航美传媒私有化投资事件解析


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最近大批私有化中概出现大幅折价,其中$航美传媒(AMCN)$   私有化折价最大,按照3.72美元/ADS的收盘价计算,相对6美元的私有化要约价折价高达61%。近期中概私有化受A股暴跌影响,很多人担心私有化会不会出问题,如果A股持续低迷,的确不排除某些私有化中概耍流氓的可能性,但是航美我认为是目前私有化中概里收益风险比最高的,下面我把最近航美再系统梳理下(之前连发两篇航美的深度分析,得到不少朋友的支持,深表感谢,但也有些不怀好意的阴谋论者唧唧歪歪的,丫的见鬼去!)。

先在开头就重申下,目前持有航美传媒多头仓位,所有言论仅供大家讨论,不构成任何投资建议。

大家关心私有化,先分析私有化吧。

私有化成功与否,主要看几方面,一是私有化资金,这点航美应该是有保障的,航美私有化完全不需要外部资金,因为收购款21亿人民币+原来账上在交易后剩下的约3亿人民币,一共24亿人民币,按照6美元价格算私有化总市值才22.32亿人民币(私有化只需要管理层之外62%的股份,只需要14亿人民币不到的资金),私有化价格低于账上现金(21亿收购款需要交约10-15%的税,如果扣掉这部分税收,私有化价格约等于账上现金价),所以航美管理层只需要找银行做一个过桥贷款就能搞定私有化的资金来源,而且国内的商业银行应该是抢着做的(回头要拉人家20多亿人民币的存款呢);

二是管理层的私有化动力。到了这个份上,管理层不动心才怪,诱惑力太大了,这是一个不需要自己出一分钱的无风险套利,估计找不到比这个更美的生意了,管理层只要做个贷款就能把公司100%变成自己的了,回头把贷款还上,还能剩下8亿现金全是自己公司的,此外还有25%航美广告股份+加油站零售广告业务,还有更重要的是此前管理层极度看好的大交通WiFi业务也都是自己的了(回头可以再单独融资再单独在国内寻求上市)。如果留在美股,1是美股市场上并不愿意给自己除现金以外的业务任何估值甚至现金还打折,太憋屈,如果航美在宣布私有化以后股价喷到10美元以上,相信管理层也不会动私有化的心思;2是那些出售资产的钱并不能分到那么多在管理层自己手里,3是其他资产和业务自己也只有38%的股份而已。所以只要是理性人,有这么个机会,都会想办法做这个私有化。其他中概私有化,还得评估下几年以后再上市的估值差价,而航美传媒,只要这个私有化做完,就是立马白赚一笔,这是其他私有化中概羡慕不来的。

三是私有化是否能顺利通过投票。管理层目前有38%的投票权,大的投资机构只剩下Bison(约13%)和富达(约8%),Bison之前在航美董事会有一个席位,所以估计不太会和管理层闹得不愉快,富达估计拿航美很久了,这笔投资对富达的体量来说微不足道,估计也不会为难管理层,趁这次就退出了,这两家大的机构航美应该容易搞定;其他的就非常分散了,很难联合起来反对(我在航美管理层刚刚发出私有化股价在5美元附近是曾经想过联合一些大户和散户要求提价,但是现在折价这么大,要求提价变得不太合理,暂时搁置),所以私有化投票方面,管理层搞定投票中的66%应该没什么难度。

四是私有化的价格会不会再调低?私有化的公司调低私有化价格,此前数十家公司私有化,有过三期案例,文思海辉、软通动力是微调,傅氏科普威由于种种原因下调幅度较大(该公司私有化做了490多天,各种曲折),正常情况下公司发起私有化以后都预留了一点点上调空间,下调价格除了非常无奈的情况下,一般不会耍流氓,而航美传媒我觉得下调私有化价格的可能性更小,一方面是因为航美管理层是在股价跌到3.5美元的时候,溢价70%发的邀约收购,说明6美元是管理层很愿意给出的一个价格,另一方面航美传媒的价值太透明了,因为没有比账上现金价更公允了,前面分析过,航美私有化价格约等于账上现金价(交完税收以后的),如果低于这个价格私有化,管理层估计很难交代,独立委员会在评估要约收购价的时候也不好交代。 

