微创医疗:植入器械之王还是价值毁灭典型?

本以为市值大了后会稳重一点的,没想到这轮5-72-15元的过山车,让我以前经历的所有过山车都相形见绌。随着股价变动,公司从无人问津,变身器械之王,很快又回到了价值毁灭的典型。老常从志大才疏,到英明伟岸,仅仅9个月,又重归志大才疏。如此刺激,如此极端,不留个记录,是对投资不负责任的。

一、微创股价及行业指数表现记录

股价自5块启动,到72元见顶,历时24个月,涨了12.4倍!同期恒生医疗保健指数从3200点上涨到8395点,涨幅162%!随后,微创医疗股价毫无抵抗的连跌9个月,最大跌幅达81%,截止上周五收盘跌幅79%;同期恒生医疗保健指数最低下跌到3265点,几乎回到18年底的原点,收盘跌幅59%,整体估值跌到了16PE。微创涨起来比行业指数猛,跌起来也毫不含糊,一点都不够稳重。当然,港股风声鹤唳,恒生指数也跌到了9.4倍PE。

二、植入器械行业和微创医疗那些事儿

投资这么多年以来,因看的过短,“预测”业绩估值,导致错失了两次财务自由的机会;其实也不能叫错失,错失的东西是自己本来拿得到的,但股票投资这事,功力没到,修为不够,就不能算作自己的机会,所以也没有啥可遗憾的。

特别是从2017年重仓微创以来,业绩更是一次都没有预测准,股票短期估值更是波动的离谱。所有的经历让我深信,放弃预测短期业绩和估值,不仅投资更轻松,才是长期投资的大道!只要公司还在成长轨道,行业未来、企业竞争优势没有变化,该来的总会来的。因为业绩只是行业需求和竞争优势的兑现,股价又是长期业绩的体现。所以,盯着短期业绩和股价,不如盯着公司的竞争地位。

那么,微创长期未来到底如何?现在的估值处在什么水平?想不清楚这些事情,每天都会被股价涨跌所俘虏,被贪婪和恐惧所支配。

1.植入器械行业空间与属性

1)行业空间

不管怎么集采,只要人们对健康长寿的追求不变,植入器械行业就是没有天花板的事业。何况我们还有4-5亿老人的巨大需求在前方等着。

全球约5000亿美元,2030年8000亿美元的大市场。国内6000亿人民币,预计未来10年,仍将保持年均10%以上的增长,医疗器械与药品销售额的比例从当下0.25∶1,有望逐步提升到发达国家1∶1的水平。

一句话,行业空间和需求是不用担心的,放眼未来10-20年,甚至未来20-30年,植入器械行业是兼具空间和确定性,少数还在指数化增长的行业。

另一方面,不管是十四五规划、制造2025战略,还是医保投入总盘子等方面评估,支付能力方面的增长也是确定的。再说,即使没有医保,土豪们也能支撑高端创新产品的增长,前提是真创新带来真的临床获益,毕竟要钱不要命的主不多,经济发展,有钱才是医疗健康需求的长期驱动力。

医保集采短期用力过猛,核心目标从来就是不是为了省钱,更不是为了打击民族产业,而是为了调结构,在居民无限的健康需求和产业创新发展之间取得动态平衡。

综上所述,即使不考虑国际化,医疗器械是万亿朝阳产业,而且看不到天花板。对整个医药行业感兴趣,想了解为什么没有天花板,可以参见 网页链接网页链接 等拙作。

2)植入器械行业特点

一是细分行业多。植入器械只是医疗器械的一类,这一类门槛最高,又极为细分。大致可以分为十几个赛道,每个赛都有长长的坡、湿湿的雪。想了解医疗器械各个细分行业及代表性公司情况,可以参见 网页链接

二是门槛高。一个产品从立项研发,到最终上市,需要5-10年,还不算最终研发失败的那一部分。上市后的医生学习曲线、市场推广、积累上市后使用数据等等,到形成规模销售和竞争优势地位,时间尺度又是长的无法想象。所以,行业属性决定了,植入器械行业研发、销售等门槛非常高。这是互联网、零售、餐饮、化妆品等等快行业所不能比,也是绝大多数投资资金承受不了的时间长度。

