段永平2011年 发言汇编

 段永平雪球帖子 

真顽皮 汇编

2011-08 

终于把电影公司给卖了。搞个电影公司实在是个低级错误，知错能改就是好事。盈利看起来不错，烟酒（研究）一下可持续性有多高。

2011-09  没有焦点的公司早晚会有麻烦。（当时，盛大业绩大降）

未来现金流折现，不是公式，是思维方式。

你说到关键了。高手和其他选手的差别就在错误率低。

有人问过我都喜欢投什么公司，我总是说“看得懂”的。然后一般人家会问一般是哪类公司，我一般会回答不知道。能想明白一点啥也是运气，老巴好像也是这么说的，所以运气好的人应该多回馈社会。

老有人说投资改变了我的一生，这个说法其实完全不着边际，因为投资没有改变我任何东西，但我确实找到了一件很有趣的事情做而已，就像学会打高尔夫球一样。投资并没有让我觉得自己更有钱，不然很难拿得住一只涨了100多倍的股票。要想拿得住一只涨了很多的股票必须要有很好的平常心（芒格叫理性），平常人是很难有平常心的。不过，平常心大概是可以修炼出来的，和年纪可能也有点关系。

2011-10月

猎头公司找到的CEO好过从内部提拔的CEO的概率是非常低的，为什么有些公司还乐此不疲呢？

回复 XX: 价格战的最后结果往往是优不胜，比如汽车业和航空业。//XX问:价格战后总会优胜劣汰,胜下的大企业会有合适的利润,是否可以这样理解呢?

太阳能行业在未来40-50年非常有钱途。不过怎么投还没找到办法。生产太阳能硅片的企业投起来要小心，因为他们的产品没什么差异化，最后都是价格战，没人能有好的利润，属于要避开的企业。尚德的东西看不懂，居然能在高价时和供货商签10年固定价格的合同，晕啊。

最重要的是我不做什么，巴菲特不做什么。你想学人怎么做是不可能的，因为每个人的能力圈不同，但什么不做才是成功的关键因素。比如说欺诈的事不能做，不借钱杠杆投资等。

我对关于投资的书一点兴趣都没有，只翻过老巴的给股东的信和关于芒格的“穷查理”，到现在也都没看完。投资的书实际上最没意思了，看来看去就那么几句话：不懂不做啊，买股票就是买公司啊等等，无聊。搞个书苑就更无聊了。

量化投资就像赌场里的看图看线，有时候真准啊，就是没办法事先知道到底哪次会是准的。我烟酒生（研究生？）时学的是计量经济学，如果量化投资真管用的话，那现在世界上最有钱的一定都是我以前的那些老师和同学们或其它数学家们，啥时候能轮到那些数学其实不那么好的人们？

google会有1500（股价）的那天。

我好像印象中没见过经济学家最后成为投资大家的，似乎经济学家都不太会投资。不知道是不是他们都太过于关注宏观了？

在投资里心理学大概最有用的就是当别人恐惧时和当别人贪婪时你不要跟别人一样就行了。说到头还是回归本源，就是回到价值上。只要你投的公司是自己明白的生意，就不容易恐惧也不容易贪婪，心理学其实也就没啥用了。

谷歌的Larry Page上台后马上就砍掉了不少没用的产品，果然厉害！

记住老巴的那句话：不打算拿10年的股票为什么你愿意拿10天呢？我就是想通了这句话后把我手里管的的UNG全部亏本卖了，如果当时不卖的话，到现在为止每股要多亏6-7块钱，总数大概超过一亿了。当然还有一句话是我自己的，那就是：发现错误要尽快改，不管多大的代价都可能是最小的代价。

巴菲特投比亚迪里吗？1.巴菲特一直说他开始是不愿投的，是芒格一再“逼”他投的。2.他只投了他管的钱的千分之一，大家还是不要太当回事的好。他只不过是想试试。我觉得他真正的错误是说了些不该说的话而已。

任何时候，只要你还想着要空一把谁，那就表示你还是个投机分子（以为自己比市场聪明）。早点收起做空头的念头吧，老老实实去找那些可以让你睡得好觉的deal（交易）！不过，投机是件非常好玩的事情，就像偶尔去下赌场一样，如果你做好输钱的准备的话。

