主持人：非常感谢，关于指数基金，关于更多的我们需要赢得未来的手段，我们接下来继续掌声有请我们的嘉宾，华泰柏瑞指数投资部总监柳军先生为大家带来他的研究，掌声有请。
华泰柏瑞指数投资部总监柳军：感谢各位投资者今天来参加雪球的这个会议，我是华泰柏瑞基金指数投资部的柳军，负责指数产品。刚才博格先生说的，对于大多数投资者而言指数投资是最终的归宿。指数投资国内2002年就已经有了第一只指数基金，但是从他的发展历程来看相对来说还是非常波折的，其实指数投资被大多数投资者广泛接受是最近这一两年的事情，特别是2018年整个指数产品规模的爆发式增长。作为我们指数投资的管理人，其实我们在2018年也是能够切身感受到投资者对于指数化投资的热情。从指数投资的规模增长来看其实是有它的偶然因素的，但是也有必然的结果。博格先生更多是说它的必然趋势，必然趋势是为什么呢？他刚才说到了股票从几百只到现在接近3800只的水平，对于大多数投资者来说，你要从3000多只股票里选出牛股，相对来说是比较困难的，大多数投资者过去是把钱交给主动投资经理帮他选股或者择时，最后发现主动基金的数量反而超过了个股的数量，选择主动基金的角度来说它的难度其实比选个股相对来说更难。主动基金经理投资风格漂移的问题，我买一个个股，比如贵州茅台，我买的永远是白酒的股票。但是选择一个主动基金经理，这个季度买白酒，下个季度可能买医药，主动基金的风格漂移包括过去统计下来的主动基金的业绩分化，包括去年跑在最前面的主动基金可能到来年是业绩最差的基金，但是去年最差的主动基金可能在两年又出现一个业绩的爆发增长。主动基金存在着风格漂移和业绩分化的问题。但是最终这么多主动基金经理在一起，获得的平均收益可能就是指数的表现。包括指数基金业绩的分化到最终主动基金业绩的平均化必然导致投资者最终的归宿：为什么不去买一个费率更低的指数基金？
前面简单地把博格先生的思想给大家做了一个总结，刚才说的是必然的趋势，2018年整个指数基金的发展还是有偶然的因素，2017年是以价值股带动的蓝筹股行情，2017年有一句话，3000只个股跑不过沪深300指数，经过2017年市场的培育，大家对于指数化投资相对来说并不是大家以前想象的买指数基金就是买市场的平均收益，你会发现其实指数的表现远远不只市场平均水平。到了2018年年初乐视网暴雷以及2018年年终股票质押的问题，2018年如果你跑券商渠道，大多数券商的经纪人都不敢给客户推荐股票，只敢推荐指数基金，因为指数基金最大的好处是可以分散风险。我们可以看到美国市场的指数基金最大的爆发期是在90年代末，那个时候在美国市场发生了什么呢？大量股票上市，同时大量股票退市。可以看到整个90年代末期美国股票的数量其实并没有太大的变化，但是大量的上市加上大量的退市会导致投资者在选择个股时候风险或者踩雷概率相对来说比较高，在这个大背景下美国的指数基金在90年代末出现了爆发式增长。
回到A股，经过2017年指数超越大多数个股的行情，再加上2018年大家对于个股踩雷的回避，造就了2018年指数基金的大爆发。站在当前从证监会主导思想来说，还是提升上市公司质量，这是未来证监会的主要工作之一。但是我自己的理解，提升上市公司质量一定会出现大规模的上市公司上市和退市，未来个股踩雷的风险相对来说还是比较高的。包括今年年终所谓的白马股踩雷，包括两康的康美和康得新，未来随着股票市场的宽进严出，一定会出现上市公司不断地成分更替。指数化在未来提升上市公司质量包括大量股票更替的过程当中是可以起到分散风险的作用。
这一页PPT可以把博格先生对于主动基金和ETF的对比做一个简单地罗列，从ETF的好处，一个是费率远远低于主动基金的水平，从投资风格来看ETF永远遵循的是相对比较稳定的投资风格，如果你买的是沪深300，你跟踪的是沪深300的指数。相对于主动基金来说，一个是选股规则不透明，还有风格会发生一定的漂移。仓位角度来说我永远是满仓，你买到我的时候这个阶段永远都是获得市场的水平。主动基金会选主动×主动，一正一负相互抵消的结果。这是从指数基金和主动基金做的对比，我们看一下业绩的水平。从不同维度过去一年和过去五年的的市场表现来看，我们把沪深300指数的全收益指数和所有的市场主动股票型和偏股混合型基金平均收益做了对比，博格先生说了过去三年沪深300是接近28%收益，主动基金的平均收益是6.6%，战胜了82%的主动基金。无论是从过去一年还是过去五年的维度来看，投资沪深300指数相对于投资主动股票基金胜率更高，大多数时间维度它能够战胜50%以上的主动基金。
