段永平谈企业估值

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董事局-主席:股票的本质是企业的所有权凭证

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在这里,我想举个极端的例子来说明一下用“未来现金流折现的思维方式”去毛估估公司内在价值的方法。
假设有家公司,比如叫“美国虎牙”。以下是所有的假设条件:
1.没有债务,以后也没有。(现在有净现金)
2.股票发行量永久不变。(其实由于option和回购的原因,一直在变)
3.每年有10亿美金现金流(正好=净利润)入账,并且每年都把入账的现金流派给股东。(现在现金流大过10亿但利润没有到,不分红)
4.拥有“日本虎牙”公司30%的股份。2020年后市值500亿美金。(也许更高,谁知道呢?在日本,虎牙可是比狗牙要流行啊)
5.拥有香港“一路发发”公司的股份30%。2020年后市值1000亿美金(呵呵,CEO有这个信心,我也觉得有可能,但不确定)
6.拥有中国大陆未上市公司“阿拉奶奶”40%股份。该公司2015年上市,ipo价格是500亿美金,到2020年市值1500亿美金。(很可能)
7.2020年美国有家叫“相当硬”的公司以200亿美金的价格收购了“美国虎牙”的美国部分,同时把其他部分资产(3个上市公司)的股票
直接分给所有“美国虎牙”的股东。(没人买也没关系,就为了计算方便。)
8.不考虑股东拿到分红及股票的税收问题。(怎么可能没税收?)
9.假设贴现率6%。(如果是4%或5%的话,差别还挺大的,谁没事算算?)
现在来算这颗“虎牙”可以值多少钱:
a。每年10亿的收入,共10年:10+10/1.06+10/(1.06的平方)+。。。+10/(1.06的9次方)=10+9.43+8.90+8.40+7.92+7.47+7.05+6.65+6.27+5.91=78.02亿美金.
b。“日本虎牙”的折现:500/(1.06的10次方)*30%=83.76亿美金。
c。“一路发发”的折现:1000/(1.06的10次方)*30%=167.52亿美金。
d。“阿拉奶奶”的折现:1500/(1.06的10次方)*40%=335.04亿美金。
e。“相当硬”的折现:200/(1.06的10次方)=111.68亿美金。
a+b+c+d+e=776.02亿美金。如果以上所有假设条件都成立的话,这就应该是这家公司的“内在价值”了。问题是事实上以上所有条件都
是假设,任何一个条件的改变都会改变这家公司的内在价值。这里只是说了10年,实际上评估一个公司如果能够用更长的时间去评估的话,可能会更清楚些(但更难)。
对所有条件是否成立的理解或判断是很难的,按芒格的说法是不会比当一个“鸟类学家”(或者是“经济学家”)容易。
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特别说明的一点:如果一家公司拥有大量现金在手却一直不能增值的话,长期来讲这个现金是会贬值的。问题是如果这个现金用的不好的话,贬值更快
这个例子的缺陷是b、c、d用的都是市值,这会和内在价值有偏差的。
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以上所有数据都是为了方便计算而假设的,和任何真实公司无关。
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引申的结论:烟蒂型投资的回报可能要低于好的成长型公司。这号称是芒格对巴菲特的贡献。
另外:这个办法最好算的例子可能是房产。用未来现金流折现来计算现在
的价钱贵不贵。这里的未来现金流指的是(租金-费用)。不明白的想想房子。再不明白就回去看看《穷爸爸》,明白的就可以有机会当《富爸爸》了。
一般财务不理解的地方时,时间足够长的情况下,现金流实际上就是利润(或叫基本等于),你想想看什么道理。我有时会把两个东西混一起说是因为我总是假设很长的时间。如果只看一年或几年,他的差别可以很大,有差别时往往要小心,尤其是现金流老是远小于利润时。但是,有些公司在投放期的利润往往是大于现金流的,比如淘宝头几年,现金流有可能是负的(花的钱比进来的钱多,不算发行股票的话),现在情况怎么样不知道摘自《现金流量折现法20100527》
二、段永平老师说:所谓的价值指的就是其内在价值。马克思说得“价格围绕价值上下波动”里的价值指的也是内在价值。摘自《被误读的巴菲特20100301》

三、段永平老师说:我不同意你说的投资企业要看哪几个方面的说法。我一直认为这里没有公式。
投资看的是资产(真实净资产),或者说折现到今天的资产(同上),所有的因素都可能会有影响,影响最大的往往是最坏的因素。摘自《做对的事情和把事情做对20100314》

