【天风纺服】周报:4月社零服装数据有所下降,推荐成长风格及业绩拐点型公司

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投资要点

文:天风纺服团队吕明/郭彬/杜宛泽

本周核心组合:开润股份/南极电商/比音勒芬/森马服饰/海澜之家/李宁/梦洁股份/歌力思。

电商高成长组合:开润股份,南极电商,;

高景气运动品牌组合:李宁,安踏体育,比音勒芬;

业绩复苏组合:梦洁家纺;

优质龙头组合:森马服饰,海澜之家,歌力思;

高股息率组合:九牧王。

1、板块数据:本周上证指数收于2882.30点,较上周收盘下跌-1.94%;深证成指收于9000.19点,较上周收盘下跌-2.55%;沪深300收于3648.76点,较上周收盘下跌-2.19%;申万纺织服装板块收于2031.15点,较上周收盘下跌-1.52%。

2、  行业数据及观点

19年4月社零服装数据略有下降。19年4月当月服装行业销售额同比下降1.1%,增速环比下降7.7pct;19年1-4月累计同比增速2.2%,增速环比下降1.1pct。我们认为主要系节假日错位的因素影响(19年4月休假8天,18年4月休假10天),对社零服装数据有所影响,将19年4月和5月的数据叠加会更有参考意义。目前在一二季度行业仍然在逐渐寻底的过程,我们认为三季度整体服装社零数据将有所改善,继续看多整个服装板块。主要系:1)虽然19年4月数据相对较弱,但由于18年5月份以后基数逐渐降低,因此19Q2的社零服装数据会继续边际改善。2)结合我们对上市公司跟踪的终端数据来看,与社零数据所反应的比较相似。由此随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定,我们认为基本面边际改善能维持,建议投资者重点关注景气度高,基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为,随着整体消费环境改善,成长风格以及业绩拐点型公司,在下半年会体现出更大的利润弹性。

1)成长组合:以开润股份、南极电商为代表的高弹性的成长属性公司,预计2019年业绩继续高增长,内生高增长可逐渐消化高估值。

2)高景气运动品牌组合:运动服饰行业景气度高,国内运动品牌内功逐步提升,看好李宁、安踏以及产品偏向运动时尚风格的比音勒芬。

3)优质龙头组合:森马服饰、海澜之家作为行业龙头白马,预计估值仍有提升空间。歌力思作为优质的女装行业龙头,业绩稳健,具备长期投资价值。

4)业绩复苏组合:推荐19年“铺天盖地”战略带来业绩弹性,Q1业绩优秀的梦洁股份。

5)高股息率防御:针对低风险偏好投资人,我们继续推荐高股息率的九牧王做为防守品种。

重点公司推荐逻辑:

开润股份:19Q1高基数下仍实现快速增长,全年业绩或超我们预期。开润股份发布2019年一季报,期间实现营收5.99亿,同比增长43.99%;净利润4544.90万元,同比增长31.63%;实现扣非净利润4486.49万元,同比增长35.61%。公司此前已发布一季报业绩预告,实际业绩在预告中位数附近,实际业绩符合预期。

1)19Q1实际业绩在此前业绩快报中位数附近,符合市场预期。2019年一季报,期间实现营收5.99亿,同比增长43.99%;净利润4544.90万元,同比增长31.63%;实现扣非净利润4486.49万元,同比增长35.61%。2)剔除NIKE印尼代工厂的业绩分析:公司于2019年2月19日完成了收购NIKE印尼代工厂,由此我们估算2019Q1并表收入为3500万-4000万人民币左右;公司19年一季报披露印尼代工厂净利润为409.3万。剔除并表因素,预计公司主业收入增长35%左右,归母净利润增长23.24%。公司自上市以来,B2C业务收入增速一直远高于B2B业务,其中18年年报披露,B2B收入8.82亿(+35.38%),B2C收入10.26亿(+102.29%)。我们推算剔除并表因素,公司原有B2B业务收入增长15%左右,B2C业务收入增长50%左右。3)2018Q1基数较高,预计全年业绩或超我们目前盈利预测。我们在2018年开润股份一季报点评时,曾对公司主业进行拆分,18Q1公司B2B业务增长22%左右,B2C业务增长230%+,B2B、B2C业务基数均比较高,2019Q1在高基数上仍实现高增长,全年业绩或超我们预期。维持买入评级,开润股份是纺服行业得到印证的成长股之一,19年创业板滞涨个股,在19年市场风险偏好提升情况下,继续重点推荐。盈利预测:1)维持2019/2020年收入预测为29.32亿(+43%)/40.84亿(+39%), 维持2019/2020年净利润预测为2.30亿(+33%)/3.36亿(+46%),对应EPS为1.06元/1.54元。

南极电商:一季报收入8.24亿(+63.4%),归母净利润1.22亿(+36.7%),扣非净利润1.19亿(+45.4%),收入略超预期,净利润符合预期。公司本部归属于母公司所有者的净利润9,174.43万元(+50.79%)。

公司品牌综合服务收入及经销商品牌授权服务收入合计为1.29亿(+55.36%),主要原因是公司旗下各品牌GMV持续增长。公司授权品牌产品的可统计GMV达51.56亿元,同比增加53.03%。19Q1货币化率约为2.5%。货币化率对比同期有所提升。19Q1货币化率约为2.5%,货币化率同比提升0.04pct。之前我们预计货币化率中枢将保持相对稳定,19Q1货币化率回升一定程度上说明货币化率向下空间不大。GMV保持较高增速。公司授权品牌产品的可统计GMV达51.56亿元,同比增加53.03%。经营性现金流等延续年报向好趋势。19Q1经营性现金流9177万元,对比去年同期-4668万元水平改善明显,与扣净利润规模(1.19亿元)匹配度高,延续2018年的向好趋势。应收账款8.8亿元,对比2018年年报增长22%,2018Q1水平下降2.2%,