大家都知道从投资的角度来说两个核心问题就是什么时候买和买什么，如果我们能够正确的时间去买正确的标的，你的投资性价比相对来说就非常高了。回到我们会议的主题，利用ETF提升投资性价比。首先回到第一个问题，选对投资时机是可以提升投资性价比的。刚才我们说到过去一年到五年沪深300指数相对于主流基金有一个比较好的超额收益，但是我们回到现实，对于大多数投资者来说如果从十年维度来看，投资者2007年买沪深300指数，其实大家整体感觉性价比没有那么高，我们从2007年年初持有沪深300指数，这个区间整个沪深300指数收益是114%，年化收益是6.3%。如果6.3%放到十年的维度，对于大多数投资者来说不是非常满意的。如果我买一个银行理财或者和房产相关的信托，它的收益是远远高于6.3%水平的。为什么过去十年沪深300指数性价比没有那么高呢？2007年的时候沪深300的估值差不多是32.46倍，到了2019年5月份它的估值回到了11倍，也就是说过去十年当中虽然沪深300指数的成份股给大家带来了非常高的上市公司利润的增长，但是由于估值水平的下降，侵蚀了上市公司的盈利。假设2007年是33倍的估值，2019年沪深300还是一个33倍的估值，那投资者的收益会有多少呢？我们做了一个简单的推算，用时间点位和估值水平。假设过去十年沪深300的估值不发生大的变化，投资者的收益是接近500%的，这个收益比美国十年牛市的收益更高，有15%年化收益。放在十年维度，能够拿到年化15%的收益相对来说还是比较高的。
过去十年其实大家投资指数基金并没有一个非常好的体验感或者性价比，其实就是由于估值的变化所导致的。我们都知道市盈率是股价除以上市公司的盈利，如果倒过来上市公司的股价就是它的盈利×估值水平。过去十年沪深300指数的估值水平是下降了64%，假设维持股价不变，不赚钱，上市公司的盈利过去十年要增长177%才能保持过去十年投资者不亏钱。但是在估值下降64的大背景下，沪深300仍然创造了114%的收益，说明在过去十年我们上市公司的盈利应该是在400%的水平。尽管过去十年是中国经济快速增长的十年，但是我们投资沪深300没有享受到上市公司的盈利带给大家的投资回报。
大家都喜欢用美股过去十年的牛市作对比，我们看到美国股票在2008年金融危机之后量化宽松以后出现了稳步上升的过程，虽然当中也有一些回撤，但是整体来看这样的走势对于投资者来说是性价比比较高的投资选择。因为我没有承担市场过多的波动，但是从长期来看也提供了比较好的收益。我们都知道中国的GDP增速要远高于美国的GDP增速，至少说明A股上市公司的整体盈利水平高于美国股票市场的，理论上我们应该是获得比它更好的投资性价比。但是我们可以看到美国标普500指数整体估值过去十年差不多就是在20倍左右的水平上下波动，可能波动比较大的就是2009—2010年，但是整体而言估值水平都在20倍附近。P等于EPS×PE，它的PE比较稳定，只要赚上市公司的盈利就可以。但是沪深300指数过去十年出现了大幅波动，特别2014年之前的几年，估值整体水平出现了大幅波动。从33倍到50倍，然后又到目前的10—12倍的区间。但是大家也有明显的感觉，如果把沪深300指数分成前五年和后五年，大家明显能够感受到后五年投资的性价比是要远远高于前五年。过去五年沪深300指数涨了80—90%，这样年化也有10%多的收益，这个收益也是比较高的。沪深300指数尽管过去十年估值水平发生了很大的变化，但是如果我在2014年估值比较低的时间点介入到这个指数，性价比还是可以获得比较好提升的。
