对于巨诺何时能达到盈亏均衡的简单猜想

人们常说,一切不以盈利为目的的经营行为都是在耍流氓。投资人可以在短时间内相信18A公司给出其研发管线上所谓明星产品未来巨大变现价值的预期,但遥遥无期的商业化起点并非每一个参与者都能走得上去——从IND到NDA到正式上市,道路之曲折远非“这里的山路十八弯”可以形容。而对于已开始商业化的,更应关注其何时能盈亏均衡——你都做不到breakeven,我如来价投你?从瑞基奥伦赛获批上市开始至今有3月余,巨诺一步一脚印,有条不紊地推进着商业化进程,并取得了相当耀眼的开局和阶段性成果。虽然咱不是巨诺的实际经营者和管理层,但至少可以从一些市场公开信息上对于巨诺何时能达到盈亏均衡做一个大胆猜想——价投并不只是关注于赛道逻辑、基本面,确定性,价投同样关注胜率和赔率,而盈亏均衡时点可以作为评估当前投资时间成本的重要因素之一(同个项目3个月的WACC和3年的WACC完全不同,就在于时间上的根本区别)。

想要测算巨诺的盈亏均衡点的区间,主要观察其如下4个主要因素:

1. 销售毛利

2. 销售费用

3. 管理费用

4. 研发费用

 

销售毛利

根据机构交流信息,巨诺的直接生产成本大约在30到40万的区间。耗材成本中慢病毒十多万,占了很大比例,因为都是采购自国外的慢病毒,这些慢病毒是有专利保护。如果以后用国内生产的慢病毒,慢病毒这部分可以下降个7、8万的成本。目前国内市场上,非商品级的慢病毒(主要用于早、中期试验)最低都可以做到2万。另外,分选磁珠也占了一块,目前巨诺用的是磁珠是Thermo Fisher(Gibco CTS Dynabeads CD3/CD28)。基本上慢病毒加磁珠这块就占了超过一半的耗材成本。耗材中其余诸如一次性袋子、管路、细胞因子、激活试剂、培养基等使用国产比例较高,这部分耗材成本相对较低。巨诺自己有生产厂房,苏州产房的生产许可证目前是As + Cs (A为MAH药品上市许可证持有人及制造商,C为CMO,s为生物制品),不需要找CDMO,生产成本可控。再加上巨诺目前已投入的生产设备的折旧,基本上可以认为巨诺的销售毛利率不低于70%。

 销售费用

根据巨诺半年报,截止2021年6月30日46.2百万RMB。考虑到目前巨诺为商业化初期阶段,需要投入大量的业务推广费用来维护和开拓终端渠道,进行必要的商业化推广,因此在未来的2到3年中,每年的销售费用增速为应为20%,2022和2023年的销售费用分别设为1.1亿和1.3亿。

 

管理费用

根据巨诺2020年报,管理费用为2.3亿,在实际业务层面,管理费用同收入规模这部分的关联其实很少,因此在未来2至3年内管理费用的增速变化几乎可以完全忽略,每年的管理费用不会超过2.4个亿。

 

研发费用

研发费用是每一个创新药公司的费用大头。根据2020年报,一年研发费用为2.25亿。参考国内外知名创新药公司,平均每年的研发费用增速不低于20%,取中值25%计算2022年和2023年的研发费用预估为2.7和3.2亿。

另外,从上市募集到资金的分配用途来看,Relma-cel分到30%,目前已用了(748.74-543.44)/748.74=27%,已经获批上市,接下来继续会从三线疗法往二线疗法推,但研发费用应该不会投入太多了。针对r/r MM的129的研发用了(149.75-111.94)/149.75=25%,目前刚过了IND还处于临床1期,是目前研发费用投入的主力。另外针对HCC的未来的主力203和204是分到了28%,目前研发仅用了(698.82-672.41)/698.82= 4%,随着实体瘤的推进,研发费用也会快速增加。

此外,考虑到Cordoba博士加入担任CSO,巨诺极有可能增加新的IND(双靶点、NK和实体瘤),因此研发费用还将会出现一个明显的增加。

至此,对于巨诺何时达到盈亏均衡试算所需的4大主要因素都已测算完毕,接下来就是进行简单的计算。根据盈亏均衡约为:销售收入 x 毛利率 – 销售费用 – 管理费用
– 研发费用 = 0,假设巨诺需要达到当年盈亏均衡的销售收入为A亿,则有:

 2022年盈亏均衡点:A x 0.7 – 2.7 – 2.4 – 1.1 = 0 计算可得A= 8.85亿人民币

2023年盈亏均衡点:A x 0.7 – 3.2 – 2.4 - 1.3 = 0 计算可得A= 9.85亿人民币

最后再来做一个简单计算:如果瑞基奥伦赛在2022和2023年内定价(129万)保持不变,那么需要售出多少份才能达到盈亏均衡呢?

如果要在2022年达到盈亏均衡,则需要售出8.85/0.0129 = 686份

如果要在2023年达到盈亏均衡,则需要售出9.85/0.0129 = 763份

在巨诺的2021年报中(大概3、4月份会公布),我们仅能看到过去3个月的销售收入,但我很期待在2022年中报里所展示的销售收入数字,因为它将是改变市场预期的一个关键数字。当然,巨诺能改变市场预期的其它因素也很多,就让我们拭目以待。

Winner, winner, chicken dinner.  $药明巨诺-B(02126)$   $金斯瑞生物科技(01548)$   $科济药业-B(02171)$  

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MMLLTTRR03-09 11:21

这要看具体情况来定:目前自体CAR-T疗法,如果只是更换耗材甚至是分选磁珠的话,会比较简单,不用补临床,但如果是更改了生产工艺的话,估计CDE会让补充一些临床,但数量要求不是很多,需要花一点时间,但相对完全新药的NDA流程还是会快很多。

srmeng03-09 11:16

还需要重新做临床吗

MMLLTTRR03-09 10:47

可以换,但需要重新走CDE和NMPA的流程。

srmeng03-09 10:42

已经注册的产品原材料可以更换?

MMLLTTRR01-20 09:19

感谢大V的指正。这2个数据确实有问题,我又重溯了2020年报数据,以2020年报数据为基准,重新调整了盈亏均衡的预测。