我为什么这个时候会选择继续观望连城数控

 $连城数控(BJ835368)$   $隆基股份(SH601012)$   $晶盛机电(SZ300316)$         

        昨天看到有位大佬 @连城Z  一篇文章介绍了很多连城的预期差,连城数控是否存在预期差?看得出来作者很有水平而且做过很多研究。下面就说说根据我的研究为啥选择是观望而非推荐。我个人认可原文章提到的很多预期差,这仅为风险部分的补充,同时也希望告诉大家这些预期差是如何产生的,只希望大家有时候别觉得市场就是一个傻子,为啥有这么大的预期差居然没有人发现。个人水平有限,谨代表我个人对于连城的看法,不做投资建议。

        第一点,硅片设备业务。大家都知道连城的硅片设备业务是它最为核心的业务,也是这几年报表利润的主要来源。连城硅片设备这块业务目前最为关键的是横向打开非隆基的市场,从李老板出售隆基股权想要进一步摆脱对于隆基依赖也能看出来,但这块业务目前来看进展并没有那么顺利。从技术上看,稍微了解行业的都清楚,过去几年连城在专供隆基的设备中仅出售炉体而控制系统是隆基自身的,虽然目前连城也已经研发出了完整的炉体和控制系统,但是其实连城完整的硅片设备经验并没有那么充足,失去了隆基的控制系统后设备的效率和良率能否达到隆基的水平其实存在一定的未知,这部分在没有隆基进行背书的情况下需要客户重新验证,但竞争对手晶盛则在过去几年都有着丰富和完成的硅片设备制造经验,那么如果你是硅片产商你会选择谁。这就延申到第二点,从具体订单上看,这两年是硅片扩产大年,无论是中环晶科晶澳还是双良高景上机都在扩产,我们从晶盛机电的报表中可以看到,合同负债较前两年扩了两三倍,订单接到手软,根本做不过来。而同期的连城订单如何?在隆基硅片扩产放缓以后,它三季报合同负债数据甚至不如前两年。

       研究过设备公司的人都知道合同负债代表着你当下的订单情况和未来几个季度的业绩情况,你可以说连城是三板公司交流比较少,但是财务报表数据总不会作假吧。连我们这些外行都知道连城是一个做单晶炉很厉害的公司,为什么行业内厂商宁愿在晶盛产能都做不过来,价格还高很多的时候继续给晶盛下订单?过去几年没有订单可以解释为了优先满足隆基的扩产,产能不足。但今年隆基明显把重心放在电池和组件上,连城有着充足的产能为什么还是没有订单?当然也有投资说连城目前交流的有双良高景的意向订单,(可能是我个人渠道了解并不够哈),我了解的目前双良和高景的设备都是晶盛提供的,这点通过晶盛发布的合同订单情况可以侧面验证(有能力的兄弟可以根据金额换算一下对应的扩产产能是多少,再根据双良和高景的扩产计划看看有没有给连城留订单)。如果你是一个普通投资者,你是更愿意相信报表数据和上市公司的公告还是更愿意相信公司私下交流的所谓的意向订单。所以至少在目前这个阶段,我无法认为连城的硅片设备业务可以跟晶盛机电比较。如果要消除硅片设备预期差,至少无论是公告还是报表数据上,需要看到实际的订单而非意向订单。

        第二点,关于电池片设备业务。我非常认可拉普拉斯在TOPCON上的技术水平,我也认可TOPCON会是这几年的主流电池技术。但是大家可以看下拉普拉斯的股权结构。拉普拉斯的实控人是一位姓林的个人投资者,虽然连城第一大股东,但拉普拉斯并非连城的控股子公司,而是联营企业(连城数控半年报数据),是没有办法并入连城数控表内的,仅以长期股权投资科目测算。

        而根据个人了解,目前拉普拉斯在一级市场估值约为60亿,哪怕未来单独上市后拉普拉斯估值达到200亿,对应连城数控的权益市值也仅仅为40亿(持股比例约20%),可以为连城数控带来的市值提升相对有限。同时由于无法并表,连城数控是无法直接享受TOPCON技术爆发带来的业绩提升,所以是无法享受下一代电池技术带来的估值溢价的,总不能说哪个公司只要投资了宁德时代就跟宁德时代一个估值吧。如果要消除电池片设备预期差,至少需要趁现在估值还很低的时候把拉普拉斯收购到体内。

