汽车行业(4)——汽车周期的逆向思考2(38张图表+6千字)

第一板块:全球各国汽车销量与经济增速的相关性论述 (大量定量30张图表)

第二板块:目前中国整车市场的思考 (少量定量+定性)

第三板块:个人对于汽车产业链的定性分析总结 (纯定性)

一、全球各国汽车销量与经济增速的相关性

汽车销量是与宏观经济高度相关的产业,国民经济是影响汽车销量最为重要的、核心的指标。我们用人均GDP与汽车销量来对比:为剔除上篇《汽车行业(3)——关于汽车周期的逆向思考》文章中所论述的弹丸之地的影响,选取的参考国家其面积、人口都具有一定的规模,且经济发展较好。所以剔除了香港、新加坡、印度之类。(由于还有部分网友会对地区、人口密度等因素作为参考,在此推荐上一篇文章一起看)

以巴西为例子:

上述数据中,无论是从柱形图与折线图走势来看,还是用函数CORREL相关值表示,长周期(十年为单位)或大趋势来说,巴西汽车销量与国民人均GDP高度相关。

类似的还有德国、日本、韩国、加拿大、西班牙、阿根廷、全球、中国等21个国家或经济体,2005年-2017年的CORREL值如下:

从2005-2017年数据显示:CORREL数值与人均GDP复合增长相关,即全球主要国家与地区来看,人均GDP(美元)与汽车销量成高度相关,再次用数据验证了《汽车行业(3)——关于汽车周期的逆向思考》的思考。

这里分成三个明显梯队:

1、CORREL数值大于90%,GDP(美元)复合增长高于5%,其中以巴西、中国为代表。

中国CORREL值为98.29%,人均GDP(美元)复合增长为14.35%。

2、CORREL值在40%-90%之间,人均GDP复合增长大概在3%-5%,以全球市场、俄罗斯、韩国为代表。

韩国CORREL值为70.96%,人均GDP(美元)复合增长为3.97%。

全球CORREL值为81.65%,人均GDP(美元)复合增长为3.31%。

在第二梯队中,伊朗出现经济倒退的情况,经济波动不能平稳增长,导致CORREL数值低于50%。

3、第三梯队:CORREL值低于30%,人均GDP复合增长在3%以下,以英国、日本、法国为代表。

从日本的走势图中看到,很多时候汽车销量的走势经济增速是背离的,但因日本经济近二十年几乎没有增长,这种背离仅仅只是汽车销量围绕其国民经济在波动,数据显示,人均GDP在4万美元波动,汽车销量在500W上下波动,只是波动方向不相关,导致CORREL数值低。

如果日本(第三梯队国家)经济再次回归高速发展,汽车销量也会同比上升吗?阿手认为不会,我们看看美国数据,非常具有代表性和概括性:

在1978以前,美国汽车增长是这样的:

1978年美国人均GDP只有10565美元,但其汽车销量接近70/千人,这是什么概念呢?约等于2015年,美国的1.3倍,英国的1.5倍,德国的1.62倍,法国与韩国的1.9倍。如果中国能达到这个量级,则年销量为9800万辆。

虽然之后美国的经济依旧在增长,但销量也仅仅随着人口增长而微幅增长,出现了经济增长而汽车销量不涨的情况。

阿手认为,以燃机为驱动的传统汽车,在千人年销量达到40以上时,则达到瓶颈,经济增长的作用并不明显。美国能达到千人年销量50以上,主要系因为广阔的土地、并不发达的交通网络造成盛行的汽车文化。

而智能汽车与飞行汽车等变革性的发展不在本文讨论范围内。

上面是长周期角度分析,从短期来看, 以一年为单位的经济波动与当年度的汽车销量波动相关度。汽车销量同比增速如图:

人均GDP(美元)经济同比增速如图:

将两者用函数CORREL运算,绘制出以下表格

绿色为中国和中国(2),中国(2)的数据为GDP以人民币为基准,剔除美元汇率波动的影响。

长周期来看,中国经济与汽车销量CORREL相关程度为98.29%,短周期来看,为4.67%,这在全球经济体中极其特殊。

数据显示,在中国,以经济增长推测一年内的汽车销量波动准确率不高,阿手初步推测为中国政策的宏观调控力度较强,这个讨论得到@董翔 的指导,中国政策宏观调控能力强,如2009年经济衰退,但用刺激消费,汽车下乡等政策促进汽车销量,所以汽车销量后推一年,并且用中国2的数据(GDP为人民币剔除汇率,未剔除通胀)

CORREL值从15.54%上升到72.49%,相关程度比较高了,可能剔除通胀后的实际GDP相关程度更高。

对此有两点启示作为小结:

1、长周期来看(12年),在汽车年销量40/千人以前(中国14亿人为5600万/年),汽车销量与经济增长高度相关,在汽车销量40/千人以后,则如法、美、日、英等进入存量、置换时代,销量保持平稳。

