周良:银行股具有成长性,今年迎来戴维斯双击

 周良,少数派投资创始人兼基金经理。从事证券投资30年,历任申银万国证券、理柏基金评级(Lipper)、浙商证券等投资管理岗位。2013年创立少数派投资。管理规模超过100亿。周良提炼30年投资实战经验,创新投资理念:超额收益来自多数人的误区,探索行为金融学在中国市场的实践。

 采访摘要

 A股市场的流动性拐点尚未到来

 第一财经 薛一婧:周总好,欢迎做客《投资人说》。我们看到近期市场震荡加剧,板块轮动也在加速。在资金收紧预期下,您觉得A股市场的流动性拐点到了吗?

 少数派投资 周良:我觉得A股资金的充裕程度还是蛮好的,还是很丰富的,所以我觉得它的流动性拐点没有到。怎么来看这个问题?这两年,整个市场的赚钱效应比较好,包括投资者自己入市、通过基金入市,这两个市场主要的资金来源现在看来都很充足。特别是一月份新基金发行又是4000多亿,从资金来源来讲,我估计今年依然会达到3万多亿的规模,跟去年相比是持平或者是超过去年的。

 那么从资金的需求端来讲,新股发行、老股增发、大小非减持等这些资金的需求,大概接近3万亿元左右。这样来看,今年从资金的供求角度来讲,它还是比较充裕的,所以我们觉得流动性拐点还没有到来。

 判断流动性拐点要看赚钱效应

 第一财经 薛一婧:那您认为A股的流动性拐点会在什么时候到来,判断的依据是什么?

 少数派投资 周良:股市里带来流动性拐点的是它的赚钱效应的消失。比如说,2015年上半年的资金非常充裕,但一旦市场下跌,赚钱效应失去以后,它的流动性拐点就迅速到来了。现在大多数人预期的是赚钱效应,预期的市场是在上涨,这是个主流。当这样的预期发生改变的时候,个人投资者会减少投资,申购基金的变成赎回基金,那时候会造成市场资金的拐点的。

 春节建议持股过节

 第一财经 薛一婧:您觉得市场接下来会怎么样调整?春节就要到了,您觉得我们应该持股过节呢,还是持币过节、落袋为安?

 少数派投资 周良:从历史上来看,我觉得春节前后的行情是有延续性的。所以在目前整体的市场还是向好的大前提下,我的建议还是要持股过节,节后会延续节前的这种行情走势。

 当前市场的误区在于对潜在风险的低估

 第一财经 薛一婧:上次采访您的时候,我印象很深,您投资逻辑的核心是要找误区,您说“超额收益来自大多数人的误区”。当前市场中,这个误区在哪里?

 少数派投资 周良:两年来大家都在赚钱,市场的赚钱效应是很好的。现在越来越可能出现的误区是对于风险低估的误区。本来在我们人类大脑思维当中,其实是容易低估风险。我举个例子,比如说投资者和我们基金经理见面的时候,基金经理经常会被人问到一个问题,“你今年盈利多少?”但是很少被人问到的一个问题是,“你是承受了多大的风险去赚到这个盈利的?”承受的风险多大多小,它比较抽象,不容易被描述。所以我们大部分的人从这两个问题就看出来,人类的思维是有偏向性的。在这种赚钱的情况之下,大家对于潜在风险低估的可能性会越来越大。

 第一财经 薛一婧:当前阶段的潜在风险是什么?

 少数派投资 周良:我觉得特别是一些走势很好、集中度比较高的股票,因为过去一个阶段的走势很好,就特别容易吸引大家的注意力,使得越来越多的资金涌入,它又在上涨了。但是,虽然大家都在赚钱,但风险在慢慢积聚的,这一点要特别关注。

 抱团本身没错 但要警惕“羊群效应”

 第一财经 薛一婧:所以您说的就是抱团股的现象。那从行为金融学的视角,您怎么看抱团股?

 少数派投资 周良:我觉得抱团本身并没有错。比如说很多机构特别看好,对某些股票持股特别集中,我觉得这是有道理的。从全球的机构投资者的投资风格来讲,行业龙头股就是机构投资者特别喜欢的、持股集中度特别高的股票,这没有错。但是,如果抱团所带来的赚钱效应,导致了持股的不断集中,最后形成了羊群效应——大家看着别人抱团,我也去抱团了,它会涨过头,这时候就错了。如果水从零到一百度,我觉得现在市场可能到了七八十度的位置。

 要关注股票自身的“收益风险比”

 第一财经 薛一婧:后续市场会走向极致的分化、强者恒强;还是发生均值回归,变得更加均衡?

