Mall Reits

$西蒙地产(SPG)$ $马塞里奇房产(MAC)$ $Seritage Growth(SRG)$ 

9号中午看到@黑色面包 兄有关SRG的提醒，下午赶紧看了看Mall reits的资料。晚上就直接上车了。

SRG因为很多资产没有产生现金流，要去对资产有个大致的判断需要的工作很复杂，而且也超出了我的能力。我的判断大致来自以下几点：

第一，SRG公司给的说明是：Based upon management’s review and evaluation with its advisors, including CBRE, and with input from the Special Committee’s financial advisor, Barclays, if the plan of sale is approved by our shareholders and we are able to successfully implement the plan of sale, we have estimated, based on data and information reviewed by management of the Company as of or prior to early June 2022 (without taking into account macroeconomic, market or other factors after June 7, 2022), that the Estimated    Total Shareholder Distributions Range will be between $18.50 and $29.00 per share.   

美国公司管理层给的指引通常还是靠谱的，并且这个指引还有CBRE和顾问参与。

第二，黑色面包兄的背书。

第三，Seeking Alpha上有一个作者对SRG的资产做了一些颗粒度到单个Mall的资产估值分析，看起来很专业。

第四，新上任的CEO是一个Reits家族的女儿，自己家族的生意不做，到SRG来做CEO。并且新上任的CFO是专门做资产处置的。

如果SRG这么低估，我立马想，老情人MAC和SPG应该也是低估的。这几天做了一些功课。说一下我的思考和分析。

我是2021年3月基本清空了SPG和MAC。那个时候对MAC的内在价值判断差不多就是20-30元。卖的原因主要是觉得港股太低估，换到了港股。真没想到，最低的时候，MAC又跌到了8块多。现在和21年3月相比，除了利率，几乎所有的因素都是大幅改善的。

我去把Seeking Alpha的文章，业绩会这些资料翻了一遍。看下来，我认为市场的焦点还是在通胀和衰退。

2000年以来，美国有三次衰退。我觉得现在和2008年和2020年没有什么可比性。

2001/3-2001/8的那次衰退，SPG从1998/4的高点就开始下跌到1999/12，跌幅39.3%。2000/10做了一个双底，后面就是一个涨了470%，6年多的长牛。

通胀没有什么历史可以参考。不过从资产负债表来看，我觉得肯定是受益的。资产升值，负债缩水。从利润表来看，MAC的债务虽然高，但是90%的贷款是固定利率，每年大概10-15%到期。按照利率上涨2%计算，第1年大概增加3000万美元的利息，第二年再额外增加1500万的利息。是完全可控的。

风险：

电商冲击：长期因素，不是边际变化因素，不需要考虑。并且美国22Q1电商的零售占比是下降的。

MAC的高负债：长期因素，不是边际变化因素，并且MAC通过发新股，极大的改善了负债。现在股息占FFO30%，后面负债会进一步改善。

通胀和衰退：上面已经做了分析。

管理层：素质一般，价值实现可以能慢一些。

机遇：

供应改善：低等级的Mall大量倒闭，客流会向高等级的Mall集中。

重新发展/densification：Mall很多大的租户（Anchor Tenant）破产/退租后，就直接推平了。改建成住宅，办公楼，酒店等等。并且回报率不错。（我没有搞懂的是，公司给的这些回报率，分母包含了土地的成本了吗？土地怎么计价？哪位了解的大神可以指导一下。）并且MAC之前投入了大量的资金用来改造，现在开始收获了。高等级Mall的土地价值还是很硬的。

新的租户出现：电商品牌，电动车，健身中心，等等。 现在Ominchannel已经是零售界的共识。原来的电商品牌，也需要在线下开店。这里就不展开了。可以去看@jiancai 的文章，非常有洞察力。

经营数据向好：所有经营数据都是有大幅改善的。我这里就不一一罗列了。和酒店一样，先改善出租率，再改善租金。

公司22Q1 调高了2022年的业绩指引：Management FFO estimate： 1.90-2.04, 中位数 1.97，中位数调高了0.02。

我这次的目标价还是20。

PS：看看MAC的股价起伏，心生感慨。虽然没有黑色面包兄的油气那么极致，但也足够考验、折磨人的了。