关于航美,目前为止还有很多争议和讨论,我先通过航美传媒股价回顾下关键事件:

2015年4月8日前徘徊在2美元左右的烟蒂阶段——2015年4月8日宣布和联建光电的30亿航美广告资产出售计划,公告称双方有75天观察选择期,收购协议并无约束性——4月8日至6月12日,等待更佳的交易方案,股价从2美元涨至7美元——6月15日宣布取消和联建光电的交易,将75%航美广告(估值28亿)以21亿现金出售给龙德文创,收购有约束性,违约金4亿人民币——6月15日-18日,航美股价连续放量暴跌,股价从7.26美元跌至3.5美元——6月19日航美管理层对航美传媒发起6美元/ADS的私有化邀约收购,当天大涨42.6%至5.02美元——7月股价持续跌,截止7月8日收盘报3.72美元,折价61%。

这里面有几个有争议的地方,我再谈下我的看法:

1、航美和联建光电的交易:这点有人质疑航美不遵守合约随意取消,说这话的基本是没有看过当时航美和联建的公告的,当时双方的公告明确说了有75天的观察选择期,航美在后来回应空头时也明确表示联建光电并非最优交易方,原因也比较清楚,联建光电虽然给的是30亿估值,但是很大一部分是给联建光电的股票,而且是分批次给,航美管理层倾向于更多现金的交易方案,从投资者的角度看,现金收购也确实是要比创业板的股票更佳。

2、6月15-18日连续四日诡异的放量暴跌:这是目前来说我认为最诡异而且尚未得出合理解释的地方。当时和龙德文创宣布的这个交易方案,由于是21亿人民币收购75%航美广告,而且不需要政府审批等等,也有很强的约束性(4亿违约金),但是这么一个利好下,股价连跌四日腰斩….在6月19日管理层宣布私有化以后,很多人质疑是管理层在搞鬼,说实话我也一度这么怀疑过,因为这么一个阴谋论的解释是最精彩也最方便解释的,但是后来想来想去都想不通,如果真是管理层可以操控股价,都砸了4天了,干吗不再砸几天砸到更低在私有化?而且,如果是管理层想要把股价打下去,何必砸盘?砸盘的代价太高,自己的利益受损,而且有极高的违法成本(美国证监会这方面可是非常厉害的),管理层真想要把股价打下来太容易了,方法很多,比如只要宣布和联建光电的交易做黄了,股价立马就暴跌了,然后再私有化,下市以后再和龙德文创做航美广告的资产出售。所以管理层打压股价再发起私有化的说法,我觉得逻辑很难成立,我倾向于是那几天暴跌以后,股价远低于交易完成后的现金价,给管理层提供了极强的私有化动力。

3、21亿出售航美广告给龙德文创的确定性:这点也很多人怀疑,我当时分析龙德文创不会违约主要是两方面:一是有4亿人民币的违约金,这对谁来说都不是小数目,二是龙德文创是北京市宣传部的政府背景,更承担不起这种违约风险。而到了本周一,也就是这个交易方案约定的龙德必须交付第一批8亿人民币收购款给航美的截止日,龙德如期支付了8亿人民币给航美,这有进一步增强了这笔交易的确定性,说明龙德对这笔交易是非常有诚意的。第二批收购款13亿大约会在10月中下旬支付。这个交易确定的话,私有化如前面所分析就是比较确定的事情。

4、关于7月以来的下跌:这个不仅仅是航美一家,其他宣布私有化的中概股7月以来随着A股暴跌也都大幅下滑,这和市场恐慌有很大关系,而跌得越多的,我自己毛姑姑的猜想,是这些私有化中概的A股中资参与越重。  

相关阅读:
航美跨市场套利后—账上24亿现金的交通WiFi新生企业怎么估?http://xueqiu.com/6654628252/48407258
航美30亿出售子业务——漂亮的美A跨市场资产套利http://xueqiu.com/6654628252/42560620

(发表本文时,作者所在机构持有$航美传媒(AMCN)$    多头仓位,所有言论不构成任何投资建议)