渠道及新培育品类提供增长空间:

我们预计2019年南极电商在以阿里为代表的传统强势平台上将继续保持相对高速增长,京东有望加速增长,拼多多平台有望维持150%左右的高速增长。品类方面,我们测算南极电商2018年各品类占比:内衣30%,男装16%,家纺15%,童装7%,女装6%,个护健康5%,母婴5%,箱包服配5%,鞋品4%,居家日用3%,运动户外2%,其他4%。我们认为多数品类在阿里平台占有率仍较低,提升空间较大。2019年新兴渠道和扩品类仍能为公司提供较高GMV增长,预计2019年GMV规模将达到303亿,2020年GMV规模447亿。

产品品质和调性升级:我们认为2019年是南极电商的产品品质年和颜值年。预计2019年公司将严控品质,提升产品调性,进一步强化在消费者心中“高性价比新国货”代表的印象。

18年全年及19Q1经营端数据改善(应收及现金流)确认,预计19年经营性指标有望持续向好。我们认为时间互联和小贷公司对公司报表端影响与其回款周期有关,且随着公司整体管理能力的提升和战略方向的选择,小袋公司规模在2019年有望战略缩减,时间互联应收及现金流有望继续改善,预计未来经营数据有望持续向好。

过去三年国民品牌代表南极电商证明自己在电商平台上的壁垒和成长性。公司已经建立了强大的品牌壁垒、规模壁垒、电商渠道流量壁垒等。在电商平台整体GMV趋于平稳增长的时代,再产生像南极人这样的大的淘品牌已经很难,公司商业模式的高壁垒以及高增长理应享受高估值。看好南极电商成为中国高性价比新国货品牌的代表。公司商业模式越发清晰,马太效应凸显,高规模GMV仍高速增长,货币化率保持相对稳定,公司近年来的优秀表现也印证其商业模式壁垒。我们认为南极电商将持续受益经济增速换挡下的性价比产品需求,受益于低线城市人群的消费升级以及对高性价比产品的追求,保持相对快速增长,有望成为A股最具代表性的高成长新零售公司。投资建议:我们维持预计2019年GMV规模将达到303亿元,同比增长47.7%,货币化率保持在稳定区间。维持盈利预测2019-21净利润为12.68/18.1/24.4亿,预测对应EPS为0.52/0.74/0.99元,目标价至14.3元,对应2019年28倍估值。

李宁:预计净利率仍有提升空间,19Q1业绩超市场预期。1)18年营收105.1亿元(+18.23%),归母净利润7.15亿元(+38.84%),略超预期。18H2营收57.9亿元(+18.53%),归母净利润4.46亿元(+36.8%)。电商渠道业务快速发展,18年增速达到34%,拉动业绩快速增长。2)毛利率48.1%(+1p.p),我们认为随着公司毛利率较高的直营和电商渠道占比的进一步提升;加之加盟渠道返点的持续调整;配合产品端产品结构的不断优化(新品占比不断提升,新品促销力度减少),公司毛利率水平仍有提升空间,预计未来两年公司毛利率每年提升1p.p。3)经营净利率提升2.4p.p至7.4%,净利润率提升1p.p至6.8%。我们认为公司毛利率在未来两年有望每年提升1pct,同时在费用端的持续下降和内部管理效率持续提升的背景下,公司净利率有望持续提升。预计未来两年公司经营净利率每年提升2pct左右。4)考虑到公司18年业绩超预期,仍具备较强的成长性,我们略上调19/20年盈利预测。预计公司19-21年归母净利润分别为9.57/12.56/15.86亿元(19/20年原值为9.17亿元、11.57亿元),同比增长33.9%/31.2%/26.3%(19/20年原值为33.2%、26.2%)。预计2019-2021年公司EPS为0.44/0.57/0.72元(19/20年原值为0.42/0.53元),对应PE为25/19/15,维持买入评级。

梦洁股份:19Q1业绩优秀 。1)收入:① “铺天盖地”(预计新开 1600 家社区门店“梦洁小店”,)计划使渠道迅速下沉,形成密集销售网络;打造“一屋好货”微信平台,为线下门店赋能,扩大收入规模。②传统线下渠道端:通过鼓励优秀经销商开展“5+3”全品牌集合店,提升品牌形象,扩大影响力,预计19年将新开50家集合店。③加码电商,19年大力发展。预计2019 年门店有望实现 4000 家以上,预计19 年营收增长20%以上。2)净利润:19 年开店主要以加盟渠道为主,有利于费用下降;利用信息系统实现全面预算管理,制定标准,严控成本开支;我们认为公司 19 年净利润有望实现 2 亿元左右,净利率有望提升 2pct 至 6%左右。3)盈利预测:预计 2018-2020 年营收 23.48(+21.4%)/30.05(+28%)/39.46 亿元(+31.32%);归母净利润 0.93(+80.9%)/2.05(+120.94%)/2.85 亿元(+39.20%)。 18-20 年 EPS 为 0.12 /0.26/ 0.37元,对应 2019 年营收给予公司 2.12XPS,目标价为 8.17 元。

比音勒芬:公司18年全年及19年一季度业绩优秀,超市场预期。

2018年收入实现14.76亿(+39.96%),归母净利2.92亿(+62.16%)。18Q4单季度实现营收4.17亿(+40.63%),归母净利0.86亿(+100.85%)。2019年Q1收入实现4.72亿(+27.37%),归母净利1.3亿(+52.91%)。公司拟每10股转增7股派息5元,分红比例30.78%。优秀公司在优质赛道下显示出加速成长态势,18Q4增长加速且在去年同期高基数水平下仍保持高速增长,同店店效提升贡献收入增长较大。

什么样的消费者是比音勒芬的客群主力?

