第一部分、欧派家居基本情况分析
一、公司管理层（什么人）
1、公司简介
欧派家居成立于1994年，公司总部位于广州市白云区。欧派家居集团以整体橱柜为旗舰，带动相关产业发展，包括全屋定制、衣柜、卫浴、木门、金属门窗、装甲门、家具、厨房电器、软装、整装大家居等，形成多元化产业格局，是国内综合型的现代整体家居一体化服务供应商。20世纪90年代初，公司率先将欧洲“整体厨房”概念引入中国，开创中国工业化生产现代厨柜的先河。
欧派家居的实际控制人是姚良松。根据2021年三季报的数据，姚良松持有公司股权比例为66.19%；另外，姚良柏（姚良松之弟）持股比例为8.47%。
2、公司管理层分析
姚良松1964年出生，1986年毕业于北京航空航天大学，当前为欧派家居董事长及总裁，有着近30年的定制家居行业经验。公司管理层对行业理解深刻，对行业变化的感知较为敏感，对公司战略的规划及执行均做得较为到位。当前，公司的整体橱柜业务以及整体衣柜业务均处在行业领先的位置。
总体来看，公司管理层聚焦主业，经营较为稳健，对资金的使用也相对合理。
二、公司的主营业务（做什么）
欧派家居主要从事全屋家居产品的个性化设计、研发、生产、销售、安装和室内装饰服务，1994年开始整体橱柜业务，2003年开始整体卫浴业务，2005年开始整体衣柜业务，2010年开始定制木门业务。根据公司披露的数据，2016年至2020年，欧派家居主营业务按产品划分如下：
图表1：欧派家居主营业务（按产品划分）
如上表，2016年，公司整体橱柜业务营收43.7亿元，占当期总营收的比重为62.2%；整体衣柜业务营收20.2亿元，占总营收比重为28.8%；整体橱柜及整体衣柜营收合计占比达91%。2020年，公司整体橱柜业务营收60.6亿元，占比41.8%；整体衣柜业务营收57.7亿元，占比39.8%；两者合计占比为81.6%。
由上述数据可以得知，整体橱柜和整体衣柜业务是公司的核心业务。当前整体橱柜渗透率较高（超过60%），市场开拓难度相对较大，对应的是，公司整体橱柜业务发展相对缓慢（2016年至2020年，年复合增长率为8.53%）；而整体衣柜的渗透率却相对较低（超过30%），随着精装修以及全屋定制的兴起，公司整体衣柜业务快速发展（2016年至2020年，年复合增长率为29.98%）。截至2020年年底，欧派家居整体橱柜及整体衣柜业务营收大致相当。另一方面，得益于大宗业务的发展，整体卫浴及定制木门业务占公司业务的比重也有所提升，2020年两者合计占比为10.4%，高于2016年的6.4%。
三、公司的经营模式（怎么做）
1、与上下游的关系
整体家居行业的上游行业为人造板制造业（以中纤板、刨花板为主）、五金配件行业、建材行业和陶瓷加工行业。目前上游行业基础扎实、行业工艺较成熟，能够持续稳定地提供设备和原辅材料，满足定制家居行业发展的需求。由于生产中纤板、刨花板、五金配件、建材及陶瓷的企业众多，产能增加较快，欧派家居对其依赖性较小。同时，欧派家居由于需求量大，规模优势明显，具有很强的议价能力。这意味着公司可以通过延迟支付上游供应商的货款，改善公司的现金流状况。
整体家居行业的终端客户为商品住房购买者、旧房二次装修的消费者。而对于欧派家居而言，其直接下游客户为经销商以及房地产开发商。得益于较早起步、多年经营所建立起来的品牌以及较大的销售规模，公司在面对下游经销商客户时保持着较强的议价优势，这也是过往多年公司现金流状况良好的主要原因。而随着精装修商品房占比的提高，公司下游客户中房地产企业的比重也随之提升。和经销商相比，房地产企业的议价能力无疑要强得多。随着公司大宗业务营收所占比重的提升，近几年来，公司的应收账款规模大幅扩大。
2、主要的经营模式
公司经营的产品主要采用订单式生产模式，“量身定制”是公司业务模式的核心。公司专卖店的工作人员根据客户的房屋空间布局及尺寸、个性化喜好、功能等按需设计相应解决方案，并通过公司自主研发的信息化销售系统渲染出效果图及一键报价，以供客户消费决策；在客户确认好设计方案后，订单通过信息化系统直接传至公司生产部门，公司根据订单内容组织生产，最终实现定制家居产品的交付及安装。
