长城宝马签署合资经营合同公告解读

本文是对长宝正式签署合资经营合同内容的一些分析和对未来形势的展望：

公司公告原文：长城汽车与宝马（荷兰）控股公司签署合资经营合同的公告 网页链接

一、合同公告内容几个问题的解读：

1、双方持股比例的问题：“投资方:长城汽车股份有限公司持股 50%，宝马(荷兰)控股公司持股 50%。”

2018-02-23日双方公布签署合作意向书的时候公告称：“长城汽车或其关联方将是合资公司的多数股东”。这次正式签署合资合同，双方持股变为了50：50。大家知道，国家为了向国际社会展示进一步开放的决心，前些日子刚刚正式公布了放开了外资持股比例限制。长宝这次合资由原先的约定长城为多数股东变更为50：50想来很有意义：1）原则上，自放开持股比例限制外，合资双方持股比例应该按照双方地位和需求来决定多寡。但从各自持股比例来看，双方是一种对等的关系。对等的背后是共同研发、生产、发展的共同愿景。不同于以往与外资强势车企合资时用市场换技术、用市场换合作、甚至沦为纯代工厂的风险。换另一个角度讲，如果宝马仅是找一个开拓中国市场的代工厂，大可不必顶着北面的巨大压力来积极促成这件事。2）双方50：50的比例既体现公平又体现制衡。未来谁在合资公司的话语权大，还是以实际的技术路线和市场反馈在调节。宝马是老牌跨国型大企业，我倒是希望长城摆好姿态能认真向宝马学习现代化的企业管理、研发、销售体系。3）这次在总理的见证下，双方在我国宣布放开汽车业外资持股比例限制的背景下，以50：50的比例合资具有标杆意义。汽车及其产业链是仅次于房地产的影响国民经济的第二大支柱产业，国家虽然摆出来进一步开放的姿态，但不可能完全放任不管野蛮发展。所以这个50：50既体现我国的诚意，也体现外资对待内资的平等姿态，颇有些ZZ意义。作为标杆和榜样，一号判断，后续要办理的国家发展和改革委员会项目核准、相关外商投资主管部门批准及工商注册登记等会很顺很快。而且长宝的合资公司在政府及政策（如税后等）层面将来也会得到一些有实质意义的扶持。

2、经营范围的问题

“经营范围：(1)研发和生产新能源汽车(包括纯电动乘用车);(2)研发和生产内燃机汽车;(3)研发、生产和销售新能源汽车相关组件(如电动汽车动力系统)和内燃机汽车相关组件;(4)销售整车及零部件、组件和配饰;(5)进口及在中国采购其开展业务活动所需的货物和服务;(6)出口整车及其零部件、组件和配饰;(7)售后服务;(8)仓储和运输服务;(9)培训、咨询、试验和技术服务;及(10) 开展与上述经营宗旨和经营范围有关的和/或支持上述经营宗旨和经营范围的其他业务活动，有审批要求的均需获得相关部门审批许可。”

这次公告中的经营范围是被大家最“津津乐道”的。作为成立公司的经营范围，很多时候是范本式的表达，倒是不用过深入扣字眼。但有几点值得一提。1）虽然正式签合同前，为了照顾宝马老合作伙伴的情绪和顾虑，一直强调合资公司不新开销售渠道等业务。但现在这个经营范围毕竟囊括了研发、制造、销售的全套许可，为后续以时间换变化腾出了灵活性。2）整个公告在刻意淡化合作生产mini的信息和字眼，为后续双方不论是创立新品牌，还是在智能驾驶、智能互联、氢能源方面的合作提供了想象空间。长城的新电动汽车品牌“欧拉”会不会在这个新合资工厂生产？我想从宝马急于得到新能源积分的角度看也是有可能的。如果欧拉能得到合资公司的背书，那品牌价值和市场前景将直接跨上一大台阶。所以一号大胆猜想，该合资公司将来形成以欧拉、mini两个中、高端品牌的设计、生产格局也是极有可能的。

3、生产规模：“合资公司标准产能预计为 160,000 辆。在中国法律允许的范围内，视乎合资公司的 生产计划，年生产规模可以提高。”

合资公司如果仅限于电动汽车，那么一期16w的产能是很过剩的。作为正常的经营行为和需要，再结合经营范围中包括“研发和生产内燃机汽车”这一条，一号判断，作为全面电气化的过渡阶段，合资公司前期可能会生产一些燃油版的mini车型。如果这样，对于合资公司固定资产折旧摊销和快速建立利润这块还是很有意义的。从宝马的角度讲，既然代表未来前景的电气mini都搬来了，从成本和关税角度考虑，传统燃油mini也没理由不放在合资公司生产一些。

4、并表问题：“合资公司成立后将成为本公司合营公司，但其财务业绩将不会合并至本公司综 合财务报表中，合资公司于设立时不属于本公司的控股子公司。”

一号觉得这是很好的选择。作为前期合资公司利润未建立之前，可以避免对公司业绩的影响。后期也可避免合并到股份公司使得资产负债表显得臃肿。将来作为投资收益入账，可显著提升股份公司的收益能力，提高估值水平。

5、法定地址:中国江苏省张家港市张家港经济技术开发区。

前期一号就讨论过，长宝合资公司的实际生产地址确定在江苏常州。见旧文《长宝mini已经开车》网页链接。大家可能会奇怪，法定地址怎么又会选在了江苏张家港。这个从推测上可以讲讲。从地理位置上看，张家港与常州和江苏常熟比邻接壤，在常州、常熟两地中间。常熟的汽车零部件配套业非常成熟，也是宝马重要的供应商基地。选在张家港，可能张家港城市配套条件（环境、文化、娱乐、教育等）更优，将来合资公司的管理层和技术人员办公地点设在这里？从张家港到常州80多公里，到常熟40多公里，高速贯通，都是不到1小时的车程，可以两头兼顾。这也仅是推测，但不是关键。一号从这一条看似异常的选址，倒是看到双方的合资和合作已经非常深入、细致和明确。签合同只是个形式，真真实实的具体合作和工作展开才是关键。