前几天去了一下美国银行，突然发现其实美国的银行的利差也很高，感觉比中国的还高不少。说中国银行利差高是以前的事了，特此澄清一下。这世界真是变化快啊。

京东方就是原来的北京电子管厂（774厂），我的老东家啊，大学毕业后的第一份工作就是在这里。

2011-11月

这是不是就是我们文化里的羡慕嫉妒恨？（点评网络文章 苹果：“霸权”走多远？）

代理权影响了腾讯的还是网易的还是巨人的还是畅游的还是完美的业绩？哪个行业都有烂公司，你不能因噎废食吧？网游自主开发能力欠缺是啥意思？网游可是国内不多见以自主开发为主的行业啊。

我理解的所谓投资其实和“市场”（短期）没关系，所以没有谁比谁聪明的问题，但有每个人了解的东西不一样的概念。我认为的投机就是认为自己可以比市场快一步。我认为的投资和市场没关系（意思就是别人短期怎么看没关系）。如果一个投机分子认为市场比自己聪明的话，从一开始他就不会介入（来小玩玩的不算哈），当然，最后大部分人确实证明了市场确实更聪明。从长期的角度看，市场是绝顶聪明的！其实很多“购买并持有”的人们实际上就是投机分子，因为他们自己其实不知道自己买的是什么，所以买了以后需要整天问别人怎么看，在被套时就拿出“长期投资”来安慰自己。要知道，没什么比买错股票并长期持有伤害更大的了。

（按：最后两句话是引用livermore的吗？哈哈）

中国的房子可能真的有点贵了。很多国内来想在美国买房子的朋友基本上都是一来就马上可以决定买，理由都是美国的房子又好又便宜，把国内房子一卖就有足够钱在这边买不错的房子。

（文章：中国房价已经全面超美 泡沫破灭或将毫无准备

陈剑是美国约翰霍普金斯大学金融学及房地产学兼职教授，世界华人不动产学会理事会理事。近日，他接受第一财经日报《财商》专访。链接：网页链接 ）。

呵呵，以为别人都是白痴啊？（点评文章---分析称苹果面临三大长期利空 投资者未引起重视）

如果产品没有差异化，结局就是航空公司---最后整个行业没钱赚，但投入巨大。点评光伏业。

最讨厌这种自以为喝了几天洋墨水的狗屁专家出来指点江山了，中国出不了乔布斯是史玉柱（之流）的错？我们的企业家们经常连品牌被仿冒都对付不了，就更不用说保护创新了。有点常识好不好！

（点评文章--乔布斯与史玉柱：死的伟大生的光）

我犯错的机会的确是大师级的，不懂就是不碰。真看得懂的，日子长了一定会有不错的赚头哈。 

老巴这个deal实际上就是长期不看坏美国。如果谁给我这么个deal，我也愿意啊。和借margin是完全两码事。margin由于抵押的是账上的其他股票，任何是个市场短期的大波动就可能将你的钱wipe out掉，但老巴的这个put是不受市场波动影响的，有兴趣想了解的可以去看老巴的年报哈，没看的就别乱讲了。

老巴卖的这些put买家只能在到期的时候行使，这是一个非常大的区别，和平时大家在市场上卖的普通不一样。所以说老巴这几十个亿白用20年不是没有理由的。

我没看老巴具体卖的是什么put。大致看到过报道，说是用信誉卖的是s&p500的15到20年的put，按当时大概是1300点左右的价格卖的，收了几十亿美金的现金（可能后来掉下来后又做了不少，我猜）。代价是如果15或20以后如果掉到1300点（后来补得可能更低）以下，老巴要付钱，如果那时s&p500掉到0的话，老巴要赔300多个亿。第一，很难想象s&p500到那个时候还会在这个价钱，第二，就算在这个价钱（不涨不跌）老巴也已经赚了几十个亿了，第三，老巴白拿着几十个亿用20年，就算8%一年的复合增长，老巴也要赚个4-5倍了。但是，虽然老巴不用给现金，但可能需要按mark to the market去记账，所以每个季度都会有“金融衍生品”的盈亏显示，让那些老想等着看老巴笑话的人乱激动一把。