我们在草根暗访调研中发现,大部分在虹桥门店购买商品的顾客以男士居多,且多为商务人士,年龄40岁以上,也就是常常说的“大叔”人群。消费特点是:(1)价格敏感度低。(2)用户忠诚度高。价格敏感度低带来客单价空间和高购物效率。用户忠诚度高带来高复购率和高会员消费占比。从后继消费人群来看,客群也有年轻化趋势,80/85后新贵也逐渐成为消费的重要组成,会员中80后占比也达到30%+。

同店为何高增长?同店店效提升主要来自于商场渠道的优化调整。

根据历史情况来看,渠道大部分是在高端百货,一般均位于男装楼层。在其他国内男装品牌面临瓶颈期时,比音勒芬“敌退我进”,根据销售业绩情况被百货调整到更有流量和更大面积的铺位。动态调整带来了人流量和店均面积的提升,导致同店店效会出现快增长。对于非商场店,依托品牌设计和产品能力上的提升逐步提高复购率和连带率促进同店增长。

怎么看未来的成长空间?主副品牌仍有较大开店空间,威尼斯有望吸引年轻客流。随着城市化推进和一二线城市人口的聚集效应,我们认为主品牌开店仍有空间,预计总店数在1500-2000家左右。副牌威尼斯风格上偏运动时尚,其风格调性适合多种场景,承接主品牌优质供应链资源,潜力较大,保守估计威尼斯品牌开店空间至少在1000家以上。投资建议:考虑到公司同店增速快,开店速度及业绩超预期,上调预计2019-21归母净利润4.1/5.4/6.9亿元(原值19-20 3.6/4.6亿),EPS分别为2.28/3.0/3.8元(19-20原值1.96/2.56元),对应估值20.8/ 15.8/ 12.5x,给予2019年30倍估值,对应目标价68.4元,维持“买入”评级。

风险提示:人民币升值风险,终端需求疲软,库存风险,行业调整不达预期。

 本周观点:4月社零服装数据有所下降,持续推荐成长风格及业绩拐点型公司

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 受节假日错位影响4月社零服装数据有所下降,继续推荐成长风格及业绩拐点型公司

19年4月社零服装数据略有下降。19年4月当月服装行业销售额同比下降1.1%,增速环比下降7.7pct;19年1-4月累计同比增速2.2%,增速环比下降1.1pct。我们认为主要系节假日错位的因素影响(19年4月休假8天,18年4月休假10天),对社零服装数据有所影响,将19年4月和5月的数据叠加会更有参考意义。目前在一二季度行业仍然在逐渐寻底的过程,我们认为三季度整体服装社零数据将有所改善,继续看多整个服装板块。主要系:1)虽然19年4月数据相对较弱,但由于18年5月份以后基数逐渐降低,因此19Q2的社零服装数据会继续边际改善。2)结合我们对上市公司跟踪的终端数据来看,与社零数据所反应的比较相似。由此随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定,我们认为基本面边际改善能维持,建议投资者重点关注景气度高,基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为,随着整体消费环境改善,成长风格以及业绩拐点型公司,在下半年会体现出更大的利润弹性。

1)成长组合:以开润股份、南极电商为代表的高弹性的成长属性公司,预计2019年业绩继续高增长,内生高增长可逐渐消化高估值。

2)高景气运动品牌组合:运动服饰行业景气度高,国内运动品牌内功逐步提升,看好李宁、安踏以及产品偏向运动时尚风格的比音勒芬。

3)优质龙头组合:森马服饰、海澜之家作为行业龙头白马,预计估值仍有提升空间。歌力思作为优质的女装行业龙头,业绩稳健,具备长期投资价值。

4)业绩复苏组合:推荐19年“铺天盖地”战略带来业绩弹性,Q1业绩优秀的梦洁股份。

5)高股息率防御:针对低风险偏好投资人,我们继续推荐高股息率的九牧王做为防守品种。

重点公司推荐逻辑:

开润股份:19Q1高基数下仍实现快速增长,全年业绩或超我们预期。开润股份发布2019年一季报,期间实现营收5.99亿,同比增长43.99%;净利润4544.90万元,同比增长31.63%;实现扣非净利润4486.49万元,同比增长35.61%。公司此前已发布一季报业绩预告,实际业绩在预告中位数附近,实际业绩符合预期。

1)19Q1实际业绩在此前业绩快报中位数附近,符合市场预期。2019年一季报,期间实现营收5.99亿,同比增长43.99%;净利润4544.90万元,同比增长31.63%;实现扣非净利润4486.49万元,同比增长35.61%。2)剔除NIKE印尼代工厂的业绩分析:公司于2019年2月19日完成了收购NIKE印尼代工厂,由此我们估算2019Q1并表收入为3500万-4000万人民币左右;公司19年一季报披露印尼代工厂净利润为409.3万。剔除并表因素,预计公司主业收入增长35%左右,归母净利润增长23.24%。公司自上市以来,B2C业务收入增速一直远高于B2B业务,其中18年年报披露,B2B收入8.82亿(+35.38%),B2C收入10.26亿(+102.29%)。我们推算剔除并表因素,公司原有B2B业务收入增长15%左右,B2C业务收入增长50%左右。3)2018Q1基数较高,预计全年业绩或超我们目前盈利预测。我们在2018年开润股份一季报点评时,曾对公司主业进行拆分,18Q1公司B2B业务增长22%左右,B2C业务增长230%+,B2B、B2C业务基数均比较高,2019Q1在高基数上仍实现高增长,全年业绩或超我们预期。维持买入评级,开润股份是纺服行业得到印证的成长股之一,19年创业板滞涨个股,在19年市场风险偏好提升情况下,继续重点推荐。盈利预测:1)维持2019/2020年收入预测为29.32亿(+43%)/40.84亿(+39%), 维持2019/2020年净利润预测为2.30亿(+33%)/3.36亿(+46%),对应EPS为1.06元/1.54元。

