阿里巴巴集团研究(2):阿里巴巴集团股权纷争始末

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前言:阿里巴巴曾经是马云的公司,至少十多年前创建时是这样。事件变得复杂起来是在软银进入之后,前期的三轮融资让马云及其高管团队丧失超过一半股份,并埋下股权纷争的种子。2005年雅虎战略入股,并一跃成为阿里最大股东,雅巴双方签署的协议中几个不起眼条款,成为日后催生尖锐冲突的主要因素。
2010年,阿里董事会面临变局,马云被推向“丧失阿里控制权”的风口浪尖。2011年, “阿里旗下最重要资产之一”的支付宝,其股权被公开“转移”到马云私人控股公司,阿里巴巴、雅虎、软银之间的矛盾骤然升温。可以预见的是,拥有阿里控股权的三方势力之间的冲突与分歧,在支付宝事件之后,远未结束。

本文要梳理的是阿里集团从融资以来的股权纷争,以及探讨阿里集团因股权问题而再次陷入冲突的可能性。自巴茨离职后,阿里巴巴集团是否会收购雅虎成为人们关注的焦点。若收购成功,雅巴之间的冲突化解无疑将向有利于阿里集团的方向发展。在最新举办的《华尔街日报》数字领袖论坛上,马云表示“我们与雅虎交涉多年,希望收购它的一部分,或是整体收购。钱不是问题,问题是雅虎打算做什么。如果自己全面掌管了雅虎,我们将会启动新的管理团队。”
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1.阿里巴巴创业时代 马云与阿里管理层控股


1999年,英语教师出身的马云与另外17人集资50万元,在杭州创办阿里巴巴网站(做B2B电子商务),为全球小型制造商提供销售贸易平台。18人的创业团队,既有马云妻子、前同事,也有其学生,这些成员日后均成为阿里高层管理者。十年后,2009年9月阿里集团18位创始人“集体辞任”,公司由创始人时代进入合伙人时代。但不管是创业时代还是合伙人时代,阿里巴巴的创始人团队均是马云坚定支持者。

由于推行“股权分散”理念,阿里集团管理层及阿里员工在发展中均获得公司部分股份,他们作为一个整体日后成为参与阿里股权纷争的重要力量。据2007年在香港上市的阿里巴巴网络有限公司披露信息显示,马云、管理层和员工等持股比例为27.69%。如下图:


(注:淘宝网目前已拆分为淘宝C2C、淘宝商城及一淘网三家公司)

在创业时代,马云作为阿里巴巴核心人物,对于整个公司的业务及战略方向拥有绝对的领导权,“要建立世界上最大的电子商务公司”的抱负鼓舞了所有阿里人的斗志。在不到一年的时间内,阿里巴巴网站就在业界树立一定知名度,马云则在2000年登上《福布斯》杂志封面,成为中国电子商务行业的代表者。


2.前两轮融资:多家风投入局 软银占上风


阿里巴巴首轮融资成功与阿里集团CFO蔡崇信关系密切。据公开资料显示,进入阿里巴巴前,蔡崇信为知名风投公司InvestAB亚洲代表。在知悉阿里巴巴需要引入风投并与马云进行接触后,蔡崇信决定加盟阿里巴巴,首轮融资也随后在其主导下完成。1999年10月,由高盛公司牵头,联合Transpac Capital InvestorAB of Sweden、Technology Development Fund of Singapore等基金,向阿里注入500万美元天使投资。

第一轮融资后不久,马云开始与软银孙正义接触。2000年阿里巴巴引进第二轮融资,融资金额为2500万美元,其中软银提供2000万美元,其他资金来自富达、汇亚资金、TDF、瑞典投资等五家VC。不管是首轮融资,还是二轮融资,阿里巴巴均未披露风投所占集团股份。据媒体报道,在二轮融资过程中,孙正义曾表示希望投资3000万美元占据阿里巴巴30%股份,但被马云拒绝。


孙正义投资阿里巴巴是媒体历来喜欢描绘的故事,其中“马云在厕所花5分钟说服孙正义投资”是最具八卦色彩的段子。另一个比较具公信力的版本是:马云只身一人到软银与孙正义、薛村禾等人会面,在大概5分钟的公司介绍时间里,发表了对于电子商务的看法及信念,虽然论调宏大但却让人印象深刻。孙正义团队最终决定投资,并压注在两个方面:马云团队及中国电子商务的未来。


2000年3月开始,作为新经济晴雨表的纳斯达克指数持续暴跌,网络经济危机全面爆发。在泡沫破灭后的寒冬中,大量互联网公司破产关门,阿里巴巴由于先期获得2500万美元的二轮融资,成功挺过此次危机。2002年阿里巴巴B2B公司开始盈利。