（点评文章--巴菲特神话褪色 衍生品投机亏损16亿）

我当时的借款只是为了图方便，需要时可以马上调钱还的。

（XX问--请教 ：老巴教导，投资不用margin，不借款，而大道当时投资网易的时候，是有借款的。当时是怎么考虑的？是越跌越买，买到后来没有钱了，又借的？还是别的原因？)

I think it's great! 针对巴菲特买IBM             

（按：事实证明，段老大看错了。盲目抄作业有风险。）

勿以善小而不为，勿以恶小而为之。 芒格讲过，他不去会致命的地方。

如果你认为自己公司未来的现金流会像现在这样强大，你会慌吗？慌什么？我其实没有任何怀疑账面现金的意思，我只是觉得他们自己好像对自己（的网游业务）不太有信心，而且觉得这种没信心似乎是事出有因的。另外，电影公司的事感觉也不太好，有点像公司做了个风险投资，成熟以后只拿回成本，那以后还会不会有这样的事呢？ 总的来讲，完美有点乱，可能需要点时间好好反省一下。其实如果公司真的能在网游这个行业好好干的话，完美这个价真是便宜。  

 "公司主动减少游戏内的活动有关，为了延长游戏寿命，减少道具的投放."这句话看起来不是太可信，似乎是不得已而为之，也就是说前面做的可能太过分了，流失率高，所以不敢做了，说明公司文化里利润导向比较厉害。另外，公司便不便宜公司里的人最应该知道。           

 如果我是大老板同时又对自己公司有信心，在净资产以内的市值状况下我会拼命回购的。可我们看到的情况似乎不太像，完美宁肯拿钱去做别的投资也不愿意回购，所谓的回购也就是意思一下给股东看的。 总的来讲，有点怪，不是很看得懂，感觉似乎公司老板们对自己公司未来不是很有信心的样子。如果他们都没信心，你的信心又从哪里来呢？        

  "把鸡蛋多放几个篮子其实是有效提高风险的最好办法，虽然能明白这个东东非常不容易." 绝对不是笔误！不过有点调侃的意思。不是说“一定会”，但很多情况下会的，有兴趣你可以看看有多少“多元化”的公司最后都遇上大麻烦了。有本书叫《Focus》，也许你可以找来看看，里面有很多很好的公司把鸡蛋放多几个篮子最后鸡飞蛋打的例子。

回复：希望你什么时候能明白把鸡蛋多放几个篮子其实是有效提高风险的最好办法，虽然能明白这个东东非常不容易。//XX: 公司回购的股票还可以随时再卖出去吗？如果不能或者这种做法就不方便，那么一味的回购就值得商榷。再说鸡蛋多放几个篮子也可以有效降低风险，篮子再好也有漏水的风险（比如：国家政策的风险）。再说对于老池来说，玩玩风投，人生更多姿多彩一点！万一东边不亮了，西边还有可能亮呢？

（点评文章，梁剑 完美世界现金已接近市值，业务等于白送？网页链接）

总的来讲，苍蝇不叮无缝的蛋，虽然也有误伤的时候。不是很明白被唱空的公司为什么都那么火急火燎地马上反击。也有人做空老巴的BRK，老巴的反应很简单：you are welcome to short BRK. 空头根本改变不了一家公司的价值，只有某种情况下会有例外，比如公司的融资和股价有关时，股价大掉会有危险。但是，这种危险实际上也是由融资来的，和空头其实无关。比如，在金融危机的大环境下，某些不够健康的银行就有可能会成为空头袭击的牺牲品。自从取消mark to the market以后，连这种情况都不太会见到了。 好公司根本就不怕人做空！

回复：有社会意义的东西未必能赚钱，比如航空业。 想靠新浪赚大钱的想法太投机的，至少我不认为这是个好的投资标的，除非哪天能看出来微博的生意模式是好的生意模式。//XX:说的好。这微博开启民智功德无量。很多人在围脖几星期改变原有思维。能够给社会进步的东西一定能挣钱。

