原文首发于宁远投资公众号
作者：宁远君
引 言
4月4日，中国长江三峡集团有限公司面向公众投资者发行了20亿可交换公司债券，简称“G 三峡EB1”，代码“132018”，本来此债券不属于可转债，宁远君没有关注，但众多网友比较疑惑，问是否值得申购？本文就该可交换债做一下辨析。
可交换债在换股价（或转股价）、债券期限、换股价（或转股价）下修、到期赎回、回售等条款上与可转债类似，同样具有上涨有收益，下跌有保本的特性。但也有以下不同之处。
发行主体不同
可交换债与可转债最大的不同是发行主体不同。
可转债的发行主体是上市公司，见下图：
上市公司通过发行可转债实现债权融资，投资者转股后实现股权融资。有利于上市公司业务发展，因此发行方（上市公司）有动力推动转股。
可交换债的发行主体是上市公司股东，见下图
图中可以看出，可交换债的发行对上市公司股东来说实现了债权融资，如果投资者最后交换为股票，相对于上市公司股东卖出股票偿还债务，如果投资者没有交换为股票，上市公司股东就用现金偿还债务。整个过程中无上市公司自身参与，对上市公司影响中性。因此，发行方（上市公司股东）没有动力推动换股。
G 三峡EB1的发行主体是长江电力的控股股东“中国长江三峡集团有限公司”。
其他不同之处
G 三峡EB1与一般可转债的其他不同之处见下表：
根据AAA评级、利率和到期赎回价108元，可以计算出G 三峡EB1的票面收益率为1.94%，纯债价值为 87.18元。
估值分析
当前长江电力和G 三峡EB1估值见下：
目前上市的可交换债大部分需要合格投资者才能交易，仅15国盛EB、15国资EB、17山高EB没有交易限制。
假如发行到上市期间，正股长江电力股价不变，参考近似换股价值的可交换债估值，则G 三峡EB1的合理定价在 105-109元之间。
G 三峡EB1面向社会公众网上发行总额20亿，假如有50万投资者申购，则满额申购单账户中4签。
投资建议
考虑到长江电力属于水力发电行业，盈利稳定，分红率约70%较高，以最新股价计算，股息率约为4.29%。但业绩向上空间不大，再加上4月15日有37.4亿股限售股，约占当前流通股的32.5%上市，可能对股价上涨带来压力。
建议投资者按债券的方式持有G 三峡EB1。
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（个人观点，仅供参考）