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二叠纪盆地并购潮成因及展望
【此次二叠纪盆地并购潮才刚刚开始，这一趋势在2017年仍将延续。显然，并购会对油价复苏产生较大冲击。但随着大石油公司对二叠纪盆地的日益关注，可以促使页岩油产业从投机性质逐步转变为可持续发展的商业模式。】
　　二叠纪盆地是美国得克萨斯州西部和新墨西哥州东南部的大型沉积盆地，包括3个相互连接但又互不相同的沉降区，即Midland盆地、Delaware盆地和Marfa盆地。该盆地疏松多孔的二叠纪礁体聚集了丰富的石油矿藏，目前已探明石油储量位居全美第三，油气产量占全美1/5，是美国三大页岩油产区之一。与其他页岩盆地相比，二叠纪盆地具有成本低、产量高、效益好的优势，而且相对于Bakken和Eagle Ford而言，二叠纪盆地的整体开发还未步入成熟期，储量和产量有上升潜力，比如近期Apache公司在Delaware盆地Alpine High的重大发现显示，该地区石油储量达30亿桶，天然气储量为75万亿立方英尺，按目前价格计算可实现至少30%的利润率。虽然Apache公司的初步勘探结果可能与实际情况偏差较大，但至少证明了二叠纪盆地中未开发区域的巨大潜力。一直以来，二叠纪盆地的主要产油区集中在Midland盆地的Spraberry和Wolfcamp，这次在此前被忽略的区域的重大发现，必将引发新一轮对二叠纪盆地的关注。
　　潜在价值引发并购量价齐升
　　其实，从2011年以来，二叠纪盆地的潜在价值就引起了许多独立石油公司和私人股本公司的注意，其上游并购交易额占全美上游并购交易额的比例逐年上升，从2011年的7%左右上升到2016年（截至三季度末）的40%以上。特别是进入2016年，二叠纪盆地的并购呈现出量价齐升的特点，前三季度共完成总价值超过300亿美元的80多宗交易，其中一至三季度完成的大宗并购（5000万美元以上）分别为2宗、9宗和10宗，交易所涉土地的每英亩交易中位价从一二季度的2万美元左右上升到三季度的3.4万美元左右。
　　在并购市场整体萧条的大环境下，二叠纪盆地并购的热潮主要基于以下几个原因。一是近期油价的复苏使二叠纪盆地的经济性更加明显。Delaware和Midland的很多区块开发成本不到30美元/桶，完全可以与Bakken和Eagle Ford相媲美，而且受油价下跌的影响远小于Bakken和Eagle Ford。从产油高峰期至今，Eagle Ford产量下降了40%，Bakken下降了25%，而二叠纪盆地仅下降了2%，特别是2015年年初以来，二叠纪盆地是美国唯一页岩油产量增加的产区。更为重要的是，未来油价上涨后二叠纪盆地潜在经济可采区块将呈大幅度上升趋势，很多投资者认为市场正逐步走出油气行业周期的低谷，因此纷纷未雨绸缪抢占先机，在部分并购中每英亩土地的交易价格甚至高于此前油价100美元/桶时的水平。
　　二是技术进步使页岩油开采更有效率，页岩油公司可以在减少钻机的情况下保持产量增长，从而降低单井成本，特别是Apache公司的重大发现更是标志着压裂技术发展进入新阶段。对于二叠纪盆地这样储量和产量上升潜力巨大的地区而言，技术进步所带来的未来发展空间，成为吸引众多投资者的重要因素。Concho资源公司2015年一季度至今已将每英尺油井成本调降了40%，其首席商务官Will Giraud表示，二叠纪盆地是当前环境下最后一块有利可图的地方，而且还有数量可观的资源有待开发，这是其他油气区块无法比拟的。钻机数据也从另一角度验证了这一观点，今年4月底国际油价突破45美元/桶后，美国在用石油钻机数就开始保持持续增长，特别是二叠纪盆地的钻机数从近五年最低点的134台（2016年4月底）跃升至204台（2016年9月底），增幅达52%，而同期全美钻机数仅从420台增加到522台，二叠纪盆地的钻机增量占到了总增量的69%。即使油价维持在45美元/桶左右，未来二叠纪盆地钻机数仍有可能进一步增加。
