资料来源：方正证券
事件：公司公告2020年度报告，2020年公司合并口径实现营业收入17.00亿元，同比增长61.22%；合并口径实现归母净利润4.86 亿元，同比增长74.43%，扣非归母净利润达4.71亿元，同比增长86.88%。
2020年第四季度单季度实现营收5.60亿元、单季度归母净利润1.66亿元，同比分别增加120.03%、301.35%，环比分别增加24.98%、44.68%。
点评：
1、营收、净利润同比增长率创2015年以来新高（wind有数据年份），四季度单季度创收超过去两年第四季度营收之和，销售净利率创2014年以来新高等，共同体现高景气度。
1）营收端
2020 年公司合并口径实现营业收入17.00亿元，同比增长61.22%，为2015年以来最高值，且增速高于五年来最高值25.35%约36pct。
分业务看，自产业务新产品、新客户拓展顺利且成果显著，推动营收、盈利高增长。2020 年自产业务实现收入8.86 亿元（创历史新高），较上年同期增长50.58%，主要受益于三方面因素，一方面公司在报告期内在不断提升产品产能的基础上，受益于2020 年7 月以来下游客户的强劲需求；一方面受益于公司产品品类的丰富，报告期内公司成功开发了单层瓷介电容器、宽带电容器、小尺寸高可靠滤波器、高能混合钽电容器等新产品，进一步丰富了公司产品品类；另一方面受益于销售市场的持续巩固与新增需求，报告期公司全面巩固
现有销售市场，持续开拓新客户，自产业务新增客户100 余家。
新产品直流滤波器增长显著，彰显公司新产品的强劲技术优势以及管理层前瞻布局，2020 年销售额占自产业务收入比例已超过1%，且持续提升，全年营收突破千万达1089.05 万元，同比增长65.01%，且毛利率基本持稳，仅小幅下滑2.11pct。
代理业务同样受益于行业需求向好、品类扩张、应用领域增加与客户布局等，报告期内代理业务实现收入8.08 亿元，较上年同期增长74.87%。报告期内，公司在现有代理品牌稳定合作的基础上，新增与比亚迪、东微电子等品牌的合作，持续拓展新品牌和丰富品类，并进一步加强核心客户合作，在与新能源、消费电子、轨道交通、智能电网、工控、医疗电子等领域客户合作的基础上，重点布局5G 通讯、汽车电子、物联网等新兴工业领域。
2）盈利端
公司销售净利率创2014 年以来新高，自产业务毛利率提升、管理效率提高、国家对制造业企业支持等为主要原因，但研发投入的加大体现公司对扩品类、提升自主可控能力、降
低成本的管理层决心。2020 年全年公司销售期间费用率为10.84%，较去年同期减少7.52pct，成本控制能力提升显著。
分科目看，2020 年自产业务毛利率为79.90%，较2019 年提升0.74pct，贡献主要毛利（83.29%），核心业务盈利能力仍保持稳健。管理费用率为5.18%，较去年同期减少3.38pct，一方面由于股份支付费用已于2020 年10 月摊销结束，较上年同期减少2 个月费用，另一方面得益于国家自2020 年2 月起阶段性减免企业负担的基本养老保险、失业保险、工伤保险三项保险费用，使得公司报告期内的人工费用有所减少所致。研发费用较上年同期增加40.82%，高增长体现对扩品类、增强自主可控能力等的重视。
2、核心自产业务前五大客户保持较快增长，获航天科技、航天科工、中国空空导弹研究院等单位表彰与感谢，新承接及在研科研项目有利于持续为公司核心产品的品类拓展及瓷料自主可控等赋能。
报告期内，公司自产业务前五名客户分别为航天科工集团、航天科技集团、电子科技集团、航空工业集团以及兵器工业集团，合计实现销售收入6.61 亿元，同比增长49.64%，
占本期自产业务收入比例为74.60%，与上年同期基本持平，并在报告期内荣获航天科技“中国航天突出贡献供应商”、航天科工“年度优秀供应商”、中国兵器工业“优秀供应商”等多个客