南极电商:一季报收入8.24亿(+63.4%),归母净利润1.22亿(+36.7%),扣非净利润1.19亿(+45.4%),收入略超预期,净利润符合预期。公司本部归属于母公司所有者的净利润9,174.43万元(+50.79%)。

公司品牌综合服务收入及经销商品牌授权服务收入合计为1.29亿(+55.36%),主要原因是公司旗下各品牌GMV持续增长。公司授权品牌产品的可统计GMV达51.56亿元,同比增加53.03%。19Q1货币化率约为2.5%。货币化率对比同期有所提升。19Q1货币化率约为2.5%,货币化率同比提升0.04pct。之前我们预计货币化率中枢将保持相对稳定,19Q1货币化率回升一定程度上说明货币化率向下空间不大。GMV保持较高增速。公司授权品牌产品的可统计GMV达51.56亿元,同比增加53.03%。经营性现金流等延续年报向好趋势。19Q1经营性现金流9177万元,对比去年同期-4668万元水平改善明显,与扣净利润规模(1.19亿元)匹配度高,延续2018年的向好趋势。应收账款8.8亿元,对比2018年年报增长22%,2018Q1水平下降2.2%,

渠道及新培育品类提供增长空间:

我们预计2019年南极电商在以阿里为代表的传统强势平台上将继续保持相对高速增长,京东有望加速增长,拼多多平台有望维持150%左右的高速增长。品类方面,我们测算南极电商2018年各品类占比:内衣30%,男装16%,家纺15%,童装7%,女装6%,个护健康5%,母婴5%,箱包服配5%,鞋品4%,居家日用3%,运动户外2%,其他4%。我们认为多数品类在阿里平台占有率仍较低,提升空间较大。2019年新兴渠道和扩品类仍能为公司提供较高GMV增长,预计2019年GMV规模将达到303亿,2020年GMV规模447亿。

产品品质和调性升级:我们认为2019年是南极电商的产品品质年和颜值年。预计2019年公司将严控品质,提升产品调性,进一步强化在消费者心中“高性价比新国货”代表的印象。

18年全年及19Q1经营端数据改善(应收及现金流)确认,预计19年经营性指标有望持续向好。我们认为时间互联和小贷公司对公司报表端影响与其回款周期有关,且随着公司整体管理能力的提升和战略方向的选择,小袋公司规模在2019年有望战略缩减,时间互联应收及现金流有望继续改善,预计未来经营数据有望持续向好。

过去三年国民品牌代表南极电商证明自己在电商平台上的壁垒和成长性。公司已经建立了强大的品牌壁垒、规模壁垒、电商渠道流量壁垒等。在电商平台整体GMV趋于平稳增长的时代,再产生像南极人这样的大的淘品牌已经很难,公司商业模式的高壁垒以及高增长理应享受高估值。看好南极电商成为中国高性价比新国货品牌的代表。公司商业模式越发清晰,马太效应凸显,高规模GMV仍高速增长,货币化率保持相对稳定,公司近年来的优秀表现也印证其商业模式壁垒。我们认为南极电商将持续受益经济增速换挡下的性价比产品需求,受益于低线城市人群的消费升级以及对高性价比产品的追求,保持相对快速增长,有望成为A股最具代表性的高成长新零售公司。投资建议:我们维持预计2019年GMV规模将达到303亿元,同比增长47.7%,货币化率保持在稳定区间。维持盈利预测2019-21净利润为12.68/18.1/24.4亿,预测对应EPS为0.52/0.74/0.99元,目标价至14.3元,对应2019年28倍估值

李宁:预计净利率仍有提升空间,19Q1业绩超市场预期。1)18年营收105.1亿元(+18.23%),归母净利润7.15亿元(+38.84%),略超预期。18H2营收57.9亿元(+18.53%),归母净利润4.46亿元(+36.8%)。电商渠道业务快速发展,18年增速达到34%,拉动业绩快速增长。2)毛利率48.1%(+1p.p),我们认为随着公司毛利率较高的直营和电商渠道占比的进一步提升;加之加盟渠道返点的持续调整;配合产品端产品结构的不断优化(新品占比不断提升,新品促销力度减少),公司毛利率水平仍有提升空间,预计未来两年公司毛利率每年提升1p.p。3)经营净利率提升2.4p.p至7.4%,净利润率提升1p.p至6.8%。我们认为公司毛利率在未来两年有望每年提升1pct,同时在费用端的持续下降和内部管理效率持续提升的背景下,公司净利率有望持续提升。预计未来两年公司经营净利率每年提升2pct左右。4)考虑到公司18年业绩超预期,仍具备较强的成长性,我们略上调19/20年盈利预测。预计公司19-21年归母净利润分别为9.57/12.56/15.86亿元(19/20年原值为9.17亿元、11.57亿元),同比增长33.9%/31.2%/26.3%(19/20年原值为33.2%、26.2%)。预计2019-2021年公司EPS为0.44/0.57/0.72元(19/20年原值为0.42/0.53元),对应PE为25/19/15,维持买入评级。

梦洁股份:19Q1业绩优秀

1)收入:① “铺天盖地”(预计新开 1600 家社区门店“梦洁  小店”,)计划使渠道迅速下沉,形成密集销售网络;打造“一屋好货”微信平台,为线下门店赋能,扩大收入规模。②传统线下渠道端:通过鼓励优秀经销商开展“5+3”全品牌集合店,提升品牌形象,扩大影响力,预计19年将新开50家集合店。③加码电商,19年大力发展。预计2019 年门店有望实现 4000 家以上,预计19 年营收增长20%以上。

