中信博:未来两年最确定的翻倍光伏标的

$中信博(SH688408)$ $隆基绿能(SH601012)$ $通威股份(SH600438)$ 

注:以下信息均为市场公开信息,大家可以通过各种信息渠道去验证,本文不构成投资建议,仅作为投资思路分享,认为逻辑正确的朋友可以自己决断。

一、公司简介

        中信博是跟踪支架龙头企业,根据2020年的官方数据,跟踪支架全球市占率为8%,亚太地区和中东地区出货量第一和第二。支架是光伏系统的一部分,和组件汇流箱逆变器线缆一起构成光伏电站,支架对于光伏电站的稳定性起着决定性作用。

二、行业介绍

       支架主要起着固定作用,因此分布式光伏使用的相对较少,主要用于地面电站,所以它的市场空间是和地面电站的装机量直接挂钩而不是光伏装机量。

       支架主要分为跟踪支架和固定支架。固定支架结构简单,初始成本较低,对于电站的转换效率没有任何提升。跟踪支架就是加了一个跟踪调节系统的支架,可以随着太阳光照对于组件系统进行调节,提高电站的转换效率。跟踪支架的初始投资相对较高,但整体转换效率更高,对于追求IRR的地区更喜欢跟踪支架。固定支架技术难度较低,毛利率太低,跟踪支架毛利率高,是公司未来主要的业绩增长点。

       跟踪支架各地区的渗透率存在一定的差异。美国渗透率最高,能达到70-80%,主要原因是美国ITC退税政策锚定初始投资成本,跟踪支架退税优惠更明显。因此美国也占据近乎一半的跟踪支架市场。欧洲渗透率维持在40%左右,而中国渗透率去年10个点都不到,未来想象空间巨大。未来像风光大基地的建设会大幅提高跟踪支架的渗透率。

       竞争格局上看跟踪支架有一定的技术壁垒,跟踪支架对于电站起着决定性作用,客户粘性强,认证周期长,市场集中度高。以2020年数据来看,行业前五的市占率接近70%,行业集中度远超光伏其他环节,侧面反映了一定的技术壁垒。分地区来看,各地都存在着明显的地区龙头,美国市场中Nextracker和Array市占率超过70%;欧洲市场PV市占率接近30%;而中信博在中东和亚太的市占率都超过30%。

       市场空间来看,预计今年装机220GW,地面电站装机约为110-120GW,考虑55%的跟踪支架渗透率和0.5元/W的价格,对应跟踪支架的市场空间为300亿元;25年考虑450-500GW的全球装机,地面电站装机约为250GW,考虑全球55%的渗透率和0.4元/W的价格,对应跟踪支架的市场空间为550亿元。整体来看跟踪支架的空间是比较大的,它在组件中的单瓦成本时高于市场最为火热的逆变器,但由于这两年行业盈利情况较差以及地面电站装机量被压制,因此整个市场关注较少。

三、成本拆分

       根据中信博的年报数据,固定支架的单价在20-21年大约是0.27元/W,价值含量比单瓦的逆变器价格都高;跟踪支架的单价在20-21年大约是0.55元/W。未来随着光伏组件功率的上升单瓦价格上升有所下降。

       支架成本中绝大部分都是材料费用,跟踪支架主要是钢材和电控,固定支架主要是钢材。按照 1GW 光伏电站使用 4 万吨钢材支架测算,若钢材价格每上涨 1000 元/吨,单瓦支架成本上涨 0.04 元/W,钢材价格从4500元/吨涨到去年高点6000元/吨,对于成本冲击较大。另外这两年对于支架影响最大的因素是海运。支架基本上都是自行承担海运费,按照每GW支架耗费4.5万吨计算,40尺高柜集装箱一般配货毛重为 22 吨,也就是一箱约 0.5MW,若一个集装箱价格上涨 1 万元,支架成本将会上涨 0.02 元/W。中信博年报中体现20-21年跟踪支架的每瓦运费分别是两毛和三毛,而过去该项数据为0。因此,海运和钢材是影响目前支架行业盈利的决定性因素。

四、盈利测算

为了不恶意吹嘘股票,这里进行最保守的业绩测算:

       从2024年的维度来看,国内市场地面电站可达70GW,考虑20%的跟踪渗透率和40%的市占率(恢复到硅料大幅涨价前水平),对应国内装机约5.6GW;海外地面电站装机130GW,考虑40%的跟踪渗透率和10%的市占率,对应海外装机约5.2GW,合计约10.8GW,考虑钢材均价从5000降低至4000,对应提升每瓦四分钱;海运恢复至疫情前水平,对应提升每瓦三分钱,考虑21年跟踪支架单瓦盈利为零的情况,对应24年单W利润7分钱,10GW对应7亿元利润。固定支架保守每W一分钱,出货10GW,对应1亿元利润;BIPV24年保守测算一亿元利润;一共约9亿元利润,考虑30-35倍估值,对应约300亿市值,相较于目前有者翻倍的空间。

       以上测算保守之处在于:

       一是未考虑国内渗透率的提升,仅按照20%来测算,合理估计24年渗透率应当在30-40%的水平,对应国内装机提升幅度为50%-100%。

       二是未考虑30万镀锌产品以及自供电子产品带来的成本下降,对应保守测算每瓦有一分钱的利润。

       三是未考虑行业亏损两年导致的中小厂商退出对应的市占率的提升。

       四是未考虑硅料价格下降以后被压制两年的地面电站的需求爆发。

       五是未考虑印度产能扩张以后美国市场的份额扩大带来的盈利提升以及更多的故事。

五、最确定的翻倍标的

       目前大家对于光伏行业存在各种各样的争议,无论是未来硅料价格的下降幅度,未来硅片可能的价格战,电池的路线之争,未来组件厂商的盈利性,新进入者对于行业的影响(目前支架行业长期亏损不存在太多新进入者,跟踪支架的认证周期至少需要两到三年,短期内哪怕盈利变好也不会存在过多供应商),这些对于支架都不构成影响,因此大家只需要关心上述模型中的核心假设能不能成立。

        一是下游需求。由于风光大基地的存在,大家对于需求并不是很担心,地面电站的装机量由硅料和组件价格直接决定。无论大家怎么评价未来的硅料价格走势,至少在24年硅料的下降趋势是确定的,而且对于地面电站来说,只需要组件价格下降到1.8元/W保证有7-8个点的收益率就可以大规模安装,因此不需要关心硅料价格是跌倒200还是150,只要下游电站收益率处于合适水平就足够了,那么需求端的假设是合理的。

       二是海运价格。无论是怎么悲观还是乐观的预测,即使不考虑未来新增船舶对于海运集装箱的影响,相信最坚定的中远海控的水手也会认为到2024年海运能够恢复到疫情前水平,因此海运影响在24年消去是确定的,24年疫情影响的利润恢复时确定的。

       三是钢材价格。目前可观测的螺纹钢价格已经跌至疫情前水平,很多钢铁厂已经面临生存压力了,因此我把钢材价格仅对于去年均价下降一千来测算是非常保守的,目前的价格已经低于测算的估值,未来两到三年内钢材价格难以出现大规模的上涨。

        因此对于目前来看,支架只需要时间去等待这些走势的落地,而这些假设都是非常确定的,无论你对于光伏行业是什么看法。

六、个人投资想法

       从短期来看,公司Q2的业绩并不理想,无论是硅料价格还是海运价格都处于高位,二季度大概率处于亏损状态,就目前来看,在当下钢材的位置上,毛利率已有明显提升。但就目前硅料价格来说,Q3地面电站的收益率已不足6%,难以符合开工要求,因此Q3来看支架需求仍难有大幅起色。今年Q4来看,随着硅料产能释放,预计四季度硅料价格有一定的下降,叠加五大四小年末抢装需求,预计四季度支架需求有望大幅提高,未来两年基本面有望大幅改善。

       考虑到公司Q2、Q3业绩相对较差,硅料价格大幅松动和地面电站装机量提升可能要到Q4启动,因此理论来讲在Q4之前布局中信博是比较具有性价比的选择。但资本市场习惯了去预判你的预判,鉴于近期股价的波动,存在提前启动的可能,因此大家认可这个逻辑的可以选择在合适时间段进行布局,如果Q2业绩出来以后股价大幅下跌希望大家喷我。

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精彩评论

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wakaka9dy09-27 11:56

这是个很大的隐患

沉思的柠檬09-19 16:42

q4估计硅料价格也下不来,估计要等明年下半年了

Gopher爱投资08-31 13:24

担忧在收入增速,意华上半年支架业务增长了50%,但中信博的支架增速估计在30左右吧,不知道具体国内外情况怎么样了,如果说在降价的情况下收入增速还是比不上,问题反而觉得大了点。另外就是券商和股权激励给的预期都挺高,今年完成难度很大

happybird12308-31 12:45

前期跟着光伏一通猛涨,潮水褪去看能不能留下来

宁缺股08-31 11:14

半年报机构买了不少。