站在目前的角度来说，估值的稳定是你做指数投资非常重要的因素。我们看一下当前沪深300指数的估值横向比较和历史纵向比较。横向比较目前沪深300指数大概是不到12%的水平，远低于创业板指数以及中证500指数和美国的纳斯达克和标普500指数估值，也是要远远低于其他新兴市场估值的水平。从历史纵向比较来看，目前在12倍不到的估值水平，如果回到五年前沪深300指数在12倍的区间去投资沪深300指数，就是你过去五年获得的收益，80—90%的收益，这个收益相对来说还是可以接受的。另外从沪深300的盈利角度而言，因为股价是盈利×估值水平，如果估值是比较低的位置，未来上市公司的盈利还能够保持稳定增长，从你的投资收益来说就是比较可观的。从目前来说虽然中国经济从中高增速向中低增速转变过程当中，但是仍然可以看到中国整体的经济增速还是比较高的。另外一点，过去几年最明显的趋势就是上市公司的利润向行业市值比较大的公司出现聚集的过程，这是截止到2019年3月31日的数据，沪深300指数只有300只股票，占到A股市场10%，但是盈利占到了A股市场接近84%的水平，过去几年还是集中度不断提升的过程。如果说中国经济从中高增速向中低增速转化的过程当中，总量的机会相对来说是会比较少的，但是结构性的机会可能会比较多。盈利一定会向好公司聚集。大家炒股的都知道以前A股市场上只有好股票和坏股票之分，大家其实不关注它的基本面，只要便宜的价格烂的股票能涨就是好股票。但是过去几年我们可以看到这个理念逐渐发生了变化，从好股票和坏股票之分到现在是好公司和坏公司之分，未来上市公司的盈利一定会向有护城河的大公司出现一个聚集的过程。从沪深300的盈利角度来说，我们认为它相对来说还是一个比较稳健或者增长可期的投资标的。
站在估值的水平，目前是处于低于12倍历史平均的水平，包括过去五年的检验，2014年如果你买沪深300指数，它有比较好的投资体验。估值水平相对来说是目前重要的投资时机。包括上市公司的盈利，在大的利润集中的过程当中，沪深300指数的盈利相对来说是一个比较确定的增长。未来我们觉得沪深300指数可能是迎来估值和盈利双提升的投资技术。
我们这里做了一个统计，刚才是基于我们对于未来的判断，但是我们回顾一下历史。我们以2007年以来沪深300指数在不同市盈率区间，因为这几个指数都是我们公司已经有跟踪的标的产品，比如投资上证红利指数、沪深300指数和红利低波指数，看中间这一栏，投资者在11—13倍估值买上证红利、沪深300和红利低波，收益大概是什么水平。比如沪深300，11—13倍，过去12年只要落在这个区间，你就买沪深300指数，持有6个月的收益是0.52，12个月收益2.54，三年收益就是接近28的水平。如果持有红利低波，你也参照沪深300指数的收益，它36个月的收益就是47%。收益相对来说在沪深300指数处于11—13倍的区间，大概率能够获得年化10%的收益水平，如果我们放在三年期的投资维度。当然投资者也担心出现亏损的情况，同样这个区间三个指数获得正收益的概率有多少，不亏钱的概率。沪深300指数如果你在11—13倍这个区间持有36个月，你赚钱的概率是86%，赔钱的概率是14%。如果投资上证红利和红利低波，因为这两个指数可能会更偏基本面一点，36个月获得正收益的概率是99.5%和100%。当前这个时间点沪深300指数的估值要低于11—13倍的上沿的水平，我们区间是11—13倍，13倍比目前12倍的估值还是要高的。从这个角度来说目前12倍的沪深300估值从它的安全性和投资三年的收益表现来看会比这张表上的结果更好一些。
回到今天的第一个议题，对于指数基金来说，投资时点的选择非常关键，当然它比你选个股的投资时点相对来说容易一些。因为我们投资指数赚的都是大趋势的钱，从目前这个角度来说解决第一个问题，当前低于12倍的估值从三年投资的角度来说，是一个性价比比较高的投资时机。
