经济继续放缓,筑底仍有希望!——10月经济数据点评

作者:海通宏观 于博

来源:姜超宏观债券研究

摘 要

11月14日,TONG JIJU公布了19年1-10月经济数据,以下是我们的解读:

工业生产再度走弱。10月工业增加值增速4.7%,较9月明显下滑,意味着工业生产再度转弱。从中观看,主要行业增速普遍下滑。一方面,受去年同期“抢出口”带来的高基数效应影响,装备加工行业生产普遍转弱。另一方面,地产、基建投资放缓,令原材料行业加大力度去库存。从微观看,主要工业品产量增速涨少跌多,尤其是钢铁、水泥产量增速转负。但发电量增速保持稳定,主要缘于10月服务业生产指数增速稳中略升,指向服务业保持稳定。

地产基建拖累投资。1-10月全国固定资产投资增速继续下滑至4.2%。其中民间投资增速下滑至4.4%,反映投资的内生动力依然偏弱。三大类投资中,制造业投资增速有所反弹,其中装备加工类行业投资增速普遍回升,而拖累主要来自汽车制造业。年初以来工业企业利润增速逐季回升,而企业中长期贷款增速也连续3个月回升,都对制造业投资形成助力。基建投资增速小幅回落,新、旧口径下基建投资增速双双下滑、依然偏低,但国常会提出要降低部分基础设施项目最低资本金比例,有望对基建投资形成托底。房地产投资增速高位回落,印证房企到位资金增速再度走弱,但由于地产销售增速持续4个月为正,而土地购置面积增速近2个月都转为正增长,地产投资大幅下行的风险有所下降,韧性有所增强。

消费转弱鲜有亮点。10月社消零售增速7.2%,限额以上零售增速1.2%,分别持平和创下年内低点。分品类看,必需消费继续走弱,其中食品饮料、纺织服装增速下滑、日用品增速持平。可选消费难言改善,其中汽车、石油及制品消费降幅扩大,地产相关消费增速全线回落,仅通讯器材消费因低基数回升。整体看,10月消费表现低迷,饮食类、服装类、出行类、居住类等四大类消费全线下滑,或与居民受“双11”影响推迟消费有关。值得注意的是,10月占比最高、影响最大的汽车消费增速已较3季度均值明显回升,意味着年底前消费增速仍有望企稳回升。

地产销售稳中略降。10月全国商品房销售面积同比增速1.9%,较8、9月小幅回落,但仍高于今年前7月增速。10月房贷利率继续上行,但因部分房企“以价换量”,低线级城市地产销售依然强劲,使得地产销售整体保持稳定。而得益于3季度以来地产销量增速、竣工增速相继见底回升,10月土地购置、新开工面积增速双双回升。考虑到地产销量持续4个月正增长,土地购置连续2个月正增长,以及新开工增速稳定在10%左右,当前地产投资大幅下行的风险有所下降,韧性有所增强。

大缓和而非滞胀。10月经济较9月小幅回落,但筑底仍有希望。生产端,高基数效应令出口交货值增速明显下滑,并带动装备加工类行业生产走弱,随着高基数效应的消退,11、12月出口交货值增速有望企稳回升。而发电量增速的企稳也指向服务业仍稳中向好。需求端,盈利筑底和信贷回暖已经令制造业投资逐步企稳,国常会政策的落实也有望托底基建投资,此外,“双11”、“双12”等网购消费势头强劲料将带动年底消费改善。从高频数据看,11月上旬地产销售、发电耗煤虽小幅回落,仍都处于高位,指向供需两端仍保持稳定。整体看,经济下行承压,但依旧维持在5-6%左右中速增长区间,而高通胀难成长期趋势,未来经济将迎来大缓和而非滞胀。

11月14日,统计局公布了2019年1-10月的经济数据。10月经济表现如何呢?以下是我们的解读:

1. 工业生产再度走弱

工业增速再度下滑。生产端,10月规模以上工业增加值同比增速4.7%,季调环比增速0.17%,均较9月明显下滑,指向工业生产再度转弱。

从中观看,各主要行业增速普遍下滑。分上中下游看:下游消费品类行业中,汽车上升,医药、农副、食品、纺织均下滑;中游装备加工类行业中,电力、金属制品上升,通用设备、专用设备、运输设备、电气机械、电子均下滑;中游原材料类行业中,有色上升,钢铁、建材、橡胶塑料、化工均下滑;上游采矿业增速继续下滑。其中,钢铁、建材、电子、专用设备等行业增速均明显下滑。

从中观看,工业生产再度转弱,主要有两方面原因。

一方面,“抢出口”高基数影响再现,拖累装备加工类行业生产。受贸易摩擦升温导致的“抢出口”影响,去年8-10月出口交货值同比增速超预期回升,受高基数效应影响,今年10月出口交货值同比降幅明显扩大,带动出口依赖度较高的机电产品、高新技术产品生产转弱。

另一方面,地产、基建投资放缓,原材料类行业加大力度去库存。而受下游地产、基建投资短期走弱影响,钢铁、水泥等行业加大力度去库存,生产也明显放缓。

从微观看,各主要工业品产量增速涨少跌多。具体看:上游的煤炭产量增速持平;中游的乙烯产量增速反弹,但粗钢、水泥、有色金属产量增速均下滑;下游的汽车产量降幅收窄。钢铁、水泥产量增速下滑转负,也与相关行业增加值增速明显放缓相印证。