三是迭代式创新,竞争格局稳定且长寿。植入器械行业革命性的创新不多,如果将新药研发比作拍电影,新药上市可能完全摧毁老药的市场,创新孵化小团队都能做,竞争趋于发散(大企业可以买产线),仿制药还会带来专利悬崖;植入器械行业就像拍不会剧终的连续剧,原理、材料、制造工艺等各方面的改进都是渐进迭代式的,专利保护也是迭代式的,严格意义上讲各家的产品都不同,即使质量性能等同的产品,还有强大的渠道门槛,长期竞争格局趋于收敛,强者愈强才是主旋律,如是便意味比较稳定的竞争格局,以及普遍较高的行业净利率(8-45%之间)。

鉴于长期股价是长期基本面的反应,可以去对比翻一翻全球制药公司和植入器械公司的年K线,应该会有更直观的感受。

四是很难爆发式增长。前面看懂了应该能明白这一点,药物放量可以很快,植入器械事关人命,任何一个环节,要取得信任都不容易。需要一个医院、一个医院的去进院,一个医生一个医生的去培训,一个手术一个手术的去植入。

五是细分行业总量都不大。当然这也是相对药而言的,比如冠脉,发展这么多年,全球也就是60亿美元的市场,国内市场就更小了。细分行业多,总量又不大的特点决定了,大市值器械公司,只有两种类别:一是要么在细分领域做到全球领先,拿到主要市场份额,比如直觉外科、爱德华兹生命科学史赛克等等;二是要么成为平台型公司,大而全,类似美敦力雅培强生等等,美敦力自研加并购的路径就是典型。

六是渗透率低成长空间大。这是针对国内市场而言的,总体而言还是支付水平和经济发展水平决定的。以心痛医疗、启明医疗等主动脉瓣膜为例,渗透率不到3%;起搏器渗透率约8%……。也就是说,即使不算老年化加速,仅仅满足现有需求,中国百姓的健康需求离跟上世界水平,还有动辄5-20倍的距离。

2.微创医疗到底行不行?

讲完了行业背景,再来看微创的竞争优势到底如何。国际化先放一边,背靠中国市场是微创最大的利基和优势。

当然,国内市场也不是唾手可得的,国产替代是趋势,但需要时间。除了冠脉等极少数细分行业由国产主导之外,绝大多数行业都是外资主导,处于万国彩旗飘扬,群雄逐鹿的时代。相对外资巨头,国产品牌效应,渠道优势还不明显(集采的附带好处就是实现规模化进院,推动国产替代)。

微创到底行不行,我这里不下结论。其发展路径,战略,布局等等,有兴趣可以做深入研究,或者去梳理下2014年以来的创新器械特别评审清单,国内无论是数量还是创新质量无出其右。或者简单了解一下网页链接网页链接 等。

简单一句话,经过这么多年的谋划和布局,靠冠脉一条线养出来十多条产品线,还在继续孵化创新和疯狂创造价值的微创医疗,如果他不行,国内就没有第二个选择。

三、微创现在处于哪个阶段

格雷厄姆说股票市场“短期是投票器,长期是称重机”。股票市场的规律告诉我们,股价(市值)是基本面的反应,短期无法预测,长期一定反应公司价值。

那我们来简单梳理一下公司的过去、现在和未来?

1.过去

冠脉养出来十多条产线,各个产线都能做到国产数一数二,所以说,要说微创研发不行,企业没有抱负和利润之上的追求,是不客观的。微创不是不挣钱,唯一的现金流和利润贡献产线,冠脉的净利润率在集采前高达48%,只是赚的钱都拿来做研发布局了。我刚看微创的时候,研发费用率是13%,现在是33%。即使是在集采用力过猛,导致行业大面积退出市场和亏损的现在,冠脉产线的净利润率仍然有13%。这种生意属性,是很多行业企业羡慕都羡慕不来的。

2.现在

十多条产线逐步进入收获的季节,研发落地,销售起航,是最费钱的时候,财务上最黑暗的时候。销售没有几件,但是费用还在暴增。按最新公告估测,年度不到8亿的销售额,亏损2.85亿。孩子们嗷嗷待哺,唯一造血的产品线还被集采干了。不过,好在称行情好,一级、二级融资,加分拆上市,母子公司拿到了200多亿的弹药,膘肥体壮,为挺过行业寒冬,超越对手奠定了雄厚的资本基础。如果能烧到孩子们自己造血,就大功告成了。