第二个问题，同样是买指数基金，也是存在择时和择指的问题。刚才博格先生说到了过去三年为什么投资中证500指数投资了三年还是不赚钱，这是截止到今年年中的数据，A股市场四条最重要的宽基指数分别代表：上证50是超大盘指数、沪深300是大盘指数、中证500是中盘指数、创业板是成长类指数。同样我们选取美国市场和中国指数对标的指数，道琼斯只选择30只股票，理论上也是美国市场超大盘的指数。标普500对标中国沪深300，罗素中盘对标中证500，纳斯达克100偏成长风格的，对标的是我们的创业板。在美国市场当中四条大小市值完全不同的估值，虽然也有小盘成长股的估值会偏贵的问题，但是在美国市场小盘股和中盘股估值没有贵到特别离谱，罗素中盘相对于标普500指数只溢价了12%。纳斯达克相对于纯价值风格，只溢价了42%。即使是到今年年中的水平，中证500相对于沪深300溢价了126倍，数倍于美国市场的估值溢价。创业板指相对于上证50溢价了463%，十倍于美国市场。从这个角度来说就可以解释为什么过去三年大家不断地在买中证500和创业板就是不赚钱的问题。我们认为A股自2014年港股通开通以后A股市场不再是一个简单的封闭市场，2014年A股市场估值想怎么来就怎么来，200倍估值都可以看到。但是港股通开通以后，国内的钱可以出去，外面的钱可以进来，包括外资和内资都会做一个估值的横向比较。如果我买中盘股，为什么不买港股和美股的中盘股。2014年港股通开通以后，A股的港股化和美股化的趋势越来越明显，因为A股不再是封闭的市场，它的估值体系应该会向海外成熟市场出现一个逐渐接轨的过程。如果我们选择投资标的的时候要尽量回避那些估值可能存在大幅下行的投资标的，指数就那么多条，到目前为止可投资的指数不超过50条，虽然相对个股来说降低了维度，但是50条指数也是要做一个筛选的。特别是对于宽基类的指数它的资金量相对来说比较多，回避指数估值下行的风险在指数投资当中也是一个重要的提升投资性价比的考虑因素。对于港股来说，港股离我们市场更近或者文化更接近，但是港股市场当中恒生中小盘估值反而比恒生大中盘估值低，出现了折价21%的水平，港股市场当中出老千股的概率很高，对于一个合格的投资者来说他会尽量回避那些可能出老千的股票。反而在港股市场当中中小盘的估值会比大盘股估值便宜。另外一点，港股市场有一个很明显的流动性的问题，港股市场大多数都是在交易所谓的蓝筹股，也就是大盘股。因为在港股市场这些股票的流动性更高，而港股市场的小盘股流动性更差，虽然目前在国内还没有发生。港股市场可以看到大盘股是有一个估值溢价的，谁的流动性更好反而可以获得更高的估值，A股走到现在还没有走到这一步，大家投资A股的时候更愿意买成交量很小的股票，所谓的持股比较集中或者会盘的股票。A股市场还在进化的过程当中，还没有走到港股出现流动性溢价的这个地步，整体来说A股市场的流动性还是可以的。投资指数其实也是要看标的的选择，不是说任何一个指数都是可以选的。并且我在选择指数的时候我尽量要去回避存在估值大幅下行风险的股票。
对于投资者来说投资既要关注收益，也要关注风险。大家往往在投资股票的时候都很容易忽略后面的问题，就是风险。买指数基金也要回避估值下行的风险，每个人都会衡量投资的性价比，我要承担多少风险，获得多少收益。但是投资者往往是不理性的，过去几年P2P的增长，大家就是在关注10%和20%的利息，但是往往忽略了它提供给我10%和20%的收益是不是正常的可持续的收益，反面案例，当你惦记别人利息的时候别人惦记你的本金，投资P2P很多投资者就是只关注了10%和20%收益，忽略了本金可能被拿走的风险。相对来说巴菲特给大家的正面案例，在投资当中最基本的两条定律。第一，保住本金。第二，重复第一条。如何保住本金，就是要控制风险，投资过程当中要有风险意识。大家都知道如果投资当中你出现一个50%的回撤，你是需要100%才能涨回来的。在投资当中减少损失或者减少损失的概率出现也是一个比较重要的问题。从投资角度来说经常发生的错误就是会忽略风险的问题。
