【天风纺服】周报:市场持续调整,优选业绩稳定增长、低估值龙头及业绩反转标的

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投资要点

文:天风纺服团队吕明/郭彬/杜宛泽

本周核心组合:开润股份/南极电商/比音勒芬/森马服饰/海澜之家/李宁/梦洁股份/歌力思。

电商高成长组合:开润股份,南极电商,;

高景气运动品牌组合:比音勒芬,李宁,安踏体育;

业绩复苏组合:梦洁家纺,美邦服饰;

优质龙头组合:森马服饰,海澜之家,歌力思;

高股息率组合:九牧王。

1、板块数据:本周上证指数收于2852.99点,较上周收盘下跌-1.02%;深证成指收于8776.77点,较上周收盘下跌-2.48%;沪深300收于3593.91点,较上周收盘下跌-1.50%;申万纺织服装板块收于1957.79点,较上周收盘下跌-3.61%。

2、  行业数据及观点

由于对中美贸易战持续影响的担忧、对19Q2上市公司业绩的担忧等因素,近期市场调整幅度较大,建议关注受经济周期影响较小、业绩稳定增长的公司以及估值处在历史低位,下行风险有限的公司。1)以开润股份、南极电商为代表的“高性价比新国货”持续保持较高业绩增长。体育服饰行业由于符合服饰消费趋势,相关公司也持续保持较高增长。2)行业龙头(含细分行业龙头)森马服饰、海澜之家、歌力思等目前估值处在低位。3)近几年,服饰行业不断涌现出业绩拐点型公司,建议关注19年有望迎来业绩拐点的梦洁股份和美邦服饰。

1)业绩稳定增长组合:以开润股份、南极电商为代表的高性价比新国货公司,即满足一二线消费“降级”需求,也满足三四线消费升级需求,预计2019年业绩继续高增长。市场上部分投资人对南极电商的应收帐款、现金管理及理财收益、员工数量等存在一些疑问,公司已经公开解答,预计对公司股价是短期影响,股价调整带来买入机会。

2)高景气运动品牌组合:运动服饰行业景气度高,国内运动品牌内功逐步提升,看好李宁、安踏以及产品偏向运动时尚风格的比音勒芬。

3)优质龙头组合:森马服饰、海澜之家作为行业龙头白马,预计估值仍有提升空间。歌力思作为优质的女装行业龙头,业绩稳健,具备长期投资价值。

4)业绩复苏组合:推荐19年“铺天盖地”战略带来业绩弹性,Q1业绩优秀的梦洁股份。美邦服饰经营净现金流、存货持续改善,预计19年下半年净利润出现明显改善。

5)高股息率防御:针对低风险偏好投资人,我们继续推荐高股息率的九牧王做为防守品种。

重点公司推荐逻辑:

开润股份:19Q1高基数下仍实现快速增长,全年业绩或超我们预期。19Q1实现营收5.99亿,同比增长43.99%;净利润4544.90万元,同比增长31.63%;实现扣非净利润4486.49万元,同比增长35.61%。公司此前已发布一季报业绩预告,实际业绩在预告中位数附近,实际业绩符合预期。1)19Q1实际业绩在此前业绩快报中位数附近,符合市场预期。2019年一季报,期间实现营收5.99亿,同比增长43.99%;净利润4544.90万元,同比增长31.63%;实现扣非净利润4486.49万元,同比增长35.61%。2)剔除NIKE印尼代工厂的业绩分析:公司于2019年2月19日完成了收购NIKE印尼代工厂,由此我们估算2019Q1并表收入为3500万-4000万人民币左右;公司19年一季报披露印尼代工厂净利润为409.3万。剔除并表因素,预计公司主业收入增长35%左右,归母净利润增长23.24%。公司自上市以来,B2C业务收入增速一直远高于B2B业务,其中18年年报披露,B2B收入8.82亿(+35.38%),B2C收入10.26亿(+102.29%)。我们推算剔除并表因素,公司原有B2B业务收入增长15%左右,B2C业务收入增长50%左右。3)2018Q1基数较高,预计全年业绩或超我们目前盈利预测。

我们在2018年开润股份一季报点评时,曾对公司主业进行拆分,18Q1公司B2B业务增长22%左右,B2C业务增长230%+,B2B、B2C业务基数均比较高,2019Q1在高基数上仍实现高增长,全年业绩或超我们预期。维持买入评级,开润股份是纺服行业得到印证的成长股之一,19年创业板滞涨个股,在19年市场风险偏好提升情况下,继续重点推荐。盈利预测:1)维持2019/2020年收入预测为29.32亿(+43%)/40.84亿(+39%), 维持2019/2020年净利润预测为2.30亿(+33%)/3.36亿(+46%),对应EPS为1.06元/1.54元。

南极电商:市场质疑使股价有所调整,我们认为是新的买入机会。市场上部分投资人对南极电商的应收帐款、现金管理及理财收益、员工数量等存在一些疑问,公司已经公开解答,预计对公司股价是短期影响,股价调整带来买入机会。

