中远海控长期霸占热股前十，最近从高点回撤近30%多，导致很多人亏损严重，并将下跌原因归因于周期、高位等各种因素。周期究竟是个什么东西？高位究竟又是多少？相信大部人都没有一个科学的方法来判断，下跌30%后又是否到了别人恐惧我们该贪婪的时候呢？本文将通过财务分析的角度来判断海控的运营状况，并估算海控的价值，给各位一个参考的锚。（此文仅供参考，各项数据来源于历年财报，项目编制方法有所调整，和标准资产负债表指标有所差别）
一、资本及流动性分析
中远海控债务在18年大幅提升，原因是通过债务融资并购了东方海外，导致杠杆大幅提升至3.47倍，财务风险上升，但在随后的几年里，公司逐步降低了杠杆，债务和股权资本比例各保持在一半左右，杠杆在2附近，较为合理。
公司的资本来源中有80%左右属于长期资本，且长期融资净值为正，说明公司财务较为稳健，流动性风险小，属于长融短投。营运资本为负，原因是应付账款及票据占比较大，说明公司占用了上游公司较多资金（还无需支付利息），在产业链中占据强势地位，符合龙头企业特征。
二、营业收入和营业成本分析
从2017年开始，毛利率逐步提高（17年以前，基本在0左右徘徊，处于半亏损状态），总费用也从17年开始大幅下降，基本稳定在5%左右，说明管理层也通过努力降低了成本，但在19年时总费用突然上升，原因是管理费用中人工费用大幅上升，经查财报主要是东方海外国际纳入合并范围以及随着企业规模、业务量的增长,管理费用同比有所增加，属于正常现象。但19年以后随着运营逐步优化，在营业收入增长13%的情况下管理费用还有所下降，说明管理层出台了一系列措施提高了运营效率，降低了运营成本。
在并购东方海外后，息前税后利润率稳定在3%左右，但由于2020年的疫情，利润率大幅增长至8.46%。（息前税后利润这里做了调整，是指公司通过经营活动获取的绝对利润，并未包含投资收益、公允价值变动等与经营活动无关的事项）
通过大致测算，债务资本成本率大致在3.5%-4.5%范围内，财务成本负担率由于公司降杠杆，逐年递减（财务成本负担率是指利润中有多少比例是用来偿付利息还债了），所得税基本在21%左右（19年大幅增长是因为预提未支付税费导致）。
三、运营效率与股东回报的综合分析
可以看到，股东权益回报率在2020年以前并不令人满意，若按8%的预期来看，只有2020年的12.38%给股东带来了超额收益，其余年份并未达到预期，2020年股东权益回报率大幅提升是因为资产周转率提高、利润提高、杠杆的降低以及税率的大幅下降，2020年指标的全面好转与我国疫情政策催生出的海运高景气有很大关系。
可以发现，得益于运费上涨及其他因素，最近4年资产使用效率在逐步提高，营业周期在不断缩小，现金周期为负，获利能力在逐步提高，公司在逐步发展壮大。
长期股权投资收益虽然呈下降趋势，但常年大于平均资金成本（WACC），应该来说还是不错的。金融资产回报率很低（20年还出现了亏损），且占整个资产比例很高，基本在30%左右，作为一个非金融公司，虽然为了稳健，但手握大量现金是对股东权益的一种损害。海控经过几年的去杠杆，资产结构越来越科学，财务杠杆效应逐年增加，能够提升股东权益回报率。
四、经营活动现金流量分析
营业收入现金含量基本稳定在0.85左右，说明营业收入中每100元只收到了85元现金，在与下游的谈判中处于弱势地位（或许与集运行业特征有关）；成本费用付现率近年有所降低，到20年为0.69（费用支出中每100元实际只支付了69元），说明对上游的谈判能力逐年提高，占用上游供应链的资金较多；净利润现金含量和经营利润现金含量远大于1，说明每1元利润的收入对应3到4元真金白银的现金流入，利润质量高。
五、投资活动现金流量分析
公司在17、18年进行了扩张，往后年份长期资产扩张性资本支出比例不高，基本采取了维持策略，用来消化新购入资产，更新老旧资产，提升运营效率。
六、筹资活动现金流量分析
19年和20年偿还债务支付的现金大幅提升，与上文偿还债务降杠杆保持一致，因此筹资活动现金流量净额为负数，一般筹资额为负数大多是因为分红，而海控是在偿还债务。经过还债后，目前来看资本结构比例合理，随着近几年利润大幅提升，个人认为后续的分红应该可期。
海控在18年完成并购后，现金流大幅好转，以往筹资时基本都依赖于外源性融资，且比例很大，现金自给率低，每年手握300亿左右的现金是以备后一年的筹资需求，虽然稳健，但收益很低。
七、综合分析
通过数据分析，海控在17年以前基本处于亏损状态，经营资产自由现金流大部分年份为负数，对于股东的回报基本没有，而在17年以后，海控通过并购优质资产，优化资产结构，提升运营效率，各项财务指标逐步优化。20年更是疫情的受益者，运费提高带来利润大幅增长。
虽然疫情终归会过去，运费回归常态化后利润也会下滑，但海控是不会再回到年年亏损的状态了，经过17，18年的改革兼并，盈利能力较之前大大改善。
八、估值
通过前期估算，债务资本成本率为3.62%，股权资本成本率个人取9%（无风险利率加4~6个点的溢价），资本结构中股权和债务占比各预期50%，计算得出如上图经营资产现金流。
鉴于海运公共运输行业的属性，个人采用0增长模型，这几年因为疫情的原因利润会大幅提升，现金流单独计算，鉴于21年利润大概率1000亿左右，较20年提升了10倍，预期21年自由现金流为3922012.875*8（保守估计提升8倍），预期22年疫情缓解，海外复工，运费下降，自由现金流逐年递减，这里打7折。
22年自由现金流为3922012.875*8*0.7，
23年自由现金流3922012.875*8*0.7*0.7，
24年自由现金流3922012.875*8*0.7*0.7*0.7，
25年恢复常态，自由现金流取疫情前的值，剔除20年疫情影响的因素，预计往后每年自由现金流为3000000万（对应利润80亿左右）
折现后得出经营资产价值为108886453.8万。
公司价值为金融资产价值+长期股权投资+经营资产价值=117598146.1万
还掉债务，去除少数股东权益后得到股权价值为60124381.87万
股份总数：1601079.9万
即每股价值37.6元
考虑安全边际再打个7折，即26元左右。
后续还会慢慢更新其他好票，敬请关注！