冯柳最新持股解读【内附冯柳全集】

原创: 得之于手应于心


高毅资产董事总经理冯柳(茅台03)是国内知名的基金经理,掌管着百亿级别的资金,其持股往往得到极高的关注度,尤其是2018年其仓位大幅度向A股转移之后(2015-2017年,他的主要仓位在港股),在刚刚结束的三季度报告中,他的持仓也有了一定的变化,今天尝试用他的弱者体系来试着解读一下,不一定正确或者全面.

惯例,使用采访的形式。

得心用手:自2018年以来,你主持的邻山1号开始大规模建仓A股,2019Q1大幅增仓26亿,Q2增仓10亿,当时大家以为你放慢了向A股转移的脚步,刚刚公布的2019Q3财报显示,你又大幅增仓A股14亿,再次加快了向A股转移的步伐。请问你是怎么考虑的,是不是认为A股即将步入牛市?

‘冯柳’:2018年底,符合我建仓的A股达到了1700只,超过了一半的A股数量,全市场的选出是一个更强烈地选出,说明A股达到了我的开仓条件,我自然就大步在A股建仓咯。

得心用手:在此之前,你的仓位大部分是在港股,现在你的仓位大部分转移到A股来,是否意味着港股已经没有投资价值了呢?

‘冯柳’:前几天流传一个段子,说上证指数十年仅涨1点,非常稳健,我判断这是一个可以改变的共识,因此我就大规模建仓A股,就这么简单,就像当年我判断港股边缘化是一个可以改变的共识一样。

得心用手:在港股你获得了巨大的成功,3年时间基金净值翻了2倍,这次你大规模建仓A股,你觉得多长时间可以再翻2倍,或者更多呢?

‘冯柳’:在股市里时间是最不值钱的,方向和可能的变化才有价值,所以我不太追求效率,长时间的等待是我一直以来的经历,这并不影响回报。

但因为这个世界是复杂且多可能性的,很多事情即便你对了也可能会有不好的结果,结善缘开恶果的情形并不少见,何况有可能是真的错了,所以有一个提醒和纠正的机制是必要的,但这和耐心等待与坚持并不冲突,区别就在于有没有感到意外和不理解。

得心用手:在港股你获得了巨大的成功,3年时间基金净值翻了2倍,让你再次瞩目,你想对港股说点什么吗?

‘冯柳’:扯淡,我一直很瞩目。过去几年我的精力主要放在港股上面,2015年底2016年初的港股很符合我的开仓原则,如今港股只符合持仓原则,A股目前大部分个股符合开仓原则。我不区分市场。在我看来,市场都是一样的,都是由人构成的,无非A股市场散户多,港股市场机构多,机理一样表征不同而已。我喜欢表面上很容易亏钱的市场。


得心用手:我们发现Q3邻山1号的持股也发生一些变化,一些股退出了10大流通股东,比如伟星股份,新华医疗,中国科传,精锻科技,请问这些你是清仓了吗?广日股份、合兴包装、海利得和索菲亚的动态PE分别是13.3,18.7,13.2,16.2,很低,而且都是在底部区域减仓,为什么?

‘冯柳’:我的基金吞吐量比较大,为了买入更心仪的股票低位减持或者卖掉其他股票,并不意味着这个公司不好,而是有了更好的选择,无需做过多的解读。我卖掉了一些股票,同时也意味着我新买了一些股票。

前几年在港股还有个很失败的投资,当时以8倍PE买入了一个双位数增长的细分行业全球龙头,也是非A股的公司,认为随着数据的持续向好市场会改变该产业被绕开的共识从而实现双击,结果无论数据如何持续增长,市场定性始终不为其改变,最终我只能以更低的6倍PE卖出。像这类失败案例我过去几年碰到了非常多...大部分都是以某几个局部的点出发去对抗一个无法被证伪的长期共识,然后死去活来地深陷泥潭不得不认错低头,所以,如果确定性的共识是在较长维度下得出的,我们一定要加入并顺从于它,万不可与其对抗。

当然,共识只是我们研究企业的抓手,而不是与之较真的操作点。关键是判断共识能否被改变,在不可被改变的地方只能做顺向,在可被改变的地方才可以逆向。

我的产品是大几十只股票的组合,不拘泥于一城一池的得失,我不关心卖了之后它会涨会跌,只是觉得有更简单的要去买,后验的事情不能作为行动参考。

我喜欢条件简单的公司,但由于高仓位的需要,有时也会持有不符合标准的公司,这是一个比较的过程,我的思考点是:哪个的假设条件更少。有可能我会从一个涨幅空间100%的股票换成一只涨幅空间只有50%的股票,只是因为它条件更少,更简单。我的重点是哪个更舒服、更令人放心。

有很多人会研究我的持仓,但季报披露的只是一部分,公开信息是不完整的,不要过度解读。还有一些股票,我可能挺看好的,但也会减持,因为我是高仓位操作,账上经常没钱,有时候可能会因为要投一只股票临时需要用钱,所以很多时候买卖增减并不完全代表观点。

得心用手:一些涨幅不错的股票,你也进行了减仓,请问这又是基于什么考虑呢?