一季报收入8.24亿(+63.4%),归母净利润1.22亿(+36.7%),扣非净利润1.19亿(+45.4%),收入略超预期,净利润符合预期。公司本部归属于母公司所有者的净利润9,174.43万元(+50.79%)。

公司品牌综合服务收入及经销商品牌授权服务收入合计为1.29亿(+55.36%),主要原因是公司旗下各品牌GMV持续增长。公司授权品牌产品的可统计GMV达51.56亿元,同比增加53.03%。19Q1货币化率约为2.5%。货币化率对比同期有所提升。19Q1货币化率约为2.5%,货币化率同比提升0.04pct。之前我们预计货币化率中枢将保持相对稳定,19Q1货币化率回升一定程度上说明货币化率向下空间不大。GMV保持较高增速。公司授权品牌产品的可统计GMV达51.56亿元,同比增加53.03%。经营性现金流等延续年报向好趋势。19Q1经营性现金流9177万元,对比去年同期-4668万元水平改善明显,与扣净利润规模(1.19亿元)匹配度高,延续2018年的向好趋势。应收账款8.8亿元,对比2018年年报增长22%,2018Q1水平下降2.2%,

渠道及新培育品类提供增长空间:

我们预计2019年南极电商在以阿里为代表的传统强势平台上将继续保持相对高速增长,京东有望加速增长,拼多多平台有望维持150%左右的高速增长。品类方面,我们测算南极电商2018年各品类占比:内衣30%,男装16%,家纺15%,童装7%,女装6%,个护健康5%,母婴5%,箱包服配5%,鞋品4%,居家日用3%,运动户外2%,其他4%。我们认为多数品类在阿里平台占有率仍较低,提升空间较大。2019年新兴渠道和扩品类仍能为公司提供较高GMV增长,预计2019年GMV规模将达到303亿,2020年GMV规模447亿。

产品品质和调性升级:我们认为2019年是南极电商的产品品质年和颜值年。预计2019年公司将严控品质,提升产品调性,进一步强化在消费者心中“高性价比新国货”代表的印象。

18年全年及19Q1经营端数据改善(应收及现金流)确认,预计19年经营性指标有望持续向好。我们认为时间互联和小贷公司对公司报表端影响与其回款周期有关,且随着公司整体管理能力的提升和战略方向的选择,小袋公司规模在2019年有望战略缩减,时间互联应收及现金流有望继续改善,预计未来经营数据有望持续向好。

过去三年国民品牌代表南极电商证明自己在电商平台上的壁垒和成长性。公司已经建立了强大的品牌壁垒、规模壁垒、电商渠道流量壁垒等。在电商平台整体GMV趋于平稳增长的时代,再产生像南极人这样的大的淘品牌已经很难,公司商业模式的高壁垒以及高增长理应享受高估值。看好南极电商成为中国高性价比新国货品牌的代表。公司商业模式越发清晰,马太效应凸显,高规模GMV仍高速增长,货币化率保持相对稳定,公司近年来的优秀表现也印证其商业模式壁垒。我们认为南极电商将持续受益经济增速换挡下的性价比产品需求,受益于低线城市人群的消费升级以及对高性价比产品的追求,保持相对快速增长,有望成为A股最具代表性的高成长新零售公司。投资建议:我们维持预计2019年GMV规模将达到303亿元,同比增长47.7%,货币化率保持在稳定区间。维持盈利预测2019-21净利润为12.68/18.1/24.4亿,预测对应EPS为0.52/0.74/0.99元,目标价至14.3元,对应2019年28倍估值。

李宁:预计净利率仍有提升空间,19Q1业绩超市场预期。1)18年营收105.1亿元(+18.23%),归母净利润7.15亿元(+38.84%),略超预期。18H2营收57.9亿元(+18.53%),归母净利润4.46亿元(+36.8%)。电商渠道业务快速发展,18年增速达到34%,拉动业绩快速增长。2)毛利率48.1%(+1p.p),我们认为随着公司毛利率较高的直营和电商渠道占比的进一步提升;加之加盟渠道返点的持续调整;配合产品端产品结构的不断优化(新品占比不断提升,新品促销力度减少),公司毛利率水平仍有提升空间,预计未来两年公司毛利率每年提升1p.p。3)经营净利率提升2.4p.p至7.4%,净利润率提升1p.p至6.8%。我们认为公司毛利率在未来两年有望每年提升1pct,同时在费用端的持续下降和内部管理效率持续提升的背景下,公司净利率有望持续提升。预计未来两年公司经营净利率每年提升2pct左右。4)考虑到公司18年业绩超预期,仍具备较强的成长性,我们略上调19/20年盈利预测。预计公司19-21年归母净利润分别为9.57/12.56/15.86亿元(19/20年原值为9.17亿元、11.57亿元),同比增长33.9%/31.2%/26.3%(19/20年原值为33.2%、26.2%)。预计2019-2021年公司EPS为0.44/0.57/0.72元(19/20年原值为0.42/0.53元),对应PE为25/19/15,维持买入评级。

