投资逻辑三千篇(17):华夏幸福

4PE,7%的股息率,今年180亿净利润,市值只有700亿出头,平安也是这个价位进去当的二股东。然而市场为何如此不待见,华夏幸福到底幸不幸福?

太细的细节先放一边,先看看大致情况。

生意模式

1、两大业务

产业新城和商业地产

2、产业新城

简单理解就是造城,把城盘活,然后分一杯羹,获得正辅支付的服务费,并且自己造房卖,以便进行回款。

2.1、服务费

收入来源有:

- 提供规划设计与咨询等服务,然后正辅支付相关的服务成本,并加上10%的合理利润

- 土地整理服务,然后正辅支付相关的土地整理投资成本,并加上15%的合理利润

- 公司帮完成基础设施建设、公共设施建设项目,然后正辅支付建设成本,并加上15%的合理利润

- 产业发展服务,公司帮招商引资,然后正辅以当年园区内的新增落地投资额的45%作为产业发展服务费,支付给公司。

也就是说,经常公告的签约了多少多少大项目,可不必太较真,等真正投入了,才能算作当年的服务费。具体投入多少,投入的快慢,是不好判断的。轰轰烈烈的造势之后,可能就烂尾不投了也说不定,最终的投资额与各方面的因素有关。当然,也可能有部分企业发展得特别好,愿意继续加大投资,使投资额大于签约额。

- 城市运营维护等服务,由国家定价的就按国家定价执行,没有的就按正辅指导价或市场价协商确定。

地方正辅用来付款的钱是有名目的。即园区内新产生的收入的留成部分,按国家规定缴纳至地方财政后,按照约定比例留存,剩余部分纳入财政预算支出管理,通过安排预算支出支付给公司。

新产生的收入主要包括税收收入(原有企业原址产生的税收收入除外)、土地使用权出让收入、其他非税收入、专项收入和专项基金。

2.2、园区配套住宅业务

就是造房、卖房。

3、商业地产

在传统重资产模式的基础上,努力开拓轻资产模式。例如代建,然后代运营,收运营管理的服务费。

此外,19年拿下了好几个深圳和东莞的旧改项目。

4、核心竞争力

个人认为有两个,一是已圈好的地,二是招商能力

有增长潜力的城市,大部分都被华夏幸福画了圈圈。所以说投资华夏就是投资郭家的未来,郭家好华夏可以跟着好。

5、越做越容易做的生意

鸟不拉屎的地方一开始谁都不愿意去,万事开头难,开局稳住后,后面会越来越顺。愿意来投资的企业会更多更安心。示范效应做起来,地价房价也会水涨船高。

6、应收账款

招商顺利才有收入,卖地顺利才能回款。

7、从单打独斗,到合伙共赢。

取地即回款,白条变现金。

8、战略定位及愿景

大饼先看看,效果需跟踪。

行业情况

1、都市圈发展

2019 年我国城镇化率达 60.60%,比去年末提高 1.02 个百分点,保持稳步增长态势,相较于全球高收入经济体的 81.3%城镇化率,仍有 20 个百分点的提升空间。

我国 30 个核心都市圈以占全国 4.5%的面积,承载了全国32%的人口,创造了全国 52%的 GDP。

2019 年全国平均商品房销售额同比增长 10.3%,而 1+8 核心都市圈3 商品房销售额同比增长20.4%。(1+8 都市圈分别指以下城市的都市圈:北京、上海、广深、杭州、南京、合肥、武汉、郑州、成都)

2、新兴产业的发展空间大

以云计算、大数据、物联网、人工智能、先进机器人、自动驾驶、可再生能源为代表的新技术将从底层改变产业结构;云端算力、规模存储、智能管网的新型基础设施加速建设,让城市变得越来越数字化、智慧化;新服务成为经济增量的重要组成部分,而公司的招商业务主要瞄准潜力大的新兴产业

3、yq影响

疫情对于中国的影响预计在年末将得到修复。从中长期视角来看,中国经济长期向好的格局并未发生变化。

4、房地产行业情况

2019年,房地产开发投资累计完成额为132,194 亿元,同比增长9.9%,比上年加快 0.4 个百分点。

2019全年土地购置面积25,822万平方米,同比下降11.4%;土地成交价款14,709亿元,同比下降8.7%。此外,2019年房屋施工面积893,821 万平方米,同比增长8.7%,比上年加快 3.5 个百分点;新开工面积 227,154 万平方米, 同比增长 8.5%, 比上年回落 8.7 个百分点; 竣工面积95,942万平方米,同比增长2.6%,上年为下降7.8%。新开工表现基本平稳,而竣工快速回升转正,持续近两年的开竣工剪刀差收窄。