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精彩评论

moe9023 2015-09-30 21:04

中概私有化进程在加速啊,航美传媒只花了3个月零10天就宣布达成了,保持原价!6月宣布私有化的中概还有几家,估计下面几家也会紧跟着。


航美传媒在宣布达成私有化之前一直保持着20%左右的收益率,剩下的几家如MOMO、奇虎估计也会很快拉升到只剩20%收益率的水平来等待达成公布。

唉,可惜的是百年不遇的中概确定性的集体私有化套利大机会又少了一个

Ricky 2015-09-30 23:04

这四家的话,应该是这么排序

低价股猎手 2015-09-30 20:52

请问管大,如果最终完成,怎么将股票以六元价格卖给收购方?

mieozie 2015-09-30 22:02

@Ricky 牛!!航美以前是中概私有化折价率最高的,达到61%,但仅仅只有3个月就通过达成协议了,3个月确定获利50%,年化200%啊!!
   现在这批集体回归的中概私有化公司折价率最低的就是奇虎,但奇虎老总已明确表示,中国国防、军事安全需要奇虎回归$奇虎360(QIHU)$ 

Ricky:“最近大批私有化中概出现大幅折价,其中$航美传媒(AMCN)$    私有化折价最大,按照3.72美元/ADS的收盘价计算,相对6美元的私有化要约价折价高达61%。近期中概私有化受A股暴跌影响,很多人担心私有化会不会出问题”

jie78 2015-09-30 21:47

中概私有化集体回归在加速,明年上海创新板就开通。
公布私有化达成协议前,现在所有超过20%收益率的都会迅速缩小到20%左右,陌陌还有22%空间,奇虎到65还有40%空间

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老苗 2016-12-25 23:24

谢谢

灯罩123 2016-04-22 03:18

分析得很理性!
出现自己看不懂的怪现象时,只要想想哪些人能获利就行。卖广告业务保障了私有化资金来源,靠内幕买进的在利好出尽当日砸盘清仓,管理层趁机低价私有化,一条利益链就理顺了。

Brandon91 2015-12-03 05:46

公告原话是 "To complete the Transaction, the Company needs to remove the VIE structure of AM Advertising. AirMedia will hold an extraordinary general meeting (the “EGM”) to approve the Transaction and the removal of the VIE structure of AM Advertising. A Notice of the EGM will be announced soon." 所以要开完股东会才能批准拆VIE? 那之前卖方保证的9月30号的拆VIE截止日期肯定没可能呀。

Ricky 2015-11-30 13:35

把公告再翻一翻,龙德文创付款条件之一是出售的这款资产要把VIE拆完

Ricky 2015-11-30 12:54

和这个没关系,主要是拆vie比预期慢

dingqicunk 2015-11-30 12:38

我判断:四季度非持续运营的业务利润应该可达到,年底的转让款会到账。您觉得呢??

Ricky 2015-11-30 11:28

老外的这个顾虑可以很好的解释为什么现在还有这么大的折价

dingqicunk 2015-11-30 11:25

Ricky, 您觉得老外文中提到的顾虑可能最终导致私有化失败吗?谢谢了

dingqicunk 2015-11-30 11:24

The privatization offer is also delayed as a result of the failure to complete the above share transaction, even though the financing is supposedly already in place. This implies the buyers are using the share sale proceeds to bootstrap their offer. So the definitive offer is not so definitive after all, i.e. the offer is conditional upon the receipt of the AM Advertising share sale proceeds. I have already done the number crunching in my previous posts, without the money in the company's kitty, there is no compelling reason to take the company private then.

There is an earnout arrangement in the AM Advertising share sale, with the company providing a profit guarantee of RMB 1.06 billion for the financial years 2015 to 2018. The amount earmarked for 2015 is RMB 200 million (USD 32 million at 1 RMB = 0.16 USD). For the first 3 quarters of this year, the profits attributed to the business were USD 4.9 million, 1.3 million and 10 million respectively, making a total of $16.2 million. So to meet the profit target for 2015, it will need to earn another $15.8 million for the final quarter of this year, or almost as much as it has earned in all the previous 3 quarters. Even though management has expressed optimism in hitting the mark, I would rather keep my fingers crossed, seeing how volatile the earnings have been. One possible way of doing it is to shift some of the costs from the discontinued business to the continuing business, but how are they going to keep doing this for the next few years?

With all these uncertainties over the transactions, risk arbitraging is not for the faint hearted.

Ricky 2015-10-30 23:07

除非发生什么意想不到的黑天鹅

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