梦洁股份:19Q1业绩优秀 。1)收入:① “铺天盖地”(预计新开 1600 家社区门店“梦洁小店”,)计划使渠道迅速下沉,形成密集销售网络;打造“一屋好货”微信平台,为线下门店赋能,扩大收入规模。②传统线下渠道端:通过鼓励优秀经销商开展“5+3”全品牌集合店,提升品牌形象,扩大影响力,预计19年将新开50家集合店。③加码电商,19年大力发展。预计2019 年门店有望实现 4000 家以上,预计19 年营收增长20%以上。2)净利润:19 年开店主要以加盟渠道为主,有利于费用下降;利用信息系统实现全面预算管理,制定标准,严控成本开支;我们认为公司 19 年净利润有望实现 2 亿元左右,净利率有望提升 2pct 至 6%左右。3)预计 2018-2020 年营收 23.48(+21.4%)/30.05(+28%)/39.46 亿元(+31.32%);归母净利润 0.93(+80.9%)/2.05(+120.94%)/2.85 亿元(+39.20%)。 18-20 年 EPS 为 0.12 /0.26/ 0.37元,对应 2019 年营收给予公司 2.12XPS,目标价为 8.17 元。

比音勒芬:公司18年全年及19年一季度业绩优秀,超市场预期。

2018年收入实现14.76亿(+39.96%),归母净利2.92亿(+62.16%)。18Q4单季度实现营收4.17亿(+40.63%),归母净利0.86亿(+100.85%)。2019年Q1收入实现4.72亿(+27.37%),归母净利1.3亿(+52.91%)。公司拟每10股转增7股派息5元,分红比例30.78%。优秀公司在优质赛道下显示出加速成长态势,18Q4增长加速且在去年同期高基数水平下仍保持高速增长,同店店效提升贡献收入增长较大。

什么样的消费者是比音勒芬的客群主力?

我们在草根暗访调研中发现,大部分在虹桥门店购买商品的顾客以男士居多,且多为商务人士,年龄40岁以上,也就是常常说的“大叔”人群。消费特点是:(1)价格敏感度低。(2)用户忠诚度高。价格敏感度低带来客单价空间和高购物效率。用户忠诚度高带来高复购率和高会员消费占比。从后继消费人群来看,客群也有年轻化趋势,80/85后新贵也逐渐成为消费的重要组成,会员中80后占比也达到30%+。

同店为何高增长?同店店效提升主要来自于商场渠道的优化调整。

根据历史情况来看,渠道大部分是在高端百货,一般均位于男装楼层。在其他国内男装品牌面临瓶颈期时,比音勒芬“敌退我进”,根据销售业绩情况被百货调整到更有流量和更大面积的铺位。动态调整带来了人流量和店均面积的提升,导致同店店效会出现快增长。对于非商场店,依托品牌设计和产品能力上的提升逐步提高复购率和连带率促进同店增长。

怎么看未来的成长空间?主副品牌仍有较大开店空间,威尼斯有望吸引年轻客流。随着城市化推进和一二线城市人口的聚集效应,我们认为主品牌开店仍有空间,预计总店数在1500-2000家左右。副牌威尼斯风格上偏运动时尚,其风格调性适合多种场景,承接主品牌优质供应链资源,潜力较大,保守估计威尼斯品牌开店空间至少在1000家以上。投资建议:考虑到公司同店增速快,开店速度及业绩超预期,上调预计2019-21归母净利润4.1/5.4/6.9亿元(原值19-20 3.6/4.6亿),EPS分别为2.28/3.0/3.8元(19-20原值1.96/2.56元),对应估值20.8/ 15.8/ 12.5x,给予2019年30倍估值,对应目标价68.4元,维持“买入”评级。

森马服饰:剔除KIDILIZ并表19Q1业绩超市场预期

19Q1收入41.18亿(+63.90%),归母净利润3.47亿(+11.06%)。2018Q4KIDILIZ收入7.95亿,亏损3555万,我们由此推算2019Q1剔除KIDILIZ并表,森马本部收入增长30%+,归母净利润增长20%+,业绩超市场预期。我们认为主要原因为:1)公司过去3-5年的改革开始迎来收获期,童装龙头地位不断巩固,休闲业务持续复苏。2)2018年新开店较多(森马休闲2018年净面积增长11.54%,童装净面积增长20.47%),开始贡献业绩。

KIDILIZ并表致毛利率、费用率双升,净利率下降

19Q1毛利率41.68%(+2.59PCT),销售费用率23.57%(+6.11PCT),管理+研发费用率为5.9%(+1.04PCT),主要是KIDILIZ业务高毛利率、高费用率所致。19Q1公司净利率为8.36%(-3.89PCT),主要系KIDILIZ亏损所致。

19Q1存货、应收账款环比下降,经营净现金流入受并表及季节影响下降。

1、截至19Q1存货共40.76亿,环比18Q4下降了3.41亿。截至19Q1应收账款17.65亿,环比18Q4下降了1.88亿,我们由此判断公司在加大力度清理存货且动销改善,森马电商业务强大的存货消化能力,并且不断增加奥莱渠道,我们认为公司目前存货压力不大。