2)净利润:19 年开店主要以加盟渠道为主,有利于费用下降;利用信息系统实现全面预算管理,制定标准,严控成本开支;我们认为公司 19 年净利润有望实现 2 亿元左右,净利率有望提升 2pct 至 6%左右。

3)盈利预测:预计 2018-2020 年营收 23.48(+21.4%)/30.05(+28%)/39.46 亿元(+31.32%);归母净利润 0.93(+80.9%)/2.05(+120.94%)/2.85 亿元(+39.20%)。 18-20 年 EPS 为 0.11 /0.26/ 0.37元,对应 2019 年营收给予公司 2.12XPS,目标价为 8.17 元。

 比音勒芬:公司18年全年及19年一季度业绩优秀,超市场预期。

2018年收入实现14.76亿(+39.96%),归母净利2.92亿(+62.16%)。18Q4单季度实现营收4.17亿(+40.63%),归母净利0.86亿(+100.85%)。2019年Q1收入实现4.72亿(+27.37%),归母净利1.3亿(+52.91%)。公司拟每10股转增7股派息5元,分红比例30.78%。优秀公司在优质赛道下显示出加速成长态势,18Q4增长加速且在去年同期高基数水平下仍保持高速增长,同店店效提升贡献收入增长较大。

取得优秀成绩后,市场对比音勒芬最大关心的是哪些问题?

从我们前期的市场交流中,对于公司有一定了解之后,投资者对以下几个问题关注度较高:(1)什么样的消费者是比音勒芬的客群主力?比音勒芬的定价较高,其客群的主要购买原因是什么?(2)为什么比音勒芬同店店效能保持20%以上的高增速?(3)比音勒芬的业绩高增长未来的持续性如何,怎么看未来的发展空间?针对以上几个问题,我们通过对上海某代表店铺的蹲点暗访调研,了解最真实的销售情况、销售场景和用户画像。

什么样的消费者是比音勒芬的客群主力?

我们在草根暗访调研中发现,大部分在虹桥门店购买商品的顾客以男士居多,且多为商务人士,年龄40岁以上,也就是常常说的“大叔”人群。消费特点是:(1)价格敏感度低。(2)用户忠诚度高。价格敏感度低带来客单价空间和高购物效率。用户忠诚度高带来高复购率和高会员消费占比。从后继消费人群来看,客群也有年轻化趋势,80/85后新贵也逐渐成为消费的重要组成,会员中80后占比也达到30%+。

同店为何高增长?同店店效提升主要来自于商场渠道的优化调整。

根据历史情况来看,渠道大部分是在高端百货,一般均位于男装楼层。在其他国内男装品牌面临瓶颈期时,比音勒芬“敌退我进”,根据销售业绩情况被百货调整到更有流量和更大面积的铺位。动态调整带来了人流量和店均面积的提升,导致同店店效会出现快增长。对于非商场店,依托品牌设计和产品能力上的提升逐步提高复购率和连带率促进同店增长。

怎么看未来的成长空间?主副品牌仍有较大开店空间,威尼斯有望吸引年轻客流。随着城市化推进和一二线城市人口的聚集效应,我们认为主品牌开店仍有空间,预计总店数在1500-2000家左右。副牌威尼斯风格上偏运动时尚,其风格调性适合多种场景,承接主品牌优质供应链资源,潜力较大,保守估计威尼斯品牌开店空间至少在1000家以上。投资建议:考虑到公司同店增速快,开店速度及业绩超预期,上调预计2019-21归母净利润4.1/5.4/6.9亿元(原值19-20 3.6/4.6亿),EPS分别为2.28/2.99/3.8元(19-20原值1.96/2.56元),对应估值20.8/ 15.8/ 12.5x,给予2019年30倍估值,对应目标价68.4元,维持“买入”评级。

2

推荐标的简述

本周核心组合:开润股份/南极电商/比音勒芬/森马服饰/海澜之家/李宁/梦洁股份/歌力思。

电商高成长组合:开润股份,南极电商;

高景气运动品牌组合:李宁,安踏体育,比音勒芬;

业绩复苏组合:梦洁家纺;

优质龙头组合:森马服饰,海澜之家,歌力思;

高股息率组合:九牧王

近期报告回顾

1

【行业报告】纺服年报及一季报总结:18年电商和运动服饰子行业高增长,全行业19Q1业绩有所回暖

行业概述:2018年下半年增速下降拉低全年表现,18Q4业绩总体符合预期,营收及净利底部回升,盈利能力所有修复,估值仍在相对低位。2019Q1在高基数前提下业绩有所回暖,全年改善有望持续。

我们选取了43家行业重点公司进行分析,有效规避了估值异常值等扰动因素,体现出以下特点:

1、营收:2018全年行业营收增速+12.36%,较同期增速下降4.49pct,环比下降1.3pct。2018年Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为+18.3%/13.6%/9.5%/9.7%.2019Q1营收增速7.7%,由于2018Q1的基数(+18.3%)较高,较同期下降明显(-10.6pct)。综合来看,行业营收端18Q4单季度增速较18Q3小有改善,19Q1在高基数下完成高单位数增长也符合预期,展望19年随着基数效应的降低和消费环境的回暖,行业营收端同比增速压力有望减小,增速中枢有望上行。  

2、净利:2018全年行业归母净利增速+8.2%,较同期增速上升3.34pct,环比下降7.5pct。2018年Q1/Q2/Q3/Q4净利增速分别为+17.6%/16.5%/15.7%/-12.36%,2019Q1净利增速3.03%,18Q4增速波动较大主要受部分盈利下滑的子行业影响(鞋帽、其他服饰等),19Q1环比已经有所回升,且在18Q1的高基数基础上(+17.6%)维持增长,17年底的冷冬导致的高基数效应已经逐渐消退,18年Q2-Q3的消费环境波动带来的低基数效应有望为行业增速降低压力。