订单式生产销售模式具有产品种类多、原材料采购量大、完工后销售周期短（2016年，欧派家居加权平均销售周期为4-13天。）等特点。
值得注意的是，定制家居的生产销售具有较强的季节性，每年9-12月为公司各个销售区域的销售旺季。
（1）生产模式
公司当前的生产模式主要分为两种：一种是自行生产模式，该模式是公司主要的生产模式，公司的整体橱柜、整体衣柜、整体卫浴、整体木门均为自行生产；另一种是OEM模式，OEM是公司辅助生产模式，公司OEM产品主要为整体橱柜和整体卫浴的组成部件以及壁纸产品，并未涉及整套产品的全生产流程。
不同于标准家居产品生产，定制家居企业在生产制造环节普遍存在订单处理难、信息化要求高、数据量巨大、加工要求精准度高等一系列难点，导致大规模家居定制生产门槛较高。同时随着数字融合时代的到来，产业链分工更加深入，智能制造成为定制家居行业新的发展方向。
基于公司生产环节多，产品品种多样，主要生产车间产能接近满负荷使用， 且公司注重提高板材利用率，前续订单少量积压需等待消化等原因，公司审核阶段及优化排产阶段所需时间较长，而实际加工生产时间较短。一般而言，整体厨柜审核阶段周期约为3-4天，优化排产阶段约为8-9天，组织生产阶段约为4-5天，即整体厨柜一般生产周期约为15-18天;整体衣柜审核阶段周期约为3-4天,优化排产阶段约为12-14天，组织生产阶段约为5-7天，即整体衣柜一般生产周期约为20-25天。
公司与索菲亚、好莱客均采用柔性制造模式，产品系为客户量身定制，产品在尺寸、用料、颜色、规格、样式设计等方面均存在个性化差异。在柔性制造模式下，产品并非大批量规模化生产，而是根据每个订单的不同而有所不同。因此，原材料占比较高（2014年至2016年，公司各期末原材料占存货余额的比例分别为62.79%、62.74%、64.57%。），而半成品及产成品的占比较少。同时，为了提高材料的利用率，一般需对订单进行优化排产，优化排产阶段耗时较长,而实际加工生产时间较短；产品生产完工后不久即进行发货或安装处理。因此公司存货构成中，在产品与半成品、产成品与库存商品占比较低，而原材料占比较高，该现象符合柔性制造模式企业的特点，也符合公司的实际生产经营情况。
（2）销售模式
公司销售管理体系由销售职能部门和区域营销中心共同组成。公司根据销售区域划分了近30个区域营销中心（2017年，招股说明书的数据），负责营销渠道招商、促销活动支持、店面装修整改、服务标准化、专卖店经营指导等工作。
目前，公司采用以经销商专卖店为主，以大宗业务、直营店和出口为辅的复合销售模式：①经销商销售模式：该模式属于零售范畴，主要分为传统经销模式以及整装大家居经销模式。传统经销模式是定制家居行业最主要的销售模式；整装大家居经销模式起步较晚，与近些年二手房交易占比提升息息相关。欧派家居于2018年率先开始推进欧派整装大家居商业模式。②直营店销售模式：目前，公司仅在广州地区开设直营店。③大宗业务销售模式：该业务由公司与房地产开发商或工程承包商签订产品供应与安装合同，由公司负责供货，工程服务商为项目履约实际操作方，负责相关产品的设计、运输、安装和售后等具体业务。④出口销售模式：产品出口主要有国外大宗业务销售和国外零售销售两种模式。
根据公司年报，2016年至2020年，上述销售模式的占比情况如下：
图表2：2016-2020欧派家居各销售模式的占比情况
如上表，2016年，经销模式占总营收比重为85.5%，2020年为77.1%，所占比重略有降低，但仍是公司最为重要的销售模式。值得注意的是，随着精装修房比例的提升（受政策、房地产开发商吸引客户、消费者购买力提升等影响），公司的大宗业务迅猛发展，2016年，大宗业务所占比重为8.2%，2020年则为18.5%。正如我们前文所述，和经销商相比，房地产开发商的议价能力较强，欧派家居在面对房地产开发商客户时难有议价优势，与之对应的是，公司的应收账款规模水涨船高。应收账款的大幅增加一方面可能对公司的现金流产生不利的影响，另一方面，在房地产快速下行的背景下，日益增加的坏账风险也可能对公司的经营产生较大的冲击。