2、19Q1经营净现金流入为-3334万,我们认为一方面受KIDILIZ业务亏损拖累,另一方面19Q1要为秋冬季产品提前采购原辅料使现金流出较多,其19Q1购买商品、接受劳务支付的现金现比增长了44%。如果拉长全年来看,预计公司经营净现金流与净利润增幅较为匹配。

预计KIDILIZ并表仍会拖累公司19年报表,期待公司接手后快速改善

1、19Q1如果剔除KIDILIZ并表,各项财务指标皆是行业内比较优秀的,体现了森马已开始进入改革红利期,看好公司向新品牌不断输出管理能力。

2、KIDILIZ集团旗下有Z品牌、Absorba品牌、Catmini品牌等,2019年1月Catimini在上海港汇恒隆广场开业,开启了森马运营KIDILIZ集团品牌的序幕,我们认为随着中国区业务的发展,KIDILIZ业绩会逐步改善。

盈利预测:预测2019、2020年净利润至19.09亿、22.14亿,对应EPS为0.71元、0.82元。维持买入评级,给予2019年20倍估值,目标价14.20元。

海澜之家:业绩符合预期,低估值龙头股息回报稳定

2019Q1实现营业总收入60.89亿(+5.23%);归母净利润12.10亿(+6.96%)。扣非净利润11.54%(+3.2%),差异主要系理财收益增加所致。业绩基本符合预期。

分品牌来看,主品牌海澜之家实现营收49.93亿元(+2.16%);爱居兔实现营收3.43亿(+1.06%),圣凯诺实现营收4.93亿(+11.45%)。主品牌符合预期,我们预计19Q1主品牌同店持平略增,18秋冬季的售罄率在60%左右,维持良好趋势;女装收入增速放缓主要系公司战略调整,注重盈利先于规模所致,线上增速放缓系线上流量整体放缓和去年同期基数较高所致。

19Q1渠道拓展整体稳定。19Q1主品牌海澜之家系列(含海一家和黑鲸)净开店72家,爱居兔19Q1净关8家店,我们判断在经历过去几年的渠道快速扩张,爱居兔开始进入渠道优化调整的阶段,相对渠道和收入端的扩张,盈利指标更加重要。存货与周转整体健康。我们判断主要系直营占比提升,门店数持续增加从而导致备货增加所致,存货规模增长不大,我们判断整体健康。回购股份,彰显管理层信心。我们预计一期回购计划有望在6月结束,二期回购计划有望接力展开。

主品牌维持良好趋势,行业白马维持稳定增长,新品牌未来有望贡献盈利空间。长期来看,海澜作为行业白马龙头公司,全年业绩仍能维持低速稳定增长,目前PE估值较低,16-17两年年分红比例均超过60%,18年分红比例超过50%(不含回购的前提下)。女装品牌爱居兔,轻奢品牌AEX,OVV和家居品牌海澜优选等仍处于培育投入期,对利润有一定影响。我们预计2019年公司仍将维持多品牌战略的开发和布局,爱居兔女装品牌将贡献一定盈利,男生女生等品牌并表也将带来收入增长,培育期品牌未来潜力大,期待未来培育期过后贡献利润。女装爱居兔品牌预计18年整体仍在盈亏平衡线附近,尚不贡献PE估值,但爱居兔女装品牌体量规模已经较大,其品牌价值并未体现在公司市值内,从PE估值角度海澜整体价值存在低估。盈利预测与估值:考虑到2019年开始,收购的男生女生品牌并表因素,预计收入2019-21年212.2/235.2/263.6亿,净利润39.6/44.4/49.96亿,预计2019—21年EPS为0.88/0.99/1.11元。海澜全年业绩相对稳定增长,且作为行业白马龙头估值锚相对稳定,股息率可观,有一定投资价值,给予19年15X,维持“买入”评级,目标价13.2元。

歌力思:19Q1业绩超市场预期,女装龙头稳健增长

公司19年第一季度实现营收6.23亿元(+8.32%),实现归母净利润8916万元(+11%),实现扣非净利润8316万元(+3.82%);公司扣非净利润与归母净利润的差异主要在18年政府补助增加约5000万元;19Q1业绩超市场预期。

品牌拆分来看:

1)主品牌ELLASSAY保持稳健增长,19年一季度实现营收2.53亿元(+6.42%);门店数量为160家,相比年初净闭5家店,目前公司主品牌渠道调整已经结束,预计19年开店数目仍会持续提升,我们预计19年主品牌歌力思新开30家门店;

2)Laurèl品牌19Q1实现营收2399万元(-13.55%);门店数量39家,净增2家,未来Laurèl品牌将持续拓展一二线城市核心商圈渠道,提升市场占有率,预计19年Laurèl品牌19年新开门店12家。

3)EdHardy实现营收1.24亿元(+6.19%);门店数量为180家,净关店1家。

4)IRO实现营收1.61亿元(+10.27%),其中IRO在中国区实现营收1681万元(+270.74%),得到快速发展;IRO全球门店门店数量51家,净增2家;其中中国门店15家,净增2家。目前品牌已经进入收获期,预计未来将会持续稳健增长;我们预计IRO预计新开8家门店;