2、短期来看(1年),在中国市场,经济因素影响较小,非经济因素影响较大,笔者初步推断为政策宏观调控力度较强。

阿手认为,预测中国汽车销量走势,长周期看经济发展,短周期看相关政策。以上推断仅适用于传统内燃机汽车,新能源、智能及飞行汽车等新品类可能会改变整个行业格局。

对于中等收入陷阱,阿手听取了一部分机券商机构的预测,宏观经济走势仍是一片迷雾。汽车销量长期背离经济走势是小概率事件,只要能保持2500万上下的销量,以现有汽车行业估值来说仍旧具有非常好的机会。

阿手真正担心的,是第二板块的内容,现在仍旧考虑不清楚。

我国汽车结构基本分为5大梯队,TOP1-5分别为进口豪车、国产豪车、合资品牌、国产自主、奇瑞等低端自主。

进口3.0L以下轿车税率从1985年以前的230%到2018年7月1日的15%,随着我国经济进一步的开放,进口关税会进一步降低。

而进口豪车做为结构的顶端,未来随着关税进一步降低,其价格会进一步下滑,而价格是压力传导的,最上层的进口豪车下降,则价格传导导致整个结构价格下压。这里补充一下自主品牌虽然价格在上升,但主要系消费升级的区间,比如由奇瑞等普及性轿车到10万轿车再到10-15万的SUV,自主品牌的产品升级并不影响整个汽车结构。

我们再来看两个数据:

一、轿车降价

可以看到,2019年半年报中,除了吉利客单价出现上升,从国产豪车如北汽奔驰客单价下滑0.98%,同期华晨宝马单车利润下滑17.81%(营收未披露),这是TOP2梯队,TOP3梯队中合资品牌广汽本田、广汽丰田表现良好,下滑在1%,而上汽大众、上汽通用下滑严重,为10.32与6.23%。

下滑最为严重的仍是TOP4自主品牌。

这种下滑原因有两个因素,1、行业寒冬,降价促销 2、汽车进口税降低,顶部梯队价格降低,进而整个结构性承压。

二、各类车厂的净利率与国际车厂净利率

从数据显示,我国长安汽车净利润主要来自于福特,长安自主有营收没利润,但即使如此,2014-2016年净利率高于12%,远高于福特集团的3.21%(5年平均)。

而广汽集团包含净利润较低的自主,集团净利率仍然达到13.24%,远高于丰田、本田的8%。

吉利、长城也有8%以上净利率,世界一流主机厂只有丰田能比,其余皆在3%-6%.

我国汽车市场利润率高于全球平均水平,同时可能随着市场的成熟,净利率逐年趋向于国际成熟市场,呈现下降趋势,而主机厂作为汽车产业链的核心,可能压力传导至整个汽车产业链,对其现有造有较大影响。

零部件行业:

零部件国产替代加速,成本加快,但应值得注意的是,主机厂的低成本战略可能会令国产零部件企业得到更多的订单(成本优势),而净利率下滑,这个在2019年寒冬中有显现。

但不应过于担心,市场终会回归较为合理的净利率,我国零部件应与国际零部件净利率相差不远,以此作为参考会比较公允。

经销商行业:

行业净利率下滑,企业间竞争力加剧,成本管控要求更高,同时拓展其他营收业务成为趋势,例如二手车市场。

第三板块:汽车行业的投资逻辑

整车:

整车是最难的环节,但我认为,恰恰相反,因为大众认知的不足性和其对周期性的恐慌其实机会更好。

商业模式:短期看营销+中期看车型+长期看体系或者研发流程,这是我咨询不少多年在行业内朋友的结论,同时也有机构的前辈认同的逻辑。这里不详细展开这个模式阿手在长安的文章里起码重复了三次以上,虽然写长安的文章大多不认真,以调侃的语气在写(长安关注者大多都是打着价值投资的旗杆,理论重不重要,重要,但这种只拿着理论,不深刻的理解行业和企业投资者,就像手里拽着房屋设计图纸,却从不动手建房的人,却在期待房屋能通过魔法变现一样。)

说句不大好听的,大众每年大量的研发费用是假的吗?你期望国产几十亿人民币的研发投入就想对抗人家百年的积累和每年十倍研发投入,那真是痴人说梦,高额的研发和技术积淀并不一定能推出爆款的车型,但长期推出市场认可的车型,就真的需要强大的研发能力和技术积累。汽车整车厂看的是流程体系,研发平台,量化指标就是研发费用,这是我理解的核心竞争力。

零部件:(计划在看)

1、技术类,国内技术肯定在逐步向全球一流企业靠拢,但追赶进度可能远低于预期,之前踩雷的人较多,一为行业寒冬,大环境影响,二为预期过高,实际国产替代仍在进行,只是低于市场预期而已,这类有机会,属于哪些人呢?一般是有一定技术认知,同时被市场预期打的比较低的标的,即国产替代进度高于市场预期(企业估值的),比如之前173亿,如今25亿的双林股份,这种较大的估值落差将过高的预期完全释放,企业还是那个企业,建议认为看的懂朋友看一看。