        第三点,银粉业务。首先需要明确的是拉普拉斯做的是银浆的上游银粉,所以他们和帝科以及聚和是上下游关系而非竞争关系。那么银粉目前市场竞争情况是什么样的?根据聚和股份最新的招股说明书(如下图),银粉占银浆成本的95%以上,是最重要的成本构成,而聚和的银粉95%以上采购于日本的DOWA公司。

        换而言之,银粉并非一个低壁垒行业,DOWA公司长期占据了行业绝对话语权。而连银是公司于今年3月刚刚成立的子公司,然后现在对外交流明年连银会产生十几亿的收入和几千万的利润来打破DOWA银粉的垄断局面。我目前无法验证这个结论,国产银粉做了这么多年没有成功连城一年不到就成功了?下游不需要时间进行产品验证的嘛?至少目前这个阶段以我的能力无法给予这块业务任何的估值,资本市场不是单凭讲故事的。如果要消除预期差,至少需要看到实际的银粉订单或者业绩释放。

        第四点,热场业务。首先我个人并不是非常认可石金科技的热场业务,原因在于石金科技去年的财务报表。去年这个时候是热场最为紧缺的时候,如果去过金博调研就知道金博当时就是供不应求的状态,硅片产商追着要货,连金博展厅的热场都被买走了。石金在去年那种情况下,其热场的出货量和利润率跟金博相差实在太远。

       热场本质为碳碳复合材料,属于高门槛的材料学,工艺的技术壁垒在于成本控制而非能不能做出来,至少从石金科技的报表上我个人没有看到和金博一样的优秀成本控制能力。其次,哪怕石金在连城和隆基的扶持下未来能够成长起来,假设到2025年有着15%的市占率,对应石金科技市值也就是五六十亿的水平。跟电池片业务面临相同的问题,由于无法并表,仅仅按照权益市值测算不超过十个亿,能够为连城提供多大的市值增长空间?如果要消除预期差,一方面石金需要向市场证明其有能力把热场做的像金博一样优秀,另一方面需要连城将石金收入表内。

       第五点,半导体业务一方面实际出货太少,业绩贡献太小;另一方面本人对于半导体设备未进行过系统研究,这里不进行评价。

       第六点,估值。在目前的阶段,我个人认为上述问题没有消除前连城是无法享受有关估值溢价的。与硅片的晶盛相比,连城目前没有获得大量除隆基外的订单是无法撼动晶盛的龙头低位;与电池的迈为相比,迈为证明了自己在HJT设备的领先优势,而在TOPCON设备上具有领先优势的是拉普拉斯而非连城数控,其仅为连城的联营企业;与辅材、热场和半导体相比,这些都是连城要做的业务,一没订单二没业绩,不能说连城要做银粉就给银粉的估值,要做热场就给热场的估值吧?难道所有做要做硅片都给隆基一样的估值(好像现在做硅片的都比隆基估值还高hhh,隆基粉丝不要打我)?难道所有做锂电池的都能够给宁德时代的估值?

        最后,回到开头,原文提到了很多预期差我个人非常认可,但是我们也应该知道为什么会存在这种预期差。可能作者有自己的渠道去验证这些预期差的真实性,但无论是个人投资者还是机构做判断还是需要多方验证和报表数据。退一步讲,如果我们抛开连城跟隆基的关系以及李老板套现的一百亿现金来看,当下的连城就是一个硅片设备只能卖给隆基,有一个非常好的电池片设备的联营子公司,未来可能要做热场、银粉和半导体设备但都没有大批量出货的公司。不可否认,在北交所开市之际,连城未来是有潜力做到北交所头把交椅的位置。但这个公司距离成为晶盛机电+迈为股份+金博股份+DOWA+北方华创的路好像差的有那么一丢丢的远。当然,现在的市场,连DFRS这种垃圾公司都能被炒作起来,连城接下去未必不能起飞,只是我个人会保持观望态度,等待进一步的逻辑验证。

注:本文仅代表个人观点,能力有限不想引战,请各位大佬嘴下留情。

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精彩评论

204tian2021-11-23 20:51

1.连城取得非隆基的单晶炉订单并非只出自“公司私下交流的所谓的意向订单”,而见于双良和连城的公告 网页链接, “问题 3:公司目前主要客户情况如何? 回答:此前公司的主要客户以隆基股份为主,随着公司产能提升和发展需 要,2021 年在客户结构方面公司也实现了较大突破,非隆基股份客户订单量有 了很大提升。2021 年,公司新取得非隆基股份客户订单超过十亿元,预期今后 单一客户所占的营收比重将逐步降低。”