5)VIVIENNETAM19Q1实现营收439万元(+454.11%),收入增长迅速;门店数量14家,净增1家。我们预计19年新开5家门店。

渠道拆分来看:

1)线下渠道:公司19Q1线下渠道实现5.45亿元营收,同比增长7.28%,占主营业务收入比重为96.22%,增长稳健。其中直营渠道实现营收3.27亿元,同比增长13.19%,加盟渠道实现营收2.4亿元,同比增长-2.8%,降幅相比18Q4有所收窄。

2)线上渠道:公司19Q1年线上渠道实现营收2138.6万元,同比增长0.95%,占主营业务比重为3.78%。

公司多品牌梯度式并购拥有持续增长驱动力:目前主品牌稳健增长,VIP客户培育良好,单客价值持续提升,店效稳步增长;Ed Hardy 持续贡献业绩,Laurel以及IRO开始进入收获期,未来将持续释放业绩;正在培育期的VIVIENNE TAM和Jean Paul Knott在培育期过后也将为公司业绩作出贡献,同时公司通过加大产品设计研发和终端管理等提升店效和单店收益,公司业绩增长可持续性较好。预计19-21年公司实现净利润4.4亿元、5.21亿元、6.12亿元,同比增长20.6%、18.29%、17.59%;预计公司19-21年EPS为1.32/1.57/1.84元。对应目标价为26.40元。

风险提示:人民币升值风险,终端需求疲软,库存风险,行业调整不达预期。

 本周观点:市场持续调整,优选业绩稳定增长、低估值龙头及业绩反转标的

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市场持续调整,优选业绩稳定增长、低估值龙头及业绩反转标的

行业数据受节日影响偏弱。19年4月社零服装数据略有下降。19年4月当月服装行业销售额同比下降1.1%,增速环比下降7.7pct;19年1-4月累计同比增速2.2%,增速环比下降1.1pct。我们认为主要系节假日错位的因素影响(19年4月休假8天,18年4月休假10天),对社零服装数据有所影响,将19年4月和5月的数据叠加会更有参考意义。目前在一二季度行业仍然在逐渐寻底的过程,我们认为三季度整体服装社零数据将有所改善,继续看多整个服装板块。主要系:1)虽然19年4月数据相对较弱,但由于18年5月份以后基数逐渐降低,因此19Q2的社零服装数据会继续边际改善。2)结合我们对上市公司跟踪的终端数据来看,与社零数据所反应的比较相似。由此随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定,我们认为基本面边际改善能维持,建议投资者重点关注景气度高,基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为,随着整体消费环境改善,成长风格以及业绩拐点型公司,在下半年会体现出更大的利润弹性。

1)成长组合:以开润股份、南极电商为代表的高弹性的成长属性公司,预计2019年业绩继续高增长,内生高增长可逐渐消化高估值。

2)高景气运动品牌组合:运动服饰行业景气度高,国内运动品牌内功逐步提升,看好李宁、安踏以及产品偏向运动时尚风格的比音勒芬。

3)优质龙头组合:森马服饰、海澜之家作为行业龙头白马,预计估值仍有提升空间。歌力思作为优质的女装行业龙头,业绩稳健,具备长期投资价值。

4)业绩复苏组合:推荐19年“铺天盖地”战略带来业绩弹性,Q1业绩优秀的梦洁股份。

5)高股息率防御:针对低风险偏好投资人,我们继续推荐高股息率的九牧王做为防守品种。

推荐标的简述:

本周核心组合:开润股份/南极电商/比音勒芬/森马服饰/海澜之家/李宁/梦洁股份/歌力思。

电商高成长组合:开润股份,南极电商,;

高景气运动品牌组合:李宁,安踏体育,比音勒芬;

业绩复苏组合:梦洁家纺;

优质龙头组合:森马服饰,海澜之家,歌力思;

高股息率组合:九牧王。

近期报告回顾

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【行业报告】纺服年报及一季报总结:18年电商和运动服饰子行业高增长,全行业19Q1业绩有所回暖

行业概述:2018年下半年增速下降拉低全年表现,18Q4业绩总体符合预期,营收及净利底部回升,盈利能力所有修复,估值仍在相对低位。2019Q1在高基数前提下业绩有所回暖,全年改善有望持续。

我们选取了43家行业重点公司进行分析,有效规避了估值异常值等扰动因素,体现出以下特点:

1、营收:2018全年行业营收增速+12.36%,较同期增速下降4.49pct,环比下降1.3pct。2018年Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为+18.3%/13.6%/9.5%/9.7%.2019Q1营收增速7.7%,由于2018Q1的基数(+18.3%)较高,较同期下降明显(-10.6pct)。综合来看,行业营收端18Q4单季度增速较18Q3小有改善,19Q1在高基数下完成高单位数增长也符合预期,展望19年随着基数效应的降低和消费环境的回暖,行业营收端同比增速压力有望减小,增速中枢有望上行。  

