双星新材的光学膜算不算一门好生意

声明:本专栏只是笔者本人基本面研究的笔记,在雪球发布旨在进行基本面探讨交流,不做股票推荐。任何人买卖专栏文章中提及的股票,盈亏自负,与本人无关。

好生意最早是巴菲特发现的,因为巴氏是超长期投资,讲究的是确定的复利,只有好生意才符合要求。正是凭借“以合理偏低的估值,买入好生意,并长期持有”,巴氏才取得了超越指数的业绩。

之后好生意经由国内著名基金经理邱国鹭引入,并由高瓴资本张磊发扬,成为了大机构研究股票的重要指标之一。研究员在推荐股票的时候,要用简单而深刻的话语说明该生意的属性及本质。用笔者的话来说,就是拿到一个公司,要不断提炼生意属性,反复拷问生意属性的好坏,并和贵州茅台海天味业宁德时代等顶级生意进行对比,找到可类比的生意模型。

那么什么是好生意呢?

笔者大致归纳为:1)行业龙头可以通过品牌、渠道、规模成本、技术等方面拥有先发优势,从而不断积累扩大优势和市场份额,提高行业门槛,从而最终达到寡头垄断,实现赢家通吃。2)龙头公司可以通过品牌、规模成本、网络、顾客的高转换成本、技术领先、特殊资源等方面,形成护城河,拥有定价权。3)行业空间广阔,且具有永续特征。

需要注意的是,很多行业可以经过多轮洗牌成为寡头格局(第一点),但并不具备定价权(第二点),比如工程机械行业,面板行业,这主要还是产品的差异化不够,客户粘性不够。

好生意的本质就是dcf,成长性,持续性,盈利能力,确定性稳定性,自由现金流。

下面我们来拷问一下双星新材所在的光学膜是不是一门好生意。

第一,什么是光学膜?光学膜产业链是什么?

双向拉伸聚酯薄膜,简称 BOPET,是由膜级聚酯切片经干燥、熔融、挤出、铸片和双向拉伸而制成。BOPET 由于拥有优良的性能和广泛的应用领域占据了聚酯薄膜 95%的比例,聚酯薄膜中剩余的 5%是主要用于药剂包装等特定领域的单向拉伸聚酯薄膜(CPET)。BOPET 薄膜具有强度高、刚性好、光泽度好等优点,拉伸强度是 PC 膜、尼龙膜的 3 倍,抗冲击强度是 BOPP 膜的 3-5 倍,热收缩性极小,处于 120°C 下,15 分钟后仅收缩 1.25%,并且由于产品符合环保及健康要求、原材易得、加工过程环保、加工工艺日趋成熟等特点,它的应用非常广泛,可用于食品药品包装、太阳能背板膜、绝缘膜及液晶显示等领域,是超级工程塑料薄膜之一。

bopet光学膜行业的底层技术是双向拉升,载体是德国/日本精密设备,通过人机料环境的有效结合进行生产。因为良好的物理属性,bopet光学膜是一种新材料,已经或正在替代各种传统材料,应用非常广阔。

产业链方面,上游是大宗商品,下游是各种终端,双星新材的垂直一体化模式占据了中游和中下游。

第二,bopet光学膜行业龙头是否可以通过品牌、渠道、规模成本、技术等方面拥有先发优势,从而不断积累扩大优势和市场份额,提高行业门槛,从而最终达到寡头垄断,实现赢家通吃?

和其他新材料行业一样,bopet光学膜龙头公司经过长期的研发,突破工艺和配方,实现量产。随着产量增加,可以对前期的研发投入和固定资产进行回收,大幅降低成本,从而实现良性循环,市场份额不断扩大,形成寡头格局。而后进的竞争对手不仅需要巨额的研发和固定资产投入,而且即便他实现了量产,也会面临龙头公司的低价竞争,这就类似于中芯国际台积电的竞争,台积电的工艺领先中芯国际好几代,即便中芯国际实现了28纳米技术的突破,台积电立马可以大幅降价,同时在高代技术上赚取超额利润。所以我们看到新材料行业的竞争格局基本都是寡头格局,而且龙头企业地位非常稳固,如3M、东丽,以及很多国外半导体材料公司,国内则有大家熟知的三环集团(陶瓷插芯全球份额70%),国瓷材料

第三,bopet光学膜行业龙头公司是否可以通过品牌、规模成本、网络、顾客的高转换成本、技术领先、特殊资源等方面,形成护城河,拥有定价权?

我们知道,茅台的护城河来自于其超级品牌,因为现在没有哪家品牌可以再找到总理级别的名人来做几十年代言了。海天味业的定价权来自于其几十年编织的渠道网络,这些渠道商在某一个地区往往是实力最强,客户最优,地段最好的,具备独占性,友商即便有类似品牌,但无法取代海天的渠道。宁德时代则是凭借巨大的规模和研发投入,在成本和技术上持续领先于竞争对手,这一点和台积电类似。

双星新材的护城河和宁德时代台积电相似,今年他的产能将达到106万吨,而友商最多只有10万吨,同时他经过十年磨一剑,拥有庞大的工艺、配方以及制造生产数据库,这些前置的产能和研发投入,不仅需要巨额资金,更需要长时间的研发和探索积累。即便友商在某一款中低端产品上实现了量产,双星凭借规模优势,固定资产折旧完毕,更高的良率等成本优势,只需要降价,友商便会陷入困境。而双星凭借领先的技术,更前沿的研发和合作研发,更好的服务,深度介入客户需求,拥有高客户粘性和定价权,在新技术新产品的解决方案上赚取超额利润。

正是凭借过去十年前置的巨额投入,双星现在各方面领先优势明显,去年底各项产品提价5-15%,三星复合膜提价15%,不少产品供不应求,毛利率稳中有升,经营性现金流充裕。

第四,bopet光学膜行业是否空间广阔,且具有永续特征?

