得16%回报率的投资者最终的财富,居然比一个连续9年获得20%年回报率却在第十年损失15%的投资者的财富要多,这一结果可能会让人感到意外。
      未来是不可预测的。因此,那些试图避免损失的投资者必须让自己在各种情况下存活下来,甚至实现繁荣。霉运可能会降临到你头上,你可能会犯错。河水漫过堤岸的情况一个世纪内可能只出现一两次,但你依然每年会为自己的房屋购买防洪险。同样,经济大萧条或者金融恐慌一个世纪内可能只出现一两次,且恶性通胀可能永远也不会破坏美国经济,但因知道确实可能会发生金融灾难,稳健、有远见的投资者会据此来管理自己的投资组合。如有必要,投资者必须愿意放弃短期内的回报,以此作为对意想不到的灾难所支付的保险费。
      许多投资者错误地为投资设定了一个具体的回报率目标。不幸的是,设定目标并不会对实现目标提供任何帮助。事实上,无论目标是什么,它都可能无法实现。假设你宣称希望获得每年15%的回报率,但这一声明没有告诉你该如何实现这一目标。投资回报与你工作时间多长、工作多么努力或者赚钱的愿望有多强烈无关。挖沟的工人可以通过加班1小时而获得额外的报酬,产量越多,计件工所赚到的钱就会越多。投资者无法通过更努力的思考或者工作更长时间来实现更高的回报。
      投资者所能做的一切就是遵从一种始终受到纪律约束的严格方法,随着时间的推移,最终将获得回报。
      最优秀的投资者不会为回报设定具体的目标,他们首先关注的是风险,只有那时他们才会判断自己所承担的每一种特殊的风险会否带来回报。
      当多数投资者将全部精力放在了能够赚多少钱上,而不是放在了可能会亏多少钱上的时候,价值投资者对风险给予了同回报一样的关注。
      投资者应当对风险设定目标,而不是给回报设定一个目标,哪怕这个目标非常合理。美国短期国库券是最接近于无风险投资的资产,因此,美国短期国库券的利率被看作是无风险利率。因投资者总是可以选择将自己所有的资金投到美国短期国库券上,只有在取得较那些无风险回报更高的回报的前景非常明确时,才可以进行有风险的投资。这并不是说对美国短期国库券有投资偏好,相反,你会更愿意投资出色的替代工具。只有当对风险完全做出补偿之后还有更多的回报时,这些替代工具才是出众的。
      价值投资哲学有三个因素:首先,价值投资是自下而上的策略,其次,价值投资追求的是绝对表现,而不是相对表现。最后,价值投资是一种风险规避方法。
      价值投资使用自下往上的策略,通过这种方法,投资者每次对一个单独的投资机会进行基本面分析。价值投资者一个接一个地寻找便宜的证券,并根据实际情况分析每个证券的基本面情况。只有在影响到对证券的评估时,才会考虑使用自上往下的方法。
       这一策略可以被精确地描述成“买入便宜货,然后等着”。投资者必须学会评估价值以在看到时知道遇到了便宜货。然后他们必须要有耐心,并遵守纪律,直至等到便宜货的出现,并买入,而不去考虑市场当前的走向或者自己对宏观经济的看法。
      为什么有时需要持有现金。当无法找到诱人的投资机会时,采用自下往上的投资者会持有现金,当这样的投资机会出现时,他们就会动用这些资金。只有当可以组建拥有诱人投资机会的多样化投资组合时,采用自下往上法的投资者才会满仓投资。
      价值投资者追求绝对回报。他们只关心是否实现了自己的投资目标,而不是自己的投资回报与整个市场或者其他投资者相比有怎样的表现。通过买入低估的证券,然后当价格越来越体现价值的时候卖出以获得出色的绝对回报。对多数投资者而言,绝对回报是他们唯一关心的事情,毕竟你无法从相对回报中获得实际的消费能力。
      对多数投资而言,究竟赚到了多少利润只有在到期或者卖出之后才能知道。只有那些最安全的投资才能在购买的时候就知道了回报:票面利率为6%的1年期美国短期国库券将在1年之后提供6%的回报。对那些风险更大的投资而言,必须在知道了结果之后才能计算回报。例如,你购买了100股克莱斯勒公司的股票,你的回报几乎完全依赖于卖出时交易价格。只有那时才能计算获得了多少回报。
      投资者只能做几件事情才能应对风险:进行足够的多元化投资;如果合适,进行对冲;以及在拥有安全边际的情况下进行投资。
      证券分析并不是未来精确决定某种证券的内在价值。证券分析的目的仅仅是确定价值是否足够——如是否足以支持一种债券或者支持购买一种股票——或者价值是否大幅高于或者低于市场上的价格。对内在价值粗略和大致的衡量可能就已经足以达到这样的目的了。(卡拉曼将企业价值评估直接定义为“艺术”,可见他认为企业评估并非一门严谨的科学,更多取决于投资者个人的经验、知识甚至直觉。卡拉曼甚至指出,企业价值不仅难以精确衡量,而且它会随着时间推移、宏观微观经济波动而改变,投资者无法在某个时刻明确判断企业价值,还得时刻重估自己对企业价值的预测。任何想精确评估企业价值的尝试都将带来不准确的评估结果,简单来说就是“垃圾进,垃圾出”。)
      一些投资者坚持试图获得所有与自己即将进行的投资有关的信息,并对企业进行研究,直至认为自己知道了所有应该知道的东西。但这种做法存在两个不足。首先,无论进行了多少研究,一些信息总是会被漏掉,投资者必须学会适应信息的不充分。其次,即使一名投资者能够知道与某项投资有关的所有信息,也并不一定能够从中赢利。
      这并不是说基本面分析没有用。基本面分析肯定有用,但信息通常遵循80/20原则。最初80%的信息可以在最初所花的20%的时间内获得。彻底的基本面分析会降低边际回报。
      尽管许多华尔街分析师对行业和企业有着出色的洞察力,但采用了这些人的建议的投资者可能无法取得一流的回报。原因之一就是这些分析师面临着需要频繁给出建议,而非给出明智建议的压力,但这也表明将信息转化成利润有多么困难。
      在没有获得所有信息的情况下所作出的投资决定常常能给投资者获利,同时承担由不确定性所带来的风险也常常能让投资者获得回报。其他投资者可能因花时间研究最后一些尚未得到答案的细节而错过了低价买入的机会,而且如此低的价格能够为他们提供安全边际,尽管他们所获得的信息并不全面。
       在寻找所有与企业有关的信息的时候,投资者经常忽视一个非常重要的线索。在多数情况下,没有一个人能较管理层更了解一家企业及其前景。因此,当企业的内部人士拿自己与股东的钱一起通过公开市场买入股票来进行投资的时候,投资者应当受到鼓舞。华尔街上经常有这样一种说法,即一名内部人士卖出股票的理由可能有很多(需要现金来支付税收和费用等),但买入的理由只有一个。
       塞思·卡拉曼还认为:
      我们不认为有所谓的价值投资公司,投资中,价格才是最关键决定因素(essential determinant)。在合适的价格(some price),任何标的都可以买,卖或者持有。
      历史已经证明,只有交易的价格在其内在价值的适度折价时买入,才能够让投资者在承担有限下降风险的同时,提供丰厚的回报。
      投资者如何通过预测不可预测的事情来进行分析呢?唯一的答案就是保持保守立场。然后只能以大幅低于根据保守预测做出的价值评估的价格购买证券。
       卡拉曼认为,价值投资从本质上看,就是逆向投资。他指出,不受欢迎的证券可能被低估,而深受欢迎的股票几乎永远不会被低估。
      卡拉曼认为,价值投资研究,就是将大量信息削减至易于管理的信息,研究过程本身并不会产生利润,利润只有晚些时候才会实现,投资者只需要找出研究过程中找到的低估值投资机会,最终由市场来实现价值。