3.三轮融资:阿里团队占股47% 软银20%


2004年2月,阿里巴巴完成第三次融资。此轮融资阿里从软银等VC手中募集8200万美元,其中软银出资6000万美元。融资完成后,马云及其创业团队仍是阿里巴巴第一大股东,占47%股份;软银为第二大股东,约占20%;富达约占18%,其他几家股东合计约15%。从第三轮融资开始,阿里巴巴集团早期风险投资商开始陆续套现。例如首轮融资的牵头者高盛,其所持股份就被新加坡寰慧投资(GGV)接手。


从2000年到2004年,阿里巴巴集团业务快速发展,标志性的事件包括:2002年阿里巴巴B2B公司开始盈利;2003年淘宝网诞生并快速聚集网购人群;2003年10月支付宝推出,2004年12月支付宝从淘宝玻璃,正式独立运营。


需要提及的是,在2000年-2004年这四年的发展中,阿里巴巴集团获得软银方面的巨大支持,包括B2B业务、淘宝网及其他业务。2001年互联网经济低潮期,马云在与孙正义会面时表示“阿里许多互联网公司在危机中开始改变方向,但阿里巴巴目标仍是做世界十大电子商务网站”,马云的不变承诺也让孙正义坚定投资阿里集团的决心。第三轮融资结束后,马云团队占有阿里47%控股权,其他股东占有53%控股权。


4.标志事件:雅虎入股 阿里控股权旁落


2005年8月,阿里巴巴集团与雅虎联合宣布:雅虎以10亿美元加上雅虎中国的全部资产兑换阿里巴巴集团39%普通股(完全摊薄),并获得35%投票权。交易完成后,雅虎成为阿里巴巴集团最大股东,并获得董事会四个席位中的一席。马云及阿里高管丧失大股东地位,持股比例下降至31.7%。双方当时并未披露协议中更多的细节。


雅虎战略入股阿里集团,被认为是孙正义“牵线搭桥”的交易,软银也成为这场交易的最大获益方。上述收购案中10亿美元现金,阿里巴巴集团用其中的7.5亿美元回购软银持有的淘宝网的股份以及阿里巴巴其他一些股东的股份。交易结束后软银持有29.3%股份,被认为是阿里巴巴董事会中平衡雅虎与阿里团队的最重要力量,阿里集团自此进入“三足鼎立”时代。


雅虎入股阿里巴巴后,此前风险投资商(如富达基金德国等)开始大规模退出。截至阿里巴巴集团B2B业务上市前,其他风险投资商基本被“清场”。


2007年12月,阿里集团B2B业务——阿里巴巴网络有限公司在港交所上市。在招股书中,阿里集团披露了2005年与雅虎签订协议的诸多关键条款,其中之一为“从2010年10月开始,持股阿里巴巴集团39.0%经济权益的雅虎,其投票权将从当时约定的35%增加至39.0%,而马云等管理层的投票权将从35.7%降为31.7%,软银保持29.3%的经济权益及投票权不变。”与投票权变动相对应,雅虎在阿里巴巴集团的董事会席位数量将增加到两个席位,与马云等阿里巴巴集团管理层席位数相同。具体如下:

(图片来自:网易科技)

简单的说,到2010年10月协议生效期时,雅虎将成为阿里巴巴真正第一大股东,马云则面临丧失阿里集团控制权的危险。此外在同一时间段,“阿里巴巴集团首席执行官马云不会被辞退”的条款也将到期。


5.冲突频发:马云丧失控制权的焦虑


从2005年到2010年,阿里集团的强劲增长超出所有人的预料。阿里B2B业务成为全球最重要的电子商务交流平台,2010年营收55.576亿元,付费会员超一百万;C2C业务淘宝网顺利击败ebay,成为中国最具人气与活力的交易平台;淘宝商城B2C业务发展迅猛,据艾瑞统计数据,2010年交易额位列中国B2C在线零售商交易额第一名;支付宝则以49%的份额占据中国网上支付行业的半壁江山。


与此同时,雅虎逐渐走向没落。从2008年至2010年,雅虎总体营收下降13%,而谷歌的营收同期增长35%;从2009年至今,雅虎股价涨幅仅为纳斯达克指数1/3;在美国的网站访问量方面,雅虎2010年滑坡至第4,落后于谷歌、微软和Facebook。


阿里集团的崛起及雅虎的没落,使得阿里资产成为雅虎各项资产中最具想象力的部分,并进而成为雅虎股价的重要支撑。雅虎投资者所关注的目标也早已从雅虎本身,转移到阿里集团旗下淘宝、支付宝等核心资产。