根据卖方预测,bopet的行业增速15%,主要的驱动因素是国产替代,产业转移,以及下游新兴产业(双碳政策和5G时代)的驱动。

笔者认为还有一个区别于过去的重要因素。过去的高端基材主要靠进口,国内有大量激智科技之类的涂布厂。但由于日本东丽这样的基材厂远离终端厂,而且因为一些集团战略原因,没有对基材进行更有针对性的大单品开发,反正基材就是这样,能不能开发出性能优越的大单品,涂布厂自己看着办。但随着双星在基材端的突破,在后道加工的跨越式发展,双星拥有了大宗商品输入,终端厂输出的快速高效解决方案,这是过去从来没有出现过的模式,也拥有无与伦比的竞争优势。这意味着在双碳和5G带来的需求大爆发时代,双星模式代表的供给端将全面发力,大单品将层出不穷,新兴产业的增速有可能比过去更快。

综上,bopet光学膜行业是一门好生意,双星新材是该生意的龙头,既可以用peg估值,也可以用dcf估值。生意属性和其他代表性公司的生意相比,看roe的话,茅台和海天的roe高达30%+,宁德时代21年18%,三环集团20%,国瓷材料16%,立讯精密20%,而双星21年约15%,未来两年有望进一步提升至20%+。不如茅台海天这样的轻资产顶级生意,和其他制造业代表公司则差不多。

16年以来,随着外资进入,A股的投资理念发生了重大的变化,把好生意摆在了非常重要的位置。第一阶段市场热炒茅台海天等轻资产高壁垒顶级生意的公司,第二阶段则把成长性放在更重要位置,热炒新能源。我们也要看到,市场中还有很多好生意的公司等待挖掘。

$双星新材(SZ002585)$

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精彩评论

我是传奇轩2022-02-13 18:19

双星的技术升级之后太恐怖,供应链的稳定性会不断突破头部大厂抢占市场份额,到时候都是定制服务,进来就难如登天了,一步领先步步领先。

永和九年zy2022-02-14 08:44

恒力和双星的区别在于行业不同了。恒力是大宗商品,生产工艺是完全公开的,施工方是第三方中国化学。恒力赚的是高杠杆,高效管理,成熟工艺的钱。而双星是新材料,重点是你说的工艺配方,以及整合了切片、基材、后道三个都需要配方工艺的三个环节。恒力并不需要在工艺配方上积累探索

-七七-2022-02-14 02:22

膜行业考虑护城河的话,核心无非两点,一点是设备,一点是工艺。
工艺层面,材料行业在生意模式方面无疑是个好生意,因为几乎没有弯道超车的可能性,技术扩散传承有序,一点一滴的时间积累不是能够用资金或者技术其它生产要素可以替代并迅速赶超的。
但双星做到了超越日韩的可能性,这个又跟上一点相违背?其实核心在于另外一点——设备。考虑护城河层面,设备我们要考虑两点,一点是国产自主化进程,一点是设备效率继续大幅提升的可能性。双星的欧洲线,一条线顶东丽三条,明显是占据了设备技术进步的后发优势红利,这个后发优势有没有可能将来被人复制一次?另外,国产设备自主化的技术什么时候可以赶超到世界先进水平?一旦赶超成功,我们自主设备的成本优势是显著的。
所以其实护城河方面不确定性的主要因素就在于设备,需要随时观察跟踪。但估计三五年内这两点不确定因素暂时都不会发生。从这个层面上来说,目前阶段双星比隆基生意模式要好得多,你看这设备全链条自主化后硅片卷的程度就知道了。。。$双星新材(SZ002585)$

永和九年zy2022-02-14 08:40

日韩主要时因为产业转移到中国,集团战略重心不在这里,不再愿意进行资本开支,把基材当成现金流业务,并不是他们不知道有更新的设备

一时奇迹2022-02-13 21:20

双星不能和贵州茅台、宁德时代、隆基股份这些去对比,差太远了....这是非常公道的话,不能因为自己持股,就盲目看好

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三尺韭2022-11-25 20:40

康得3(400102)预计明年卷土重来...

不想取昵称了2022-07-30 19:08

了解

永和九年zy2022-07-30 15:41

大多数材料都是逐步进口替代的。资料调研纪要里面多次说了

不想取昵称了2022-07-30 15:39

牛大,想请教一下。对于国内企业,我们往往可以通过借鉴国外同类企业的发展来作参考。
您专栏里也多次提过东丽、skc和3m等,请问你是在哪些渠道了解这些国外企业的呢?

不想取昵称了2022-04-20 17:11

了解,谢谢