三聚环保 简析

发布于: 雪球转发:17回复:48喜欢:39
$三聚环保(SZ300072)$
多数数据及资料来源于公司2015年年报及2016年半年,其它数据来源于公众号“大地采集者”。

前言

       三聚环保是本年度以来的一个妖股,原因有多个的。首先,国内炼油环保股,除了“三桶油”的设计院、催化剂公司,能数出来的就几个,三聚环保是一个;其次,市场追捧其悬浮床加氢技术,国内工业化的就三个厂家,神华集团、延长集团及三聚环保。很多人也让“大地”研究下,现就给大家初略讲解下,望不足之处,敬请指正。

股票走势

图一 三聚环保2016年走势


       按照年初约22.30元/股,到目前47元/股,三聚环保股价已经上涨约110%,基本实现了股价翻番,是本年度的妖股之一,也是股神王亚伟的重仓股票之一。那么,三聚环保到底是庄股呢?还是具备价值投资的股票呢?

基本数据

表1 公司基本数据


       9月18日公司收盘价46.75元/股,其中股本为11.94亿,流通股本8.94亿,净利率13.61%,负债率62.19%,ROE15.94%。上述指标都处于正常值,但“大地”觉得,净利润率是没问题的,但是负债率相对较高,ROE相对处于合理的范围内。那么,下面看看年报的情况是否有何项目导致其负债率高的。

年报摘要

    1)公司2013年末-2015年末,公司应收账款分别为97,897.01万元、183,949.15万元、362,800.77万元,应收账款余额逐年有所增加,占总资产的比例分别为29.50%、34.83%和35.46%。一方面,公司客户主要分布在石油炼化、煤化工等领域,并与公司保持着长期的合作关系,客户的信誉整体较好,公司应收账款质量较高,且实际发生坏账的可能性很小,但是相关客户回款周期较长;另一方面,公司近年加快从传统的剂种提供商向能源净化综合服务商进行战略转型,向客户提供整体解决方案和实

施工程项目建设,前期垫付资金较多,造成应收账款增长较快。如果客户发生重大变故,导致其资金状况和信用状况发生重大不利变化,则可能对公司应收账款回收产生重大影响,从而影响公司业绩。

    “大地”解读:企业的应收账款比例逐年增加,垫付的资金也是逐年增加的。如果能源企业后续的利润还可以的话,应该不会形成坏账;但是,如果能源企业经营状况不佳,那么很容易形成坏账了。还要看2016年四季度及2017年的原油走势。

    2)公司上市以来,资产规模持续扩大,业务范围遍布全国,投资项目稳步增长,下属单位亦有增加,股权投资链条加长,公司产业延伸提速,职工数量逐年攀升。公司的快速发展对经营决策、业务实施、人力资源、风险控制等方面的要求越来越高,亦使得公司的管理跨度、管理难度越来越大

    “大地”解读:公司正处于扩张期,职工的薪酬还有产业的利润需要关注,在景气期过后,那么就会一地鸡毛了。

    3)2014年,公司在美国南部的Eagle Ford油气田实施了首个脱硫服务项目的工业化运行,公司专有脱硫剂的优越性能得到了阶段性检验,公司在美国开拓的脱硫服务模式获得良好的开端。

    “大地”解读:开始开拓美国市场,如获得美国用户的信任,那么今后的业务将会拓宽,这个工业化运行的结果建议进一步关注。

    4)报告期,全球经济放缓,油价持续下行,炼油行业整体效益下滑,但是行业对催化剂、净化剂的需求仍然保持在一个稳定的水平。公司继续加大MTBE催化剂、加氢系列催化剂等剂种的拓展力度,为客户提升产品质量和产品附加值,解决原料日益劣质化带来的挑战。同时,随着炼油行业环保要求的提高,FP脱硫降氮剂系列、高精度脱硫系列、脱氯剂等与行业大气污染防治相关的剂种销售实现了不同程度的增长。

    “大地”解读:炼油行业整体效益下滑,“三桶油”的壁垒将会增加。但是,地炼的升级改造对公司来说是利好,就看催化剂价格对比进口价格是否有竞争力。

    5)报告期,公司完成武汉金中石化工程有限公司的收购,使得公司以科技创新为先导,“传统煤化工产业升级,结合新型煤化工技术,服务于农化、石油炼化”的发展理念得以更好地贯彻,完善了技术研发、催化剂生产制备、工艺包编制、项目工程总承包、金融创新的一体化技术服务体系。报告期,公司完成了河南鹤壁15.8万吨/年重油加工悬浮床加氢工业示范项目、双鸭山三聚华本新能源有限责任公司焦炉气制LNG工程的建设并交付运营。孝义市鹏飞实业有限公司节能技术改造利用焦炉煤气制23万吨/年甲醇联产1.8亿立方米/年LNG项目、靖江众达炭材有限公司焦炉煤气制LNG技改项目、通化化工股份有限公司原料路线与动力结构调整改造工程、江苏福友化肥催化净化环保材料有限公司合成气催化净化环保新材料项目等完成详细工程设计并组织实施。