总体来看，随着下游需求的变化，欧派家居的销售模式逐步有了一定的调整，这一方面体现了公司领导层丰富的行业经验以及较好的进取心；另一方面，这也给了我们一个警醒，即行业的变化可能意味着定制家居行业竞争加剧，行业格局也将可能出现一定的变化。
四、欧派家居的经营状况（做得怎么样）
1、经营数据
经过20余年的迅猛发展，欧派拥有超2000亩规模的覆盖全球的家居生产基地。目前，欧派已布局中国东西南北的广州、天津、清远、无锡四大生产基地，2021年7月8日，公司与武汉市蔡甸区人民政府签署了《项目投资协议书》，拟在武汉市蔡甸区投资建设“欧派集团华中智造基地”。华中智造基地的投资设立，标志着欧派家居将完成“东南西北中”的全国、全品类生产基地布局。
（1）各类产品销售情况
根据公司年报数据，2017年至2020年，公司各类产品销售情况如下：
图表3：2017-2020欧派家居各类产品的销售数据
图表4：2017-2020欧派家居各类产品销量
图表5：2017-2020欧派家居各类产品平均单价
图表6：2017-2020欧派家居各类产品营收
销量方面：如上表4，2017年至2020年，欧派家居各类产品产销量发展状况良好：①整体橱柜：2017年，销量59.07万套，2020年为71.33万套，年复合增长率为6.49%；②整体衣柜：2017年，销量115.44万套，2020年为187.78万套，年复合增长率为17.61%；③整体卫浴：2017年销量21.35万套，2020年45.11万套，年复合增长率为28.32%；④木门：2017年，销量为36.13万樘，2020年为63.81万樘，年复合增长率为20.88%。值得注意的是，2020年，公司各类产品的销量增速均有所减缓，其中，又以整体橱柜的增速减缓最多。这一方面是2020年疫情影响；另一方面则与房地产行业下行相关，在下游需求降低的情况下，同行的竞争也随之加剧；再一方面，和其他产品相比，整体橱柜渗透率较高（超过了60%）。
产品单价方面：如上表5，公司4类产品的单价走势各有不同：①整体橱柜平均单价自2018年开始逐年下降，2018年橱柜单价为9148元/套，2020年为8498元/套。欧派家居以整体橱柜业务起家，其橱柜业务的毛利率很早就处在高位，近些年来随着其他竞争对手的加入，橱柜业务的竞争加剧。在业务拓展难度提高的情况下，单价走低就自然而然了。②整体衣柜单价在2017年至2019年逐年走高，2020年却开始下降。作为公司重点开发的业务，随着公司投入的累积，公司衣柜产品知名度提升，公司得以逐步提升产品单价，实现更高毛利。截至2020年底，欧派衣柜业务已经处在行业领先的位置。总体来看，随着各大定制家居企业加大衣柜业务投入，整体衣柜渗透率逐年提升，行业竞争也有所加剧。③整体卫浴和④木门产品单价在2017年至2020年逐年提升。欧派家居的这两类产品发展并不成熟，产品毛利较低，随着公司知名度提升以及下游需求扩大（大宗业务拓展），其单价得以提高。
产品营收（产品营收=产品销量×产品单价）方面：如上表6，大致上看，2017年至2020年，欧派家居各类产品营收均保持着逐年增长的势头，这一方面得益于行业因素，另一方面，公司作为定制家居行业龙头，其竞争优势明显。值得注意的是，2020年，各类产品营收增速均有不同程度的下滑，其中，整体橱柜与整体衣柜下滑最为明显。2020年，整体橱柜营收同比增长率为-2.13%，整体衣柜营收同比增长率为11.71%。从数据角度看，随着渗透率逐年提高以及各大家居企业加大相关业务布局，整体橱柜以及整体衣柜行业的竞争逐步加剧。如果下游房地产行业发展变缓，而公司其他产品难以提供增长动力，未来几年，欧派家居可能将难以维持以往的高速增长。
