解读经典:怎样选择成长股

这本书发表于1958年,但作为定性分析的投资经典在现在依然有实用的价值。费雪在这本书中提出有价值的理念是关注企业的成长性,只有拥有巨大成长性的企业能在几年后带来几倍或更多的回报,而不是大量普通的仅仅因为价格便宜的公司,他提供的两个最有价值的寻找成长性公司的方法则是闲聊法和“15要点”,以下是对这两个方法的介绍。想听录音版的朋友可以关注WXGZH:铁公鸡金融

关于闲聊法

顾名思义,通过与人交流来收集你需要的信息,选择那些熟悉公司的人,获得准确的每一家公司在业内的相对强弱势的资讯,比如找行业内的五家公司,然后问每一家公司,另外四家公司强在哪里,弱在哪里,或者公司供应商和客户,又或者大学、政府和竞争公司的研究科学家,同业公会组织的高级主管,还包括一类特殊的人,公司的前员工,特殊之处就在于他们对公司的强弱势观点可能一针见血,但是要对他们的信息加以甄别使用,至少要了解他们是为什么离开的。在收集了这些资讯有了自己判断之后,再是接触该公司的高级主管,来完善评价。

这个方法是费雪本书的精华之一,但我感觉不太适合普通大众的投资者,或者只能针对个别的投资者,或其个别投资领域。

关于寻找优良普通股的15个要点

在寻找几年内能增值几倍或更高的股票时,其实是要寻找更大可能实现这种成绩的企业特质。费雪总结了值得关注的15个要点,如果一家公司符合绝大部分地要点,就有可能是那个值得投资的好对象。

1.这家公司的产品或服务有没有充分的市场潜力,至少几年内营业额能否大幅成长?

判断一家公司未来营收能否长期增长,是决定是否投资的先决条件,通过分析过去有显著成长率的公司,把公司划分为“幸运且能干”和“能干所以幸运”的两类,它们都可以带来营收增长率,不过首先都需要管理层能干。

先看下这两类公司有什么差别。“幸运且能干”的公司可能预见到公司的产品会有重要作用,但没有预见到最后市场会如此之大,这类公司更像是作为技术发展和经济情势的受益者,而不是开创者,不过因为管理层的能干抓住了这些趋势,并在趋势中走在了前列。

“能干所以幸运”的公司运用原来组织内部的技能和知识,自身不断推陈出新,甚至踏进其他不相关的领域,不论自身所处最初行业发展是繁荣还是衰退,都能通过自身开创性带来公司成长潜力。

如果从行业、产品出发,每家公司总是面临着不同的情况,如何判断公司是否能有稳定的销售成长能力就各有各的分析逻辑,很难一语话之,但费雪找到并提出存在一个共通的判断基础,也是公司成长性的基石,即管理层是否能干,过去、目前以及未来是不是一直很能干,如果不是这样,营业额无法继续成长。

2.为了进一步提高总体销售水平,发现新的产品增长点,管理层是不是决心继续开发新产品或新工艺?

这点和第一点的不同,在于强调管理层的态度,而不是分析过去的事实。正所谓“居安而思危”,管理层是否始终保有警惕,每个市场总是有潜力极限,哪怕现在公司发展如日中天,再高的增长,总有一天是到达潜力极限,如果公司要继续增长,继续保有竞争力,未来某个时候可能必须另行开发新市场?管理层是否拥有这样的态度、理念和决心?

3.和公司的规模相比,这家公司的研究开发努力,有多大效果?

研究开发是公司所有运营活动中成本和效益差距最大的,风险和收益也都很大的事情。怎样去看待企业的研究开发支出和项目,大多数人想必都存在很多困惑,费雪在此提供了一些有价值的观点。

分析研发项目,通常是简单粗暴地拿行业内的同类公司研发与营收占比的数据做类比,分析投入占比大小,或计算平均值等,可能有些效果,但要小心落入数字陷阱,因为不同公司对同类型项目也可能会有不同认知和归类,哪些纳入研发项目也会有不同的标准,所以通过会计报告附注去寻找数字差异的背后,有什么分析线索,否则容易被误导。

研发过程中的协调能力也是非常重要,研发的目标是有经济价值也形成壁垒,难以被模仿的产品,如果不是研发、生产、市场等各方相互配合,很难保障研发的产品易生产,并拥有市场竞争力。管理层和研发的协调能力也十分重要,因为关系到研发能否保持一定的连贯性,而不是随着经济环境扩张紧缩的高低起伏,或者经常需要插入“紧急”计划而中断正常项目的干扰。

如果用时间管理的四象限来说明,研发应该归属于重要而不紧急那一类,长远的目标和规划,持续坚持以获得时间的回报,如果总是被紧急的事情而干扰,不论是否重要,都难以达成最佳的目标。

最后,提供了一个判断公司的研发能力是否优秀的方法,分析过去一段时间,比如5年、10年,研究单位成果对公司的营业额或者净利的贡献额。觉得这一点还是很有借鉴意义,研发的不确定性即使作为行业内的专业人士也很难准确把握,作为没有他们专业的投资者不妨把这个指标作为公司研发能力定性判断的一个标准,把对研发产品难以判断的未来交回给行业内专业人士。

4.这家公司有没有高人一等的销售组织?