户单位的嘉奖和表彰，此外并获得长征五号运载火箭型号办公室、中国空空导弹研究院的感谢信，感谢公司在长征五号B 首飞火箭研制以及对空空导弹研究院全年任务目标的顺利完成，共同体现公司稳定、可靠的产品质量，以及对客户专业、全面的销售服务和良好、稳定的合作关系。展望未来，新品类扩张、瓷料等自主可控有望持续为公司竞争力赋能。
报告期内，公司新承接4项军工科研项目，截至报告期末，共承担28 项军工科研项目，目前尚有10 项在研。公司自主立项科研项目23 项，主要围绕公司核心产品的品类拓展及其所用材料的开发。并且，公司在报告期内在射频微波电容器、脉冲储能电容器、交流滤波器、陶瓷材料、电极浆料、低温共烧陶瓷等方面持续进行研发投入和技术储备，其中高性能镍电极用电容器陶瓷材料技术已经达到批量生产能力。同时，公司瓷料的研制取得了突破性进展，成功应用于射频微波电容器和单层瓷介电容器的生产，通过瓷料的研发生产，加强了公司在瓷介电容器领域的技术深度，进一步提高了自主可控能力。看好公司在行业景气度向好的背景下，凭借α的赋能加持继续保持较快速增长的潜力与前景。
据公司年报，在国内军工电子领域，MLCC 被广泛应用于卫星、飞船、火箭、雷达、导弹、机载等武器装备。十四五规划提出加快武器装备现代化，加快机械化信息化智能化融合发展，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展，军用高可靠MLCC 市场前景广阔。目前国内MLCC 军品市场竞争格局相对稳定，行业集中度明显，公司作为国内军用MLCC 主要的生产厂家之一，在产业链、技术研发、产能、核心客户等方面具有明显的行业优势地位，有望率先、继续领先受益行业景气度的提升。
3、代理业务端，新客户拓展顺利、新品类持续增加且紧跟市场需求方向，企稳、向好确定性较高。
公司代理电子元器件主要为国际知名厂商生产的电容器、电阻、滤波器等，销售集中在新能源、消费电子、轨道交通等民用领域。2020 年，公司进一步加强了与核心客户的合作，扩充了代理品牌与产品类别，在与新能源、消费电子、轨道交通、智能电网、工控、医疗电子等领域发展良好。
报告期内公司代理业务前五名客户分别为京东方科技、锦浪科技、中国中车、金风科技以及爱士惟新能源技术有限公司，合计实现销售收入4.99亿元，同比增长139.41%，占本期代理业务收入比例为61.73%，较上年同期增加16.64个百分点，增幅较大。
我们认为，在碳中和等大行业趋势下，公司代理业务有望基于当前的知名客户基础，受益于新能源、轨交、电网等细分行业的持续向好发展。此外，报告期内公司新增与比亚迪、东微电子等品牌的合作，5G 通讯、汽车电子、物联网等新兴工业领域也有望助力公司代理业务稳健发展。
4、资负端固定资产较期初增加显著彰显充足产能保障能力。
资产负债科目看，公司固定资产账面值较期初增长80.50%，主要系苏州电子元器件生产基地和直流滤波器项目基建主体工程已竣工启用，部分产线已投产使得相关的在建工程当期转入固定资产所致，充足产能有望保障公司在行业景气度提升时更好服务客户、更快响应市场需求。预付账款去年年度期末较期初同比增长291.42%，达2543 万元，主要系公司代理业务较上年同期增长较快使得支付原厂的预付款大幅增长所致。
报告期内经营活动产能的现金流量净额同比下降12.52%，主要系公司当期业务收入增长较快，经营资金净投入较上年同期增加较多所致。
投资逻辑：
1）强调公司正内生外延快速积累,逐步成长为有底层陶瓷工艺等内核技术的科技型企业；强调业绩驱动非短期放量补库存；强调随下游景气逐季度改善的趋势性&持续性、毛利率整体的稳定性、股权激励充分背景下业绩释放确定性、航天级产品潜在竞争者少及利润中装备领域纯度高；
2）业绩&估值预判，2021/2022E 看8.17 （YOY+68%） /11.84 亿（YOY+45%）净利润附近，即2021E/2022E动态估值约35X/24X（未来三年的复合增速有望维持45-55%），并判断2021Q1 业绩增速有望同比增长145-175%（1.8-2.0 亿），环比进一步明显加速。