如何提升风险调整后的收益呢？刚才博格先生也讲了Smart beta的策略，Smart beta是介于纯粹的被动投资和主动投资之间的一个路线。因为我们知道尽管A股市场的主动基金经理业绩分化很明显，但是有一些主动基金经理他是具备长期战胜市场投资能力的。如果我们在做指数的时候能够借鉴这些主动基金经理的选股能力或者指标，我把他的这些能力和指标通过一些系统化或者规则化的东西固化下来成为一个选股的规则，其实就是我们的Smart beta的策略。我既借鉴主动投资选股的方法，又采纳被动投资的纪律性，希望能够在两条道路当中寻找到一条既能提升收益降低风险，或者有可能二者兼得。我们做了一个简单的罗列，比如说传统的用于提升收益的因子，包括质量、成长、红利、规模、盈利，上边这五个指标基本上都是偏基本面选股的指标，尽量通过好的基本面把好公司挑选出来，控制风险的因子，最小方差、大市值、低波动、低Beta、低换手，控制投资周期当中指数下行的风险。这就是Smart beta所谓因子的投资，通过一些因子挑选一些股票，采用指数化的投资方式把它固定下来，因子是帮我负责选股，指数化投资是帮我做到有纪律地投资。
举两个例子，什么是红利因子呢？红利因子的逻辑比较简单，帮大家选好公司，对于大多数投资者来说，参与到A股市场赚的是什么钱，一类是赚其他投资者的钱，每个人都觉得我比别人聪明，我比别人下手快、逃得早。还有一类就是我赚上市公司的钱。对于整个A股市场来说过去十多年从来没有一年发生过整个A股市场盈利出现亏损的年份，整体而言上市公司还是为大家创造收益的。红利因子的选股逻辑，让大家赚上市公司的钱。上市公司也是要去甄别的，有一些上市公司可能有利润，比如说康美医药，手里300亿现金，一夜之间可能就不见了。我通过什么简单的因子能够把经营比较好的上市公司挑出来，红利因子是一个比较简单的方式。对于红利因子来说至少这个上市公司是赚钱的才能分红，并且如果赚钱是有现金流回来的，才能把红利分给大家。从这个角度来说能够持续稳定分红的上市公司，它的财务质量相对来说不会出现太大的问题。包括过去几年发生的所谓白马股踩雷，包括乐视网、康美、康得新，它都是不怎么分红的上市公司。用红利因子对于大多数投资者来说是一个比较简单的鉴别上市公司经营状况的指标，至少通过红利因子筛选出来的股票不会踩雷。其实过去几年不踩雷就是给大家贡献了超额收益。红利因子的核心投资逻辑就是股息率，通过股息率比较高的股票鉴别上市公司的基本面。另外一点，在相同鼓励支付率的情况，通过高股息筛选出来的股票估值相对来说比较低，你买的这些股票相对来说可能会比较安全。后面两个就是和红利因子投资属性相关的，如果你买高分红的股票，其实你是不用再拿自己额外的钱追加投资，上市公司会分红给你，用上市公司的分红继续以更低的价格买到这个上市公司，有一点时间复利的概念。高分红股票也是权益市场类固收的投资标的。
什么是低波因子呢，这四个组合年均收益都是10%，但是对于大多数投资者而言更倾向于买高波动的组合。第一年可以提供100%收益，第三年可以提供40%收益。如果回到最后看四年的实际收益，低波动的组合提供了46%的绝对收益，高波动组合提供了-30%收益。这可能就是投资过程当中出现的人的行为偏差，投资者天然会选择高波动组合。正是因为前面的例子，参与股票市场的投资者往往会出现行为偏差，从而会导致某一些股票会被错误定价，从他的选股逻辑来说就是选择那些受到行为偏差被明显低估的股票。什么样的股票往往会被低估呢？就是低波动组合。因为不受大家待见，估值往往会低于正常的估值水平。这个是低波动异象，高波动、高收益，但是股票市场当中并不是给大家直观的感受。海外成熟市场也是低波动组合长期收益高于高波动组合的，蓝色点就是低波动组合，红色点就是高波动组合。从投资的实践结果来看也是出现了低波动异象。低波动异象的解释，最经典的还是博彩假说，刚才举的几个例子，低中高，投资者往往愿意选择高波动组合，大多数投资者买股票都抱着赌徒心理，大家去赌场之前心里的信念就是大不了把我带进去的钱亏掉了。但是赌场为什么还要去呢？我明知道亏钱概率是99%。因为赌场给了我一夜暴富的机会，我愿意花这点钱进到赌场，给我的是暴富的机会，这个赌场其实期望收益来说高波动性的组合。大家也买过彩票，2元扔出去就没有打算要回来，但是大家也愿意买。