    “大地”解读:公司开始业务扩展阶段,开展诸多项目的工程设计,但是业务集中在煤化工,这个风险比较大,实质还要看煤—原油两者的价差,价差缩小的话,那么煤化工就麻烦了。

    6)在气体净化领域,公司继续以辽河油田、长庆油田、冀东油田、胜利油田、华北油田、新疆油田、中海油油田等脱硫服务业务相对成熟的网点为基础进行业务拓展,利用三聚品牌、实力优势,进一步加强国企、央企的业务推广,同时扩大净化业务范围,推行业务总包,不断增加新的脱硫服务示范点,扩大脱硫服务规模

    “大地”解读:油田业务应该是其核心业务之一,但是“三桶油”的油田开始有减产的迹象,是否会压缩公司这部分的营业收入呢?

    7)待执行合同数目较大

图二 企业应收账款一


图三 企业应收账款二


    按照上图可知,公司待执行的合同有87.5亿元,其中煤化工企业待执行金额的比例达到62.50%,待执行的煤化工企业比例较高。

现金流及技术分析

表2 企业收入构成


公司能源净化综合服务的收入比例由2014年的54.81%提高至2015年的76.59%,增加了约22%,绝对值增加了27亿元。但我们也要看到,公司待执行的合同金额有87.5亿元;能源净化产品的比例由45.18%下降至23.41%,降幅为22%,绝对值下降了约0.3亿元。

利润方面,企业催化剂销售提供的利润已经开始下降,2014年为3.57亿元,2015年下降为2.90亿元,降幅为18.76%,企业主要利润还是靠服务。

表3 企业收入构成二


地区利润方面,由2014年的华中、东北地区,转变为2015年的东北、东北地区,其中2015年东北、华北地区合计提供的利润达到70%左右,华东地区的达到21.25%(2014年为11.19%)。

“大地”解读:中国的地炼聚集地就是华东、东北,这两块的营收是下一步注意的。其中,东北的油田数量较多,这块是公司的油田脱硫剂的主要来源;华东的地炼多,是公司工程设计及催化剂销售的主要来源。

表4 企业现金流


“大地”解读:公司处于扩张期,应收账款过多,导致经营活动产生的现金流量为负值。其中,2014年企业的净利率为13.66%,2015年达到14.29%,但是2016年上半年为13.61%(同比下降4.44%);2014年企业资产52.80亿元,2015年达到102.31亿元,增长49.50亿元,2016年上半年企业资产达到147.94元;但是企业负债率2014年仅有60.39%,2015年降至52.45%,2016年上半年又涨至62.19%,2016年上半年负债率较2014年上涨1.80%(同比下降3.36%)。

图四 企业子公司


       盈利最高的子公司还是北京三聚创洁科技发展有限公司,主要业务是技术服务及化工产品销售,2015年的净利润有2.78亿元;沈阳三聚凯特催化剂有限公司,2015年净利润有0.73亿元;新收购的武汉金中石化工程有限公司,2015年净利润也有0.18亿元。

图五 企业长期借款


       企业的担保金有约18.5亿元,其中2016年底到期的约有14亿元。企业的应收账款较多。

远景分析

    1)2016年,公司将结合化石能源行业发展状况和趋势,借助公司在能源净化领域积累的经验和优势,落实公司战略规划,在合成氨高性能催化剂及配套新技术和市场的开拓与发展、悬浮床加氢工艺技术及市场的开拓与发展、脱硫净化剂循环应用业务、海外脱硫净化业务等领域投入精力并开拓新局面,力争2016年度的净利润较上年实现不低于30%的增长。(上述经营目标并不代表公司对2016年度的盈利预测,能否实现取决于市场状况变化、经营团队的努力程度等多种因素,存在很大的不确定性,请投资者特别注意。

    “大地”解读:按照2016年上半年的年报来看,30%是没问题的。但是,有个企业的应收账款太多,企业的处于扩张期,这个要注意了。

    2)2016年,公司在河南鹤壁建设的15.8万吨悬浮床加氢工业示范装置、通化化工股份有限公司原料路线与动力结构调整改造工程等项目将正式投产。七台河市隆鹏煤炭发展有限责任公司焦化升级改造二期生产清洁化学品项目、内蒙古聚实能源有限公司焦化升级改造年产20万吨合成蜡配套清洁化学品项目等利用费托合成技术生产轻蜡、重蜡、高品蜡等清洁化学品的项目将陆续开工建设。公司在加强重点项目的建设管理的同时将加大宣传力度,为转型企业寻求更多金融支持,拓宽融资渠道,顺利实现产业升级。