 少数派投资 周良:从公司来讲,强者恒强存在的可能性是很大的。一个公司在行业里经营得特别好,强者恒强的可能性是很大的。但是我们说,这并不代表一个好的公司,它的股票就是强者恒强的股票,股票市场最大的特征就是波动。很多短线波动是随机偶然的,它不容易被预测。什么可以被预测?一笔投资里,潜在的收益和潜在风险的对比,我们是可以估计和研究的。

 买市场有分歧的股票 赚取潜在收益

 第一财经 薛一婧:那在当前的市场环境下,您会怎么布局,哪些板块的收益风险比更高?

 少数派投资 周良:我们布局了一些可能跟很多投资者布局方向不一致的行业。我们买的往往是一些大家有意见分歧、甚至是不被看好的股票。但是,我们经过自己研究,发现这个公司本身还是不错的,我们就愿意买这种股票,这种股票的收益风险比是很好的。大概率来讲我们的研究是对的,我就能赚到它的潜在收益。人都会犯错,也有可能我的研究做错了,但我的损失和潜在风险并不大。因为这些股票本来就是大家有意见分歧、甚至不看好的,它的估值早就变得很低了。在我犯错的情况之下,我的风险小、损失小,在我做对的情况下,我的收益高,这就是一个收益风险比很好的投资机会。

 我们比较看好是银行、地产、白酒龙头股和一些保险、传统制造业的龙头品种,这是我们比较看好的方向。

 茅台并没有被超配

 第一财经 薛一婧:您一直看好白酒,但白酒并不是一个少数派的选择。公募基金、北向资金都在重仓白酒,那白酒板块的认知误区在哪里?

 少数派投资 周良:我们讲白酒的龙头品种。都说贵州茅台好,但真正买了贵州茅台的投资者有多少?这是个很有意思的问题。大家一定会觉得,贵州茅台是被机构投资者所集中持股的,一定被公募基金严重超配了。但我们统计了2000多只主动管理型的偏股型公募基金持有茅台情况,发现它没有超配。茅台的自由流通市值占全市场自由流通市值的权重大约在3%左右。公募基金现在配置比例也就是在3%左右,没有超配,这一点是跟大多数人的直觉感受是截然不同的。这说明什么?说明它并没有被超配,它所积聚的风险并不是大家所想象的那么大的,这是从投资者行为分析来看的。

 我们再看基本面的分析,贵州茅台有提价空间,它现在的出厂价和零售价之间有巨大的差距,这是它将来利润的来源。它目前的净利润、市盈率是按照目前的出厂价格所赚来的钱算的,但是它未来的提价空间可能还有一倍甚至更多。所以从基本面来看,按照目前出厂价来算,也就是四十多倍的估值,这个是完全是可以接受的,它蕴含了很高的提价的权重在里面。

 银行股具有成长性 今年迎来戴维斯双击

 第一财经 薛一婧:银行一直是您特别偏爱的板块。上次采访的时候,我们分析了银行板块筹码的稀缺性。现在买银行股的投资逻辑是什么?银行板块的机会在哪里?

 少数派投资 周良:大家觉得,过去五年银行的净利润在不断下滑,它是一个夕阳行业,是一个价值陷阱。但是我们不能这么看,从长期来看,银行是有成长性的。大家会说,银行怎么还会有成长性?

 我们观察了中国和美国银行业的长期发展,银行业长期的净利润增速都高过了名义GDP的增速,名义GDP可能在百分之八点几。只要是货币还在增发,信贷规模还在增加,M2还在增加,银行的规模也在增加,它的利润也会增加。

 那为什么过去五年,银行没有表现出来成长性,它的净利润增速在不断下滑呢?这是跟过去五年的不良资产的爆发和处置周期有关系的,而这个周期我们认为在2020年已经出现了见底的拐点了。从去年的四季报,包括对今年全年的利润预测情况来讲,我们已经看到了明显的拐点,甚至有些个别的银行两年前就出现这种净利润增速的拐点了。

 所以我们说,过去五年行业整体的净利润增速下滑的情况,只是一个周期现象而已,而这个周期已经进入了一个新阶段,进了一个净利润拐点向上,净利润增速开始提升的阶段了,同时估值也会提升,就进入了一个戴维斯双击的周期了,这是我们从基本面分析很看好银行股的原因所在。接下来,这个周期我会我觉得会持续很长时间的,未来这个周期会持续两年、三年,甚至更长时间都有可能,所以这个周期是很长的,所以目前是处于一个拐点之后的初期阶段。

 看好地产股 行业格局向龙头集聚

 第一财经 薛一婧:除了银行,市场对地产股的分歧也比较大。地产行业进入白银时代,多个地方调控政策也在加码,那现在是不是抄底地产股的好时机?