这点很好理解,生产、销售、研究是企业成功的三大支柱。企业营收最终都要来自客户,“酒香也怕巷子深”的时代,哪怕产品或服务再出色,优异的业绩都需要有营销的支撑,强大的销售组织是业绩稳定成长的重要支撑。

5.这家公司的利润率高不高?

营业额如果不能转化成利润,那也只是打肿脸充胖子。只有营收导致利润增加才有价值,表现为数据体现在营业利润率。通常表现比较好的,能让股东赚到钱的,都是利润率比较高的公司,对利润率的关注有两点需要注意的。

成长型公司如果是因为投入研发或促销等来帮助公司加速成长,导致利润率增长没有营收增长高,或者缩水,是可以被接受的理由,而且这种情况下导致的利润率欠佳,因而不被市场重视,可能反而是好的投资对象。

对待另一类型,薄利多销或低利润率企业,最好是远离,只有当公司有强烈迹象表明显示从根本上发生变化,利润率正在改善,且和销售量的增长无关,如果出现这种情况,并且其他方面也值得投资,那么也可能是理想的投资对象。

用杜邦分析体系评价净资产回报率ROE会更加全面,包含净利率、资产周转率和杠杆系数,这三者在手把手教你读财报里形象的解释为茅台模式、沃尔玛模式和银行模式,费雪这一点比较倾向于茅台模式,相对最省心的选择,但是两种模式现在也有很多成功的案例,关于这一点,大家可以不局限于单纯的利润率,结合ROE指标来分析。

6.这家公司做了什么事,以维持或改善利润率?

投资人买入更看重公司的未来,不论原来企业利润率有多高,对投资人来说,未来的利润率更重要一些。

提升利润率有两个方法,提高价格和降低成本,有些行业内企业提高价格可能相对容易,但投资人并不能一直为此而高兴,因为这种方式提升的利润率不可能一直持续,超额利润率会吸引更多逐利的竞争者加入,加剧行业竞争格局,利润率的增长总有一天会回归或下降;

另一种方式是降低成本,如果企业是通过内部不断优化来提升经济效应,甚至富有创新改变某些运营活动的本质,例如JIT(just-in-time)生产制造方式等;因为这些创新的事情不是立刻就能完成的,一旦如此形成优势,拉开和竞争对手的差距,竞争对手想要追赶也是一件需要花长时间的事情。分析前几家公司年报时,对美的集团在“探索以客户为导向的,快速满足市场需求“的T+3客户订单制新型产销模式印象深刻,这个模式最早用在小天鹅取得显著成效,美的才开始在集团推广,查了一下小天鹅这个模式的数据如下,“哀鸿遍野的2015年洗衣机市场,小天鹅延续着高速增长的惯性,内销国内零售量市场份额25.93%,同比提升4.57个百分点;产销量均超过1400万台,国内市场占有率行业第二。”类似这种应该归属于此类以创新方式来降低成本,提升利润率。

7.这家公司的劳资和人事关系是不是很好?

美国的工会组织非常强大,这一点在中国不能直接适用,但其背后的逻辑却也是相通的,即员工满意度、流动性和员工主观能动性的发挥,这两点对企业成长非常重要,企业文化或管理层如何对基层员工的态度很大程度上会影响这两个因素,如果企业文化或管理层不能让一般员工感到有尊严,管理层抱有这种态度,那么公司也不会是理想的投资对象。

8.这家公司高级主管关系很好吗?

这一点也非常重要,如果高级主管之间不能达成共识,高管之间或高管与董事之间不信作,高管间的气氛不融洽,总之内部高管之间整日勾心斗角,这样的公司哪还有力气去保障企业的成长。

9.公司管理阶层的深度够吗?

费雪在此想强调公司内部管理力量的培养,小公司或创业公司只要有一个真正能干的领导人可能就可以带领公司跨出一大步,但是一旦公司进入一定规模,再想依靠领导个人的能力,或者领导还是事无具细不愿放手、插手日常事务,如此来企求公司良好的管理和成长就不可能了。

只要公司想要寻求继续发展,都离不开对人才的需求,虽然有内外两条途径,但最主要来源还是内部,从最高层到基层,能不能让每个人能充分发挥以及被培养,都涉及到深入培养合适的管理阶层机制以及领导的放权,这些机制和态度也对上一点高管之间的关系是否融洽有很大的影响。

10.这家公司的成本分析和会计纪录做得如何?

分析年报不仅仅看提供的公司营收和利润这些财务数据和变化,也可以看到公司管理层是如何理解和解决企业的营运活动和问题,是不是准确和详尽地细分总成本,显示每一小步营运活动的成本,这样管理层才能知道到底什么是最需要注意的,以及有没有合适的去解决每一个问题。虽然不能确保我们看到的财报就完全显示了管理层看到的展开分析,但至少部分反映了管理层可能认知到的部分,或者在不断跟进的过程中还可以判断下方向是不是和想你设想的一样,有什么异同,就如在手把手读财报中提到,如何通过同行业不同公司在生产资本占总资本的变化上的异同,不妨设想你认同的方向,和你是否愿意下赌注的哪方。

11.是不是在所处领域有独到之处?它可以为投资者提供重要线索,以了解此公司相对竞争者,是不是很突出?