四、段永平老师说:价值应该是现在的净值加上未来利润总和的折现。其实巴菲特讲的价值就是估值的办法,要慢慢体会才行。《财经会客厅视频20100322》
五、段永平老师说:很难说什么就一定安全,但不安全的很容易说。比如,一家公司营业额很大,但现金流只有营业额的1-2%。 我会觉得如果这种情况不是暂时的,这家公司就很危险,或者叫不安全。
对没有债务的公司而言,短期的现金流多少好像不会对安全形成威胁。 GA和Yahoo的现金流目前都还不错。摘自《巴菲特忠告:简单胜复杂20100324》

六、段永平老师说:5块钱的股票能有2毛的分红,在目前的利息下还算不错了。摘自《巴菲特简介20100331》
七、段永平老师说:价值应该是现在的净值加上未来利润总和的折现。 净值大概就是总资产减负债。摘自《企业文化20100404》

八、段永平老师说:呵呵,不知道怎么才能理解。我确实很相信我看到的价值,就像相信太阳每天会从东边出来一样。不知道你信不信?摘自《恭喜梁文冲20100407》
九、(问:企业的价值=股东权益+未来20年净利润之和?)

段永平老师说:大概就是这个意思吧,毛估估算下就行。
这种算法其实把成长性也算在内了,如果你能看出其成长性的话(这部分有点难)。摘自《股市幽默20100423》

十、段永平老师说:我非常同意DCF(生命周期的总现金流折现)是唯一合乎逻辑的估值方法的说法,其实这就是“买股票就是买公司”的意思,不过是量化了。我明白你的问题了。可以确认的净资产当然有价值!尤其是评估其向下空间时很有用。yahoo其实就是个例子。摘自《关于估值的一点想法20100425》
十一、段永平老师说:不赚钱的净资产有时候就是个累赘。比如在渺无人烟的地方建个酒店,花了一个亿,现在每年亏500w。重置成本还是一个亿,现在5000w想卖,这里谁要?
当你学价值投资学到不会了就说明有进步了.本来投资目标就该是很少的。我不做风投,也不疯投,反正除了上市公司,我都不投,不管多有前景。我采用的大概叫“守株待兔法”,没有太系统的办法,也不每天去找,碰上一个是一个,反正赚钱也不需要有很多目标(巴菲特讲一年一个主意就够了)。有时候你感兴趣的目标会自己跳到眼前的。当然前提是我还是挺关心的,总是会经常看看各种东西,有时和朋友聊天也会有帮助,每天聊可能就有坏处了。摘自《关于估值的一点想法20100425》
十二、(问:未来现金流的现值法是怎么确定的?)
段永平老师说:我的理解是按“有效净资产”,也就是要把一些其实没用,就是如果你要有机会重建时不会花的钱去掉。没人能定量搞懂,只能毛估估。计算价值只和未来总的现金流折现有关。假如这是个算术题:也就是每年都一定赚一个亿(净现金流),再假设银行利息永远不变,比如说是5%,那 我认为这个公司的内在价值就是20亿。 有趣的是,表面看上去和有多少净资产没关系。实际上,净资产是实现利润的条件之一。
假设真有这么个公司,我认为其内在价值是20个亿,如果市场价掉到10个亿的话,我会很乐意买点的。可惜这只是个算术题,现实投资要复杂很多。就是相当于你存20亿在银行一样。折现率就应该是长期利率吧。我了解是长期国债利率。摘自《Omaha(2) 20100505》
十三、段永平老师说:所谓内在价值就是未来利润的折现。摘自《关于博客的声明20100510》

十四、段永平老师说:7%的贴现率有点高。摘自《好好投资的一个理由 20100514》
十五、段永平老师说:我的投资其实就是一个思路:未来现金流的折现。这点很像打高尔夫,每支杆的挥杆动作都是一样的。摘自《阿里巴巴20100518》

十六、段永平老师说:还是一个未来现金流折现的问题。我只买我认为未来现金流折现大于现价的公司,并不在乎这是否是最好的投资。最好的投资总是可遇不可求的。
投资理念的东西非常简单,明白后就从来不曾动摇过。但具体怎么理解未来现金流折现还是不断有体会的。我开始投资到现在已经有8-9年了,大概理解水平可能相对于巴菲特开始投资20年时的水平(巴菲特11岁开始投资的)。
未来现金流的折现不是财务问题,其实可能是个哲学问,反正我从来都没有算过,也没见哪个会计师会算过。摘自《I have nothing more to add.20100524》