烤核桃:
       他们高喊考验自己信念的时候到了,现在如果谁动摇了,把股票卖了,就是“甫志高”(叛徒)或是“伪价值投资者”。一旦股市大跌,他们就会聚在论坛或某些著名“价值投资者 ”的博客里,相互鼓励呐喊

陈浩健:
       我只想说,无论价值投资者,还是伪价值投资者,都不要过分标签自己,因为在你标签自己的时候,市场一直在跳着自己的舞步,并不会以此停下来,也不会因为你的标签而邀请你下场跳舞。在标签自己的时候,在运用自己的知识和判断的时候,请牢记,你的知识和判断,在市场最终表现面前,永远不堪一击。唯有和市场节拍合一的人,才配得上与市场共舞,与利润共舞。

友联投资:
       友联投资版:《安全边际》读书笔记 网页链接
       本书,建议向友联购买,推荐(修订版,改正了N处翻译问题!)
       6、《安全边际——有思想投资者的价值投资避险策略》(塞思·卡拉曼)网页链接
       还有电子版 网页链接

闲看花:
       某些投资者采用一个过分单纯的向后看的投资规则:买入低市盈率的股票。这个想法是支付一个盈利的较低倍数,投资者买入一个失宠的便宜货。在现实中,跟随这种规则的投资者其实是只看后视镜来驾车。低市盈率的股票被压低股价,通常是因为市场价格已经反映了盈利急剧下跌的前景。买入这种股票的投资者也许很快会发现市盈率上升了,因为盈利下降了。
       这并不是说基本面分析没有用。基本面分析肯定有用,但信息通常遵循80/20原则。最初80%的信息可以在最初所花的20%的时间内获得。彻底的基本面分析会降低边际回报。
       在没有获得所有信息的情况下所作出的投资决定常常能给投资者获利,同时承担由不确定性所带来的风险也常常能让投资者获得回报。其他投资者可能因花时间研究最后一些尚未得到答案的细节而错过了低价买入的机会,而且如此低的价格能够为他们提供安全边际,尽管他们所获得的信息并不全面。