3月24日，建业新生活发布2022年财报。
2022年的营业收入为31.48亿，同比下降了12.5%。
毛利润为10.43亿，同比降低11.8%，毛利率33.1%，较2021年提高了0.2个百分点。
归母净利润为5.62亿，同比减少9.2%，净利率17.9%，较2021年提高了0.7个百分点。
股息方面，每股派息0.191港币，算上年中0.211港币的股息，2022年派息4.6亿人民币（每股派息0.402港币）。
全年分红率为81%，按当前2.82的股价计算，股息率为14.3%。
1. 应收款的风险
建业新生活的关联应收款如果悬在投资者头上的达摩克利斯之剑，让人寝食难安。
贸易应收款+其他应收款从2021年的21.54亿增加到了2022年末的26.75亿，算上2022年减值的2.08亿，全年应收款增加了7.29亿。其中，关联方应收款从21年的14.44亿增长到了22年的17.96亿，增加了3.52亿。
辛辛苦苦干了一年，看上去赚了5.7亿的利润，实际上大部分是账面利润，能不能收回来还是个问题。
可以从公司账面的现金角度再看一遍：
2021年末，公司账面类现金资产23.22亿，其中现金资产22.66亿，理财产品0.56亿，有息负债为0；
2022年末，公司账面类现金资产21.26亿，其中现金资产20.55亿，理财产品0.71亿，有息负债0.74亿（由收购河南天明物业导致）；
一年下来，类现金资产减少了1.96亿，同时增加了0.74亿的有息负债，里外里减少了2.7亿的现金。
算上2022年分派的两次现金，我们大致可以得出这样的印象：
公司2022年创造了31.48亿的收入，获取了5.71亿的账面利润，但是现金仅增加了3.34亿，全年给股东分红了6.04亿，最后账面类现金资产减少了2.7亿元。
2. 收入结构的优化
说过了问题，再讲讲好的方面。
建业新生活的业务主要是基础物管、社区增值服务、非业主增值服务、生活服务以及商业资产管理与咨询；
基础物管、社区增值服务和生活服务这三项属于非关联方的业务，具有可持续性，保守起见，我把社区增值服务中的智慧社区解决方案剔除了。
从下表可以看出，非关联收入的占比从20年的56%增长到21年的59%，再增长到22年的71%。
收入结构变得更健康，未来收入的可持续性更强，同时关联应收款的占比也会相应的减少。
3. 当前估值是否合理？
3月24日建业新生活的市值为36.06亿港币，换算成人民币为31.55亿，那么，目前的市值是高估还是低估？
我按各项业务的毛利率占比，等比例换算成净利润占比，可以得到各项业务的净利润，如下图。
如果只计算物业管理+社区增值服务+生活服务，这三项的利润为3.77亿，当前估值为8.4倍市盈率。
如果只计算物业管理，去年的利润为2.02亿，当前估值15.6倍市盈率。
但是个人认为这个算法不合理，因为社区增值服务和生活服务也是可持续的业务，如果只有基础物业管理，那所有的物业公司都不值得投资。
即便只算物业管理的收入，目前的估值也不贵，因为物业管理还有成长空间。
4. 物业管理的成长空间
建业新生活的基础管理业绩是一大亮点。
2022年基础物管收入17.17亿，同比增长29.5%；毛利率达到了21.8%，相比21年提高了3.3个百分点。
我之前就说过，物业公司通过提高在管项目的密度来达到规模效应是可以实现的。
建业深耕河南省，项目覆盖河南的18个地级市和100个县级城市，我们可以看到，随着在管面积的增加，人均在管面积从19年的1.35万平方米增长到22年的2.57万平方米，这是增效方面。
另外，公司进一步降低了员工的薪酬，人均薪酬从20年的13.6万降到了22年的10.6万。
通过降本+增效，公司在收入下降的情况下，能够保持毛利率的整体稳定（略微提高了0.2个百分点），以及基础物管毛利率提高了3.3个百分点。
2022年，公司在管面积为1.57亿平方米，合约面积2.72亿平方米，合约/在管=1.7，有70%确定的增长空间。
可以看到，在建业地产陷入困境的时候，物业公司22年仍然增加了3467万平方米的合约面积，其中来自第三方的面积占比达90%。
这就是品牌的力量，我认为今年合约面积仍能保持2000-3000万的增长。
假设未交付项目的质量和在管项目质量相当，当2.72亿合约面积全部转化为在管面积，物业管理的收入可达到29.7亿。
5. 小结
1. 公司的应收款存在较大风险，能否收回以及未来应收款是否继续增长，取决于建业地产的资产负债表是否好转，而建业地产能否好转，又取决于河南的房地产销售能否好转。
2. 收入结构变得更健康更持久，用管业管理+业主增值服务+生活服务来计算，建业新生活的估值为8.4PE，估值是比较便宜的，同时考虑到在管面积增长的确定性，疫情后业主增值服务和生活服务的企稳回升，这三项业务23年的收入有望继续增长。
3. 假设23年因为应收款的计提导致利润大幅下降，甚至由盈转亏，公司大概率仍然会保持高分红。
4. 操作上来讲，在建业地产的风险化解之前，具体来说，要看销售是否好转，今年9亿的美元债能否顺利偿还，个人不会再增持建业新生活，目前的价格也不会减持。