值得注意的是,实物指标中最重要的发电量增速仍保持稳定。从微观看,10月工业增速下滑主要是受钢铁、水泥等传统工业品产量增速下滑的影响。工业生产虽然与工业用电量高度相关,但随着过去几年服务业对经济增长的贡献率持续上升远超工业,工业和服务业的用电量占比也是此消彼长,发电量不仅涵盖了服务,也更真实的反映了经济的综合表现。而从服务业看,10月服务业生产指数同比增速较3季度稳中略升,受服务业企稳支撑,10月发电量增速也保持稳定。

2. 地产基建拖累投资

需求端,此前海关总署数据显示,10月出口同比降幅收窄,反映贸易摩擦缓和,出口趋于改善。那么内需表现如何呢?

固定资产投资增速回落。先来看投资,1-10月全国固定资产投资同比增速、民间投资同比增速分别回落至4.2%、4.4%,其中10月当月同比增速分别回落至3.4%、1.5%。值得注意的是,民间投资增速持续低迷、几近归零,反映投资的内生动力依然偏弱。

具体看,三大类投资中,制造业投资增速有所反弹。1-10月制造业投资增速反弹至2.6%。一方面,年初以来工业企业利润增速逐季回升;另一方面,企业中长期贷款增速连续3个月回升。盈利筑底企稳和信贷环境改善,均助力制造业投资增速反弹。其中,中游装备加工类行业表现较好,运输设备、电子、金属制品、专用设备等行业投资增速普遍上升,而拖累主要来自下游消费品类行业,尤其是汽车制造业。

基建投资增速小幅回落。1-10月基础设施(不含电力等)投资同比增速回落至4.2%,而旧口径下的基建(包含电力等)投资同比增速也回落至3.3%。虽然当前新、旧口径下基建投资增速双双下滑、依然偏低,但国务院常务会议提出“完善固定资产投资项目资本金制度”,并强调“降低部分基础设施项目最低资本金比例”,有望对基建投资形成托底。

房地产投资增速高位回落。1-10月房地产开发投资同比增速回落至10.3%,印证房企到位资金增速再度走弱,其中10月当月同比增速下滑至8.6%,为年内最低值。虽然今年以来房地产投资增速高位回落,但由于地产销售增速持续4个月为正,而土地购置面积增速近2个月都转为正增长,地产投资大幅下行的风险有所下降,韧性有所增强。

3. 消费转弱鲜有亮点

消费增速再度回落。10月全国社会消费品零售总额同比增速7.2%,下滑并持平于年内低点;限额以上单位消费品零售额同比增速1.2%,下滑并创下新低。剔除汽车后,社消零售增速、限额以上零售增速分别为8.3%、2.9%,仍较9月下滑。10月消费表现低迷,不排除受“双11”影响推迟消费,而最重要的汽车消费增速也较3季度均值回升。

分品类看,必需消费继续走弱。10月食品饮料、纺织服装零售增速8.2%、-0.8%,均继续下滑,而日用品零售增速持平在12.0%。三项合计增速5.5%,较9月明显下滑。

可选消费难言改善。10月汽车、石油及制品类零售降幅分别扩大至-3.3%、-4.5%;地产相关的家电、家具、建材类零售增速分别为0.7%、1.8%、2.6%,也是全线回落;通讯器材类零售增速大幅回升至22.9%,但主要源于去年同期基数偏低。整体看,10月饮食类、服装类、出行类、居住类等四大类消费全线下滑。

4. 地产销售稳中略降

地产销售增速稳中略降。10月全国商品房销售面积同比增速1.9%,较8、9月小幅回落,但仍高于今年前7月增速。10月房贷利率继续上行,但因部分房企“以价换量”,低线级城市地产销售依然强劲,使得地产销售整体保持稳定。

土地购置和新开工增速双双回升。得益于3季度以来地产销量增速、竣工增速相继见底回升,10月土地购置、新开工增速双双回升。虽然当前房企融资仍受约束,但考虑到地产销量持续4个月正增长,土地购置连续2个月正增长,以及新开工增速稳定在10%左右,当前地产投资大幅下行的风险有所下降,韧性有所增强。

5. 大缓和而非滞胀

10月经济较9月小幅回落,但筑底仍有希望,未来经济将迎来大缓和而非滞胀。

生产端,高基数效应令出口交货值增速明显下滑,并带动装备加工类行业生产走弱,随着高基数效应的消退,11、12月出口交货值增速有望企稳回升。而发电量增速的企稳也指向服务业仍稳中向好。

需求端,盈利筑底和信贷回暖已经使得制造业投资逐步企稳,而国常会政策的落实有望托底基建投资,“双11”、“双12”等网购消费势头强劲料将带动年底消费改善。

从高频数据看,11月上旬地产销售、发电耗煤虽小幅回落,仍都处于高位,指向供需两端仍保持稳定。整体看,经济下行承压,但依旧维持在5-6%左右中速增长区间,而高通胀难成长期趋势,未来经济将迎来大缓和而非滞胀。

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