2019 全年商品房销售额159,725 亿元,同比增长 6.5%,销售额已达历史新高,但增速仍处于回落趋势;销售面积171,558 万平方米,同比下降0.1%;年末待售面积49,821万平方米,比上年末减少2,593万平方米。

分业态来看,住宅产销两旺,商业经营用房不景气

融资方面,境内债权融资总额大7647亿,占比51%,连续第四年下降。国内融资渠道继续收紧,防止高杠杆扩张。

2019年二季度开始的融资调控监管政策,使得房企借贷成本整体逐渐走高。 另外, 2019 年高成本的海外债规模快速攀升, 也同时带动了整体融资成本。

公司的债券被穆迪评为ba3级别,意思是具有投机性质的因素,不能保证将来的良好状况。还本付息的保证有限,一旦经济情况发生变化,还本付息能力将削弱。具有不稳定的特征。

5、商业地产情况

行业不景气,将进入存量项目并购窗口期,行业整合加速。

公司的商业地产业务是亏损的。

6、保险有不动产的配置需求

保险公司对不动产的投资额占其总资产的比重约 2%至 6%,而国内险资对不动产的配置低于 1%,整体低于国际水平。平安是二股东,恩。

19年经营状况

1、基本情况

营收突破千亿,同比增25.55%,达到1052亿

产业新城业务园区结算收入额368.37亿元,园区配套住宅业务签约销售额1,029.35亿元,其他业务(物业、酒店)销售额34.00亿元。公司签约销售面积共计1,184.19万平方米。

归母净利润增24.4%,为146亿。

18年对外委托贷款取得的损益为11.7亿,非经收入高达11.6亿,19年的对外委托贷款只有9988万,整体不到1.7亿。所以扣非归母净利润更厉害,增36.43%,为144亿

加权平均ROE继续逆天,18年35.19%,19年35.72%,乍一看,多么好的生意啊。

总资产有4578亿,归母净资产为500亿,撬动的杠杆有好几层楼那么高。不过有改善,资产负债率为 83.90%,同比下降 2.75 个百分点。

分季度经营状况:

亮点在四季度的现金流,一下回了77亿。18年四季度回了2.3亿。希望后面能继续用心抓回款。

分业务看,赚钱还得靠产服

2、回款

销售商品提供劳务收到的现金达879.27亿元,同比增长17.06%,经营活动产生的现金流入943.78亿元,同比增长17.89%。

3、精兵简政

管理费用率同比下降 1.95个百分点,销售费用率同比下降 0.45个百分点。

4、异地复制

环北京区域实现收入579.79亿元,同比增长0.49%,环北京以外区域实现收入467.19亿元,同比增长81.74%,占公司主营业务营业收入的比例由上年同期的30.82%提升至44.62%。

继环南京和环杭州区域之后,环郑州区域成为异地复制新的销售业绩增长极。

5、招商引资情况

新增签约入园企业 545 家,新增签约投资额 1,956.13 亿元,同比增长17.84%,

其中环京区域新增入园企业 115 家,新增签约投资额 337.40 亿元,同比增长 32.83%;

环北京以外区域新增入园企业 430 家,新增签约投资额 1,618.73 亿元,同比增长 15.13%。

报告期内公司产业服务收入 274.05 亿元,其中环京区域产业服务收入 55.14 亿元,环北京以外区域产业服务收入 218.91 亿元,同比增长 73%

6、造城情况

基础设施和公共设施建设方面,运营厂站 44 座;建成 15 座学校,在校学生数超过 1.2 万人;城市运营服务作业面积共计约 6,600 万平方米;商业运营面积 115 万平方米;住宅物业接管户数 32 万户,住宅物业管理面积 4,443 万平方米。

7、园区配套住宅

实现销售额 1,431.72 亿元,其中园区配套住宅业务签约销售额1,029.35 亿元,其他业务(物业、酒店)销售额 34.00 亿元。公司签约销售面积共计1,184.19 万平方米,截止报告期末储备开发用地规划计容建筑面积为 1,057.96 万平方米