冯柳’:我更多的是考虑哪个更安全,有更安全的就替换掉,我一般不在“高位的时候无限地想象”,会把每一天当作大崩溃前夜来做,这样可以让我避免掉一些脆弱的机会。我很少关心股票会不会涨,还有多大空间,所以,会经常看见我卖掉的股票又继续上涨了很多,主要是因为我不停地去换更安全的股票,享受不到后面的那一段涨幅,而且因为知道自己肯定逃不掉熊市,所以平时的持仓就会更保守。

注:这几个公司,是冯柳去年大规模建仓A股以来,表现较好的股票,在1年内翻倍甚至2倍,3倍之后,在非牛市中,这样的涨幅是相当可观的了,在持续加仓1-3个季度之后,选择了减仓或者大幅减仓,不在“高位的时候无限地想象”。虽然经过年初的一波行情很多股票开始摆脱下行通道,步入上升通道,但也有不少公司又随着Q2大幅调整,这一类躺在底部的公司对于冯柳的弱者体系来说仍然是首选的股票,下面其加仓和新增仓位的票也能看到一些端倪。

得心用手:能说说持仓不变的几个股吗?除了凯利泰Q3涨幅较大以为,其他几只表现相对平稳。我们注意到海信家电、凯利泰,人福医药都是你在Q1-Q2不同程度地加过仓的。

‘冯柳’:这些股票我拿着没有不舒服,在没有找到更心仪股票之前,我会拿着静待正面信息得到展现。

得心应手:接着来看看Q3的加仓股--大力度加仓医药股,尤其是丽珠集团持股超过了15亿,再加上丽珠集团的母公司健康元2亿元持股,你在丽珠上的投入达到了17亿元,是第一大重仓股。这是你的老情人哦。2011年底前,你投资山西汾酒获得大丰收,毛估至少获利10倍,但公司基本面及市场总体已开始出现状况,你逐步减仓,把资金暂时调配到丽珠集团,到2013年3月,丽珠从底部翻了4倍。8年后的今天,同样是Q3,丽珠又成为你第一大重仓股,值得好好研究研究。

‘冯柳’:当年我对丽珠的分析,是认为“抗生素受政策压制以及整体业绩负增长的因素在估值上已得到充分体现,当然,如果公司没有可喜的展望,低估值也不能成为买入的理由,但今年负增长的因素在未来将减弱或扭转,并且在今年业绩不前的表象下却是有很好的结构调整及对未来的充分准备,那么这种阶段因素导致的下跌或许会成为中线恢复性上涨空间。”

我喜欢去找共识,什么叫共识?一只股票为什么会波动?研究半天才找到理由的是争议性的而非共识性的,你到软件上和论坛上扫一眼,五分钟就知道理由的才是共识性的。所以,越不花时间的研究越高效,我很少做深度研究,因为你要花这么多功夫才能理解的东西,一定不是共识,结果你可能付出很多,还没有收获。

得心应手:我按照你的做法来寻求共识,不做深度研究,就看软件中的研报,看能否获得一定的共识:如下图,全是肯定的研报,核心字眼是“出清与崛起”“结构调整”“扣非增速”,那么基本上可以得出一个很好的共识:丽珠集团基本面正在好转,业绩正在加速。你觉得这个共识咋样?


‘冯柳’:当然,找到共识,也不见得值得参与,共识有可能是对的也可能是错的,我们还需要找到常识,常识是不需要论证的。我会在共识跟常识不一致的时候做逆向,共识跟常识一致时做顺向,找到共识依靠常识,在可被改变的共识上做逆向,在不可被改变的共识上做顺向。

另外,有的风险单独看可能很难被论证,但从大数角度却可以被化解。就像夫妻吵架,吵得天翻地覆,所有人都忧心忡忡,觉得不可能过下去了,但大部分情况下吵完了就能好,这是一个常识。我不会去纠结,他们这次会不会离婚,我看中的是一个整体,不纠结于单次的对错。


得心应手:你的投资体系是弱者体系,是赔率优先体系,“一定是分散的”,那么为何这次你是如此集中仓位到丽珠集团呢?

冯柳:今年早些时候我在采访报告中就已经说过了,“当然我有时也会很集中,因为在开始买的时候,可能只是框架分析,但在持有的过程中,可能会慢慢了解,变成了深度研究。这个时候如果出现概率赔率统一的情况我就加仓集中,但因为是个容错体系,总假定自己一定会错,所以内心是有分散倾向的。当我是弱者的时候,我一定是分散的,当我感觉是强者的时候会集中一只股票持有很久之后,我可能变成强者,这时候可以去做真正的逆向,去做观点的交换,而弱者做的只是假逆向而已。”



得心应手:有细心的投资者发现,在Q2的下跌过程中,你大幅加仓的另外两个医药股,人福医药和辰欣药业,请问你是怎么考虑的

‘冯柳’:显然你对我的体系还不是很了解,我之前早就说过了,跌令实处更实,因为价钱便宜了;跌了不敢重仓加的就说明实处不够,要多检讨下自己对确定性的把握能力。一般来说,长牛好票都是那种能持续化虚为实、以实展虚且不断良性循环的。

得心应手:相比Q2仅仅新进两个股3亿元,Q3你加大了新开仓位的力度,新开仓位达到了25亿元。其中比较亮眼的三七互娱和欣旺达,一次性建仓8.9亿元和7亿元,还有吉祥航空4.4亿。他们真的那么好吗?