当前，欧派家居整体橱柜以及整体衣柜业务营收均处在行业龙头的位置，展现出较好的产品竞争力。
（2）经销商及销售门店
截至 2021 年年中，欧派家居的门店数量高达 7257 家，比排名第二的索菲亚门店数量高出 1863 家，龙头领先优势明显。根据年报数据，我们将2017-2020欧派家居经销商及门店数量数据整理如下：
图表7：2017-2020欧派家居经销商数量
如上表，2016年至2020年欧派家居经销商数量稳步增长。2016年，经销商数量为3331家，2020年为4243家。值得注意的是，2020年，橱柜经销商数量为1637家，相比2019年的数据有所下降。这一方面是公司加大了经销商的优化力度，另一方面则与整体橱柜当前渗透率较高、市场开拓难度加大有关。和整体橱柜不同，当前，整体衣柜、卫浴以及木门的渗透率尚处在相对较低的位置，随着行业需求（精装修比例提升、二手房交易量增加、消费者家居观念转变）的增长以及公司投入的增加，这几类产品所对应的经销商数量也随之快速增加。
根据公司年报的数据，2016年至2020年，欧派家居门店数量情况如下：
图表8：2016-2020欧派家居门店数量
根据图表8的数据，2020年，公司门店数量超过了7000家，远超过了行业对手的门店数量。业内最为庞大的销售网络是公司核心竞争力之一。
2、财务数据
（1）欧派家居财务数据纵向对比
通过过往多年的财务数据对比，我们可以更加动态地理解公司经营情况的变化以及公司大致的发展规划。根据公司历年年报，我们将欧派家居2016年至2020年主要的财务数据以及财务指标统计如下：
图表9：2016至2020欧派家居主要的财务数据 单位：亿元
图表10：2016-2020欧派家居主要的财务指标
根据表9和表10的数据，我们对欧派家居的财务状况的分析主要围绕①现金流状况、②盈利能力、③运营能力、④偿债能力以及⑤成长能力五个维度来展开。具体分析如下：
①现金流状况：如上述两表数据所示，2016年，公司货币资金总额为11.45亿元，占总资产比重为20.64%；2020年，为63.87亿元，占比33.89%。货币资金逐年增加。根据公司年报，我们得知，2016年至2020年间，公司股权融资以及债权融资金额较多：2017年IPO融资20.58亿元；2019年，发行可转债融资15亿元；2020年，增加短期借款15.74亿元。显而易见，除了公司自身较好的现金流创造能力，对外融资较多也是公司账上货币资金保持较大规模的重要原因。
根据上述数据我们可以得知，2020年，公司营收147.4亿元，销售商品收到的现金与营收的比值为112.47%；净利润为20.63亿元，经营活动现金流净额与净利润的比值为188.51%。2016年至2020年，销售商品收到的现金与营收的比值的平均值为114.83%；经营活动现金流净额与净利润的比值的平均值为147.49%。总体来看，公司销售商品基本上能及时回收货款，公司净利润的含金量较高。这一方面与公司的商业模式关系较大，根据前文我们得知，欧派家居经营的是定制家居业务，订单式生产意味着存货对公司现金流的消耗不大；另一方面则与公司对上下游较强的议价能力有关。根据表6数据，2016年至2020年，“（应付+预收）-（应收+预付）”的值分别为15.56亿元、18.28亿元、16.45亿元、14.44亿元以及20.07亿元，公司在产业链内强大的议价能力可见一斑。
在公司创造现金流能力较强的情况下，为何近几年公司还保持着较大规模的融资？2020年，在公司账上货币资金充裕的情况下，为何还要增加较大规模的短期借款？
2016年，公司固定资产净值为15.43亿元，占总资产的比重为27.81%；2020年则为60.93亿元，占总资产比重为32.33%。显而易见，较大规模的固定资产投资是公司近几年较大规模融资的主要原因。随着华中智造基地的投资设立，欧派家居将完成“东南西北中”的全国、全品类生产基地布局。较大规模的投资建设体现了公司管理层对公司未来前景看好。然而，站在投资者角度看，随着房地产行业逐步进入下行期，定制家居行业的竞争大概率也将随之加剧，定制家居行业过往大规模建设的产能在未来能否满负荷运作可能还是一个未知数。