对于这些高波动性的组合大家都愿意付出一个彩票费或者进赌场的本金，放到股票市场就是投资者买这个高波动性组合的时候更愿意付出更贵的价格买，这些股票虽然波动很大，可以给我提供一夜暴富的机会，我愿意付更贵的估值买它。从估值均质回归的角度来说，买高波动性的组合往往会买在估值比较贵的时候，低波策略就有一点逆人性，买大家不太关注的东西，没有资金关注它，短期估值往往低于正常估值水平。我们总是说一九、二八现象，投资当中其实是需要有逆向投资思维在里面的。低波策略就是比较好的贯彻逆向投资策略的。但是低波策略最重要的好处就是控制风险，控制下跌，以沪深300和红利低波指数作为对比，市场下跌的环境当中策略当中加了低波策略的指数都会比宽基指数或者对应的母指数跌得少，这就是巴菲特的正面案例，保住本金，就是要减少亏损。如果每一轮市场下跌当中都比别人跌得少，就是投资长跑当中能够胜出的投资策略。这个是把市场上的主要指数做了对比，红色的就是2015年的最高点，黑色的就是2018年的最高点，每一个指数都做了一个对比。柱子高低不是重要的因素，前面说到了估值体系的重构会导致有一些指数估值下行风险比较高，如果你能够在市场下跌的时候减少存在，其实就意味着能更早地回本。看红利低波指数，2015年高点14000多点，到2018年的最高点也差不多接近了14000点，如果我加了低波因子在里面，每一轮市场下跌比别人跌得少，回本概率也就越高。中证100、创业板50指数，2015—2018年的高点，还差了50%以上。除了前面讲到的估值的环境发生了大变化，这些指数相对来说它的波动性是比较高的，每一次的回撤相对来说比较大。从这个角度来说它不是一个比较好的作为长期配置的投资标的。大家说定投，定投也是要讲究投资标的的，大家追逐所谓的微笑曲线，这几条指数如果投资者从2015年高点进入，一定是前面跌得比较小的指数微笑曲线最早给你微笑的结果。过去几年红利低波因子契合了市场的风格，刚才刘总说到了华泰柏瑞上证红利ETF是国内第一只Smart beta的ETF产品，过去几年随着市场行情的变化或者市场有效性的提升，过去三年当中它的规模从6个亿增长到接近30亿的水平。
红利低波指数，去年年底发的产品。如果过去十年是美国的十年牛市，美国过去十年涨了400%多一点，但是其实A股市场当中也有比较接近于美股十年牛市的产品，红利低波指数。中间黑色线是斜率最高的指数，因为斜率最高代表的就是总体收益率趋势越高，波动又是最小的。承担了低于市场平均的风险，获得了高于市场平均的收益。我们把红利低波指数和主动基金业做了对比，2008年11月4日就是1664点的起点，到去年年底红利低波指数的收益是362%，同期198只主动基金的平均收益是120%，红利低波指数过去十年战胜了100%主动基金。如果放到过去五年和一年，整体而言它的胜率都在70和80%以上。这就是Smart beta的策略，既提升了收益，又控制了风险，最后呈现给大家的就是一个长期比较稳定的投资回报。如果我们把这张图从下往上看，它的胜率是越来越高的，比较一年、三年、五年、十年，战胜主动基金的胜率是越来越高的。这样的策略特别是Smart beta的策略是非常适合作为一个长期底层资产配置的，包括定投的投资策略。从红利低波指数的胜率来说，我们统计到2018年年底，过去十年当中只有两年是负收益的，有8年或多或少都是有正收益的，获得正收益的概率相对来说比较高。你买红利低波就是在做一个胜率比较高的投资策略，包括2019年也是赚钱的。胜率角度来说红利低波指数比大多数指数获得正收益的胜率相对来说更高，这个就是提升了投资的性价比和体验。