‘冯柳’:你可以像上面那样按照我的方法分析一下,看能否有些收获。

得心应手:谢谢冯总夸奖,我就再来试着来寻找一下,得到的一些共识:



‘冯柳’:跟你一样,基本上我得到也就是这些信息了。

得心应手:经过Q2的调仓和下跌加仓,你Q3新开仓位的个股,大部分是在偏右侧了,比如上图中的欣旺达,三七互娱,还有诚意药业,这一点也是最新出现的情况,是否意味着你的风格的转变还是你认为牛市即将到来必须加大建仓力度,大家很关心这个问题,您能否详细说说。

‘冯柳’:我是比较懒散的人,研究员跟我说了一个股,我就可能先买半个点,不然就忘记了。是在左侧还是右侧,并没有那么严格的区分,只要负面信息得到充分的展现,有天然的低价保护,我就会考虑买进了。那至于买多少,有时候就比较随意了,喜欢就多买一点,不是那么喜欢就少买一点,不喜欢的就剁掉。

另外我不关心是否牛市,或者牛市什么时候到来,我散户时代的钱大部分都是在熊市里面赚的。前面说过了,我把每天都当做大崩溃前夜来做。

得心应手:我读的书少,你不要骗我哦,牛市是不是就要来了?你悄悄告诉我也行,我不写出去告诉大家,你知我知就可以了。

‘冯柳’:再说一遍,我不关心是否牛市,或者牛市什么时候到来,我散户时代的钱大部分都是在熊市里面赚的,前几年我在港股大赚,那也不是牛市呀。我把每天都当做大崩溃前夜来做。


得心应手:截止2019Q3,你掌管的邻山1号远望基金持有A股的市值已达99亿,请问是否已经完成或者接近完成向A股转移的计划。或者说你还会买多少A股?

‘冯柳’:这个要看市场情况,如果市场步入牛市,就不符合我的开仓原则,就进入了持仓阶段,在持仓阶段是我不会开新仓。

得心应手:二季度你只开了2个新仓,当时你是不是判断要进入牛市了?

‘冯柳’:当时是有这样的判断,另一方面,当时我的持仓我也不太满意,也在不停地调整仓位。

得心应手:那目前的持仓你是否满意呢?

‘冯柳’:这是一个动态的过程,持仓环节不是说完全不动,只是主仓不太动,但有很多小仓会经常调整,这是我与市场保持连接的方式,我的静是来源于动的,在我确立主仓前,我会与很多票建立连接,反复的试错,反复的开仓,通过增减来感受自己的内心。

我以前常说投资要听三个声音,一是企业的声音,就是了解企业基本面,二是市场的声音,就是前面讲的借助市场智慧完善认识,三是自己内心的声音,这是获得角度感和进程感的方式。

毕竟主仓事关重大,长期持有的过程中又会碰到许多考验,极端情况下一定会放大自己内心的缺点,倾听和体会的过程就是通过增减不断假设和变换角度,每个人都会有仓位思维,都会有被屁股影响的时候,这些都是很自然的人性,不用去对抗它,利用好自己的情绪,引动它的变化从而获得更多层次的思考与总结。

我的换手率不低,很多人觉得你持仓时间长换手率应该不高,但我是确定了这个是长仓我才不动。

不确定的时候就会不断地交易,目的是感受自己的内心,我到底是喜欢还是不喜欢?因为人有的时候会被自己的需求给迷惑,但当你得到满足后,你才知道你真正想要什么。

仓位调整的过程,就是你不断地去满足自我。

因为你开始觉得这个股票好像不错,你就想拥有它,这就是你的需求。当你拥有了它之后,你就会想,唉,它是不是有什么我没想到或不能接受的地方,这个时候就会再减仓。

所以,在确定主仓之前,会有一系列的这种思考。

得心应手:你的前10大重仓股市值超过了72亿,占比72%,而前10大中医药股又占了34亿,占比34%%,是否显得太集中了呢

‘冯柳’:如若不是规模和容量的限制,我很愿意再集中一些,因为优秀甚至伟大的投资机会是极度稀缺的,对于这类机会再集中都不为过”。

得心应手:非常感谢冯总接受这次采访,你能用一句话来做个总结吗?

‘冯柳’:寻找共识, 依靠常识, 接受自己的不完美;用满仓来抵御系统上行的风险,用选股来抵御系统下行的风险。

再次声明,以上‘冯柳’的解读非冯柳本人的解读,是本号的仿写和意淫,如有雷同纯属巧合,切莫据此操作。


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隔壁的老王的爸爸11-27 10:38

把此人捧得太高了,他好多股其实已经出货

隔壁的老王的爸爸11-27 10:37

不要把此人捧得太高,他有几个股基本都出货了

镜中人不知11-19 12:39

不错

研值plus11-19 06:47

私信

飘哥AI11-19 00:56