2、净利:2018全年行业归母净利增速+8.2%,较同期增速上升3.34pct,环比下降7.5pct。2018年Q1/Q2/Q3/Q4净利增速分别为+17.6%/16.5%/15.7%/-12.36%,2019Q1净利增速3.03%,18Q4增速波动较大主要受部分盈利下滑的子行业影响(鞋帽、其他服饰等),19Q1环比已经有所回升,且在18Q1的高基数基础上(+17.6%)维持增长,17年底的冷冬导致的高基数效应已经逐渐消退,18年Q2-Q3的消费环境波动带来的低基数效应有望为行业增速降低压力。

3、盈利能力:2018Q4/2019Q1行业整体毛利率38.18%/37.67%,较同期变动+1.21pct/-1.1pct。2018Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别为38.8%/37.6%/37.7%/38.2%,毛利率指标基本稳定。

2018 Q4/2019Q1行业整体净利率6.39%/10.84%,较同期变动-2.5pct/-0.84pct。2018年Q1/Q2/Q3/Q4净利率分别为11.7%/11.7%/10.1%/6.4%,虽然18Q4单季度上受部分亏损子行业拖累有所影响,但19Q1净利率环比趋势转好明显,且高于17年以来单季度净利率水平均值以上。综上来看,行业盈利能力基本稳定,19Q1环比转好趋势明显。

4、费用:2018全年行业销售/管理/财务费用19.55%/4.96%/0.96%,较同期增速变动+2pct/-1.94pct/-0.1pct。2019Q1行业销售/管理/财务费用17.2%/4.94%/0.91%,较同期增速变动+0.87pct/-1.32pct/-0.1pct。总体费用端变动不大,维持在正常水准线。

综合18全年及19Q1财报情况来看,虽然营收及盈利端在去年冷冬高基数影响下同比增速略显压力,但是19Q1营收、净利和盈利能力层面单季度环比均有不同程度的向好,随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定,我们认为基本面边际改善能维持,继续看多整个服装的板块,重点关注景气度高,基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为,随着整体消费环境改善,成长风格以及业绩拐点型公司,在下半年会体现出更大的利润弹性。

5、存货与现金流:18Q4/19Q1行业整体存货周转天数171天/181天,较同期上升5.1/8天,环比上升10天。2018年Q1/Q2/Q3/Q4存货周转天数分别为171.3/172.8/185/171天,在18年下半年整体消费环境波动,终端需求趋弱的背景下,周转水平在三季度末达到低谷,Q4有所回升,但总体存货周转情况差强人意,高于2017年来的均值水平但仍处于稳定区间。分子板块来看,18全年/19Q1存货周转天数依次为男装(267天/234天,较同期上升5天/24天),女装(260/242天,较同期上升34/17.5天),其他服饰(190/245天,较同期上升50/49天),家纺(174/205天,较同期上升18/24天),休闲服饰(156/172天,较同期上升5.4/10天),鞋帽(158/151天,较同期下降8.5/1.9天),纺织制造(142/162天,较同期上升9/4天),电商(34.6/34天,较同期下降40/5天)。 现金流方面,18Q3行业现金流/收入达到低谷,18Q4有所回升(17.9%),19Q1现金流/收入8.07%好于同期水平(+3.48pct)

6、基金持仓:纺织服装板块2019Q1持仓市值占比0.87%,总体维持较低水平。根据基金季报重仓股口径,2019Q1纺织服装板块(含南极电商)共持仓市值为86.62亿元,占全部基金持仓市值的0.87%,整体持仓市值水平相比去年同期增长133%,相比2018年末增长78%。持仓市值占比相比去年同期上升0.48pct,相比2018年末上升0.24pct。考虑到南极电持仓较高,若统计不含南极电商数据,行业共持仓39.3亿元。占比0.39%,低于历史(同口径)0.58%的均值水平。2019Q1重仓股持仓水平由于龙头公司持仓提升有所提升,但行业层面而言仍处于相对低位。2019Q1基金重仓股中,纺织服装行业公司持股市值前五位的股票分别是南极电商(47.4亿),森马服饰(9.6亿),比音勒芬(5.9亿),歌力思(4.2亿),百隆东方(4.1亿)。季度持仓变动增持数量前五的股票是森马服饰,南极电商,搜于特,安正时尚,报喜鸟。

7、估值与盈利预测:行业整体估值情况,截至2018年5月7日,纺织服装指数估值约为24.6倍,处于历史估值相对低位(2011年底以来历史估值最低约为17x左右,均值为30x左右)。盈利预测方面,截至最新一季报更新后,根据wind盈利预测汇总情况,纺服重点公司范围内,18年全年净利润下调次数(161家)占65%,维持次数(13家)占5%,调高次数(75家)占30%,行业公司盈利预测上调及下调次数均有所上升,体现出龙头企业向好,行业多数公司盈利依然有压力的两级分化趋势。子行业方面,电商和运动服饰18年以来持续高景气,主要公司业绩高增长,成为子板块中为数不多的亮点。