    “大地”解读:悬浮床加氢技术已经工业化,但“大地”比较期待的是其加工原油的渣油,尤其是中东原油或者南美原油的渣油组分,如能够长期运行一年或者至少8个月,那么就算成功了。

    3)在“东北地区”,公司将联合由三聚技术支持转型的七台河市隆鹏煤炭发展有限责任公司、安瑞佳石油化工有限公司和黑龙江省神农集团等企业,建立区域物流物联体系,融合煤炭焦化、石油炼化、生物质转化以及农化服务,形成区域性煤、油、化、生物质一体化的低碳新能源体系。

在“华北地区”,以山东桦超、山东方宇为核心,通过技术改造、流程优化等措施提高企业盈利能力,同时通过上下游产业链链接和覆盖区域相关企业,形成劣质重油加工利用及氢化处理、液化气清洁综合利用、高品质润滑油生产等煤化工和石油化工一体化发展。发挥区域资源优势,以物料互换、油品调合辐射山西、四川等区域市场。

在“中原地区”,以传统焦化及深加工、传统煤化工及产业延伸为基础,通过焦化产业的转型升级、煤化工过程节能优化等措施降低生产成本,同时,通过高硫煤,洗精煤,化工焦,煤焦油,苯,高附加值化学品等的上下游企业的原料互换,产业链有效衔接,覆盖区域相关企业资源共亨,形成煤炭分级分质高效利用,焦炉气深加工,焦油深加工,化工焦气化,合成LNG、甲醇、二甲醚、化肥、复混肥、高品质蜡、清洁燃料等的多联产。为国内传统煤焦化转型,传统煤化工升级,煤化工和石油化工行业融合发展建立示范。

    “大地”解读:生物技术比较有吸引力。按照高管的履历,煤化工他们应该是没问题的,但是很多都是其关联公司。一句话,公司虽然是环保专业为主业的,但是由于子公司是煤化工的,还得看煤—原油的价差。

    4)在此基础上,公司及下属子公司将分别收购河北华晨石油化工有限公司、孝义市三聚鹏飞新能源有限公司、内蒙古聚禾化工有限公司、大连五大连油石化有限公司等四家具有能源产品销售、仓储资质的企业,为不同区域内的企业提供综合运营增值服务。

    “大地”解读:开始延伸业务至产品销售,为几个子公司的产品后路做好准备了,照“大地”的理解,其慢慢进入成品油及炼化行业是迟早的事情,今后建设大型的炼化企业是可以预见的。

    5)2016年,公司将建设万吨级生物质循环利用试验装置,生产出复合肥用生物质炭,调配生产出三聚环保品牌的生物质炭复合肥,开展农田施用试验,为百万吨级生物质循环利用奠定坚实基础。公司将与南京农业大学共同组建联合实验室,开展生物质规模化经济利用领域的技术开发、成果转化和人才培养,将为生物质循环利用产业化提供强有力的技术支持。

    “大地”解读:农产品,农业一直是比较看好的。

    6)公司经过近几年的积极筹备,在美国页岩油气领域脱硫服务示范推广已经打下了一定的基础。为了进一步加强与美国油气服务企业的合作,扩大客户范围,尽快打破海外市场业务的发展瓶颈,2016年,公司将在美国设立分支机构,规划、管理美国市场的开拓,为公司在美国市场脱硫剂供应、设备加工使用与维护、产品库存、出口手续的完善等事宜建立保障体系,在美国市场复制示范项目的服务模式。

    “大地”解读:开始进入美国油服市场,这个好像很多企业都开始谋划的,不意外,但如果其脱硫服务能够获得老美的认可,那么将会有广阔的市场。

       7)工业应用的技术

       a)铁-锌系脱硫剂衍生技术研究

       计划研究内容:

       1)水体净化剂研制;2)含硫锌矿制备氧化锌工艺路线开发;3)铁酸锌脱硫剂的研制

       技术经济指标:

       1)纳米级FeOOH粒度<100nm、穿透硫容>50%、;2)铁酸锌硫容>30%; 3)含硫含硫锌矿制备氧化锌工艺路线定型。

       b)新型脱硫工艺改进及持续研发

       计划研究内容:

       1) 不同种类无机粘结剂的筛选和优化(实验室小试工作);2)中试放大工作;    3)工业侧线实验。

       技术经济指标:

       1)筛选出2~3个比较好的无机粘结剂,并确定稳定的供货商;2)工业放大成功,工艺路线确定;3)在2~3个工况条件下进行工业侧线试验;

       c)低成本气化联产化学品技术开发

       计划研究内容:

       1)合成气制化学品工艺包开发:工艺包文件、工艺手册、分析手册

       技术经济指标:

       1)形成工艺包;2)申请专利1-2项

       “大地”解读:核心还是脱硫催化剂及合成气催化剂,悬浮床加氢技术仍然在中试阶段。

小结

    三聚环保已经股价已经翻番, 9月18日公司收盘价46.75元/股,其中股本为11.94亿,流通股本8.94亿(合计558.19亿元),净利率13.61%,负债率62.19%,ROE15.94%,资产147.94亿元,应收账款87.53亿元(两者合计235.47亿元)。按照上述口径,三聚环保的股价合理区域为19.76元/股,如果三聚环保还要维持增长,那么要关注以下项目的进展。

       1)公司应收账款的回款速度,毕竟有87.53亿元,如果按照毛利率10%计算,利润至少有8.75亿元。

       2)北美项目的进展情况,尤其是美方使用后的结果,2016年半年报没有利好的消息。

       3)悬浮床加氢技术加工原油系渣油的中试结果及放大后的工业运行结果。

       4)公司2014年末-2016年6月末,公司应收账款分别为183,949.15万元、362,800.77万元、562,742.62万元,应收账款余额逐年有所增加。

       5)截至2016年6月30日,公司部分已签订待执行的剂种销售合同及重点项目金额共1,264,383.04万元,同比2015年底又增加了37亿元。

全部讨论

大哥的马甲20192017-01-20 07:15

看看

凤凰投资山庄2017-01-19 23:35

不错!

塔1232017-01-12 21:44

嗯 但是已经涨了不少

大地采集者2017-01-11 10:51

同意您的这个说法,买得早的朋友,可以持有;没有买的或者40块买的,要谨慎操作了

pl702017-01-11 10:45

其实现在就是等待吧。较早介入的投资者,等得起。还没进场的,场边观望更好。至于4,50块才进场的,活该被震。。
克拉玛依方面如果认可,应该很快会申请立项了吧?考虑国企的效率,如果觉得投资巨大,存不存在先搞个2,30万吨的装置试运行一年的可能?

大地采集者2017-01-11 10:21

等三聚环保的评价及材料。克拉玛依方面的数据要找人才可以,估计很难,内部材料很少会外传的

pl702017-01-11 08:52

焦化行业的经营状况是不是有改善呢?
悬浮床,有问题的话三桶油为什么还密集的去调研?你的通报是什么意思?调研一个新技术还要在内部广播进展?渣油测试都已经快结束了,克拉玛依方面总会有相关数据吧,他们的评价呢?

大地采集者2017-01-11 08:30

一般企业的回款已经用承兑汇票来支付了。。。。只能说到这里
其次,因为三桶油的密集调研,却没有看到一点点通报的材料,让我怀疑该技术。

pl702017-01-10 23:15

悬浮床技术,上个月你还说值得关注,渣油测试能稳定运行半年就好。怎么现在又要等稳定运行8个月到1年呢?导致你观点变化的原因是什么呢?不看好的理由是什么呢?如果这东西没有希望,克拉玛依方面需要大费周章运3千多吨渣油过去测试吗?

另外,焦化行业以民营企业为主,经过13到15年的价格大跌,叠加环保压力,很多小企业已被淘汰,焦化行业是黑色产业链里供给侧改革最成功的一块。很多企业16年的效益大有改善。就目前供给侧改革和环保两方面的势态来看,17年这个格局也不会大变,三聚这些焦化改造项目的应收款真能成为问题吗?

学习高管思维2017-01-10 16:57

记录一下,多谢分享@大地采集者

<<<
1、国内的研究都关注三聚环保的技术,问过一些专业人士,包括我自己分析,主要难点也说了,如果处理一般的渣油,没必要利用悬浮床技术,常规的渣油加氢不仅技术成熟而且性价比高,其次,没有长周期的考核,谁也不敢说技术是否可靠,您都说了别的技术都发生过事故(这个信息有待确认),所以,三聚环保更要谨慎看待其技术,知道三桶油不止去了几次鹤壁的基地,我相信,他们会比我们更了解三聚环保的技术,包括他们可能看到了三聚环保的操作参数,能够更好的解读,可惜公司没有披露该方面的信息,我只能谨慎看待;

2、能源合同系统,是个坑,只能说到这里。

3、子公司,不评价。

4、催化剂,这块我问过人的,也是个坑。

5、原油价格和公司影响不大?您真的确定?公司说没影响您也信?那我也没办法了。

6、不敢说对三聚环保理解有多深入,但对其业务,尤其是悬浮床技术、煤化工、炼油催化剂这块,我敢说,应该比一般人强一点。

欢迎继续讨论。
>>>