3、盈利能力:2018Q4/2019Q1行业整体毛利率38.18%/37.67%,较同期变动+1.21pct/-1.1pct。2018Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别为38.8%/37.6%/37.7%/38.2%,毛利率指标基本稳定。

2018 Q4/2019Q1行业整体净利率6.39%/10.84%,较同期变动-2.5pct/-0.84pct。2018年Q1/Q2/Q3/Q4净利率分别为11.7%/11.7%/10.1%/6.4%,虽然18Q4单季度上受部分亏损子行业拖累有所影响,但19Q1净利率环比趋势转好明显,且高于17年以来单季度净利率水平均值以上。综上来看,行业盈利能力基本稳定,19Q1环比转好趋势明显。

4、费用:2018全年行业销售/管理/财务费用19.55%/4.96%/0.96%,较同期增速变动+2pct/-1.94pct/-0.1pct。2019Q1行业销售/管理/财务费用17.2%/4.94%/0.91%,较同期增速变动+0.87pct/-1.32pct/-0.1pct。总体费用端变动不大,维持在正常水准线。

综合18全年及19Q1财报情况来看,虽然营收及盈利端在去年冷冬高基数影响下同比增速略显压力,但是19Q1营收、净利和盈利能力层面单季度环比均有不同程度的向好,随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定,我们认为基本面边际改善能维持,继续看多整个服装的板块,重点关注景气度高,基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为,随着整体消费环境改善,成长风格以及业绩拐点型公司,在下半年会体现出更大的利润弹性。

5、存货与现金流:18Q4/19Q1行业整体存货周转天数171天/181天,较同期上升5.1/8天,环比上升10天。2018年Q1/Q2/Q3/Q4存货周转天数分别为171.3/172.8/185/171天,在18年下半年整体消费环境波动,终端需求趋弱的背景下,周转水平在三季度末达到低谷,Q4有所回升,但总体存货周转情况差强人意,高于2017年来的均值水平但仍处于稳定区间。分子板块来看,18全年/19Q1存货周转天数依次为男装(267天/234天,较同期上升5天/24天),女装(260/242天,较同期上升34/17.5天),其他服饰(190/245天,较同期上升50/49天),家纺(174/205天,较同期上升18/24天),休闲服饰(156/172天,较同期上升5.4/10天),鞋帽(158/151天,较同期下降8.5/1.9天),纺织制造(142/162天,较同期上升9/4天),电商(34.6/34天,较同期下降40/5天)。 现金流方面,18Q3行业现金流/收入达到低谷,18Q4有所回升(17.9%),19Q1现金流/收入8.07%好于同期水平(+3.48pct)

6、基金持仓:纺织服装板块2019Q1持仓市值占比0.87%,总体维持较低水平。根据基金季报重仓股口径,2019Q1纺织服装板块(含南极电商)共持仓市值为86.62亿元,占全部基金持仓市值的0.87%,整体持仓市值水平相比去年同期增长133%,相比2018年末增长78%。持仓市值占比相比去年同期上升0.48pct,相比2018年末上升0.24pct。考虑到南极电持仓较高,若统计不含南极电商数据,行业共持仓39.3亿元。占比0.39%,低于历史(同口径)0.58%的均值水平。2019Q1重仓股持仓水平由于龙头公司持仓提升有所提升,但行业层面而言仍处于相对低位。2019Q1基金重仓股中,纺织服装行业公司持股市值前五位的股票分别是南极电商(47.4亿),森马服饰(9.6亿),比音勒芬(5.9亿),歌力思(4.2亿),百隆东方(4.1亿)。季度持仓变动增持数量前五的股票是森马服饰,南极电商,搜于特,安正时尚,报喜鸟。

7、估值与盈利预测:行业整体估值情况,截至2018年5月7日,纺织服装指数估值约为24.6倍,处于历史估值相对低位(2011年底以来历史估值最低约为17x左右,均值为30x左右)。盈利预测方面,截至最新一季报更新后,根据wind盈利预测汇总情况,纺服重点公司范围内,18年全年净利润下调次数(161家)占65%,维持次数(13家)占5%,调高次数(75家)占30%,行业公司盈利预测上调及下调次数均有所上升,体现出龙头企业向好,行业多数公司盈利依然有压力的两级分化趋势。子行业方面,电商和运动服饰18年以来持续高景气,主要公司业绩高增长,成为子板块中为数不多的亮点。

8、推荐标的:综合18全年及19Q1财报情况来看,虽然营收及盈利端在去年冷冬高基数影响下同比增速略显压力,但是19Q1营收、净利和盈利能力层面单季度环比均有不同程度的向好,随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定,我们认为基本面边际改善能维持,继续看多整个服装的板块,重点关注景气度高,基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为,随着整体消费环境改善,成长风格以及业绩拐点型公司,在下半年会体现出更大的利润弹性。

1)成长组合:以开润股份、南极电商为代表的高弹性的成长属性公司,预计2019年业绩继续高增长,内生高增长可逐渐消化高估值。

2)高景气运动品牌组合:运动服饰行业景气度高,国内运动品牌内功逐步提升,看好李宁、安踏以及产品偏向运动时尚风格的比音勒芬。

3)优质龙头组合:森马服饰、海澜之家作为行业龙头白马,预计估值仍有提升空间。歌力思作为优质的女装行业龙头,业绩稳健,具备长期竞争优势。

4)业绩复苏组合:推荐19年“铺天盖地”战略带来业绩弹性,Q1业绩优秀的梦洁股份。美邦服饰经营净现金流持续改善,存货及资产减值持续下降,值得关注,等待净利润拐点。