　　三是大石油公司对页岩油的日益关注，以及二叠纪盆地土地所有权的碎片化状态，容易形成高度竞争的并购市场。在美国“页岩油革命”过程中，中小石油公司一直处于主导地位，大石油公司对页岩油的态度十分消极，认为水平钻井、水力压裂等基本技术早在“页岩油革命”之前就发展成熟，并不能有效开发页岩油资源。除了雪佛龙，其他大石油公司在2000年年初不约而同地出售了二叠纪盆地资产。与大石油公司相反，一批中小石油公司采取快速、灵活、弹性的策略，通过高度杠杆举债融资，边开采边探索，随时调整策略，逐渐掌握了页岩油开采的关键并陆续取得成功。“页岩油革命”的成功使大石油公司开始转变态度，在页岩油开发上投入大量资金。比如，埃克森美孚在2015年8月收购了二叠纪盆地4.8万英亩土地，并计划同中小石油公司就收购或合资进行谈判。雪佛龙和壳牌公司也表示，希望扩大在二叠纪盆地的业务。中小石油公司对页岩油未来的乐观预期，以及资本雄厚的大石油公司的介入，必将抬高并购的价格，而碎片化的土地所有权则提供了大量潜在的可并购资源，形成了二叠纪盆地并购量价齐升的局面。
　　并购潮仍有上升空间
　　综合各方面情况来看，此次二叠纪盆地的并购潮才刚刚开始，这一趋势在2017年仍将延续。
　　首先，交易价格虽然大幅上涨，但仍未失去理性，存在一定上行空间。二叠纪盆地核心区的交易价格在油价100美元/桶时约为2.5万至3.5万美元/英亩，现在在油价每桶40至50美元时，二级市场对其估值虽然上涨了一倍以上，但考虑到二叠纪盆地多层产油区的特殊地质结构，其有效油区的面积可扩大数倍，因此同美国其他产油区相比，折算后每桶油当量的交易价格仍存在低估，未来仍存在上行空间。
　　其次，Delaware盆地相对于Midland盆地的价格优势，将使其成为未来交易的重点区域，引发资本的热捧。从二叠纪盆地2016年截至目前成交的21宗大宗交易（5000万美元以上）看，虽然发生在Midland盆地的数量（13宗）多于Delaware盆地（8宗），但Delaware盆地的交易规模普遍较大，在10亿美元以上的交易中占据了3/4，交易总金额（73.51亿美元）也大于Midland盆地（60.39亿美元），而且Delaware每英亩不足2万美元的交易价格远低于Midland每英亩3.4万美元的价格，具有明显的价格优势。
　　最后，套期保值的成功使页岩油公司具备了稳定的现金流，页岩油有望再度加速发展。近几个月，油价回升至50美元/桶附近时，大量的页岩油公司成功进行了套期保值交易。考虑到4月底至今原油均价为47美元/桶左右，如果按照2年左右的升水曲线对未来产量进行套期保值的话，美国普通原油产区的部分公司已经在50美元/桶以下开始增加开采预算，并且极有可能在套期保值合同的保护下在未来一到两年按照既定预算增加支出。这对于开采成本更低的美国二叠纪页岩产区的公司而言，无疑更为有利，必将通过大量打井增加产量获取套期保值收入。近期，二叠纪盆地钻机的大量增加也证明了这一点，由此可以推断页岩油的再度加速发展将吸引更多的资本进场。
　　并购潮深刻影响油气市场
　　需要指出的是，二叠纪盆地的并购潮将对油气市场的发展带来重大影响。
　　不好的方面是，并购会对油价复苏产生较大冲击。麦肯锡的分析师指出，居高不下的并购意味着二叠纪盆地将出现越来越多的新钻井，毕竟很多并购公司是通过在二级市场增发股票获取融资，并以较高的价格收购了探明储量较低的区块，如果不通过打井增产的方式实现营收的增长，难以保证其稳定运营的现金流。以主流页岩油井设计方案（9000英尺水平段、水力压裂、大加砂量）、2016年上半年平均钻机效率和采油技术水平计算，一台钻机每月可完成约1.4口井，每口水平井能够在投产的第一个月贡献1300桶/日的原油产量。如果按2016年4月底以来52%的钻机增长幅度估算，2017年将新增约150口新井，按照当前二叠纪盆地投产井/新井约0.9的比例推算，可形成17.5万桶/日的新增原油供应，运行半年产量稳定后可形成近70万桶/日的新增原油供应，这毫无疑问将对油价复苏产生一定冲击。
　　好的方面则是，随着大石油公司对二叠纪盆地的日益关注，可以促使页岩油产业从投机性质逐步转变为可持续发展的商业模式。虽然目前大石油企业投注在页岩油上的资金，包括资产减记、并购后跌价损失等，已经亏损上百亿美元，但其生产效率正在提升，许多油井已经开始获利。比如，BP公司向中小石油公司学习，改变传统管控方式，对页岩油部门采取几乎完全独立运作的模式，通过由下而上的民主式管理，让每个管理阶层拥有相应的自由决策权，取得了明显效果：BP公司在俄克拉荷马州与得克萨斯州减少了将近2/3的成本；钻井周期由2012年的67天下降到现在的37天；可经济开采的产量达 75 亿桶，超过市场预期一倍；新井所产出的天然气比3年前增加 44%。除了BP公司以外，其他大石油公司页岩油部门的生产效率也逐渐提升，未来页岩油的商业模式将融合大石油公司严格资本管控的谨慎原则与中小石油公司勇于探索的积极创新精神，实现更为科学理性的发展。
　　（作者：赵前，为管理学博士、中国石油天然气集团公司改革与企业管理部高级经济师）