天士力半年报简析


天士力上半年收入54.02 亿元(合并帝益，同口径增长29%)，归母公司净利润6.01 亿增长35%，EPS0.58 元。2013上半年医药工业收入23.1亿，2012年中期17.7亿（包含帝益）。帝益13年收入3.2亿，12年2.2亿，13年利润0.69亿，剔除帝益影响，医药工业收入上半年增长30%，公司整体第二季单季利润增长21%。    从数据看与预期基本完全一致，市场担心的是应收账款。由于应收账款已占营收接近50%，一些市场人士认为天士力一直在玩弄财技并全盘否定过去几年的增长。其实在企业高速扩张阶段，营收连年高增长，产能和资本支出持续提高，现金流紧张很正常。

    一方面半年报应收账款一年内账龄的占97%，也就是说12年中报前的应收账款基本都已经收回来了，不存在应收持续累积的现象。另外应收账款第一季单季增加5.4亿，第二季单季增加2亿，第二季单季利润（剔除帝益）回落至21%的水平，可以看出第一季度的确有迎合资本市场高增长而大力铺货的嫌疑，而第二季度由于有帝益的合并，不需要再提高应收冲业绩，可以认为是合理的增长水平（甚至可能是为平滑一季报应收的大幅增长而低于正常水平）。应收占营收50%的确值得关注，但至多是最近一年为了冲业绩，铺货时（特别是二三线新产品）放松了信用额度，加上商业绝对增长额较高，导致新增应收过高。这可能跟今年小闫刚接手急于表现，财务政策比较激进有关。但二季度这种大幅增加应收的现象已经得到扼制，基本不用担心未来20-30%的真实业绩增长。当然小闫刚刚接手，其能力尚待验证，对待天士力要更加谨慎，必须持续关注基本面的变化。

    基本面是因，财务数据是果，若基本面是优秀的，那么财务数据必然会很好，但从财务数据反推基本面，就存在很多可能，财务分析只能作为定性分析的一种提醒或引导。从定性的角度看，产品是好的，行业是高增长的，那么企业利润必然高增长，财务数据必然会反应，这才是合理的逻辑推导过程，而不应该反过来根据财务数据去臆想企业的经营情况。