2、成本优势的确定性最高,全球一流供应商,基本都在发达国家,对比之下,我们国家在技术和规模方面都不领先,唯有成本领域还存在一定的优势。

3、海外扩张较为成功,有利于抚平国内汽车行业的周期波动。难点在于海外扩张,从国内历史经验看,汽车零部件的外行扩张多数折戟沉沙,胜利者是少数。

新能源:看不懂。阿手对新能源领域的了解应该比市场上95%的投资者要多,但几乎不谈,我发现对新能源越了解,就越敬畏,其实新能源我能说很多很多,去年在网络上看到某大V的一帖子讲述新能源,好评如潮,出现“怎么会有如此深的见解”这类的评语,但真心在阿手看来,那不就是入行的一些基本知识吗?只是专业名词比较多而已,深度的见解几乎没有。

很多时候,你眼中的深度,很可能在一些人看来,连入门都算不上。

阿手有幸,能与做出中国第一台新能源汽车的陈全世教授同台吃饭,倒不是捧人臭脚,而是陈教授谈起新能源发展时持有保留观点,部分替代确定性较强,但能替代的程度仍未可知,是很客观的,最为重要的是,其深入浅出,我相信大多外行人都听得明白,不过外行人可能喜欢听专业名词,技术参数,对于朴实无华的言论往往觉得不过尔尔。

在新能源这种高速发展,日新月异的行业中,因为信息差的不对等较强,面对外行人,莫测高深易,深入浅出难。敬畏,也许是最正确的态度。我自认看不懂新能源,那对于技术和市场判断要求很高。

结语:其实聊多了行业,更重要的是企业本身,行业好时,不好的企业同样会划水,行业不好时,好的企业同样能穿越周期,金融人士做得不够的地方,就是关注行业太多,对企业了解太少,把周期看得太重,企业核心优势思考的太少,把短期市场关注点放大,缺乏等待长期逻辑验证的耐心(也许因为回购,业绩考核的原因),这半个月来,阿手很煎熬,想的都是些行业、宏观的东西,2018年底,当时大多专家对于汽车行业的预测,印象中没有一个是能够预测下滑10%,券商也好,经济学家也罢,渊博的知识并不能保证其接近真理。对比机构的前辈,我更喜欢从实业家身上学习,当年习大大上台限制三公消费,我问一做奢侈品海鲜的老板,为什么您的商铺门可罗雀,您好像不着急,他乐呵呵地笑道:做生意不就是这样的嘛,一时好,一时不好,我们这一带都是做了十几二十年的,大家都不着急的。”但反观当时的资本市场,对于限制三公费用好像就是白酒的末日,有时候,企业家一些简单的行业常识,比你研究数百份研报,探讨数万计的文字都要有意义,证明定性的东西,很难,这是人生阅历和经历才有的东西,所以大家都注重定量的研究,而往往不得要领。

最后,不求赞、不求关注,只向网友们提出一个问题,不令赐教:

思考:面对迟早要来临的净利率下滑,主机厂自主品牌(吉利、长城)是否会率先发动价格战,以价夺市场,清除尾部企业如海马、众泰、小康,江淮等,逐步形成规模优势再恢复期盈利能力。

@今日话题 @雪球达人秀 @焜-爷 @小象艾美丽-十贰生 @柏石基金 @NeganMarket@木鱼敬畏 @南山之路 @实验田的旁观者 @秋源俊二 @问鼎资本-张佳男 @爱丁堡小闹闹

$长安汽车(SZ000625)$ $上汽集团(SH600104)$ $福耀玻璃(SH600660)$

特别感谢@董翔 @群兽中的一只猫 @学经济家 @水皮江鸟 的文章或者指导。

相关链接:

2019.11月 汽车行业(3)——关于汽车周期的逆向思考

2019年10月

汽车内外饰件行业(1)——被市场忽略的10倍股聚集地

2019.11月汽车内外饰件行业(2)——宁波华翔的初次遇见

2019.3月 威孚高科(苏威孚B)1——总述分析

2019.11月 威孚高科(苏威孚B)2——会成为下一个长安汽车吗?

2019年10月

中鼎股份(3)——老股民的收割机,对于104亿市值的再次评估

免责声明:本文仅代表个人观点,不构成投资建议,望您财运亨通。

附录:

第一梯队:CORREL数值大于90%,GDP(美元)复合增长高于5%:

第二梯队:CORREL值在40%-90%之间,多数人均GDP复合增长大概在3%-5%,以全球市场、俄罗斯、韩国为代表。

第三梯队:CORREL值低于30%,大多人均GDP复合增长在3%以下,以英国、日本、法国为代表。

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精彩评论

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清清河边草天涯海角2019-12-19 16:55

很复杂的行业,慢慢了解一下。

逆风着2019-12-07 00:13

总结得真到位

蓝月弯刀2019-12-06 20:28

产品确实升级了!产业不知道算不算这么高的高度!

冬天的白雪2dk2019-12-06 20:24

我觉得汽车销售就像房产一样一样的

打得立刻2019-12-06 19:59

那就应该叫产业升级