投资中既需要理性的标杆,也需要对人性的把握

发布于: 修改于: 雪球转发:0回复:0喜欢:1

作者:杨旭昶

 

对资本市场研究越深入,则越来越感受到那些公认的大师不仅能够透过现象解释理性的本质,而且他们的市场操作从效果上看,体现了他们对于人性的把握。这些大师包括:沃伦.巴菲特,查理芒格,霍华德.马克斯,乔治.索罗斯。

 从本质上说,这些大师们都是通过自己不同的资本市场经历来阐述相同的理论,不同的是他们的侧重点各有不同:

 巴菲特与芒格更偏重于选股中对于理性的追求——股价是未来现金流的贴现;

 霍华德.马克斯对人性的把握十分精准,是一个优秀的择时大师;

 索罗斯证伪能力很强,他还揭示了资本对于产业本身有反身性作用。

 我们先从理性谈起。

 当我们早期被教授数学逻辑时,我们就被告知两个事物之间存在“有之必然,无之未必然”的关系称为充分条件;“有之未必然,无之必不然”的关系称为必要条件,“有之必然,无之必不然”的关系称为充分必要条件。

 因此,如果我们能够找到充分条件或者充要条件,所有问题就能迎刃而解。但正是这样一种决定论的观点多年以来一直困扰着我们认知。

 自然科学中的理性与资本市场中的理性有所不同。经过长期的观察,笔者认为资本市场中充分条件是不存在的(因此,充要条件也不存在),有的只是一堆必要条件,但把所有的必要条件都罗列起来,它们也构成不了充分条件,充其量只能提升准确判断的概率。

 对于理性的追求方面,我更加认同反决定论的波普尔学说:

 理论或假设从来不是被证实或被证明的,只能说被接受;一种理论得到的最高待遇是尚未被拒绝。一种理论或假设被接受后,新问题又出现,人们将重复开展探索过程。

 试想一下,如果决定论在资本市场中真的有效的话,世上是不乏领悟能力强的人,对于这些人财富且不是唾手可得,然而观察结果告诉我们,不仅眼下的成功者凤毛麟角,而且即使是公认的成功者,也不能保证未来继续卓越。

 行为金融学家丹尼尔.卡尼曼告诉我们人类认知问题依靠代表性启发,通过记忆与联想,从已认知事物的代表性(相似性)出发去认知新事物。因此,先入为主的旧知识体系始终是有潜移默化的作用,我们不太可能完全跳出观察——归纳——证实的实证机制,转向问题——猜想——反驳的试错机制。

 另外一方面,投资中的戏剧性变化来的太快,人类认知事物的周期与事物本身的变化周期,在时间序列上往往是不匹配的。我们都想通过慢思维能够达到第二层以上的认知境界,但实际操作中,这些真知灼见往往姗姗来迟,然后又随着应用场景的消失而被慢慢遗忘。

 比较现实的做法是:

 当下需要谨记我们现有的工具中所有的理论都有被证伪的时刻。只要我们确定的确存在与理论相悖反例,都可以抛弃之前的金科玉律。反之,在理论未被反例证伪之前,我们就可以继续沿用归纳法、理论以及与之相关的推论。

 在抛弃了决定论之后,我们可以接受的是博弈论。

 与追寻绝对化的充分条件不同,笔者相信事物的发展受到一系列的因果关系综合影响,但其中总有一对因果关系是主导事物发展的关键因素。我们可以基于对历史的长期学习认知,知道事物过去是受到哪个主因的影响,但是当未来事物向反向运行时,我们却很难立刻找到与之对应的主因。这就好比市场处于顶部的时刻,人们通常察觉不到,只有过了相当长的时间后,才能确认历史的顶部。

 让我们来体会一下以下案例,我们经常会遇到市场莫名的下跌场景,然后第二天,我们可以通过新闻舆论找到各种各样的归因分析。

 然而,这些归因往往都是牵强附会的,因为如果可以归纳出正确的原因,我们就可以做出提前防范,那么市场就不应该产生莫名的下跌行为,因为市场早有了预期。但莫名的下跌仍会不时出现,从而反证出事后归因绝大部分是错误的。可惜的是,事后归因行为总是乐此不疲,与其说是追寻真理,不如说是迎合市场需求。

 探索因果关系同样是很困难的。

 200多年前英国哲学家大卫.休谟不赞同大多数人都相信的只要一件事物伴随着另一件事物而来,两件事物之间必然存在着一种关联,使得后者伴随前者出现的思想观点(即因果关系)。虽说话有点绝对,但也证明探索因果关系绝非易事。

 另一位诺贝尔奖获得者罗伯特.席勒的话则更为中肯:区别因果关系与相关关系是人类一生的挑战。

 因果关系为何如此难以找到?感知共情后,我找了两点原因。

 其一,回到人类认知事物的方式——代表性启发。

 这本身并不是什么偏差,但是有人在运用代表性去认知新事物的时候,仅仅凭借的现象、案例,而并非由现象集合归纳提炼的规律。比如:市场中发生的均值回归就是一种现象,它不是价格变动的直接原因,但是均值回归却很容易被人们理解为直接原因。要知道,即便是被历史证明的规律,也是要受到未来时间与空间的挑战,更别说单一的现象能有什么证明力。

 其二,框架问题。

 有时候我们运用数据处理工具本身没有错误,但是定义输入数据的框架是值得商榷的。为了符合统计学中大数定律,是否就应该抹杀统计对象中合适的特征呢?要知道,全样本覆盖只能得到收敛的结果,并不会在统计中显示出显著性差异,这样的统计结果与统计工作的目标显然是背道而驰的。

 接下来说一下人性的问题。我们从大师们行为轨迹中能够感受到他们对人性的精准把握,因此我们学习行为金融学,希望能够找出人类在投资行为中的各种偏差,然后运用到实际操作中。这固然是对的,但我很怀疑我们之前所形成的根深蒂固错误观念不会妨碍我们对行为的纠偏。

 因此,我把关注点投向了另外一个方向——价值观的传播。

 在社会学领域中,没有绝对的真理,我们通常可以对一个事物找到一对矛盾的价值观,它们在时空坐标中指向完全相反的方向。重要的是,不仅要找出具有超级传播能力的价值观,而且要知道这些价值观所指向的现象处于什么时空坐标中——是否影响本土市场,是否刚刚开始?

 在资本市场中,我们也可以观察到资金的流向,这些资金的流向也可以理解为:市场投资人在共情某个价值观后,对相应的标的上用资金投票的行为。同时,这也未我们研究价值观的传播留下线索。

 比如眼下的效率至上与社会公平价值观指向垄断与反垄断叙事开始不久并正在持续发酵。如果我们提早认知,就可以把握战机或者规避风险。从这个角度看,恐惧与贪婪等行为偏差仅仅是认知与行动都落后了一步。

 这也就是霍华德.马克斯经常说的“智者始,愚者终”。   

 世事洞明皆学问,人情练达即文章。投资也一样,我们既需要理性的标杆,也需要对人性的把握。