我一直在做自己。真实的乔布斯并不那么美妙的，我可没兴趣当。

用户容忍瑕疵或许有很多原因，但是和品牌忠诚度不太有关系吧？如果iphone没那么好用，人们会容忍他的瑕疵？和乔布斯有啥关系？我就一直不习惯用Mac，乔布斯在不在我都不习惯。

回复 XX: 这种情况下的公司非常复杂，很难用一两种形式来形容。//XX:对于一些市值长期低于净现金的公司，不搞回购，也不清盘，是不是可以理解为：要么是大忽悠，要么是大傻？？

回复 XX: 三星是国家资本主义的产物，借无穷多的钱，很容易出毛病的。//XX:回复: 您说起史（史玉柱）先生的做法，那我有些理解了团队建设的重要性。特别是一个可以让自己"撒手不管"的CEO，也许bbk 也是。陈先生，事事插手，本领再大，布局再好，结果....。但这个多元化似乎确实有人干的还可以，例如3星?

联想控股是个投资公司吧？史玉柱早就没担任CEO了，所以史玉柱不管干什么不等于巨人不专注。我也觉得池宇峰确实是个“行业决定论者”，所以我才会担心他似乎对网游这个行业信心不足了。不过，再怎样也好过有些这个行业的人自己瞧不起这个行业啊。

从能源战略的角度看，中国神华不贵。

2011-12月

记得很久以前我就跟丁老大说网易的最大问题可能是现金太多。现在的现金显然已经比那个时候要多多了，但丁磊似乎没有因为有这么多现金而犯什么大错，这是非常不容易的事情。连老巴都说以前他现金一多就容易犯错。如果网易对自己公司的未来有信心的话，回购永远是最好的消耗现金的办法（在价格过得去的情况下）。目前网易的市值扣掉现金大概只有8-9倍的pe了吧？如果网易相信未来依然能赚这个利润，这个价钱回购应该还是相当有道理的，因为现金放在银行里实在是没啥回报，去投在自己不熟悉的地方会更糟，还要占用精力。所谓的5000万股回购只不过是阶段性的吧？如果网易觉得合适，还可以有第二个或更多个的。

回复 @不明真相的群众: 呵呵，那是很大的进步。不过真要做到不容易哈。//@不明真相的群众:回复 @大道无形我有型: 所以，卖出了无法估值的，并且决心不再赌博。

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看老巴怎么做的就会明白这种风险实际很小，关键在不懂就是不碰的原则。多数人错在一知半解时，由于害怕失去机会而急急忙忙出手了。

 那些被认为沉溺游戏的“问题小孩”，背后都是“问题家长”或者“问题家庭”。 

老巴（巴菲特）不可能教会我们投资，因为会否投资是关乎每个人自己的能力圈的事情。不过，老巴教导我们要呆在自己的能力圈内，这样就会少犯错，时间长了以后投资就会有好的表现。

回复XX: 那个东西对我而言远远不如打球重要。//XX:有没考虑过搞个Fund之类的，然后滚成个BRK？

赌钱总是有输赢的。当然，如果拿别人的钱赌，赢了有提成，输了还有1－2％的年费，那更是个不错的生意模式哈。（点评：收管理费和提成的私募基金或者对冲基金） 

回复XX: 马云绝对是当年的马云，或许你们当年就看错马云了？在淘宝的用户心中，淘宝是什么大家会用脚投票的。 //XX:啊 你在美国呆得久 不知道国内具体情况了 。总之一句话说吧， 马云不是当年的马云了，在国人心中 阿里 淘宝 是假诚信的公司， 信誉 所剩无几。 哎，算我没说，珍重。

我不认为价值投资和性格有多大关系，至少依我所见，绝大多数人实际上是想不明白，但他们不知道而已。 we don't know what we don't know。

目前的光伏产业最后就会象加工业，一定是个拼得死去活来的结局。老郭（郭台铭）在加工业里属于剩者，或许光伏产业他也有机会？不过，所谓的光伏产业和加工业不一样的地方是，几乎可以肯定加工业会一直以某种形式存在，但光伏产业却可能某天被替代。