对于公司2020年大幅增加的短期借款，公司的解释是：因公司资质较好，银行给与公司的贷款利率较低，公司通过银行短期借款以做银行承兑汇票保证金，利用账上现金购买结构性存款或银行理财，实现资金套利。从逻辑上看，这个解释似乎是合理的。根据公司年报披露的数据，2020年公司银行理财及结构性存款收益率多在3.6%-4.3%之间。在借款利率相对较低的情况下，较高的收益率意味着可能存在着一定的套利空间。另外，2020年，公司财务费用为-0.35亿元，其中利息收入为1.69亿元，利息支出为1.04亿元；“处置交易性金融资产取得的投资收益”为0.39亿元。这些数据在一定程度上也表明，公司账上现金以及银行理财是真实存在的。
值得注意的是，2016年至2020年，公司应收（包含应收账款及应收票据）规模逐步增长。2016年，应收1.36亿元，占总资产比重为2.45%；2020年应收7.97亿元，占总资产比重为4.23%。正如前文所述，随着精装房比例提升，公司大宗业务规模以及所占比重均大幅提升（2020年，大宗业务营收26.82亿元，占当期营收比重为18.49%）。可以预见，随着房地产行业的变化，公司大宗业务的规模还将继续快速扩大，应收账款的规模及占比也还将快速增加。
②盈利能力：2020年，公司毛利率35.01%，相比2016年的36.54%略有下降，尤其是2018年以来，公司毛利率逐年下降。主要原因一方面在于大宗业务占比提升，相比零售业务，大宗业务毛利率相对较低；另一方面，行业竞争加剧（欧派家居整体橱柜单价逐年下降就是一个证明。）可能也是一个影响因素；再一方面，2020年，会计准则变化运输费用从销售费用转入营业成本也会有所影响。和毛利率略有下降不同，公司净利率稳步提升，表明公司加强费用控制。自2018年开始，公司期间费用率逐年下降。2020年，公司期间费用率为18.81%，而2016年则为20.47%。
净资产收益率方面，2016年至2020年，欧派家居净资产收益率逐年下降（2016年为32.71%，2020年为17.3%）。将净资产收益率进行拆分得知，总资产周转率下降是公司净资产收益率下降的直接原因。进一步深究，我们得知，2017年，公司ipo融资20.58亿元，2019年发行的15亿元可转债（大部分转股），这些都增加了公司的净资产；另一方面，2018年开始，房地产行业下行，导致公司的净利润增长速度变缓，显然这才是根本原因所在。总体来看，当前公司的净资产收益率仍然较高（A股上市公司净资产收益率平均值大概为8%-12%），体现了公司较好的盈利能力。
③运营能力：应收周转率方面：2016年，欧派家居应收周转率为52.46，而2020年仅为18.49。尽管和同行以及绝大多数上市公司相比，欧派家居的应收周转率仍处在较高的水平，但近几年逐年下降却是不争的事实。正如前文所述，随着公司大宗业务（下游客户为房地产开发商）营收规模的扩大，公司应收账款规模快速增大。2016年至2020年，欧派家居大宗业务销售渠道营收年复合增长率为47.15%，远高于其他渠道的增速（经销渠道的为16.83%，直营店渠道的为13.79%，出口渠道的为3.49%）。可以预见，在未来几年，大宗业务仍是公司主要的增长点。在房地产行业下行的情况下，大宗业务的迅猛扩张不仅削弱了公司的现金流，其对应的应收账款坏账风险甚至可能对公司的经营产生较大的冲击。
应付周转率方面：2016年至2020年，公司的应付周转率变化不大，体现了公司仍然对上游供应商保持着较强的议价优势。
存货周转率方面：2016年，公司存货周转率为5.98，2020年为11.84。随着公司信息化以及智能化的投入，公司对存货的管理能力稳步提升。较好的采购以及生产管理能力也是公司核心竞争力之一。