8、推荐标的:综合18全年及19Q1财报情况来看,虽然营收及盈利端在去年冷冬高基数影响下同比增速略显压力,但是19Q1营收、净利和盈利能力层面单季度环比均有不同程度的向好,随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定,我们认为基本面边际改善能维持,继续看多整个服装的板块,重点关注景气度高,基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为,随着整体消费环境改善,成长风格以及业绩拐点型公司,在下半年会体现出更大的利润弹性。

1)成长组合:以开润股份、南极电商为代表的高弹性的成长属性公司,预计2019年业绩继续高增长,内生高增长可逐渐消化高估值。

2)高景气运动品牌组合:运动服饰行业景气度高,国内运动品牌内功逐步提升,看好李宁、安踏以及产品偏向运动时尚风格的比音勒芬。

3)优质龙头组合:森马服饰、海澜之家作为行业龙头白马,预计估值仍有提升空间。歌力思作为优质的女装行业龙头,业绩稳健,具备长期竞争优势。

4)业绩复苏组合:推荐19年“铺天盖地”战略带来业绩弹性,Q1业绩优秀的梦洁股份。美邦服饰经营净现金流持续改善,存货及资产减值持续下降,值得关注,等待净利润拐点。

5)高股息率防御:针对低风险偏好投资人,我们继续推荐高股息率的九牧王做为防守品种。

重点推荐标的:开润股份/南极电商/比音勒芬/森马服饰/海澜之家/李宁/梦洁股份/歌力思/美邦服饰。

风险提示:上游纺织制造企业:产能释放不及预期、汇率波动风险、原材料价格大幅波动风险、中美贸易战加剧;下游品牌服饰:终端消费疲软、存货风险。

(报告摘自2019年5月13日 《【行业报告】纺服年报及一季报总结:18年电商和运动服饰子行业高增长,全行业19Q1业绩有所回暖》)

市场行情

1

板块及个股涨跌幅

本周上证指数收于2852.99点,较上周收盘下跌-1.02%;深证成指收于8776.77点,较上周收盘下跌-2.48%;沪深300收于3593.91点,较上周收盘下跌-1.50%;申万纺织服装板块收于1957.79点,较上周收盘下跌-3.61%。

个股方面,华孚时尚、森马服饰、欣龙控股涨幅居前三;浔兴股份、嘉欣丝绸、柏堡龙跌幅居前三。

2

行业数据回顾

2.1

零售端:4月零售数据边际改善,服装针织鞋帽行业增速环比下降

2019年1-4月,社会消费品零售总额128375.80亿元,比上年增长8.0%。2019年3月份,社会消费品零售总额30586.10亿元,同比增长7.2%,环比降低1.5pct。2019年4月份限额以上零售企业服装鞋帽针纺织品类零售额同比减少1.10 %(3月为6.60%,环比降低7.7pct)。

2.2

出口4月纺织品出口额下滑,服装类出口金额下滑

截至2019年4月底,据海关总署发布的数据显示,4月我国纺织纱线、织物及制品出口金额97.89亿美元,同比下跌-6.74%,环比3月份下降43.19pct;2019年累计出口366.72亿美元,同比上涨0.80%。服装及衣着附件4月的出口金额为96.71亿美元,同比下降-11.33%,环比3月份下降31.84pct;2019年累计出口390.92亿美元,同比下降-7.60%。

2.3

上游:棉花价格指及羊毛进口价格略有下跌

中国棉花综合价格指数:114.08,较上周下跌2.97%。

棉花进口价格:2019年4月为1871.88元/吨,较3月份 2055.51元/吨,下跌8.93%。

羊毛进口价格:2019年4月为9579.29元/吨,较3月份9732.54元/吨,下跌1.57%。

粘胶短纤、长丝价格:粘胶短纤本周均价为11700.00元/吨,与上周价格相比下降100元/吨。粘胶长丝本周均价37800.00 元/吨,与上周价格持平。

涤纶短纤、长丝价格:涤纶短纤本周均价为7680.00元/吨,较上周下跌-6.91%。涤纶长丝POY本周均价为7500.00元/吨,较上周下跌-5.54%。涤纶长丝FDY本周均价为8600.00元/吨,较上周下跌-3.37%。涤纶长丝DTY本周均价为9300.00元/吨,较上周下跌-3.13%。

国内棉布产量:2019年4月棉布产量42.20万吨,当月同比上升+1.70%。

国内棉纱产量:2019年4月棉纱产量230.70万吨,当月同比下降-2.00%。

2.4

行业投资:纺织行业投资增速保持稳定,服装行业投资增速有所上升

纺织行业固定资产投资:2019年4月,纺织行业固定资产投资同比增长+0.80%,较2018年4月同比增速有所下降(-1.3pct)。

服装行业固定资产投资:2019年4月,纺织服装行业固定资产同比增长3.20%,较2018年4月同比增速有所上升(+14.70pct)。

2.5

行业库存情况:纺织业库存增速放缓,服装行业库存增速放缓

纺织行业库存情况:2019年3月,纺织行业产成品库存1,356.9亿元,同比增长1.44%,较上月增速有所下降(-7.30pct)。

服装行业库存情况:2019年3月,服装行业产成品库存790.10亿元,同比增长5.30%,较上月增速有所下降(-1.00pct),库存量有所增加。

3

公司公告

3.1

A股公告 

鹿港文化(601599.SH)股东部分股份解除质押公告:公司股东陈翰海解除质押给银河证券的公司股份合计100万股,占总股本的0.11%。截至本公告日,陈翰海持有公司股份6,480.55万股,占总股本的7.26%。