最近大家关注比较多的就是十年期国债收益率现在跌到3附近的水平，红利类的因子是比较好的类固收的产品，过去十多年当中国债市场十年收益率低于3%的时间点不太多，2006—2007年出现过短暂的，2008、2009年也出现过短暂的，还有2014—2016年。整体来说过去十多年国债收益率低于3%的区间都不是特别多。但是我们统计了一下，国债收益率低于3%的情况下红利类的指数相对来说市场宽基指数超额收益比较高，十年期国债收益率低于3%的情况下买债的性价比比较差，买3%国债为什么不买股息率4%左右的股票呢？你可以把股票看成一个永续债，也可以提供给你4%的股息，同时又隐含了股票看涨的期权在里面。十年期国债收益率低于3%就是大家最悲观的时候，大家对于宏观经济失去了信心才会出现这个情况。另外一点，从权益市场的角度来说，十年期国债收益率低于3%的时候，股市风险释放得差不多了，过去几轮凡是十年期国债收益率到3及3以下的水平，市场都已经经历过比较大的回撤了。当股市风险释放比较大了，并且股市拐点就在十年期国债收益率下跌到3%以后，拐点就不远了。
投资指数基金也要考虑择时和择机的问题，最后是广告设计。投资标的的选择，中证科技100指数也是结合了我们前面说到的Smart beta的策略，科技股有很多，但是对于投资者来说你要选择科技股的难度相对来说是比较困难的，特别是7月22日开板的科创板企业，大家的盈利模式或者估值中枢在哪里都不太清楚，对于个人投资者来说对科技股如何定价是比较困难的，对于科技主题来说指数化投资也是比较好的选择。为什么未来属于科技股呢？如果过去15—20年中国的股市是属于地产股，那未来10年应该是属于科技股。过去十年就是中国地产的大周期，所以我们可以看到万科10年10倍，未来如果A股市场还有一轮牛市，一定是科技牛市。包括从政策、资本市场来说也在不断地拥抱科技股，对于我们投资者来说也应该要在未来10年拥抱科技指数。
目前市场上关于科技指数虽然不多，但是还是有一些差异的。我们中证科技100指数是一个最简单明了的指数，对于中国市场来说字越少事越大，中国科技100指数其实就是选择100只研发强度高、盈利能力强的科技龙头公司，如何选择这些研发强度高和盈利能力强的公司呢？其实就是通过前面Smart beta的因子策略选择科技股当中的好公司。因为它发布的时间也不是特别长，科技100指数相对于目前的宽基指数和创业板指数，过去十年相对整体市场而言有一个比较好的超额收益。另外检验一个指数的科技含量高不高，还是要看选出来股票的研发投入情况。从全市场3600多只股票当中选择了100只股票，它的科研投入去年是1400亿水平，占到了整个市场的接近24%研发投入的水平，也就是说以不到3%股票数量占到研发投入24%水平。从整个研发投入相对于市值的角度来说，市研率2.16水平，创业板和全部A股整体市研率是1%左右，我们选出来的远远高于创业板和全部A股的。美国市场科技股的研发投入是多少呢？市研率3%左右。目前国内A股角度来说虽然还没有达到美国市场的水平，但是我们挑选出来的这100只股票相对来说是市研率比较高的股票。市研率只是代表上市公司的科研投入，但是你的投入有没有产出，你的产出对于上市公司来说就是上市公司的盈利和给股东的回报。过去三年这条黑色柱子就是科技100指数每一年利润的增长，是过去三年当中为数不多的连续三年净利润出现正增长的，其他的宽基指数目前来看也没有做到过去三年利润正增长的情况。给投资者的回报ROE角度来说，科技100的ROE水平在12%左右，整体高于市场平均。估值角度来说，买的便宜永远是对的，科技股的估值我们更看重的是市销率，有一些上市公司的研发投入不一定能够立刻转化为它的利润或者账面价值，我们可以看到中证100市销率在1.43倍的水平，同期创业板的市销率是4.04倍，估值安全性角度中证科技100指数处于相对来说比较合理的水平。从股价的走势来看，我们定位为科技蓝筹，既要有成长性，又要有价值的属性。2016和2017年是典型的价值股的行情，科技100指数在价值股行情当中表现也是非常突出的，不仅是比较好的成长股的代表，也是价值股的选择。这是产品信息，我们认购代码是515583，发行期第一天是9月9日。
最后做一个总结，投资本身没有那么难，对于做投资来说其实我们就是要做大概率能赚钱的或者胜率比较高的策略，对于大多数投资者而言，只要我们能做正确的事情，剩下的就可以交给时间。谢谢。
*上述内容根据嘉宾论坛发言口述整理，若涉及个股仅做举例使用，本文章不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。