一家报表令人困惑的公司

作者今年的文章中,分析了华夏幸福、德赛电池、海康威视、中国外运几家公司,发布在我的公众号: villike的财务自由笔记,除了最后一家,为什么分析这些公司,是有原因的。


01 什么样的公司,值得分析?


投资股票可以赚钱的根本原因,在于公司拿股东的钱去创造了更多的钱。


翻译成专业术语,就是两个关键指标:一个是ROE(净资产收益率,净利润÷净资产),反映的是公司静态的赚钱能力,一个ROE=20%的公司,你可以理解为一家年利率20%的银行。


一个是留存收益的比率,也就是公司把多少净利润留在公司,以扩大公司规模(比如去买了更多设备,或者雇佣了更多人手),而没有直接现金分给股东。


这就是我看公司的两个关键指标。


每年4月底,所有的上市公司年报出来以后,我都会把a股所有上市公司的这些数据拉出来,看看有哪些是比较优秀的,我的标准主要是两个:


第一个,roe要长年大于20%;


第二个,关键比率(ROE/分红比率)要常年大于0.4,这个0.4,大概是对应20%的ROE和50%的分红比例。


然后,再从这个名单里去找我能够看懂的公司,这家公司我认为未来能够继续维持竞争优势,即高ROE,同时发展空间也可以预见的这种公司,反映到分红比率上就不会太高。


接着,就是给他一个大概的估值,然后在股价明显低于这个估值的时候买入,最后就是等了,等着公司的盈利越来越多,推着股价越来越高。

按照这个思路,我今年已经分析了德赛电池、华夏幸福、海康卫视三家公司,第四家我选择的是华东医药。



02 品牌和命,最值钱


这家公司是我名单里排名第一的医药股,这一点还挺让我惊讶的,因为说起医药股,大家都会想到恒瑞制药,相比之下,华东医药就没有那么大的名气了。


但是看看公司优秀的指标,就不难理解了,公司近十年的平均ROE接近27,而恒瑞是23,关键比率近十年平均0.98,虽然比不上恒瑞的1.86,但也是非常高的。


但是让人奇怪的是,从10年到20年,公司后复权后的股价,从85增长到260左右,只有12%的年化增长率,虽然这个增长率已经秒杀大多数的上市公司但是比起前面的华夏幸福31%,贵州茅台27%,格力电器27%,海康威视24%等等,公司还是差很远的,这一点让人心生疑虑。


带着这个问题,我开始了对这家公司的探索。


我没有想到的是,这场探索一开始我以为是很容易的,分析财务报表以后,除了几个疑点以外,我以为基本上理解了这家公司,但是越往下挖,我才越发现这家公司及其所处的行业深不可测。


关于华东医药,我建议读者把我的这几篇文章当成故事书,跟我一起来走下去。一方面,看看我是怎么分析公司、顺藤摸瓜的,另外一方面我们也一起学习一下医药行业的一些事情。


我之所以愿意在这家公司投入这么多时间精力,是因为无数个资本市场的历史证明了一件事情,那就是给投资者带来最多回报的公司,往往存在于两个行业:消费品和医药。


这个也不难理解,因为前者往往有强大的品牌,后者往往是跟命联系在一起的,而没有什么比命更重要。


我们开始吧。


03 钱从哪来?


2019年底,华东医药的总资产有215亿,一刀劈成两半,一半是负债86亿,资产负债率40%,一半是净资产129亿,占比60%。


负债再砍一刀,一部分是流动负债,这部分是绝对大头,84亿,占比98%,这是关键。


把流动负债打开来看,大致结构是:


第一块,应付类44亿,占比52%,其中应付账款38亿,占流动负债45%,应付票据6亿,不难看出,公司对上游厂商是有一定话语权的,可以占用上游资金。


第二块,其他应付款14亿,占比17%,但凡是财务报表中出现“其他XX”时,都是要重点关注的,打开来看,其中:


押金保证金3亿,这是免费占用下游的钱,没什么问题;
拆借款4亿,这是从别人那借来的钱,利息未知,从现金流量表中知道,肯定是有利息的,找遍年报也没看到进一步披露,好在钱不多,可以略过。另外,从其他应收款中有一笔93万的拆借款被核销来看,这可能是业内的常见现象;
暂收款6亿,这个多半是没有利息的,具体内涵未知。


第三块,一年到期的非流动负债11亿,占比13%,主要是15年发行的10亿债券到期,没什么问题。


第四块,短期借款7亿,占比8%,打开报表附注来看,主要是保证和信用借款,公司在银行的评级不错。


把负债端再打散组合一次,看到有息负债(短期借款+拆借款+债券)21亿,年初20亿,利息费用1亿,利率大约5%,比较正常。


从实际的负债情况来看,有息负债率10%,公司负债成本不高。


04 钱到哪里去了?


弄懂了公司的钱都是从哪来的,我们再来看看公司的钱都是以什么“形式”存在的,也就是资产的情况。


2019年底,公司一共有流动资产137亿,占比64%,非流动资产77亿,占比36%,流动资产的分析更为关键。


流动资产的结构是:


应收款(应收账款+应收款融资)68亿,占比50%;


存货40亿,占比29%;


货币资金24亿,17%;


预付4亿,占比3%。


应收和存货的分析就是关键了,其中应收是重中之重


先从账期角度看看,2019年,营收354亿,加权应收款62亿,账期63天,差不多2个月,在商业世界里算正常。


再从客户的集中度来看看,如果客户集中度高,说明是大客户模式,应收款风险就更高,因为不够分散,公司年报显示,前5客户占比16%,虽然比不上海康那么分散的下游,但还算可以了。


再来看看坏账计提情况,公司披露的应收账款政策是这样的:


1年以内,5%


1-2年,10%


2-3年,20%


3-4年,50%


4-5年,80%


5年以上,100%


这个应收账款的坏账计提比率让人有点疑惑:正常账期也就2个月,公司却对于1-2年才计提10%,5年以上才100%,这个政策真的够保守吗?


现在我判断不了,要特别小心账期有没有一直变长,也就意味着公司有大量的收入是赊账,如果没有,还算可以接受。


把数据拉出来看了一遍,公司从2009年开始,账期就基本维持在60天左右了,至少从结果来看,公司的应收账款管理一直是做的不错的。


另外一个视角也可以印证:公司1年内的应收账款占比可以达到99%,目前看起来问题不大。


截止到看完流动资产,公司都没有太大的问题,或者说给我带来的疑惑,但是接下来的一些现象,开始让我有点疑惑了,我开始反思,这家公司我到底了解了多少。


我们下一篇见。


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精彩评论

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villike07-21 07:37

肉肉qj07-21 04:28

是这样楼主,可能您是做管理咨询的原因更喜欢从财报入手。对于药企研究,我觉得最好先从他的核心资产和管线来看他在未来赛道的护城河地位从而判断它能否可能实现一个好的增长。医药政策和市场瞬息万变,过去的ROE很大程度上不能代表未来潜力,和白酒生意模式不一样

睿PE07-20 16:48

等第三篇呢

villike07-16 16:38

已经有了,今天或者明天就发。

睿PE07-16 12:18

急等中