8、利润表和现金流量表变动

CFO流出318亿,非常用力地把饼摊得更大。

CFI转正是因为卖了子公司。

CFF259亿,借了很多钱,导致财务费用高达27.8亿。

9、资产负债表情况

应收继续飙升36%,达到469亿。市场认为华夏幸福赚的是白条,所以低估值。

投资性房地产多了11亿,同比增49%。原本的固定资产和存货转为了以公允价值计量的投资性房地产。

固定资产多了52%,高达769亿。

无形资产多了31%,收购项目所致。

短期借款增长5倍多,达到266亿,储粮过冬。

10、融资情况

融资总额为 1,792.15 亿元,其中银行贷款余额为 455.69 亿元,债券及债务融资工具期末余额为 780.01 亿元,信托、资管等其他融资余额为 556.44亿元。利息资本化金额为111.56 亿元。

公司融资加权平均成本为7.86%, 其中银行贷款的平均利息成本 6.37%, 债券及债务融资工具平均成本为 7.25%,信托、资管等其他融资的平均利息成本 10.02%。

欠钱的是大爷,就是融资成本有点高,希望日后随着现金流逐渐好转能下降些

11、对外股权投资

股权投资金额共计896.98 亿元,较 2018 年增加102.50%。

12、土储情况

支出越大,生意越大。眼里不能只有白条,要看到看不到的。

13、2020经营计划

预计 2020 年施工面积合计约 3,849.4 万平方米, 预计新开工面积合计约 1,110.6万平方米,预计竣工面积合计约 1,077.6 万平方米。

另外,按照对赌的要求,20年至少要有180亿的净利润

20年Q1经营状况

1、基本情况

营收195亿,同比增90%。原因是地产业务结算增加。

归母净利润为28.9亿,同比下降2.59%,扣非归母净利润为28.3亿,同比下降5%。

财务费用增180%,借了那么多钱,利息支出大增,10.6亿没了。不过一季度还了不少债务,偿还债务支付的现金增加81%,还了203亿。然后归还永续债40亿。

2020年第一季度已竣工工程的楼面面积为1,115,526.06平方米。

利润表:

资产负债表:

应收账款又增加了17.4亿,问你怕不怕。

风险

1、房地产行业不景气

回款就成问题。

2、政策风险

竞争对手是其他地方正辅,人家又是运动员又是裁判,分分钟出阴招。或者正在合作的正辅看到产业新城已上正轨,毁约。

3、利率风险

巨大的债务,利率上涨,财务费用大增。

4、赖账风险

地方财政一直紧张,各种理由拖着不付款,你也没办法。

总结

这门生意,要说复杂,细节太多,若要深入研究,确实复杂。要说简单,生意模式用几句话就能说明白。

1、议价能力增强

现在手上的产业新城数量多了,公司与地方正辅博弈时就有了更强的议价能力。回款快的地方多招商,回款不顺的地方减少投资。

老根据地受政策影响回款不太顺畅,所以暂时没必要再进行高投入,而是把资金投向更有潜力的园区,通过这种方式主动提升资金的利用效率。

2、关键问题

投资的关键在未来,重点关注几个点。

都市圈发展趋势是否不变;

招商成果是否越做越强;

回款金额是否持续上升;

最后净现金流状况是否不断好转。

如果答案都是正面的,那就不用太纠结。

3、锚定未来

现金流压力大是过去的状况,这个因素已经反应在股价里。假设现金流压力不再那么大,甚至产生了正现金流,那么估值就不是这个水平了

投资,投的是未来的好转。如果等到现金流已经好转了,好转的事实又已经成为了倒后镜的风景,到时再去买入,除非未来还可以继续变得更好,否则就属于后知后觉。

最后

幸福与否,见仁见智。

中国平安,华夏幸福。

我觉还行,大概就酱。

本人持有,勿作参考。


刺猬偷腥

2020年5月10日

$华夏幸福(SH600340)$ $XD中国平(SH601318)$ @今日话题

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精彩评论

租房奴05-10 14:05

持股守息静待花开
横有多久竖有多高
华夏幸福攻守兼备
买入持有平安幸福

全部评论

刺猬偷腥05-20 22:48

新城控股还不太了解,抽空学习一下先

老木棉05-20 13:32

谢谢,如果从华夏投入到zf付款期间的利息计入成本由zf负担,那还可以。还有个问题是产业比新城控股的商业对地方更有贡献,再加上华夏幸福有平安二股东,但是融资成本比新城控股还高1个点以上,为什么?

unite_zhao05-20 09:05

?没看懂。。。

孟星魂88805-19 20:09

谢谢分享

刺猬偷腥05-19 13:12

协议中有每亩投资强度的要求,如果工业用地面积增加,则对投资总额的要求也会提高。存货当中,有一大部分基础设施建设和土地整理,只能拖着。重要的是调整策略后继续投入的部分能否加快周转的速度。