三个眼科企业估值的分析与思考

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         惧怕高估值的朋友可以绕道,就让持有这三个票的人亏钱,别为他们所担心。

        欧普康视爱博医疗是有做过相对细致的功课,爱尔眼科我是一直没有相对深入的研究。我知道欧普康视和爱博的股东有时候也撕得厉害,就连现在欧普康视和爱尔之间也在撕,还有眼药水的低浓度阿托品之间涉及的公司,也相互撕来撕去。

        关于互撕,个人建议多看一手资料,多想想现在发展增速不同背后的原因,未来竞争态势的演变,少听死忠粉、黑粉之间,没有数据或者材料支撑的争论。

一.收入和利润全貌

        可以看出这三家公司非常优秀,即使是在去年的新冠影响下,三家的收入仍然保持了20%及以上的增速,净利润最低也有25%。从年复合收入情况来看,近4年收入复合均高于30%,净利润也是高于30%。而且收入和净利润这5年多的时候都是两位数的增长,没有一年下滑。

二.商业模式

       这三家的商业模式上有不小的差别。

       爱尔眼科主要是医疗服务收入为主,就是医院和诊所,卖服务,然后通过连锁不断做大。在做这些之外,爱尔在服务线以外,也开始通过收购或者参股的方式,向产品端延伸。

       欧普康视原来主要卖ok镜,以经销商为主,后面一方面自建渠道和视光中心,一边进行收购,这样可以获取相当部分出厂价和终端差价,还可以拓展不少的配镜业务和洗眼液的收入等,现在还有医疗服务的收入。2020年新增并表的企业有90多家。

       爱博原来主业是晶状体,2019年3月拿到ok镜批文,现在主要是晶状体占大头,其次是ok镜,也开始拓展隐形眼镜(重点为美瞳)的业务。由于体量小,爱博现在经销模式仍然是经销商占绝对主导,未来产品的技术迭代肯定是必须要做,会不会学习欧普康视的模式还有待观察。

三.收入构成情况

3.1.爱尔眼科

先来看爱尔眼科

可以看出收入占比最大的是屈光项目收入43.48亿,占比36.5%,增速为23%。这也就是我们常说的近视激光手术(现在爱尔还有部分ICL的手术)。全飞秒和ICL量价齐升,这部分主要是针对青壮年。

第二大的是视光服务项目24.54亿,占比20.6%,增速27.2%。是所有收入细分里面最高的。这部分和欧普康视有重合

第三大就是白内障手术,收入19.6亿,占比16.5%。主要是针对中老年,现在渗透率只有发达国家的1/4,印度的1/2。2020年增速出现相对屈光和视光要慢一些。

后面第4-6基本就是眼前段手术12亿、其他项目11.1亿,眼后段手术8.17亿。眼前段增速为8.4%,其他和眼后段增速为17%。眼前段手术指涉及眼球前段结构,如角膜、虹膜、睫状体、晶状体等疾病所施行的手术;眼后段手术指涉及眼球后段结构如玻璃体、视网膜等等部位疾病所进行的手术”。

然后我们来看一下公司2020年外延并购所做的事情

可以看出2020年重大并购花了20.49亿,并入后净利润1.161亿,这个并购真的够便宜的,这个里面按理是并表日期起,当期产生的利润。

然后我们在简单看一下利润构成情况

  可以看出屈光手术是公司毛利润绝对大头占比41.7%,其次是占比第二的视光23%,再次是白内障手术12.3%。这里面还可以看出一个特点,就是收入占比大的,利润占比更大(说明收入占比大的毛利率更高),另外收入占比大的收入增速更快

扫了一眼,爱尔的投资业务也赚了1个多亿。规模大了就有这个好处,融资不断往下推进。

3.2.欧普康视

关于欧普康视2020年年报以及2019年年报,前面均单独发文写过
欧普康视2020年年报快评——OK镜,还是视光中心?

