回复@奥德修斯: //@奥德修斯:回复@心灯永续William:第一次见中能兴业的文章，很奇怪为什么这家坚持做基本面分析的公司不从财务分析的角度对康美进行质疑。只需大致看看康美的资产构成和几年来的巨量融资，一般都会对此公司有所怀疑。后来，我整理了康美的基础财务数据，发现要从财务分析的角度非常可靠地证明康美做假，并不是一件容易的事。由于康美几乎不披露经营数量指标，比如产量、销量，无法对各种财务数据的可信度做出直接判断。康美所有的异常，都完全可以有一个可以接受的“合理解释”，好比是会计作业，要保证财务数据在会计上说得过去，并不困难。而要证明会计数据真实性，只能通过对实物资产的清查和盘点，显然，会计作业上的数据是没有实物资产支持的，否则，谁都可以轻轻松松成为亿万富豪。但是，一个外部投资者是不可能去查看上市公司是否做到帐实相符的，银行存款、库存、应收账款等是无从在外部实证调查的。外部分析人士最可能查证的实物，就是土地资产和相应的固定资产。

从收入构成上，2011年康美外购药材贡献了70%，因此，可以说康美已经是一家药材贸易公司，而不是它自己宣传的中药材种植和制造商。可是，康美的所有收购都还在继续让投资者相信它是一家专注于中药饮片生产的制造商，多次募集资金的投入都被用于“扩大产能”，这就是康美经营模式上最大的破绽。

当我把康美历年的合并公司范围、历年的融资情况和历年的资本开支整理出来后，一个非常明显的特征出现，即2006年成为一个分水岭，康美神话的真正展开始于2006年。从2001年初上市，到2003年尝试中药，康美在西药和中药两个方向并没有特殊的优势。这样的一个公司，突然进入神奇的成长状态，一定有其他的原因。

我在康美2000-2011的年报中找不到答案。直到搜索相关主题，发现广发证券上市时康美出手接盘广发员工持股公司，才一下子觉得整个故事完整了。

在这个假设下，再查看马-许家族在康美体外的种种经营，尤其是发现高频度参与广发主持项目，也越来越验证假设成立的可能。

此时再回头看看整理的若干康美财务数据，只觉得中国的投资者真的很可怜！资本市场融资之所以被称为“直接融资”，是因为投资者能够以股东或者债权人的身份更直接地了解公司运作，并可能通过“代理人战争”等手段获得对公司的控制权，投资者居于更积极、主动的地位，而不仅仅是“用脚投票”。但是，在中国的事实是，由于监管部门的不作为，投资者对公司和相关中介机构难以有实质的影响。由于获得信息的成本太高，投资者往往会放弃了解真相的努力，许多的造假者因此而得以继续胡作非为，最终整个市场陷于一种危险的境地。

实际上，在康美的故事中有一个很值得注意的细节，作为“间接融资”的银行贷款，在中国普遍与资产抵押相伴随，而康美从未以土地和固定资产作为抵押物（除了IPO时将设备抵押给广发作为担保物，以获得广发对康美1000万委托贷款），这实在令人不解。当基本理清康美-广发-融资-虚增资产偷钱的模式后，才发现，作为“间接融资”机构的银行，其实比“直接融资”的资本市场更了解事实的真相，当地的银行应该对康美土地和固定资产的真实性有着更直接和准确的判断，因此，贷款多由控股股东提供信用担保，说白了就是银行认为股票比虚构的资产更靠谱。

还是我一再表达的观点，如果康美故事是一道判断题，很容易，有足够的异常值得怀疑。但是，如果康美故事是一道证明题，很难，因为外部人士难以取证。中能兴业和《证券市场周刊》在努力的，正是外部分析人士的取证，从目前的进展看，应该说证明题也快解出来了。

十多年前，就有声音呼吁证券市场应“辩方举证”，受到质疑的上市公司，作为公众公司有责任向市场证明自己的清白。遗憾的是，这么多年过去了，监管机构依然无所作为。
$康美药业(SH600518)$