2. 连城做电池设备不是只在参股公司拉普拉斯做,在控股子公司艾华、釜川、连智等也会做,调研说今年会贡献1亿多收入。

3. 银粉目前是日本公司占绝大部分市场份额,但这也意味着有很大的国产替代空间。当年的金刚线也是日本公司占绝大部分市场份额,但美畅成立几个月就已经拿下50%市场份额成为金刚线绝对霸主,这也是隆基给订单的结果。

4. 石金科技主要是做石墨热场,跟做碳碳热场的金博股份应该没有直接竞争关系。

连城背靠隆基,很多业务产品开发生产能够得到隆基的及时反馈,能做出符合隆基要求的定制产品,然后获得隆基的大量订单,乃至其他企业的订单,这种发展模式跟当年的美畅有可比性,这是其它企业难有的优势,这种模式下连城做新业务成功的可能性要比其他企业高很多。
$连城数控(BJ835368)$ $隆基股份(SH601012)$ $美畅股份(SZ300861)$

我的脚抽筋2021-11-23 16:55

赞独立思考!!连城作为一家平台型企业,在各条业务线上,都距离该业务线的龙头企业有明显差距。对于连城的预期与信任,归根到底,还是对连城当家人的预期与信任,对他们深耕光伏行业这些年表现出的能力、品行的信任。若当家人不是李春安(钟宝申),我相信大家的连城的期待绝不至于此。

骏马简笔画2021-11-23 21:18

1. 晶盛的技术来源于连城收购的美国凯克斯,晶盛前身是凯克斯中国浙大工厂。两者同出一脉。
2. 连城在营销方面有一只很强的团队(晶盛、天通等都毫不讳言,访谈录音有提),取得了非常大的成绩,高景和双良都有批量订单取得。一般对硅片厂家而言,设备一旦采购进来只要没有很大的问题,续购是顺理成章的事情,因为技术要求和商务条件都已经有基础共识。因此如果对控制系统是否与晶盛有差距存在质疑,则关注下既已取得的订单连城的表现情况,即可大致预见其订单可持续的可能。
3. 拉普拉斯和连城确实只是联营公司,没有并表。但连城主体在其他设备方面仍然有大批订单可能,特别是隆基大力发展电池和组件业务的情况下,预计这一块仍会深度捆绑连城 为后者带来订单和发展机会。
4、石金科技好像主要做保温桶和碳化毡,也是主要服务隆基,最近和云南曲靖政府的合作逐步落地。其他热场辅材方面不排除拓展可能,成熟供应需要时间。
5、随着首相和一系列高管套现,或逐渐退居二线,或许意味着内阁会出现改组,管理水平和管理思路都出现变化。后续看待连城主要需要看待现有管理团队的质地。是不是仍旧有丰富稳健的管理经验、战略布局和敢赢的魄力。
6、连城的战略布局可能要放到更高的高度去看待,例如银粉生意是否仍旧与隆基间接相关(银浆对电池片成本影响较大),布局石金是为了在设备供应方面取得独特优势(有些技术优势从原辅材获取)。所以布局不是为了什么都能做,而是为了怎样更好的服务客户。
7、同意楼上说的隆基外客户服务的质量,特别是对新进的客户高景、双良等服务的如何,以及订单持续性,是验证这家企业、这个团队是否真正具有竞争力的关键。也是验证管理团队质地的试金石。

Joshua_S2021-11-23 20:09

虽然我也持有连城,也为连城迟迟不能兑现股价而烦闷。但非常赞赏从负面的角度去发掘审视这些问题,相信每个人都会有一个判断,如果以上负面逻辑都无法击败连城,那一天就是连城拨开迷雾的一天

摸鱼的人2021-11-23 17:18

所有的质疑都很有水准,明年上半年会搞明白很多事。非隆基设备订单的开拓,决定连城是否真金。其实,目前摊子铺这么多,对企业并非好事。

全部评论

多多指教股市小白01-22 13:45

就是因为拿了高景,后续其它厂家就开始将订单甩过来!谁也不想只被一个供应商牵制,中环除外!

等待是一种能力01-21 20:00

问过证代,他们主要是一季度没有啥订单,但二三季度已经有很多订单,相当部分会在四季度确认

猴市风云01-21 19:48

看21年硅料高位,扩产推迟,21Q4估计连城确认不了多少收入。

多多指教股市小白01-21 17:46

拿到了!前面回答过了!

等待是一种能力01-21 16:42

不是没有拿到高景的订单吗?