十七、段永平老师说:未来现金流折现不是个计算公式,他只是个思维方式。没见过谁真能算出来一家公司未来是有现金流折现的。芒格说过,他从来没见过巴菲特算这个东西。摘自《乌龙?20100525》
十八、段永平老师说:长期而言,我认为折现率6%还是比较合理的。目前世界上主要货币利息都低,不会一直这样的。能涨价的东西就表示他有“护城河”,能体会出这点来还是很有天赋的。所谓客户忠诚度实际上是客户信任度(了解度),这个是护城河里很重要的一部分。客户的“忠诚度”不是用枪逼出来的。摘自《巴菲特自述:我的城堡和我的投资5+12+8+2法则 20100528》
十九、段永平老师说:有效净资产指的就是未来的现金流的折现的意思。
财务上好像没有“有效净资产”这个名词。有效净资产可能是我编出来的吧,以前没见过。编这个名词的目的就是不想让自己被“净资产”的表面数字所迷惑。“有效净资产”指的其实就是公司的真实盈利能力。有效净资产只是一个概念,并不是定义为净资产减无效资产的那个东西。摘自《巴菲特大幅增持强生股票20100817》
二十、段永平老师说:从对价值投资的理解上,我认为我们是完全一样的,因为价值投资的本质就一点:买股票就是买公司,买公司就是买公司未来现金流的折现。所有所有所有其他的关于价值投资的说法其实都是在讨论如何来确定这个未来的现金流折现到底大概会有多少的问题。
我个人认为公司的价值是会变的,因为公司是人经营的,而人是会变的,而且环境也一直在变化。不过,不是那种每天都变的那种速度而已。
我也不知道估值属于科学还是艺术,我还一直以为科学就是艺术,艺术也挺科学的呢。
我总觉得估值实际上是“功夫”。“功夫熊猫”电影里最大的缺憾是“功夫”没有体现时间性。实际上中文里“功夫”的意思本身就是“时间”的意思。
多少倍pe和平均长期利息有关,12倍长期pe应该可以了,我一般大概也用这个数左右。
大家别把《功夫熊猫》太当回事了,那是娱乐产品。
我没说估值就是时间啊。我的言下之意是:
A要学会“估值”是要花很长时间的,绝不是很多人以为的不知道哪里有一个神秘的公式,每当要估值时就用公式算一下就可以了。
这个很长的时间大概不是用小时或天来计算的,大概用很多年作为单位比较合适。
B对某个企业的“估值”经常也是要花很长的时间的。
我对“估值”的定义基本上就是对企业的了解,只有当我觉得很了解很了解一个企业的时候,我才能对企业有一个大概的“估值”,这往往需要很长的时间。
当然,过去对企业的了解的积累也是非常有用的,这就是有时候好的投资的决策看起来并没有花很多时间来决定,实际上却是很多年了解的积累的结果。
比如,巴菲特决定投高盛可能只花了20分钟,但那其实是他50年理解的积累。我当年“敢”重仓网易也不是看起来那么容易的。我错失苹果也同样是因为积累不够,找不到很了解的感觉。总而言之,“估值”是需要“功夫”的。
我从来就没认真估过所谓“内在价值”的区间。在卖出大部分网易之前,我一直理性考虑的问题主要是这家公司未来到底可以赚多少钱而不是想我的股票已经赚了多少钱的问题。要大致想明白这个问题,对公司、行业、产品等等的了解不深是做不到的。
如果你不能看到3年,那也是没办法的事。
但是,有些公司你实际上是可以从很多方面看到3年以上的东西的。
比如,你大概会相信沃尔玛、麦当劳、耐克、宝洁甚至苹果3年以后活得不错吧?再比如,你可能会发现你心里会觉得很多公司能不能活到3年你是不确定的,所以,至少投资时要避开你无法确定的那些吧?
呵呵,我想你已经挺明白了。当然,如果你发现有一家公司能在3年内赚会你的投资的话,确实不一定要看明白10年才可以决定投资,只是这种机会不多而已。
公司的内在价值就是其未来自由现金流的折现,所谓现在公司的净值应该是被包括在未来现金流里面的。
未来现金流折现只是一个概念或思考方式。一般来讲,任何人只要试图用未来现金流的计算公式去计算公司的内在价值时,就说明其实他还不太懂他在干什么。
摘自《重开博友评论的条件20101229》

二十一、段永平老师说:未来现金流的折现其实是没有期限的,慢慢琢磨下。 摘自《有趣的文章20101130》
二十二、段永平老师说:我永远只有一种投资模式,那就是估算未来现金流(的折现)。有点像高尔夫,只有一种挥杆模式。不过,我要投机的话,那模式就多了。
对看得懂的公司估值其实不算太难。不过,很多人对估值的理解会停留在估价格上,而价值投资最本质的东西是去评估公司未来现金流(的折现)。
我倒是觉得A股在相当上的时间里平均pe会比美股高,主要的原因是国内的资金是不能自由流通的,投资渠道又不是很充分,只要银行利息足够低的话,pe很难在低位上持久。这个也是从未来现金流折现的角度来看的。
如果你手里有很多钱(人民币)没地方去,你周围的人手里也有很多钱没地方去的时候,你就会容易明白些。这里说的自由流通指的是世界范围内的自由流通。


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刘瑾和都2017-09-21 22:25

逻辑XCY2016-11-04 15:33