于是一方面,随着2010年关键条款的履约期到来,马云越来越焦虑如何保持对于阿里集团的控制权;另一方面,雅虎坚决不放松对阿里资产的控制,立求让这块资产利益最大化。双方矛盾愈演愈烈。


从具体事件上来看,进入2010年后雅巴之间冲突不断发生。5月份,阿里巴巴集团CFO蔡崇信表示“只要雅虎愿意,阿里巴巴愿意回收其所持有的阿里巴巴全部股份”,巴茨很快给予“拒绝”回应;9月份,雅虎宣称将进入中国内地互联网广告市场,阿里巴巴表示重新评估与雅虎关系;阿里巴巴CEO卫哲随后在公开场合表示,雅虎是一家面临破产威胁的企业,而“阿里巴巴集团已经不再需要雅虎”;10月份,随着“关键条款”生效期到来,雅虎选择态度温和处理方式,表示支持马云及其团队,但双方之间紧张情绪并未缓和。


6.支付宝!支付宝!


2011年雅巴冲突再升级,这次导火索是“支付宝股权转让”。5月11日,雅虎提交10-Q文件显示,阿里集团已将支付宝全部股权划给由马云主要控股的一家公司,当日雅虎股价暴跌7.28%。支付宝官方随后回应称,支付宝股权转让系为取得中国官方颁发的“第三方支付拍照”。紧接着双方在媒体上展开隔空对峙,阿里集团一再表示股权转移事件早已经过董事会讨论,但雅虎却称事件完全未经过董事会批准。


媒体报道的加入让这场变局更加扑朔迷离。著名财经媒体人胡舒立发表社论《马云为什么错了》,指出“马云错在违背了支撑市场经济的契约原则”。马云则表示胡舒立并不了解事实真相。为消除外界的“误读与误解”,6月14日,马云在杭州媒体沟通会。


在杭州沟通会上,马云称阿里集团董事会对于支付宝问题讨论三年多,并形成会议纪要,授权集团管理层完成股份结构调整,获得支付拍照。换句话说,支付宝股权转移是经过授权并获得董事会同意。但此番解释并未完全消解外界的疑惑,比如:为何支付宝拿拍照一定要中资身份,以及雅虎为何公开表示不知情。杭州讲话最让人印象深刻的是马云对于支付宝重要性的强调,用他自己的话说就是“支付宝瘫痪掉,淘宝就瘫痪掉,阿里巴巴肯定也瘫痪掉”,可见马云不允许支付宝这块自产有任何闪失。


时间进入到7月29日,阿里巴巴集团、雅虎和软银就支付宝股权转让事件正式签署协议。根据协议,支付宝的控股公司承诺在支付宝上市或发生其他“变现事宜”时予以阿里巴巴集团一次性的现金回报,回报额为支付宝“变现”时总市值/权益价值的37.5%,回报额将不低于20亿美元且不超过60亿美元。此外,支付宝的控股公司还承诺在“变现”之前会将49.9%的税前利润支付给阿里巴巴集团,作为知识产权许可费和软件技术服务费。


根据补偿协议,雅虎的收益=(8.6~25.8亿)+(N*支付宝税前利润37.5%*43%)。在支付宝这块资产上,雅虎的收益已丧失想象空间,未来支付宝的高估值也将与雅虎脱离关系。在赔偿协议发布后,花旗发布投资报告认为“支付宝上市时给雅虎的回报额最高仅为60亿美元,我们认为这是利空”。


持续近3个月的支付宝股权转让事件最终尘埃落定,从最后结果看,马云成功通过“锁定利润损失”获得支付宝控制权,他和谢世煌分别占股80%和20%的浙江阿里巴巴电子商务有限公司,最终成为支付宝权益真正完全所有者。马云借“领牌照所需”的机会顺势完成了对阿里巴巴集团旗下支付宝业务的非典型MBO。


7.未来争端:阿里股权纷争远未结束


在杭州媒体沟通会上,马云讲了句听起来颇为无奈的话:“跟雅虎的股权回购,能谈就谈,谈不了,我们这辈子就认了”。马云未来是否真如其所言不得而知。我们真正看到的情景是:在此次支付宝事件中,马云甘冒道义、法律巨大风险,甚至不惜与大股东决裂,最终解决了牌照问题,也实实在在的获得这块资产的控制权。尽管“获得牌照”与“获得支付宝资产控制权”这两件事情之间的逻辑关系,需要更多的信息来建立。


支付宝之外,投资者更加看重的是阿里巴巴集团旗下完整的电子商务产业链,这条产业链以及它上面的各项资产,会不会面临支付宝一样的处置迷局,现在不得而知。


(阿里集团系列研究来自雪球分析师@江涛 @申文风,转载请注明出处)






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