3.未来

其实看股价上蹿下跳,单看业务成长,微创一直处在发展的快车道。个人评估未来进入了收获的季节,尽管动车还难言启动,但整体快速向前的趋势不可逆,而且愈加清晰。

未来就是快慢的问题,营收利润获取长期20%的复合增长是可以预期的。考虑营收规模起来后,费用率的下降,利润会更快一些。

短期2-3年还会更快,因为微创事实上也是疫情受损股,叠加集采打击,后面类似利空打击没有了。集采预期见顶了,而且只有大路货才会集采,创新产品和竞争格局好的产品,集采根本就不用理他。

即使未来多个产线成熟后,集采只对单一产线的公司有威胁,对微创这样的平台型公司,反而是清除对手的大杀器,该来的利润一点都不会少,短期受损长期还会赚的更多。

以冠脉为例,尽管金属支架成了钢铁制造工业,但并不代表高端支架不能获取超额利润。打掉了大批对手,市场份额从23%增长到了47%,这些渠道的价值就是未来!国际化和创新研发迭代能保证长期利润,甚至是暴利。

700块火鸟只当为社会做贡献吧,7000块的火鹰通过自费市场和国际化也能赚钱。当然,还有更值得期待的火鹮,全球最有希望的可降解支架。只要能为病患创造别人无法提供的价值,装可降解支架,不用像金属支架那样终身携带,2万元的,你会掏腰包么?关你医保啥事,有的是人掏得起和愿意掏钱的。而那时,谁还有能力来抢生意??11-12年前后也发生过一次行业降价,后面死掉一批,行业格局再也没有改变过。

至于长期营收、利润、估值啥的,我不关心哪一年实现,也不关心跑的快慢和最终到多大规模,但我确信微创能把我带到无限高远的地方,我内心有估算,但不敢说,怕吓着大家。我需要做的就是好好生活,尽量不用或者晚一些用微创的产品。越晚越好,因为越晚,不仅股票会挣的越多,更重要的是越晚上市的产品,性能越好不是?

当然,作为股东还是期待毫秒时代,人均115岁的伟大时代能早日实现。

4.称重玩玩

当然,只是玩玩,其实都不用称,又回到了一眼可见胖瘦的阶段。简单说,微创任何一个产线,长期都会超过当前282亿港币的市值,市场真有意思,1300亿也就是在9个月前。分条块来看,哪怕是最成熟的冠脉产线,未来也不会只有这个市值,其他都白送。

鉴于各大产线大多在流血,一次性的费用多,费用率失真,目前PE、PB、PS等等相对估值毫无意义,现金流折现等绝对估值也只能算的玩玩。可以捋一捋的只有分部估值。我就不仔细算了,不少人探讨过,目前的微创内涵二级市场分公司权益市值约240亿港币,子公司一级市场投后权益估值约200亿港币,未算未融资和未浮出水面的子公司价值,也没有算孵化器的价值,这是在冠脉集采、疫情打击,二级估值跌破一级估值的情况下的市值。

当然,玩玩就是玩玩,当不得真,但估测一下我们身处何处还是可以的。短期市值涨跌是不确定的,但股价越跌弹簧会压的越紧是确定的。

四、关注点和风险

1.关注点

骨科、CRM疫情之后何时扭亏,2022年?2023年?

心通、机器人何时达到盈亏平衡,2023-2025?

冠脉火鹰国际化进展、火鹮三期进展,二期跟踪数据。

心脉、神通、电生理等盈利板块的业务发展。

外科、心力、康复、医美、生殖……太多了,真的不想关注太细,累的很,还是安心工作,好好生活更好。

2.风险

并购整合风险。骨科并购不划算,心律和这两年的并购我都能接受,也许是为了核心技术,也许是渠道,期待长期整合消化,见到效果,国际化这条路不易,但是未来。投资华瑞银行尤其不能接受,融资有钱了是好事,但有钱不善用,也可能变成坏事。不晓得老常和公司经历这轮波折,对市场有没有敬畏和经营上的反思。但我们改变不了公司行为,也不清楚内在原因,只要不影响核心逻辑和大方向,就像美人脸上的雀斑一样,只能接受。

无边界扩张的风险。我经常说微创的魅力之处,在于无边界扩张,风险也在无边界扩张。资本市场始终是看利润和回报的,不是每个股东都能无限等下去,需要在扩张和利润之间取得一种平衡,才能调动各方面的积极性,实现更好更快更高质量的发展。