森马服饰(002563.SZ)股东减持期届满暨预减持公告:公司股东周平凡通过集中竞价、大宗交易方式共减持公司股份5,398.98万股,占总股本的2.00%。公司股东邱艳芳因个人资金需求,计划在未来6个月内,以协议转让或大宗交易方式减持公司股份1.35亿股,占总股本的11.26%。

南极电商(002127.SZ)公司董事减持股份的预披露公告:董事刘睿持有本公司股份5,135.33万股(总股本的2.09%)。鉴于归还个人贷款以及个人其他资金需求的需要,计划减持本公司股份不超过1,283.83万股(占总股份比例不超过0.52%)。

伟星股份(002003.SZ)控股股东股份质押公告:控股股东伟星集团共持有公司股份2.32亿股,占总股本的30.69%。其所持有公司股份累计被质押1.54亿股,占总股本的20.36%。

百隆东方(601339.SH)公司为了应对8月份即将到期回售“16百隆01”公司债券提前做好资金准备,提前退出上海信聿部分出资额2亿元。退出资金符合有限合伙协议的约定,不存在损害上市公司利益的情形。

健盛集团(603558.SH)提前偿还部分质押融资本金并质押公告:2019年5月21日公司控股股东、实际控制人张茂义质押给华润信托的公司股份3,200万股,占总股本的7.69%。2019年5月22日张茂义提前偿还给国信证券部分质押融资本金1亿元,并解除部分质押股权共计3,453万股,占总股本的8.30%。截至本公告日,张茂义共持有公司股份1.47亿股,占总股本的35.42%。

美邦服饰(002269.SZ)公司控股股东华服投资质押给中泰证券的公司股份1.76亿股,占总股本的7.01%;公司持股5%以上股东胡佳佳解除质押给中信证券的公司股份3,000万股,占总股本的1.19%。截至本公告日,华服投资共持有公司股份12.72亿股,占总股本的50.65%;胡佳佳共持有公司股份2.25亿股,占总股本的8.96%。

金鹰股份(600232.SH)股东部分股权解除质押公告:公司控股股东金鹰集团解除质押给浙商证券的公司股份1,450万股,占总股本的3.97%;截至本公告日,金鹰集团共持有公司股份1.77亿股,占总股本的48.58%。

鲁泰A(000726.SZ)发行可转债预案公告:公司拟发行A股可转债总额不超过15.50亿元,募集资金主要用于公司工厂建设以及生产线项目,可转债期限为发行日起6年。

奥康国际(603001.SH)股东股权质押延期购回并补充质押公告:公司控股股东奥康投资,将质押给国信证券的公司股份3,559万股延期购回,并补充质押公司股份371万股,共计占总股本9.81%。截至本公告日,奥康投资持有公司股份1.11亿股,占总股本的27.73%。

朗姿股份(002612.SZ) 股份发行价格及数量调整的公告:18年度利润分配实施完成后,公司本次发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易中向交易对方发行的新增股份的发行价格由9.17元/股调整为9.02元/股;发行股份数量由不超过3,449.71万股调整为不超过3,507.07万股。

富安娜(002327.SZ)控股股东部分股权解除质押的公告:截止19年5月16日,林国芳解除质押股份共计925万股,截至本公告披露日,林国芳持有本公司股份3.13亿股,占本公司总股本35.80%,其中1,663.77万股无限售流通股处于质押状态,占总股本1.90%,占其所持股份数的5.31%。

3.2

海外板块公告

李宁(2331.HK)已发行股本变动及/或股份回购:公司于19年5月15日至19年5月24日实行购股权,共发行股份数量6万股,累计金额28.55万港币;使用可转化股证券后,共转化为549股,配发金为1,747.47港币。截止本公告之日,总股本数为23.06亿股。

都市丽人(2298.HK)股本变动公告:2019年5月22日公司累计注销已回购股份共计563.60万股,剩余结存股份数为22.49亿股。

近期重要事项提醒

年内重点限售股解禁公司

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联系人:

吕   明: 186-7555-5094

郭   彬: 186-2196-5840

杜宛泽:176-2137-3969

注:文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告:《纺织服装--行业周报--市场持续调整,优选业绩稳定增长、低估值龙头及业绩反转标的》

对外发布时间:2019年5月26日

报告发布机构:天风证券股份有限公司

(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

本报告分析师:吕明

SAC 执业证书编号:S1110518040001

本报告分析师:郭彬

SAC 执业证书编号:S1110517120001

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行业投资评级:自报告日后的6个月内,预期行业指数相对于同期基准指数,涨幅5%以上为“强于大市”、-5%~5%为“中性”、-5%以下为“弱于大市”。

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