汽车内外饰件行业(2)——宁波华翔的初次遇见

本文主要分为定性分析与定量分析两部分,由于篇幅有限,定性分析没有太多详细展开。

一、汽车零部件行业高速发展特性

在汽车实业的朋友会有感触,我国汽车零部件行业近十年发展迅猛,从上市公司的发展来看,主要得到高速发展的模块有以下两点:

(1)劳动力密集型

代表行业:密封件及降噪减振(NVH)、金属件 代表企业:中鼎股份、拓普集团。

密封件及NVH业务属于劳动密集型业务,成本较为重要,中鼎股份依靠中国巨大的劳动力市场在全球一流密封件中杀出重围,现暂居世界汽车非轮胎橡胶排名第13。

(2)地域壁垒 代表行业:汽车玻璃以及内外饰件 代表企业:福耀玻璃、华域汽车

福耀玻璃是中国汽车零部件现阶段极少数能领跑世界的中国品牌,除了福耀自身优秀的管理能力之外,汽车玻璃本身属于人工成本密集型以及地域壁垒(物流费用)两项皆有。

汽车内外饰件在人工成本和物流成本方面(地域壁垒)虽然不如汽车玻璃那么明显,但也占据一定优势,所以也得到了高速的发展。

阿手认为,在汽车内外饰件领域中,如华域汽车等国内一流企业大概率能够如福耀玻璃一样,接近甚至赶超国外一流企业,未来发展仍旧可期。

宁波华翔自身优点,除了上述的内外饰件行业优点外,有以下优点:

(1)合资企业

宁波华翔子公司从2006年的18家到2019年的18家,主要营收来源于其中9家,十几年间变化不大。

具体明细大家可以查阅年报,宁波华翔的营收主要由上述9家构成,2018年控股子公司18家,当年营收149亿,其中上述9家子公司营收超过133亿(未含股权折算),而其中8家均属于中外合资企业。

与国外一流的企业合资带来了两点明显的好处:

1、技术的积累,极大的缩短了技术追赶的时间,与国内其他中小企业拉开了技术差距。

2、为打进国外一流主机厂供应系统的提供渠道,例如与井上的合作为打进丰田、本田等日企渠道。

比如宝马、奔驰、丰田都曾是宁波华翔的前五大客户,在国内市场中主要分为欧洲、韩、日、美、自主等几大阵营,其中欧洲(大众、安通林)、日(宁波井上)、自主(一汽、上汽)都具有合资或者大客户的关系,在供应系统非常封闭的汽车零部件行业为宁波华翔提供了极好的渠道优势。

(2)客户稳定且优质

国内主要供应大众、丰田,特别是一汽大众和上海大众,常年占比超过50%,近几年随着业务的扩张进入更多的主机厂,大众占比有所下滑。但长期与大众合作带来了扎实的产品质量以及同步开发的技术。

之前也因为大众占比过高而受大众销量波动较大,大众营收占比在逐年降低,大客户集中风险因素在降低,而技术积累却沉淀下来。

二、业绩对比:

从净利润上来看,从2007年的1.41亿到2018年的7.32亿,十一年间增长419%,年均复合增长16.1%,应该来说不差。

但走势却是一波三折,原因有二:

1、净利率较低,汽车内外饰件行业毛利率一般在20%左右,净利率都在5-10%之间,汽车行业不景气时甚至降到5%以下。受毛利率影响较大,净利润波动较大。

2、收购德国华翔,2015年德国华翔净亏损4个亿,导致2015年宁波华翔净利润(扣非前)只有1.6亿,每年德国华翔(2012年后)都在不同程度上影响宁波华翔的净利润,其减亏效果时好时坏。

从数字上来看,从2007年的26.43亿到2018年的149亿,十一年间增长463%,年均复合增长17%。

在2010-2018年,汽车销量年均复合增长5.67%,,而宁波华翔营收年均复合增长为20.59%,可见在汽车行业的缓增长大环境下,宁波华翔依旧保持高速发展,翻开众多我国汽车零部件企业,在这8年中大多数也保持了较高的增速。阿手认为,未来5-10年我国汽车零部件企业仍属于中高速发展期。

(1)营收结构

内饰件+外饰件占比营收大于2/3,宁波华翔主要营收来源。与华域汽车类似,内外饰件占比都约为2/3,主要是围绕以胡桃木核心的高端内外饰件产品。

金属件:今年(2019)年因热成型件的发展,主要是波纹管、扎扣、消声器。占比从2017年的13.89%上升到2019年H1的20.02%,超过内饰件成为第二大主要营收。