总资产周转率方面：2016年，公司总资产周转率为1.29，2020年为0.78。总资产周转率的下降一方面在于近些年公司较大规模的融资以及持续新增的固定资产投资，另一方面则在于定制家居行业增长速度变缓。
④偿债能力：有息负债率方面：2016年，公司有息负债率为2.22%，而2019年和2020年分别为11.17%、11.26%。究其原因，2019年，公司发行可转债融资15亿元（2020年大部分转股）；2020年，公司增加15.74亿元短期借款。总体来看，公司偿债能力良好，2020年，货币资金与有息负债的比值为300.99%，短期内不存在偿债风险。
资产负债率方面：2016年，资产负债率为48.05%，2020年为36.71%。在有息负债增加的情况下，为何公司的资产负债率反而降低了？原因在于公司经营性负债占比降低了。2016年，公司应付占总资产比重为12.42%，预收款项占比为19.47%，两者合计占比为31.89%；2020年，两者的占总资产比重分别为7.21%、8.12%，合计占比为15.33%。2016年至2020年，欧派家居营收年复合增长率为19.89%，应付年复合增长率为18.49%，预收款项年复合增长率为9.12%。总体来看，应付增长基本上与公司营收增长同步，体现了公司依然对上游保持较强的议价优势；而预收年复合增长率却远低于营收复合增长率。可见预收款项占比的降低是上述问题的直接原因。归根结底，预收款项占比降低与公司的业务模式调整相关，显然，大宗业务规模迅速扩张是最主要的影响因素。
⑤成长能力：2017年，公司营收以及净利润同比增长率分别为36.11%、37.75%，2020年则分别为8.92%、12.18%。近几年，公司的增长率逐步下滑。究其原因，公司的增长很大程度上与下游房地产行业景气程度相关。
（2）定制家居企业间财务数据对比
当前，我国定制家居行业A股上市公司按2021年Q2营收规模大小排序主要有欧派家居、索菲亚、尚品宅配、志邦家居、好莱客、金牌橱柜、我乐家居等。总体来看，索菲亚的营收规模及产品结构与欧派家居的大致相近，因此，在这里，我们主要将欧派家居与索菲亚进行比较。在做比较分析之前，我们有必要将上述两家公司的应收账款坏账计提（2018年以前）以及固定资产折旧政策做一番简单比对：
图表11：欧派家居及索菲亚应收账款坏账计提政策
从上表数据可以得知，相比之下，欧派家居的应收账款坏账计提政策更为严苛；根据两家公司年报所披露的信息，我们得知两家公司的固定资产折旧政策大致相当。因此，我们认为，相比索菲亚，欧派家居的净利润含金量更高。
①营收及净利润方面：根据年报，我们将欧派家居与索菲亚的营收、净利润以及相关财务指标整理如下：
图表12：欧派家居及索菲亚的营收及净利润相关数据
如上表，2020年，欧派家居营收及净利润分别为147.4亿元、20.63亿元；索菲亚的则分别为83.53亿元、12.24亿元。从营收及净利润规模角度看，欧派家居是定制家居行业排名第一的企业，索菲亚则排名第二。
毛利率方面，2016年至2020年，欧派家居与索菲亚的毛利率的平均值分别为36.05%、37.24%。总体来看，自2018年开始，两家公司的毛利率均有不同幅度的下降：2020年，欧派家居毛利率为35.01%，相比2018年下降了3个百分点；2020年，索菲亚的毛利率为36.56%，相比2018年下降了1个百分点。从规模角度看，欧派家居无疑更具有规模优势。而从毛利率角度看，索菲亚的产品竞争力却似乎更强。究其原因，我们认为两家公司产品结构不同可能是毛利率差异的重要影响因素。产品结构方面，2020年，欧派家居的整体橱柜业务占比41.78%，衣柜业务占比39.79%，衣柜业务与橱柜业务大致相当；索菲亚的整体橱柜业务占比14.5%，衣柜业务占比80.23%。当前，整体橱柜渗透率较高（60%），而整体衣柜业务却相对较低（30%），相比之下，整体橱柜业务的开拓无疑要困难一些。根据前文的数据得知，欧派家居整体橱柜单价自2018年开始逐年下降。显然，索菲亚由于橱柜业务占比不高，其受整体橱柜业务的影响不大，因此其毛利率下滑幅度相对较小。
