安信证券 家电组 张立聪/王修宝
■事件：美的集团子公司小天鹅A、KUKA分别发布2018年年报。
■小天鹅Q4改善超预期：据年报，小天鹅2018Q4单季度收入YoY+15.2%，较Q3单季度的收入负增长改善显著；Q4单季度业绩YoY+41.8%，扣非业绩YoY+46.9%，即使不考虑子公司税收优惠，税前利润YoY+32.2%，仍超预期（子公司合肥美的洗衣机有限公司2017年税率为25%，2018年7月后重新获得高新技术企业认定，税率得以按15%）。
■洗衣机业务调整后步入收获期：Q4单季度毛利率环比提高1.0pct、同比提高2.0pct，产品结构改善提高了盈利能力。2018全年来看，小天鹅总体收入YoY+10.5%、总销量YoY+3.4%，价格平均提升4.8%。洗衣机业务因执行“推高小天鹅品牌，做强美的品牌”策略，对低盈利产品的削减导致小天鹅在2018Q2、Q3的收入增速放缓。此前我们即判断，随着下半年产品结构调整节奏的优化和新品放量，洗衣机有望重回较快增长（参考报告：20180808-小天鹅A《深蹲待跃》），Q4整体趋势向好，预计接下来几个季度仍将持续发力。
■KUKA暂处调整巩固期：根据KUKA年报，2018年KUKA收入32.4亿欧元，达成此前经下调的全年目标；税后利润约0.2亿欧元，折算人民币1.0亿元。Q4单季度，公司收入YoY-10.0%，EBIT YoY-89.5%，税后利润亏损5680万欧元。利润的大幅下滑主要源于企业重组费用、较大的资本开支等。从订单情况来看，KUKA在Q4订单总量YoY-8.5%，其中：工业机器人订单基本持平上年同期，系统集成业务订单YoY-14.1%，是KUKA在2018年调整最大的业务部门；Swisslog订单在Q4降幅环比收窄。
■KUKA开启开源、节流之路，改善可期。节流降本：据公告，KUKA计划到2021年实现3亿欧元的成本缩减目标。在2019年，KUKA计划节省千万欧元，主要举措包括：德国奥格斯堡总部裁员350人；2019.02起冻结全球招聘；尽可能暂停试用期、固定期限合同；到2月份总部临时工从500人缩减至100人左右；北美产能调整，等等。优化企业组织架构，开源扩收：KUKA将继续加大研发投入、聚焦并发力中国市场。根据KUKA官网信息，KUKA近期在中国新获取了一汽大众、医疗行业植发医疗设备公司的订单，开端良好。我们相信KUKA在行业里具备竞争优势，随着KUKA在中国的机器人产能释放、协同美的战略聚焦，中国区业务的拓展将提速。我们继续看好机器人和工业自动化的方向。
■投资建议：虽然短期来看，美的也将与同行一起面对行业景气波动，但公司整体竞争优势突出，激励机制完善，高效的执行力保证公司能够快速完成战略调整应对市场变化，长期增长前景可期。外资持股比例提升、公司自身向科技化集团的转型，都有望提升估值中枢。我们预计美的2018年-2020年EPS3.09/3.40/3.83元；维持买入-A的投资评级，6个月目标价57.8元，相当于2019年17倍动态市盈率。
■风险提示：房地产下行超预期，外贸环境恶化的风险。
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