二、长宝合作对长城远景的影响。

关于这一点，一号在旧文《长城宝马合作意向书公告“解毒”》网页链接一文中已有阐述。观点不变，摘抄如下：

1、短期来说对长城财务指标影响甚微。但对长城的市场情绪冲击却会很大。这一合作的确立，会让市场重新审视长城的新能源技术实力和储备，这也是当前压制长城市场估值的一个重要情绪因素。彼此合作是实力的体现，宝马也不会选择一个在新能源技术储备上一穷二白的伙伴合作。由于长城一直以来采取以盈利为导向的市场策略，较少考虑国家意志和补贴效应，造成新能源车型推出较晚，节奏较慢，故而引发现市场盲目担心长城在新能源上技术上落后和储备不足（其实不是。马上插电混WEY P8、纯电欧拉IQ5等就要上市，PI4、XEV相关技术都研发储备多年，氢燃料电池和自动驾驶研发也走在国内前列）。目前，长城汽车的财务指标在WEY系列成功上市半年，月销双双过万后，从毛利率、营收、利润指标方面，已在17年第四季度实现实质反转。担心长城新能源技术实力和储备的情绪指标有望因为这个合作公告而改善甚至反转。

2、“预期会提升公司技术水平和品牌溢价能力”。这个合作，最大的意义是长城的造车能力得到了宝马的背书。随着去年新1.5T发动机、7DCT变速箱的获奖、小重叠碰撞、车顶静压测试、翻滚测试的成功公开进行，其实已经用事实和数据向消费者证明了长城汽车的品控不输合资。老魏一直说自己的三大件不输合资，只是长城卖得是车，合资卖得是品牌。但由于我国制造业发展阶段的原因，国内消费者对国产品牌汽车的品控还是半信半疑。由于汽车是大额耐用消费品，这就有别于手机等产品，消费者试错勇气和实际体验频次都会较低，影响消费信心的建立进度。但这次与宝马的合作，相当于宝马为长城品控站台，会加速国内消费者对长城汽车品质的认可进度。就像先前国内消费者对诸如华为等国产手机的印象和接受度一样，在自身品质提升的背景下，往往就是一个特定事件会加剧认识的转变。技术方面，随着合资公司今后在研发、生产、管理方面的不断推进，由于宝马在新能源、整车、电控、动力总成方面有很大的技术优势，势必也会对长城自身的技术水平起到很大的提高作用。

3、宝马是技术领先和管理先进的全球性跨国企业，在全球14个国家经营着31处生产及装配设施，并拥有一个遍布140多个国家的全球性销售网络。从长远来看，长城和宝马的合资，必然会给长城带入先进的管理体制和经验，全球化的人才渠道，以及全球生产、销售经验。这些都是长城在已成为百万车企的当下，急于走出国门所急需的。没有这次合资，在行程先进管理、全球视野、全球销售方面，每一步长城可能都需要花很多时间和学费来从摸爬滚打中学习。但有了宝马这个合资伙伴，我相信长城在这方面的进步将大大加速，甚至会中期出现质的飞跃，可谓天时地利人和。从中长期看，长城和宝马的合资，从产品品类、销量和利润上，有望再造一个长城；从产品技术、品牌溢价、企业管理、人才培养、国际化视角方面上，有望对长城这个乡镇企业起家，一直在国内摸爬滚打的企业带来根本性的蜕变。

三、投资前景。

具体到个股投资前景的问题本不想多说，但近期长城汽车的股价跌跌不休。股价和情绪也影响到了很多投资者的冷静判断。一号就简单聊聊这次长宝合资正式签署合同对我们小散的意义。上面对长城企业层面和近期财务业绩的影响已经说过了，这些都是长远的影响。

就对当前长城汽车的现状和市场情绪而言，长宝合资对投资者判断的意义在于：长城汽车作为一个困境反转的良好标的，首先在于它的低负债、低成本、错位竞争的经营方式。作为一个尝试向上突破和原先没有合资供血的自主车企，不能完全确定其不会在激烈的竞争中没落的可能。如果说先前长城汽车能困境反转的可能性是90%，那么，长宝合资使得这个概率提升到99%。长宝合资，奠定了长城作为整车厂在中国和国际舞台上的长久地位。直白的说，不管大家是12买的，还是5块买的。只要有足够的耐心，结局都比较确定会很完美。一号说过，买入首先寻找的是不会永久亏损的基础，先为不可胜。之后，至于是1年1倍，2年2倍，还是3年3倍，年化下来，结果都是很好的，可接受的。08年长城困境反转，股价从触底反弹后增长了100倍，时至今日，我们肯定不能再指望还会有这样的机会和运气，但经验，有时也是很好的老师。

在《简谈长城汽车6月销量和半年业绩预测》网页链接一文中，一号谈了一点长城H股当前的估值问题，这是静态的。未来股价和投资收益如何，关键还在于一号在《简谈长城汽车2018-2020的增长点》网页链接一文中列出的9个增长点。现在终于落地了最关键的一点：长宝合资，实属不易。对于一号来说，长城汽车已加足了仓位，也落定了“先为不可胜”，只等“开花结果”的关键考量。之后，一号将把精力放在挖掘和发现新的投资标的上。是该在滚雪球的长坡上向前看了。今后长城汽车剩下的8个增长点有什么显著的落实和好消息，还望兄弟们及时告知一号一声，和一号分享你们的发现和喜悦

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利益披露：本人持有长城汽车H股。

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