电子件及其他占比较小,且从2014年至今都在10%左右,本文不详细展开。

(2)子公司分类与成长

内饰件:在9家主要营收的公司中,内饰件拥有4家,在下面柱形图中为深蓝色,2019年营收占比50.32%,在近几年中小幅下滑。主要系因为外饰件以及金属件的增长。

外饰件:有3家子公司做外饰件,为浅蓝色,占比在2016年升高,主要系收购劳伦斯所致。

金属件:在2014-2017年占比逐年下滑,而2018年和2019年因长春华翔的热成型件业务的释放,超过了外饰件的比重。

电子件和其他没有太大的改变。

(1)产品定位及客户群体

木具用品主要由胡桃木与橡木组成,可以称之为“橡木”的木材有:红橡(中档)、白橡(中档)、橡胶木(低端)。可以称之为“胡桃木”的木材有:北美黑胡桃(高端,比如劳斯莱斯)、金丝胡桃木(中高端)、奥古曼(中低端)。

所以胡桃木并不一定属于高端,或者比橡木高端,具体得看品种,由于宁波华翔没有详细披露,我们无法断定。从客户主要为大众及丰田等来看,属于中低端居多。偶尔也有宝马(2012年第三大客户)、奔驰(2018年第三大客户),表明公司产品具有切入中高端市场的能力。

(2)毛利率及净利率

毛利率是汽车内外饰件以及金属件行业极为重要的指标,因行业普遍毛利率较低,细小的波动就可以严重影响净利率,有点像大宗商品以及水泥等行业。

从净利率来看,宁波华翔净利率在同行中净利率较低,一是股权影响(上述为扣非归属股东净利润),二是德国华翔一直亏损拖累。

2019年净利润超预期,主要系因为德国华翔亏损较少和金属件热成型拉高了金属件模块的毛利率。

上图可知,宁波华翔金属件受行业影响比内外饰件要大,但可喜的是2019年宁波华翔金属件逆行业发展,新品取得成功,拉高了金属件的毛利率。

凌云股份内外饰件占比没有披露,金属件占比较高,导致净利率较其他家低。

华域汽车主要因毛利率较低导致,内外饰件毛利率仅为13.41%,占比为67.45%。但享受规模效应,2018年净利率仍旧有4.02%。

模塑科技近两年净利率为负数,主要系管理费用和研发费用直线上升,两者之和占比超过20%,而毛利率仅为19.13%,一个搞汽车零部件的,多元化大力发展医药板块,成功概率较低。

新泉股份内外饰件毛利率较高,所以净利率较高。是个值得关注的新股。

值得一提的是,因为汽车行业的寒冬,所有汽车内外饰件毛利率下滑1-3%,这是导致华域汽车净利润大幅下滑的原因。对于净利率只有4-5%的宁波华翔、华域汽车、凌云股份而言,随着行业寒冬过去,净利润可能大幅上涨。

四、总结

(1)竞争优势

1、合资带来的技术领先和供应链系统 2、长期大众合作,具有较强的同步研发能力。

(2)业务简单(胡桃木)

以胡桃木为核心的内外饰件业务,业务模式简单,容易理解。同时发展拓展以其相关的金属件,如汽车镜、波纹管、扎扣等,金属件占比较小。

(3)毛利率波动及德国华翔

主营业务内外饰件毛利率受行业寒冬影响较大,其实金属件受影响更大,只近年因热成型件拉升金属件的净利率。

德国华翔一直作为宁波华翔业绩拖后腿成员,7年扭亏失败,是个不稳定因素,传言公司想卖掉,问题是谁会收购,又以什么价格收购,其经营不善可能对当年业绩造成比较大的拖累。

(4)其他:

热成型件没有详细展开,阿手认为热成型件的成长仍旧需要一段时间,目前占比较小,主要仍看其内外饰件等主营业务分析。

(5)市值分析:

以现今估值来说,汽车装饰件是一个非常好的投资赛道,当然,汽车寒冬还有比较长时间,需要比较长的耐心。虽然未来国内汽车销量进入中低增长时代,但宁波华翔年增长保持10-15%很稳定,15%以上也属于可期的。随着行业逐渐回暖,毛利率逐年回归正常值(上升1-3%),净利率同比上升,由于净利率较低,净利润回升比例较大。

不足的地方在于股息太少,即使是如今估值较低(10PE),股息只有1%左右,且德国华翔的存在导致净利润并不稳定,综合来说,目前市值85亿左右,是个不错的投资机会,虽然错失了之前18年年底60多亿的机会,同行龙头华域也属于较好的标的。按照阿手的风格,下一篇肯定是华域汽车了。

免责声明:上述数据均由公开资料整理,不构成投资建议,望您财运亨通!

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精彩评论

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阿手投资11-14 15:05

说错了,感谢提醒

嫩头韭菜11-11 16:53

华域汽车净利润近乎腰斩?哪期腰斩了?

王不留行路路通11-09 15:00

华翔的走势最近要开始选方向了,向上突破加仓!

汽车晚报11-08 21:43

华翔的企业性质,面对市场的变化具备极强的灵活性,看好 $汽车之家(ATHM)$ $汽车(BK1023)$ $宁波华翔(SZ002048)$

我是弓长11-05 12:16

您说的那种企业就不是发展期的企业了,而是成熟期企业了,发展较为稳定,但发展潜力就远不如发展期企业了