云南白药年报简析

云南白药2013年扣非后净利润增长率20.4%，净利润的放缓比预期来得更快，其中可能掺杂了一些偶然因素，例如行业反腐等，未来各季度也可能出现一定的波动，但整体而言随着规模的扩大，年复合增速回落是自然的事情。2013年中央产品能维持15%左右的增长，已属不易。牙膏经过几年的高增长，增速逐步回落至20%以下，高基数和高渗透率使未来增速提升的空间已经不大，虽然金口健、朗健等新产品高速成长，但由于基数较小，对整体的贡献有限。中央产品和牙膏两大部分占据白药利润80%以上，其他产品占比低于20%。

    未来白药的变数主要来自二三级医院基药配比大幅提升，养元青、日子卫生巾、急救包等新产品，费用率的持续降低这三大因素。按照国家规划未来几年二三级医院基本药物占比将大幅提升，使基药红利得以延续，但对白药的影响要看政策的推进速度和执行力，存在较大变数，具体影响难以量化，估计能让中央产品维持15-20%左右的增长。养元青是继牙膏后白药重点打造的新产品，但经过数年的努力推广效果并不理想，2013年销售仅仅过亿。养元青产品品质是不错的，但定位似乎过于高端，而且其产品特性难以与“止血”及白药品牌产生直接联想，未来很难成为牙膏这样的明星产品。日子卫生巾是白药另一个被寄予厚望的产品，但行业竞争极度激烈，日子仅仅是云南的一个区域性品牌，要想成为十亿级别的产品并不容易，而且即使能在几年后能实现，对于工业营收64亿而言也只是杯水车薪。急救包与养元青相类似，经过几年的努力始终没有太大起色。近几年白药的利润增长一直快于收入增长，主要原因是规模效应及管理效率的提高，导致销售费用率从08年的17.2%下降至2013年的12.7%，未来这种压缩空间可能依然会有，但已是强弩之末。普药和其他业务由于占比较小，对增长的贡献几乎可以忽略不计。

    综上所述，未来几年白药主要驱动力仍然来自中央产品和牙膏，其他产品暂时难以成为成长主引擎，只有锦上添花的作用，因此白药仍能保持稳健的增长，但复合增速可能会回落至15%-23%的区间。