5)高股息率防御:针对低风险偏好投资人,我们继续推荐高股息率的九牧王做为防守品种。

重点推荐标的:开润股份/南极电商/比音勒芬/森马服饰/海澜之家/李宁/梦洁股份/歌力思/美邦服饰。

风险提示:上游纺织制造企业:产能释放不及预期、汇率波动风险、原材料价格大幅波动风险、中美贸易战加剧;下游品牌服饰:终端消费疲软、存货风险。

(报告摘自2019年5月13日 《【行业报告】纺服年报及一季报总结:18年电商和运动服饰子行业高增长,全行业19Q1业绩有所回暖》)

市场行情

1

板块及个股涨跌幅

本周上证指数收于2882.30点,较上周收盘下跌-1.94%;深证成指收于9000.19点,较上周收盘下跌-2.55%;沪深300收于3648.76点,较上周收盘下跌-2.19%;申万纺织服装板块收于2031.15点,较上周收盘下跌-1.52%。

个股方面,嘉欣丝绸、商赢环球、申达股份涨幅居前三;多喜爱、报喜鸟、起步股份跌幅居前三。

2

行业数据回顾

2.1

零售端:4月零售数据边际改善,服装针织鞋帽行业增速环比下降

2019年1-4月,社会消费品零售总额128375.80亿元,比上年增长8.0%。2019年3月份,社会消费品零售总额30586.10亿元,同比增长7.2%,环比降低1.5pct。2019年4月份限额以上零售企业服装鞋帽针纺织品类零售额同比减少1.10 %(3月为6.60%,环比降低7.7pct)。

2.2

出口4月纺织品出口额下滑,服装类出口金额下滑

截至2019年4月底,据海关总署发布的数据显示,4月我国纺织纱线、织物及制品出口金额97.89亿美元,同比下跌-6.74%,环比3月份下降43.19pct;2019年累计出口366.72亿美元,同比上涨0.80%。服装及衣着附件4月的出口金额为96.71亿美元,同比下降-11.33%,环比3月份下降31.84pct;2019年累计出口390.92亿美元,同比下降-7.60%。

2.3

上游:棉花价格指数略有下跌,羊毛进口价格略有上涨

中国棉花综合价格指数:117.57,较上周下跌2.03%。

棉花进口价格:2019年3月为2055.51元/吨,较2月份 1,998.00元/吨,上涨+2.88%。

羊毛进口价格:2019年3月为9732.54元/吨,较2月份9354.90元/吨,上涨+4.04%。

粘胶短纤、长丝价格:粘胶短纤本周均价为11800.00元/吨,与上周价格相比下降。粘胶长丝本周均价37800.00 元/吨,与上周价格持平。

涤纶短纤、长丝价格:涤纶短纤本周均价为8250.00元/吨,较上周下跌-2.02%。涤纶长丝POY本周均价为7940.00元/吨,较上周下跌-3.26%。涤纶长丝FDY本周均价为8900.00元/吨,较上周下跌-3.26%。涤纶长丝DTY本周均价为9600.00元/吨,较上周下跌-3.52%。

国内棉布产量:2019年4月棉布产量42.20万吨,当月同比上升+1.70%。

国内棉纱产量:2019年4月棉纱产量230.70万吨,当月同比下降-2.00%。

2.4

行业投资:纺织行业投资增速保持稳定,服装行业投资增速有所上升

纺织行业固定资产投资:2019年4月,纺织行业固定资产投资同比增长+0.80%,较2018年4月同比增速有所下降(-1.3pct)。

服装行业固定资产投资:2019年4月,纺织服装行业固定资产同比增长3.20%,较2018年4月同比增速有所上升(+14.70pct)。

2.5

行业库存情况:纺织业库存增速放缓,服装行业库存增速放缓

纺织行业库存情况:2019年3月,纺织行业产成品库存1,356.9亿元,同比增长1.44%,较上月增速有所下降(-7.30pct)。

服装行业库存情况:2019年3月,服装行业产成品库存790.10亿元,同比增长5.30%,较上月增速有所下降(-1.00pct),库存量有所增加。

3

公司公告

3.1

A股公告 

南极电商(002127.SZ)股东减持股份预披露公告:公司持股5%以上股东新民实业,鉴于自身经营需要,拟通过集中竞价交易方式、大宗交易方式等其他方式减持公司股份不超过2,450万股。截至本公告日,新民实业持有公司股份1.39亿股,占总股本的5.67%。

海澜之家(600398.SH) 回购股份比例达1%进展公告:截至2019年5月17日,公司通过集中竞价方式累计回购股份为4,530万股,占总股本的1.01%,成交价格区间为8.05-10.33元/股,支付的总金额为4.27亿元。

歌力思(603808.SH) 第二期限制性股票激励计划第二个解锁期解锁暨上市公告:本次共有296名激励对象符合解锁条件,共计解锁697.13万股,占目前公司股本总额的2.10%,解锁股票上市流通时间:2019年5月22日。

健盛集团(603558.SH)1)回购股份用途公告:回购股份将全部用于公司股权激励计划。截至2019年5月13日,公司通过集中竞价方式累计回购公司股份1415.80万股,占总股本的3.40%。成交价格区间为9.76-11.09元/股,累计支付的资金为1.53亿元。2)股东部分质押股份延期购回公告:公司控股股东、实际控制人张茂义,将质押给浙商证券的公司股份1387万股,占总股本的3.33%,延期至2020年5月14日购回。截至本公告日,张茂义持有公司股份1.47亿股,占总股本的35.42%。

九牧王(601566.SH)控股股东解除质押公告:公司控股股东九牧王国际,解除质押给民生银行的公司股份2,900万股,占总股本的5.05%。截至本公告日,九牧王国际持有公司股份3.09亿股,占总股本的53.73%。

