总体
总体来看，江南化工在去年无论是营收还是归母扣非净利润都很不错，都达到了历史新高，每股收益也从去年退补阴霾中走出来，回到正轨：
全国民爆行业在2023年的表现也非常不错：
但是我们扒开数据来看，会发现还是有很多歌舞升平下的暗流涌动在，尤其是公司的新疆业务。
子公司
首先我们从业务层面来看，即公司分布在全国各地的子公司表现：
可以看到从子公司加总归母净利润(10.2亿元)来看的话，和去年的预测(10.5亿元)基本上差不多，只差了3%，但是具体到公司却是大相径庭，尤其是新疆天河化工和盾安新能源。
新疆业务
2023年新疆民爆行业总产值达到了34.71亿元，同比+42%；工业炸药产量也达到了43.85万吨，同比+36%。
天河化工，作为江南化工新疆业务的旗舰子公司，是近年疆内扩能最迅猛的企业之一，也一直是公司对净利润贡献最大的子公司，业绩趋势如下：
图中可见天河化工近几年的增长趋势还是非常稳健的，归母净利润对江南化工整体的利润贡献度也一直维持在比较高的比例，2023年天河化工继续扩能，达到13.5万吨，全疆排名第一：
但是2023年经营数据却出现了异常：营收和净利润都同比下跌了，脱离了增长轨迹，尤其是在扩能以及2023年新疆民爆产值整体增长40%+的大环境下，这是为什么呢？
事故
我们再拿出年报细看，会发现其中有一条是这样的：
通过以上信息查找，我们可以从新疆维吾尔自治区应急管理通过关键字检索得到以下文件：
事件经过大概是这样的：由于工序衔接不畅，工程作业完多出来了一些民爆产品，按规则理应做退库处理，但是现场工作人员选择了就地销毁，而在销毁过程中…….
安全无小事，虽然公司披露直接经济损失只有705.5万元，即：
但是细看调查报告我们会发现损失远不止于此，具体参见文件第五章，这里不方便详细展开。
所以我认为2023年天河化工业绩表现的不及预期和这场事故有很大关系，当然整体也还是可控的，公司也提到说“目前新疆天河爆破工程有限公司正常运行”。
从“营收/新疆民爆产值”来看，天河化工从2022年的75%下降至2023年的51%，少掉的这部分“份额”自然是被雪峰科技、易普力、包括江南化工的其他子公司等疆内竞对分去。
公司新能源板块业绩如下：
2023年营收虽已重回正轨，但净利润和2019-2021年相比仍未回归。
国际
公司国际业务旗舰北方爆破的业绩是比较超预期的，达到了接近2亿元的归母净利润，同比增长+36%。从前五大客户及供应商印证来看，预估纳米比亚湖山铀矿一体化服务项目的贡献不少，并且这单合同的生效日期就是2023年1月。
其他
除去以上三家最重要的子公司，其他子公司的整体表现还是很不错的，尤其是公司在四川和河南省的布局，在当地的市场份额都有所提升。
爆破服务收入
公司爆破服务收入达到了47亿元，创历史新高，增速+18%，高于营收增速，上篇内容中的2022年爆破服务收入占比有误，懒得改了，以此图为准：
产能及利用率
产能：公司年报中还有一个亮点是工业炸药许可产能的提升，从2022年的41.15万吨提升至59.15万吨，提升了18万吨，同比+44%，可以说是整个行业扩能最多最快的企业了，为公司后续利润的释放提供了强有力的保障：
扩能的18万吨中包含了3月份收购的北方民爆7.8万吨(后调至天河化工0.6万吨，现为7.2万吨)，以及4月份收购的江兴民爆8.0万吨。
去年年底还收购了朝阳红山化工，其拥有2.7万吨许可产能，从财报来看尚未计入母公司体内。所以截至目前，最新的江南化工总许可产能应为61.85万吨/年。
利用率：虽然利用率相比去年有所下降，但因为新收购的产能中，当年收购前的产量是没有计入母公司产量的，所以实际利用率比披露的数字要高；另外产能布局调整的过程中也会损失一部分产量，但是调整后会释放更多利润。
雪峰科技股价影响
公司在预告中披露由于雪峰科技股价下跌导致净利润减少10976万元，这个数字实际上包含了2022年的公允价值变动损益+5219万元，2023年实际减少为5757万元，所以公司实际净利润为8.50亿元，2022年实际净利润为6.65亿元。
如此算来2023年江南化工净利润同比增长+28%，整体看还是很不错的。
估值
分块估值的话：
新能源板块按10x市盈率价值16亿元；
持有雪峰科技市值3亿元；
民爆板块按25x市盈率计算价值172亿元；
总计市值约为190亿元，对应股价7.17元/股，相比当前122亿元的市值有56%的upside。
展望
展望2024年，公司其他海外项目比如罗辛铀矿一体化服务项目也已在2024年1月开始进入合同期，这份合同每年平均价值量是湖山铀矿项目的两倍，预计将带来近1亿元的利润增量；加上天河化工从事故阴霾中回归正轨，叠加新疆民爆行业的持续高景气及扩充产能的陆续释放，业绩也会再攀新高，预计2024年也将产生1亿元的利润增量；
再加上公司新能源板块业绩回归，在以上理想假设下，公司2024年归母净利润在预计将达到10.5亿元(民爆8.5亿元+新能源2亿元)。总市值价值235亿元，对应股价8.9元/股，upside+94%；
如果按照公司目前的熊市估值16x来计算，总市值为168亿元，亦有38%的upside。