◎ 文 / 花姐
距离去年1月创下的近两年股价高点39.44港元，健合国际（H&H国际控股 01112.hk）至今已缩水72%至11.02港元（截至时间20220331）。
而距离2014年的70港元和2018年的60港元高点，彼时的辉煌时刻更是遥不可及。
其中缘由，有中概股的大跌以及恒指大盘的拖累，但自3月22日公布了全年业绩后出现三连跌。所以，自身原因造成的资本看空，其实早已开始，详见【花旗、高盛、摩根集体“唱空”，健合国际怎么了？】
2021年，营收115.5亿元，同比增长3.2%；但纯利5.08亿元，同比下滑55.3%。
增收不增利，健合国际怎么了？
单看账面，最直观的就是婴幼儿配方奶粉业务直线下滑，营收同比掉了9.4%。要知道，奶粉的业界毛利率堪比白酒，常年维持在60%-70%，由此可见，对净利润影响之大。
但账面只是表象。
01
“大而强”，做不到
在2008年三聚氰胺事件机遇下，健合国际靠中国婴幼儿配方奶粉迅速崛起。旗下合生元一直走的是高端路线，但在一众品牌中，当前实力并不占优。
如果说，品牌需要沉淀，那合生元还太过年轻。
合生元成立于1999年，比中国最早的奶粉企业飞鹤足足小了37岁，比同段位的中国奶粉企业“圣元”还小一岁。所以在技术积累与品牌深度上，合生元并不占优势。
年轻不是错，但“品牌不够，名字来凑”的做法就不对了。
洋奶粉虽好，但用“BIOSTIME 法国合生元”作为商标就有点蹭流量之嫌，后被人调侃为“假洋鬼子”。
现在靠海外一波“买买买”，成功携手法国Isigny Sainte-Mere 、Lallemand集团、法国Montaigu乳品企业，“原装进口”便可以正大光明地亮出来了。
除了品牌不够强，市占率也不够大。
根据前瞻产业研究院出具的研究报告，在2020年，合生元婴幼儿奶粉的市占率仅能排到第十位。
不仅显著落后于达能、惠氏能国外巨头，甚至连后来才成立（2003年）的澳优都高其2.3个百分点。
可以看出，合生元在婴幼儿奶粉行业的竞争力明显不足，且面临市场集中度提升的巨大挑战。
至于益生菌这个老本行，市占率虽独领风骚，但前瞻产业研究院研究表明，益生菌行业市场集中度逐年下滑。这一点在2021年的财报中也有所体现，营收同比-30.9%便是最好的证明。
02
“小而专”，也做不到
当然，品牌不一定非要大而强，亦可“小而专”。但健合国际好像也很难做到。
首先，敢借钱并购，却没钱研发。
打开官网，内页赫然写着“拥有法国、爱尔兰、中国，全球三大研发中心，设立BING研究院……”
此外，老板罗飞还曾公开表示，“企业要取得良性发展，研发是助推器，而质量则是生命线。”
但是，现实中的健合国际，连续三年研发投入止步不前，常年在1.5亿元上下徘徊。
作为参考，同段位的对手澳优，2021年营收88.73亿元，不及健合国际；但是累计投入研发费却达到1.93亿元，显著高于健合国际。有趣的是，2021年的澳优，增收又增利。
至于头部的飞鹤，2021年研发投入增长六成多。
没钱搞研发，却能举债大手笔进行并购业务。
l 看好成人营养补充剂发展前景，便耗资超17亿澳元收购澳洲保健品牌Swisse；
l 对宠物健康营养市场很是乐观，便耗资超7.7亿美元收购高端宠物补充品牌Zesty Paws和美国宠物营养品公司Solid Gold。
靠着“买买买”，健合国际基本搭建起当前的三大业务。而且，成人健康营养品及宠物健康营养品两条线上的表现在去年实现正增长，其中宠物健康营养品的表现直接弥补了婴幼儿奶粉的业绩差额。
虽然，健合集团这种外延式并购最终能否取得成功还属未知，但是，聚焦当下，并购带来的高额债务、商誉减值以及现金流压力却在财报中逐步显现。
03
留给健合国际的时间不多了
市场博弈，不给时间。
2015年，我国婴幼儿奶粉CR15为57.5%，2019年，CR15达75.8%，4年提升了18.3个百分点。另有数据显示，2021年中国奶粉行业CR10的市占率达到了82.1%，同比2020年度提升4.8个百分点。
或许还感觉不到危机，那进一步看CR3。
参照国际，2019年，美国、英国和日本的婴配奶粉CR3均在75%以上，其中美国达90.5%，而我国大陆市场的CR3，在2021年来到了43.7%。
也就是说，前三的市场份额未来要与全球看齐的话，至少还有30%-40%的市场份额要拿下，而像合生元这类中小品牌的市场空间将进一步被压缩。
在品牌集中度逐步提升的形势下，合生元如不率先突围，将面临一众大牌的“联合绞杀”。
大环境，不给时间。
一是高增长不可持续。
弗若斯特沙利文报告称，国内0-3岁婴幼儿数量从2016年的5090万，降到2021年的3710万。人口的低出生率已成大势，这意味着市场规模基本见顶，未来是存量竞争。
二是高毛利不可持续。
一方面，当前价格战依旧持续进行；另一方面，我国婴幼儿奶粉消费均价较高，奶粉太贵显然不利于压缩生育成本这一政策导向，进一步压价或将是未来主流。
毕竟，中国奶粉全球最贵的局面，是该打破了。
中国人需要的是符合中国人肠胃的奶粉和膳食补剂，简单的买买买，解决不了根本问题，也无法真正说服资本市场。对于健和国际来说，做好品牌+建好渠道+大力研发，这才是出路。
当然，要是以后不卖奶粉，改卖猫粮狗粮的话，就另当别论。
免责声明：
文章内容仅供参考，文章中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，花椒财经不对因使用本文章所采取的任何行动承担任何责任！
