博时招商蛇口产业园REITs解析

本REITs基金项目,总体来说,就是买了深圳蛇口产业园的两组写字楼,然后出租赚租金, 拿租金给大家分红,根据基金公告的预测,年派息率大概在4%;下面,我就根据1400页的该基金公告的《招募说明书》给大家介绍一下这个项目的具体情况,特别是营收情况,以及可能的投资机会。

一、资产基本情况

项目的名字虽然叫蛇口产业园,但并不是把整个产业园都买来做REITs基金;事实上,只买了万融大厦和万海大厦两座写字楼。这两座大厦都还分ABC座,所以一共是6栋楼。地图上看如下:北面的三座是万海大厦A\B\C座,南面的三座的万融大厦A\B\C座。大家在地图上搜“深圳万融大厦”就能找到。

这两座大厦都是工业用地,土地使用权是50年,都是到2062年截止。其中,万海大厦的可租赁面积52646平米,现在评估价值14.93亿,万融大厦的可租赁面积41610平米,现在评估价值10.35亿。目前的出租情况如下表:

从表中,可以看到,出租情况总体上还是比较好的,而且《说明书》中披露,租户比较分散,不会对个别租户造成依赖。租金方面2020年受疫情的影响,有些降低,但总体上是稳建有升的。

二、资产的营收数据

两座大厦的营业收入情况分别如下:

从表中可以看到,去除2020年收疫情影响,项目每年收租金+物业费+停车费,大约收入1.3亿,2021年预测大约能收到1.4亿。

营业成本方面如下表:

这里面,大家注意一下“摊销费”,这个“摊销费”,是这些房产每年的账面折旧摊销,并不是真正花出去的钱。另外,2020年以前,这两座大厦的账面价值,不是现在的评估价,而是当年的成本价,所以每年的摊销还是比较小的,合计每年大约1097+986=2083万。摊销的问题,我后面还要单独再说。去掉摊销费的营业成本大约1800万至1900万。

由于项目公司为 2020 年 8 月 26 日新分立产生,历史无模拟备考现金流量表,但基本可以从利润表中推算出来现金流情况。两座大厦合并的利润表如下:

2020年受疫情影响,暂且不看。2019年净利润为:8714(利润总额)-2178(所得税)=6536万,再加上摊销掉的2000多万,实际上这一年项目经营赚的钱大约8500多万,这个钱,再刨去少量的对未来经营预留的钱,其实也就是该基金以后每年可以分红的钱。基金《说明书》中也预测了,2021年,和2022年,这个可分配金额分别是9134万和9267万,按照募集22.3亿算,净现金流分派率分别为 4.10%和 4.16%。

三、未来运营展望与测算

上文的2021年和2022年的可分配金额是怎么测算出来的呢?我们看一下具体的测算方法。预测的合并利润表如下:

其中的,营业收入1.4亿,参考前面三年的营收情况,这个数字应该是靠谱的,毕竟2019年就1.3亿了;然后我们注意到营业成本是大幅增加的:

这里主要是有每年5773万的折旧摊销,比原来每年2000万的折旧摊销多了很多。主要原因是:以前,这两栋大厦作为投资性房地产,按成本法,并经过多年的折旧,截止2020年底,账面价值只有4.5亿,而这次REITs基金,作价25亿买了这些房产后,账面的资产价值就变成了25亿,折旧率如下:

于是就有了每年5773万的折旧摊销,去掉这5773万后的运行成本大约2300万,和原来1900万的费用相比,也是基本靠谱的,至少没有少算。

其它成本方面:

一是每年多了1400万的利息(项目以前是没有这个利息的),这是因为,这次基金募集22.3亿,但是买这两座大厦大约要花25亿,于是基金又向招商银行深圳分行贷款了3个亿,借款利率为固定利率,不高于 4%,于是每年要还利息。预计5年还上本金。

二是基金公司每年要收费400多万。算法是基金净资产 0.15%的年度管理费,加上按本基金当年可供分配金额(基金管理费前)3.50%的额外管理费,还有基金净资产的 0.015%的年度托管费。

这两方面的数据也是基本靠谱。这样算下来,一年3300多万的利润,加上5773万的折旧,一年可供分配金额在9000万出头,从报表数据的自洽性来说,是有谱的。

四、注意事项与关键问题

从上面的数据中,我们可以看到,预计2021年分红9134万,但是净利润只有3339万。基金净值估值日为每自然半年度最后一日、每自然年度最后一日以及法律法规规定的其他日期。这就意味着,分红后,基金的资产要减少3339-9134=-5795万,也就是基金的净值要减少大约(5795/222950)=2.6%,所以基金的账面收益大约只有4.1%-2.6%=1.5%。

这个房产折旧的事情,从现在的社会舆论与立法来看,其实是略有多余的。首先,50年到期的是土地使用权,而房屋产权是永久的;到期续费,也只是续土地使用权这一块的费用;那些现在按照房屋+土地,评估值约25亿,来做完全的折旧,这显然是有些过头了。

好在该基金在一级市场是无法卖出的;未来就看其在二级市场的成交价了。通过上面的分析,二级市场比一级市场稍微溢价,并且随着时间增加,溢价越来越多,才是合理的。所以,未来二级市场,如果平价或有折价,是一个相对好的买入机会。

再来关注一下这4%的分红水平,总的来说算是商业地产的正常水平。像北京的一些商住,租售比也大概就是这个水平。比如北京海淀中关村公馆的小户型,售价230万,一年大概能租9万。从这个角度讲,本REITs的投资门槛是还是大大降低了,1千起售,几乎人人都可以参与,还是有正面意义的。

最后,房产本身能不能升值呢?我个人认为,基于现在的情况,很难,或者说升值很有限。就拿我上面提到的海淀中关村公馆的商住为例,现在旁边的住宅房价去年又涨了,现在已经超过10万了,可是我上面提到的小户型,过去几年一直是这个价,折合单价5万多。因为住宅是学区,附加值是周边的资源,出了这个圈,几公里之外,资源就完全不同了。所以住宅价值有结构性。但是写字楼完全不一样,价值还是看租金水平,在一个较大的地理范围内,受供需水平,企业盈利情况,和社会通胀影响,随着租金的慢慢上涨,慢慢水涨船高。基金《说明书》中也预测,短期一两年内,单位平米的租金,基本稳定。所以成长性方面,短期可以忽略,长期要看我们国家的宏观环境,经济转型,收入水平,通胀水平等。

综上,本基金产品还是有一些积极意义的,给看好租金上升的人,提供了低门槛的房产投资工具,并且将来在二级市场,可能会存在一些获取超额收益的空间(当然也是捡别人带血的筹码)。

以上供参考,本文首发于同名公众号:北平耳东陈

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全部评论

北平耳东陈2021-12-28 10:47

对。要看还钱的节奏,还多了,当年就没有那么多钱了。

vorrhy2021-12-27 17:36

请教如果未来考虑要还贷款本金的话,每年的可供分配金额就没有9000万这么多了吧?

九出十五归2021-06-07 18:10

可以当固收类投资,散户还是洗洗睡了吧,大资金可以当债券来配比。