百隆东方(601339.SH)2018年度权益分派公告:公司拟派发2018年度A股每股现金红利0.09元,共计派发现金红利1.32亿元。股权登记日为2019年5月20日,现金红利发放日为2019年5月21日。

汇洁股份(002763.SZ)2018年年度权益分派公告:公司计划向全体股东每10股派发4.50元现金红利,本次股权登记日为2019年5月24日,除权除息日为2019年5月27日。

天创时尚(603608.SH)股份回购实施结果暨股份变动的补充公告:1)回购资金总额为2,000万元,以回购均价10.84元/股计算,用于实施限制性股票激励计划的回购股份数量为184.54万股,约占总股本0.43%;2)回购资金为8,003.03万元,以回购均价10.84元/股计算,用于转换公司发行的可转换为股票的公司债券的回购股份数量约为738.40万股,约占总股本1.71%。

商赢环球(600146.SH) 终止重大资产重组事项公告:在认真听取各方意见和充分调查论证后,根据目前市场整体环境结合公司的实际情况,为维护全体股东及公司利益,公司决定正式终止本次重大资产重组。公司已收到交易对方返还共计435.03万美元。尚余3350.87万美元在其向公司支付235.03万美元后的三年偿付期内对其余定金部分予以清偿,每月至少返还60.00万美元。

3.2

海外板块公告

李宁(2331.HK)授出股权公告:2019年5月17日,公司向顾福身、王亚非、陈振彬、苏敬轼董事合计授出股份120万份购股权,可供认购共计120万股公司股本中每股面值0.10港币的普通股股份。

裕元集团(0551.HK)一季度之未经审核综合业绩:截至19年3月31日,24.79亿美元,同比上涨8.4%;实现归母净利润7549.40万美元,同比下跌-20.9%。

新秀丽(1910.HK)一季度之未经审核综合业绩:截至19年3月31日,8.32亿美元,同比下跌-6.3%;实现归母净利润22.80百万美元,同比下跌-48.1%。

近期重要事项提醒

年内重点限售股解禁公司

更多研报及信息如下,欢迎参阅!

1. 公司深度

【梦洁股份】1600家小店+“微商”,新模式助力19年收入、净利率双提升助力19年收入、净利率双提升

【美邦服饰】首次覆盖:底部复苏,2019年有望迎来净利润拐点

【开润股份】开润股份90分在中国销量为什么超越新秀丽?

【李宁】深度:李宁还会再创下一个巅峰十年吗?

【九牧王】首次覆盖:主业稳健发展,分红比例高的现金牛型投资标的

【天虹纺织】首次覆盖:弹力包芯纱线龙头,纱线主业产能持续扩张,下游产业链整合不断推进

【鲁泰A】首次覆盖:海外产能持续释放,全球色织布龙头稳步向前

【百隆东方】首次覆盖报告:预计越南产能持续释放,净利率稳步提升

【海澜之家】深度:新兴渠道有望驱动发展,发行转债提升经营效率

【森马服饰】深度:休闲逐渐复苏,童装仍可持续高增长

【歌力思】复盘:为什么资本市场的爱股歌力思上市以来没涨?

【水星家纺】深度:关于水星家纺,所有疑问的解答都在这里!

【安踏体育】深度:国内运动服饰龙头,多品牌全渠道发展空间广阔

【太平鸟】深度:业绩迎向上拐点,未来三年边际竞争优势不断提升

【南极电商】深度:“低端”商业革命催生电商平台上的“精品生活电商” 平台

【水星家纺】中端家纺龙头: 渠道为王, 看好电商带来业绩增长空间

【开润股份】深度:稀缺消费升级标的, B2C、B2B双快速增长有望超预期

【申洲国际】深度:纵向一体化制造巨头,扩产及精益化管理下业绩持续增长

【罗莱生活】深度:家纺行业龙头,看好“大家纺小家居”转型战略

【拉夏贝尔】中档休闲服饰龙头,看好多品牌+全渠道+全直营战略 

2. 行业深度

【行业专题】2019年越南纺织服装行业投资指南

【行业回顾】2018年纺织服装板块A/H股复盘

【行业专题】12家服装门店草根调研我们看到了什么?

【投资策略】2019年纺织服装板块4大投资机会

【行业深度】超认真的“纺织服装”三季报总结

【行业深度】一文告诉你中国消费“升级or降级?”的真相

【行业深度】行业中报平淡,挑选三季度超预期个股

【行业深度】小米模式深度研究:一年半的研究,我们到底得出了什么论?

【行业深度】家纺行业:低线城市与电商渠道迸发潜力,行业龙头集中度加速提升

【行业专题】错过小食品和二线白酒后,二线消费板块纺织服装值得拥有!

【行业深度】纺服行业趋势研究(一)“低端”商业革命正在进行时

【行业深度】4200份问卷看清中国服装行业消费:中国必将诞生服装行业巨头

天风纺服团队

联系人:

吕   明: 186-7555-5094

郭   彬: 186-2196-5840

杜宛泽:176-2137-3969

注:文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告:《纺织服装--行业周报--4月社零服装数据有所下降,推荐成长风格及业绩拐点型公司》

对外发布时间:2019年5月19日

报告发布机构:天风证券股份有限公司

(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

本报告分析师:吕明

SAC 执业证书编号:S1110518040001

本报告分析师:郭彬

SAC 执业证书编号:S1110517120001

研究报告法律声明

证券研究报告(以下统称“本报告”)署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

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本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

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评级声明

股票投资评级:自报告日后的6个月内,预期股价相对于同期基准指数收益20%以上为“买入”、10%~20%为“增持”、-10%~10%为“持有”、-10%以下为“卖出”。

行业投资评级:自报告日后的6个月内,预期行业指数相对于同期基准指数,涨幅5%以上为“强于大市”、-5%~5%为“中性”、-5%以下为“弱于大市”。

免责声明

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