 少数派投资 周良:我觉得是的。地产股的周期我觉得要略晚于银行股,但是也接近拐点的出现了。很多人容易把行业受调控,房住不炒,等同于房地产股票就不能买了,股票就不能上涨了,其实不是这样的。房地产行业的很多龙头股票在过去几年时间里,一直在上涨。

 我为什么说它的周期可能会晚一些?地产股有一些问题。2017年是地产行业特别火爆的一年,有很多公司在那一年高价拿地,而这些高价拿地项目是在2020年结算的——卖掉以后开始结算成为利润了,所以它对利润是有影响的。部分是在2020年结算,还有小部分会在2021年结算,所以于2020年的净利润的影响会比较大。

 但是从2017年以后,2018年、2019年、2020年,地产公司拿地的毛利率重新又变好了。所以我们说,在2021年开始会迎来结算利润提高的时期,我们又能看到房地产公司,特别这些龙头股票,在2021年开始净利润增速又慢慢往上走了。

 我们说中国的城市化率,城市化率的提升会带来住房的需求,还有一个需求就是改善性需求。

 我们测算下来,差不多每一年都需要新增15亿平方米的城市住宅,这是一个很长期的需求。这个需求会维持5年、10年甚至更长期。在这样一个行业里,还发生着向龙头聚集的过程。因为龙头房企更有品牌,它的融资成本更低,拿地更容易,它的产品力更好,销售的利润更高。对龙头房企来讲,目前的估值水平只有五倍、六倍的市盈率,我们觉得它的潜在风险是很小的,它的潜在收益是很可观的。

 港股市场的收益风险比不错

 第一财经 薛一婧:最近南向资金连续多日涌向港股,港股龙头也成为许多基金新的抱团标的。现在港股市场还是不是价值洼地?

 少数派投资 周良:从港股的估值来讲,很多股票是低于A股的。我们看AH股的折溢价指数,今天我看到是137点,同样的股票 H股 比A股要便宜37%,这个幅度还是蛮大的。从收益风险比的概念来讲,港股的估值比较低,它的潜在风险比较小,它也提供了多元化的选择,它有很多潜在收益在里面,所以它的收益风险比也是不错的。

 看好银行、内房股及保险等低估值标的

 第一财经 薛一婧:今年我们要怎么样投港股?是买那些低估的金融、地产蓝筹股,还是要拥抱南向资金抱团的“新经济”核心标的?

 少数派投资 周良:我们觉得港股里包括银行、包括内房股,包括一些保险这些目前估值还比较便宜的股票,我们觉得它的收益风险比都是很好的。在行为金融学上有一个名字叫做近因效应,就是我们人类大脑特别容易关注一些近期发生的事情,所以但凡是近期涨幅最高的、赚钱最多的地方,大家特别容易去扎堆,容易去买入。那么,对于那些被低估的、比较冷门的股票来讲,我们觉得是可以选择的。虽然现在很多人不愿去选择这些品种,但只要假以时日,有耐心的去等待,其实它的收益风险比是很好的。

 《投资人说》是第一财经推出的一档专注股票投资、股权投资的专业谈话节目。邀请嘉宾来自的专业投资公司,都亲自管理着数以亿计资产,是真正的“实力派”。节目围绕新兴产业、宏观经济、投资理念深入探讨,挖掘最有价值的观点,为你的投资决策提供有力参考。

 观点供参考,不构成投资建议

 投资有风险,入市需谨慎

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精彩评论

江上村树02-12 21:16

俺准备,年后开市,准备重仓买入。
银行。或者,东方财富

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彡点02-25 16:56

少数派投资 周良:
我们比较看好是银行、地产、白酒龙头股和一些保险、传统制造业的龙头品种,这是我们比较看好的方向。茅台并没有被超配。

银行股具有成长性,今年迎来戴维斯双击。看好地产股 行业格局向龙头集聚。



港股市场的收益风险比不错。



第一财经 薛一婧:今年我们要怎么样投港股?是买那些低估的金融、地产蓝筹股,还是要拥抱南向资金抱团的“新经济”核心标的?
少数派投资 周良:我们觉得港股里包括银行、包括内房股,包括一些保险这些目前估值还比较便宜的股票,我们觉得它的收益风险比都是很好的。在行为金融学上有一个名字叫做近因效应,就是我们人类大脑特别容易关注一些近期发生的事情,所以但凡是近期涨幅最高的、赚钱最多的地方,大家特别容易去扎堆,容易去买入。那么,对于那些被低估的、比较冷门的股票来讲,我们觉得是可以选择的。虽然现在很多人不愿去选择这些品种,但只要假以时日,有耐心的去等待,其实它的收益风险比是很好的。

PMAY02-16 11:04

jrtx02-15 00:21

今年市场会突然发现银行是成长股

与深圳一起成长02-13 09:41

加一个杭州银行