产品没办法有差异化的结局必然如此啊。 it's just the beginning.（光伏行业惨淡）

 我有个朋友说华尔街的长线就是明天下午。

回复XX: 价值投资者不会35美元买，知道区别了？//XX:兄弟我上半年35买过，38卖了，如果坚持长期投资的话...。（ 携程被高盛大幅下调目标价）

回复 XX: 要年年讲月月讲天天讲。//XX:段（永平）又提到公司文化，公司文化的重要以后不再提了，铭记在心。

我也这么建议。最好掉到1块以下，我都买下来然后做马云的大股东。孙正义那块就卖回给他算了。（事件：高盛研究报告建议抛售雅虎股票）

我一直觉得腾讯是不错的公司啊，就是不小心错过了不错的价钱。

按文章所说，腾讯不完美但还过得去啊。企业最重要是要有相对优势。不过乱投资是有点危险的，最重要的不是花了多少钱，而是其机会成本以及对企业文化的破坏。

如果某部门就是个内部服务部门，30%也不过分啊。这种说法其实真是说明不了什么问题，作者一看就是个对企业不太了解的人，写的不太是地方。如果我是记者，那挑毛病的地方一定会有点不一样。 客观讲，在中国目前实际上找不出几个比腾讯更有相对竞争力的企业。 活人都是有毛病的，腾讯不完美就正常了。

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 感觉投行经常需要写报告，对错没关系，但不写的话 分析师就没法混了。至少当年高盛对网易的看法是完全不对的。刚开始看高盛的报告还有点郁闷，觉得他们怎么老是乱写呢，后来慢慢就习惯了，因为发现分析师的报告大部分都是胡乱拼出来的。再后来就再也没兴趣看分析师的报告了，再后来突然明白为什么他们可以做一辈子分析师也退不了休的原因了。顺便向极少数不错的分析师道个歉哈，不是说你们。

好企业本身的经营行为从广义的角度看也可算是公益行为，因为他们在改善人们的生活品质。

回复 XX: 世界本无神，把别人封神是人们拒绝学习别人的一个借口而已。由于那是个神，学不会也是正常的。//XX:您开始有被封神的迹象了。

如果收购方是巴菲特，那我就跳进去了。当你还需要到处问的时候，说明心理没底，那就别碰的好。

回复 XX:耍滑头的结局都会是杯具。//XX:营销嘛， 很正常，耍点滑头都是应该的//.

拿这个说事比较无趣吧？有本事和苹果卖一个价试试。 

(新闻---三星新广告挑衅苹果:你无法阻止的平板)

回复XX:我不太了解其他投资人都在干嘛。我觉得真正的投资者之间的交流是很少的，大家都在自己的能力圈内干活，不太需要交流。(XX说：先生，您对弘毅这家投资公司了解吗？赵XX这个人您应该知道？也是一个了不起的投资者。昨天看了他的海外并购，讲出来真是牛。呵呵我现在才知道所谓价值投资，没几人达到老巴那高度，昨天他讲了全是老巴它一套。...怪不得您老说学了老巴点东西？)

回复 XX: 你把简单事情复杂化了。我做股票的第一个交易就是卖put。一直不是很不明白为什么大多数人搞不懂卖put和卖covered call的道理。照说如果明白买股票就是买公司的道理后，应该很容易明白卖put无非就是让你更便宜买你原来想买的股票的办法而已。//（XX:: 这是最基本的原理，背后涉及到的还有股票波动性的变化，到期日的长短，和Strike本身距离股价的距离都会影响到期权的定价。里面包含着挺复杂的数学假设；一般人一开始看了就晕，段先生说的卖Put可能是最符合我们投资的简单方法了。）

公司的价值取决于其未来的净现金流（的折现）。账上的现金在“未来”不一定还在，所以不能简单用现金来衡量，除非马上清算。

不好的生意模式也是有机会在一段时间里赚钱的，但赚起来累，效率差，持久性不好。需要用很多人（相对营业额和利润而言）是不好的模式的一个特征。另外，短期内增加很多人往往也是很危险的（比如,一年内在一万多人的基础上增加两万多人），当然有些公司可能会是例外，虽然我还没见过例外。