净资产收益率方面，2016年至2020年，欧派家居净资产收益率平均值为22.18%，索菲亚的为17.87%，两者均表现出较好的盈利能力。总体来看，相比索菲亚，欧派家居的盈利能力更强，这与其行业地位对应。值得注意的是，2020年，欧派家居净资产收益率为17.3%，比索菲亚的（18.48%）低。我们认为，股权融资规模以及分红政策的不同可能是其中的影响因素。2016年至2020年，欧派家居股权融资两次（2017年IPO融资20.58亿元，2019年可转债融资15亿元（绝大部分转股）），相比之下，索菲亚仅有2016年定向增发融资10.8亿元；分红方面，2016年至2020年，欧派家居平均分红率为28.07%，而索菲亚的则高达46.91%。
在成长能力方面，得益于行业因素，过往多年，欧派家居、索菲亚以及其他定制家居上市企业均保持着较好的增长速率；2018年开始，随着房地产行业下行，定制家居企业的增速也逐年下滑。2018年至2020年，欧派家居的营收及净利润增长率平均值分别为15.01%、16.73%；索菲亚的分别为10.82%、10.63%。显而易见，欧派家居的竞争力更胜一筹。
总体来看，行业因素是定制家居行业过往较快增长的重要因素。随着房地产行业下行，可以预见，长期来看，定制家居行业恐怕将难以维持过往那般快速增长，行业竞争加剧将难以避免。
②应收及存货方面：对于绝大多数制造业企业而言，庞大的应收账款及存货规模是他们难以回避的难题。通过同行间的应收账款及存货对比，我们将对欧派家居的盈利质量以及竞争力有进一步的认识。
图表13：2016-2020欧派家居与索菲亚的应收及存货情况
如前文所述，随着精装房比例的提升，大宗业务已经成为定制家居企业的主要增长点，与大宗业务快速增长对应的是，定制家居企业的应收规模也快速提升（大宗业务下游是房地产企业，房地产企业议价能力更强），应收账款周转率也逐年下降。如上表，2016年，欧派家居应收1.36亿元，占总资产比重为2.45%，2020年为7.97亿元，占总资产比重为4.23%；2016年，索菲亚应收1.26亿元，占总资产比重为2.36%，2020年则飙升至17.84亿元，占总资产的比重为21.36%。显而易见，相比之下，欧派家居的净利润的含金量要高得多。
我们将应收账款的前五名中房企的应收账款占总应收账款的比例进行加总，测算房企应收账款对于公司的影响。截至2021年6月，欧派家居应收账款前五名客户中房企应收款占其总应收款的比例为2.77%，涉及房企主要有万科、龙湖集团；索菲亚应收账款前五客户中房企应收款占其总应收款的比例为25.44%，其中恒大的占总应收账款的比例为20.61%。总体来看，欧派家居应收账款规模以及坏账风险要小得多。
在存货管理方面，随着近几年的大量投资，欧派家居的信息化管理程度提升，与之对应的是，公司的存货周转率稳步提升，体现了公司较好的营运能力；相比之下，自2018年开始，索菲亚的存货周转率逐年下降。总体来看，2020年，欧派家居和索菲亚的存货周转率均处在高位，体现了定制家居订单式生产的优点。
在对上下游的议价能力方面，2016年至2020年，欧派家居的“总应付-总应收”数据逐年提升，表明公司通过占用上下游的资金，很大程度上改善了公司的现金流状况，体现了公司较强的竞争力；相比之下，索菲亚的“总应付-总应收”数据则逐年下降。值得注意的是，索菲亚的应付周转率也逐年下降，这表明了索菲亚近几年主要通过加大“压榨”上游供应商的力度来实现现金流的改善。显而易见，对于索菲亚而言，这种局面恐怕将是难以长期持续的。
③小结：总体来看，相比定制家居行业的其他企业，欧派家居在规模、盈利能力、运营效率、盈利质量等诸多方面都处在较为领先的位置。可以预见，随着房地产行业下行，定制家居行业的增长也将随之放缓，而行业的竞争将随之加剧。凭借着业内最强的竞争力，欧派家居所占市场份额有望进一步提升。