至于其他集采,根本算不上什么风险。

曾经最担心的私有化风险,经过几年观察,还是不担心的,因为低价私有化只有视钱如命的人,才干得出来。

至于贸易战、脱钩什么的,更不是风险,看看国内外资的市场份额,真脱钩了,舍不得的绝对不是微创,受益的绝对会是微创。但我们还是期待世界和平,大家公平竞争做生意,共同提高人类的健康福祉才好。

以上胡言乱语,不做投资依据。我是做好了投资归零的准备的,只当支援医保和老常了。

关键时刻梳理下进展,留待以后检验,也没有什么坏处。再说,催交作业的同学不少,就权做批判之用吧。$微创医疗(00853)$   

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精彩评论

PaulWu2022-03-13 18:41

其实我好几次拿起微创来看,都有一个问题,可以投研发不赚钱,但未来的潜力至少应该体现在收入端吧,但相比两年前并没有什么增长。

戒定慧-知行合一2022-03-13 18:40

教授分析的很好,但是微创的现金流尤其是利润,怎么看也和优质股不沾边,咱不能总是玩概念吧?

出云见山2022-03-13 18:52

感谢教授在跌了这么多了才发此文,否则又有无数人被套。此时入微创,应该说是个不错的位置,但是好公司也得看市场,泥沙俱下,15再跌到10块六七块又是腰斩,也不是没可能,虽然市场无法预测,但对于还没有盈利的公司持谨慎态度不会有错。此处较为保险的做法也只能是定投。投资微创坐了过山车,无数人从盈利到亏损,还是应该总结下教训,72的微创短期阶段高估了没,对于亏损公司究竟该给多少价位多少估值?一千三市值贵吗?不贵吗都还没盈利呢?未来能壮大实现盈利那肯定不贵,但是现在算不算贵?现阶段市值这么点,是否有融资困难?还能维持吗?值得思考。投资是否应该看整体市场估值,比如恒生医疗整体估值是否高估?甚至于整个港股市场指数是否高估?A股的白酒医疗新能源等等,无一不是行业整体高估后出现泥沙俱下的情况。投资光关注公司本身的话,需要十分长线的定力,而能做到的人恐怕小于5%。所以个人窃以为,教授说的错失财务自由的机会,也值得思考下,本来是否可以避免,事实上教授是高岗上减仓过的,但听故事持有微创而没有减仓的人大有人在。就算教授可以做到长线不动,那么投资者个人还是要掂量下自己有几斤几两,采取适合自己性格特点的策略,方能赚到或者减少损失。微创的投资经历给我个人最大的教训就是,再好的公司股价也是遛狗一般,一定要判断是否阶段高估,或者整体市场高估,是否政策不利,此次集采是很明显的不利,不能说无法判断。部分落袋更适合我,最终比长线过山车的人赚的少了那也是自己能力范围内的,说不定提前实现了财务自由,因为好公司不止一个,不同公司存在走势错峰,这也是个复利来源,采取适合自己的方式,更能陪着好公司做完他的成长历程。

牛捏捏2022-03-13 18:43

常年薪2亿,根本不关心股价涨跌

薪火相传-百年成长2022-03-13 20:04

关于老常年薪的问题,你们仔细看年报了吗?粤语的看不懂?。。
你们去翻翻2020年报表,2020年并没有收取任何现金形式的懂事酬金,而是以股份期权形式结算大概2.33亿人民币吧,会占用公司现金流,而且2.33亿也是从2015-2020年6年累计的账面代价,高吗你们有这个能力就去挣呗,而且人家基本都捐献给慈善机构了,黑也要黑出个理由啊,对不对嘛教授

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skyqi872022-11-21 16:39

现在回头看看评论,在股价低谷时,评论和高点时这一对比是挺有趣

先胖不叫胖2022-11-20 09:56

老常不以赚钱为目的,但是年薪却高的离谱啊。

豆芽苗2022-11-03 08:50

你多少钱买的

医药和新能源的十年2022-10-08 13:30

最好的公司是一直不卖,次之,10年不卖,再次之3年不卖,剩下的,不要买。
竞争优势,行业需求,不是一会儿就会发生变化的。但是价格会。所以投资和投机有很大的区别。既然是投资,买的是公司,那开家公司能下一秒就赚大钱吗?不太可能吧,匹配合适的心态,选择大道。我想,就能长生久视了吧。

上坡角2022-09-22 21:31

逻辑清晰,通俗易懂