这么低的margin和这么点营业额要用这么多人啊。这个生意模式看起来不是很美妙。（新闻：刘强东：新进2.5万新员工 最大挑战来自团队） 

回复XX: 如果这是你能力圈里的事你不需要问我，如果不是，问谁都没用。//XX:看了老师网易博客跟帖后所有的问答，受益匪浅，重要的是对我的人生态度有了很大的转变，谢谢老师！请教老师，如果以五年期来看，太阳能对煤炭股有多大的影响？问题有点不靠谱，比较难回答，或者更长十年呢？）

管理者决定一切的说法短期是对的，长期而言要靠企业文化，不然很难持续有好的管理队伍。

对投资的基本概念而言，当你已经不在乎谁的观点的时候，大概就明白投资是什么东东了。

2011-12-20日 回复 XX: 准备提高到20%，但要1月21号以后才有足够能力。//Xx:回复:bac（美国银行）新低了，大道买了吗？本人不懂银行，但美国经济模式还是最 活力的。现在全球主要经济体都有问题，双底可能性应该不大，但低迷可能持续很长时间。3--10年银行应该还有搞头。大道说过准备投银行5％，最近提高到10％还是20％，没找到原话，印象中是这么多，请确认。

卖put实际上就是为自己不拥有的东西投保。我只为自己想拥有的股票投保，但次级债是为了自己不想拥有的东西投保，看起来一样的动作，实际上意义完全不一样。

我也一直用卖保险来比喻。但两者其实最本质的差别是保险的费率大概是可以算出来的，put实际上不能。次级债实际上也是put，很多银行根据'算出来'的价钱卖给用户后就中招了。

不要以赚钱喜，不要为亏钱悲哈，关键在过程。要时刻记住的就那么几条：不要用margin，不要sell short，不要做自己不懂的东西。尤其是最后这条比较难，因为比较难界定自己的能力圈。我经常看到有人跑到自己的能力圈以外去做事情，回头安慰自己的话就是“扩大能力圈”是要付学费的。其实，对大多数有能力投资的人而言，自己的能力圈里能做的事情实际上往往是足够多的，实在是没必要冒太大的风险跑到一个未知的地方去。当然，如果是拿别人的钱或许可以试试？（玩笑哈）

回复XX: 我也很喜欢打德州扑克，但不觉得这个游戏和投资的关系很大。投资的时候我是可以完全忽略别人的，但打牌的时候却必须时刻关注别人的反应，所以觉得打牌确实像博弈。// XX: 坐在桌上打牌的时候，我会不自禁的去观察每个人的表情和动作，给他建立一套打牌风格.

德州扑克确实属于博弈，打得很好非常不容易，不是很同意你的比喻。打德州扑克是真的需要戴墨镜的，不然厉害的人真的能看出来你是不是有牌哦。而且，我觉得戴墨镜也许还不管用，因为身体语言还是会不小心透露一些信息。//XX:德州价值投资式打法就是看自己手牌和牌桌上的牌，计算概率和相应的注码，投机式打法要关注别人的打牌风格.

其实投机是博弈，非常需要水平，也很难学，反正我学不会，觉得太累。 

关于马云的故事应该是假的，马云告诉我那是没有的事。 丁磊的故事可能是真的，不然网易的现金可能早就完蛋了。(网页链接)

对行业和企业的了解（和理解有一点点不一样）总是可以提高的，但人的思维方式和世界观非常难改变。比如说,有人认为股市就是赌场，那他们就会一直这么认为下去，怎么说都是很难改的；又比如习惯了看图看线的人们，怎么说都会时不时看一下的。以我这10年投资的经历来看，我还真没有见过谁真的变了。

不管发生什么，一般最后大家都会回到自己的能力圈内的。我只是觉得主动在里面呆着比被打回来要好很多而已。另外，你说的善于聚焦大概是源于习惯。凡事喜欢想明白所以然的习惯其实是可以学的，至少40岁以前可以学哈，也许养成坏习惯后就不容易改了。

我的本意也不是说绝对不可能变，但确实很少见。不过，有些人觉得自己变了可能其实是重新发现自己而已.