网页链接

欧普康视2019年年报简评

网页链接

继续照猫画虎来看欧普康视的情况

先来看OK镜占比情况

可以看出OK镜产品收入仍然是公司收入大主力军,但是占比一直都有下滑,从2015年的占比75%,下滑到了2020年的60%。虽然占比有所下滑,但是OK镜收入增速仍然是可以,2020年仍然有19.3%的增速。再来看下利润占比情况

可以看出,ok镜毛利率比平均毛利率要高,所以毛利润占比2/3,比如收入占比要大,同时我们观察到护理产品、普通框架眼镜等毛利率提升很快,护理液毛利率提升11%,框架眼镜提高了15%。2020年多了一项医疗服务收入,根据我的测算,毛利率高达71%,未来预计增速可能比其他的几个细项更快。

从增速角度来看,ok镜是19%,其他细项均比OK镜要快,整体收入增速为34.6%。

简单扫一下2021年欧普康视的经营计划:

1、加快推进在研项目

(1)完成镜片替代材料的研发项目;
(2)完成硬镜润滑液的临床试验并提交注册审批;
(3)完成超高透氧角膜塑形镜临床试验的全部样本入组和部分临床观察;
(4)完成巩膜镜的注册检验、进入临床试验;
(5)完成减少周边远视离焦用软镜的产品试制和注册检验;
(6)完成阿托品滴眼剂的院内制剂申报及药品注册用临床试验前的准备;
(7)完成智能超声硬镜清洗仪II的开发并投放市场;
(8)完成哺光护眼仪和智能弱视眼罩的产品试制;
(9)完成镜片分拣等智能制造系统。

2、启动新基建工程,进一步扩大产能

为满足产能需求的问题,同时还有新产品投产的问题,因此,今年将启动新基建工程。计划在合肥高新区再购买40-50亩土地,建造约3.5万平方米生产用房和约1.5万平方米研发用房,二年建成。

3、保持主营业务业绩的稳定增长
(2)通过学术推广、技术扶持等方式,拓展不低于150家新合作终端

(2020年新拓展近200家终端)
(3)通过自建和投资入股等方式,拓展不低于70家自营(包括子、孙公司经营)视光终端;(2020年新增70家,包括眼科医院、门诊部、诊所、视光中心)




4、推进投资新产品和其它健康服务产业
欧普康视未来发展路径基本很确定了,以ok镜为矛,继续拓展终端,并在产品上适当丰富。

3.3.爱博医疗

爱博医疗在上市前就做过非常详细的工作,具体可见

爱博深度报告

网页链接

由于是PPT,感觉阅读量非常低。

爱博是一个容易测算出底部估值的公司,按我之前的估算,晶状体估值不低于50亿,ok镜和其他估值不低于100亿,总市值不低于150亿。晶状体是一个非常适合集采的产品,他对应了爱尔眼科中的白内障手术。OK镜则是近12年唯一获批的国产ok镜(国产第二家,第一家欧普康视)。

爱博医疗的收入构成非常清晰,人工晶状体收入2.23亿,占比为81.9%,2020年增速为24.7%,还是很快的。毛利率为87.29%,在集采的情况下,略有下降,但是还是很高的。根据出厂价情况,毛利率出现大幅下跌可能小比较小。毛利润占比为85.1%,比收入占比稍高。

另外一块就是ok镜,收入为4126万,占比15.1%。由于产品是2019年3月获批的,看收入增速意义不大。2020年销售片数达到了10万片含试戴片,单价都快和晶状体差不多了,毛利率比晶状体还要低[笑哭]

其他部分收入占比还不大,来简单看一下公司股权激励的业绩标准线

触发值确实是比较低,目标值还能将就。

四.市场空间

 这张表来自一个买方的分享,供参考了,可以找一下这三家对应的收入分配情况。看看谁踩在增速较快的细分赛道,综合测算下来,大概能做到心中有数。

这个是估值的情况。


 @今日话题  

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全部讨论

老范的空间2021-05-11 13:50

涨了就后悔买少了,跌了就后悔买多了

管理漫谈2021-05-11 13:50

涨了就后悔,跌了也后悔

鄂志杰2021-05-11 13:49

老范的空间2021-05-11 13:46

涨起来之后就会发现仓位不足

桂花糕h992021-05-10 07:54

呵呵

老范的空间2021-05-01 22:06

差距还真有点大

桂花糕h992021-05-01 21:41

眼科 牙科 整容 的本质与药店差别不大。这个故事和泡泡能不能继续吹,一是背后的资本运作和资金方,二是自己的表面数据别塌方。这个游戏就可以玩下去。

平庸的跟随者2021-04-30 09:10

数据清晰详细,收藏了。

阿杏6662021-04-28 23:04

爱尔眼科体外培育方式值得商榷,并购的公司经过体外培育利润正常后再高价注入上市公司,虽然报表好看了,可是付出的成本也很高,最终也是二级市场的股民来买单。

似梦非梦如醉2021-04-28 19:24

其实你把它们放一起对比,说对也可以说错也不错,爱尔对标以后应该是光正眼科