这一点不能一概而论之,必须要结合不同的行业情况来分析。还记得在《投资中最简单的事》中说,做投资首先要做一个填空题,该行业得______者得天下,即要看清楚一个行业最重要的是什么,最核心的是什么;和费雪这里讲“看企业是不是在所处领域有独到之处”应该有异曲同工之妙,行业不同,在看每个行业时,首先要做一件事,就是判断这个行业的核心竞争力是什么,拥有什么样的独到之处可以使企业在行业能够脱颖而出,这是抽丝剥茧的核心之一。

12.这家公司有没有短期或长期的盈余展望?

这一点判断企业的经营方式,比较多涉及到对待客户和供应商的态度,通过评判企业的经营价值观来判断是否值得投资。企业之间合作最好是能够达成共赢,但是在两者必须权衡取舍的时候,企业是会为了追求眼前利润而伤害远期合作,还是会放弃部分短期利润,建立良好信誉,而获得较高的长期整体利润。投资人把眼光放在企业的未来成长,也自然要选择着眼于以相同长远盈利眼光来发展,拥有如此大格局的企业。

13.在可预见的未来,这家公司是否会大量发行股票,获取足够的资金,以利公司发展,现有持股人的利益是否因预期中的成长而大幅受损?

这一点费雪大概是想用反证来评判企业管理层的财务判断能力是不是太差而不值得投资,因为公司如果财务判断能力是ok的话,每次是通过借债或发股来筹措到自己所需要资金能力,是对当时情势做过适当的评估的,应该是足以支持企业未来几年的需求而抓住美好的前景,因此几年后下一次再需要借债或发股筹资时,盈余增加会推升股价至比目前高出很多的水准,而不会仅使普通持股人的每股盈余小幅增加。不过费雪也特别提到,这一点是附注于整个十五项要点,如果这一点的现象并不是非常严重时,而同时公司在其他十四点上评价很高,仍有可能的杰出表现,不必为了这一点而却步;但也不能在其他十四点上有评价不佳的公司中,仅因财务面很强或现金很多时,而选择。

14.管理阶层是不是只向投资人报喜不报忧?诸事顺畅时口沫横飞,有问题或叫人失望的事情发生时,则“三缄其口”?

15.这家公司的管理阶层的诚信正直是否无庸置疑?

最后这两点很好理解,都是对管理层的品性的判断。纵观整个15要点,直接或间接提到管理层评价的占比非常多,这也很好理解,对企业未来成长性的不定性评价,不论在数据上预测的如何精确,最后的结果还是要看人的行为这个变量,体现在企业里,就是管理层的行为,所以关注管理层非常重要。

费雪的投资理念和格雷厄姆的区别在于,费雪着眼不是在于价格便宜,而是在于未来成长的有利可图。

巴菲特曾说:“我有15%像费雪,85%像格雷厄姆……尽管格雷厄姆和费雪的投资方法不同,但他们在投资界缺一不可。……我们把价值型与成长型这两种投资策略区分开完全是无稽之谈(必须承认,几年前我本人也犯了同样的错误)。我们认为,这两种投资策略在关键之处是相互一致的:成长性总是价值评估的一部分,它构成了一种变量,其重要程度在可以忽略不计到巨大无比之间,其对价值影响既可以是负面的,也可以是正面的。”巴菲特建立在格雷厄姆基础上的投资思想体系受到费雪理念的拓展,最终形成他反复强调重复的理念:我们要寻找的生意,是具有长期竞争优势的,由能干的并以股东利益为导向的经理人所管理,当这些条件具备时,如果能以一个合理的价格买进,那么出错的机会是很小的。

总结来说,巴菲特的85%格雷厄姆和15%费雪是比较好的模式,做成长股投资时,需要了解的东西往往比捡烟蒂投资更多,比如费雪这本书中所写的要寻找这家公司的产品有巨大的市场,并且渗透率比较低的,这要涉及的面很广,因为最好的介入点是在爆发前夕,这需要对行业有很清晰的判断,并且和公司领导层的能力有很大的关系。在费雪列的这十五点里面,我认为一家公司如果产品拥有比较好的护城河,并且渗透率比较低,可以比较方便的提价,有非常好的管理层是里面比较重要的几点,现在A股行业里面血液行业和基因检测行业我认为比较容易能找到符合上面条件公司。

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全部评论

慢跑者孙哥2019-11-18 16:07

解读如何选择成长股

投资的农夫2017-08-29 21:05

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责善2017-07-03 09:09

寻找优良普通股的15个要点

望山看海20122017-05-31 22:41

sulight2017-05-25 19:47

的确买股票太过于复杂,还是指数基金比较适合小老百姓。。。。。。